“现在的房地产很难再(zài)出(chū)现像过去(qù)十年(nián)的系统(tǒng)性行(xíng)情。”思睿集团合(hé)伙人、首(shǒu)席(xí)经(jīng)济学家洪(hóng)灏向《红周刊(kān)》表示(shì)，房地产行业分化的愈加明显，让机构和(hé)投资者的关注度从板块向(xiàng)单个(gè)标的转移。上海(hǎi)利檀投资(zī)董事(shì)长陈(chén)昊(hào)扬向《红周刊》指出，从行业(yè)来(lái)看(kàn)，无论是业绩(jì)，还是估值，房地(dì)产(chǎn)都已经双杀到了(le)最(zuì)底(dǐ)部，而且是反复地杀到(dào)了底部，再往下的空间已经不大了(le)。

　　三道红(hóng)线等指标

　　成挖掘(jué)个股阿尔(ěr)法重(zhòng)要参(cān)考(kǎo)

　　那么如何寻找房地产个股的阿尔法呢？

　　洪灏(hào)提(tí)醒，在房地产赛道(dào)中(zhōng)进行选(xuǎn)择，需(xū)要(yào)非常小(xiǎo)心(xīn)，避免选(xuǎn)了半天(tiān)，标的公司(sī)出现爆(bào)雷的情况。除此之外(wài)，洪灏循序渐进是什么意思解释，女生说循序渐进是什么意思指(zhǐ)出，需要(yào)满足以下(xià)三(sān)个基(jī)准：有(yǒu)大的国资背景的、杠杆率较低的、此前没有踩过红线的。

　　他(tā)还表示(shì)，如果关注一下今年房地产(chǎn)的开发资金来源，可以(yǐ)发现，其实(shí)银(yín)行的信(xìn)贷倾向是不太愿意给房(fáng)企贷款的，房企的主要资金来源来自(zì)新盘的销售。但今(jīn)年新房的销(xiāo)售情况相较一般。再关注一(yī)下(xià)，哪些房企能(néng)从(cóng)银行拿到钱(qián)，其实(shí)主要还是那些有国企背(bèi)景的房(fáng)企，民营房企相(xiāng)对比较困难，所(suǒ)以整个行业(yè)出现了一个很(hěn)明(míng)显的分化，无论(lùn)是在(zài)销售，还是融(róng)资等各(gè)个方面都非常明(míng)显。现在有国资背景(jǐng)的(de)房企在资本(běn)市(shì)场表现相对较好(hǎo)，但(dàn)没有国资(zī)背景的民营(yíng)房企(qǐ)股价大多表(biǎo)现(xiàn)很(hěn)一般。

　　陈昊扬(yáng)则(zé)向《红周刊(kān)》表示，在(zài)房地产行(xíng)业内(nèi)，我们的逻(luó)辑是，“寻找(zhǎo)最后(hòu)的赢家”。而具体到如何挖掘，我们会特(tè)别重(zhòng)视(shì)企业的成(chéng)本优势(shì)，更(gèng)具体(tǐ)一(yī)点，就是它的净(jìng)借贷水平（净负债率）是(shì)不是行业内的最(zuì)低水平；利润率是不是行业内最高(gāo)的；融资(zī)成本是否是行业(yè)内最低的(de)；建安(ān)成(chéng)本是否也是业内最(zuì)低的；这(zhè)些都是我们看重(zhòng)的(de)一(yī)家(jiā)房企的综(zōng)合成本(běn)。

　　需(xū)要注意的(de)是(shì)，能够(gòu)同时(shí)满(mǎn)足(zú)上述(shù)条(tiáo)件的房企并不(bù)多。即便是在国央企(qǐ)中，仍有部分房企出现了(le)“三道(dào)红线”的“踩线(xiàn)”情(qíng)况(kuàng)，且有(yǒu)逐渐(jiàn)恶化(huà)的趋(qū)势。以A股为例(lì)，《红周(zhōu)刊》根据Wind数据整理发现，截至2022年(nián)末(mò)，天(tiān)房发展、陆家嘴、格力地产、西藏城投、中交地产、中国武夷(yí)等国(guó)央企(qǐ)“三道红线”全踩。

　　除此之外，城建发展、京投发展、光(guāng)明(míng)地(dì)产、云南城投(tóu)、首开股份、珠江股(gǔ)份、城投控(kòng)股等国央企(qǐ)房企也(yě)踩(cǎi)了“三道红线(xiàn)”中的两条。

　　2022年激进扩张(zhāng)房企(qǐ)

　　需(xū)警(jǐng)惕其重蹈覆辙

　　不(bù)难看出，即便是有着较稳健特色的国央企房企，其财务指标称得上完全健康的仍是少数。而更加值得注意的是(shì)，在2022年，不少(shǎo)国企(qǐ)，甚(shèn)至(zhì)地方国企开始大举扩张。而这无(wú)疑又(yòu)进一步(bù)考验着国央企的资金链(liàn)情况。

　　对房企(qǐ)而言，扩(kuò)张(zhāng)速度的张弛有度尤为重(zhòng)要，节奏把握准(zhǔn)确，有助(zhù)于房(fáng)企储备(bèi)优质“弹(dàn)药”；但过(guò)于乐(lè)观的预判(pàn)未来市场，以及过于激进的扩张拿地节奏也有可能让房企(qǐ)重蹈此前的(de)高杠杆覆辙。

　　陈昊扬(yáng)以其配置的一(yī)家房(fáng)企进行举(jǔ)例，它从2018年(nián)开始到(dào)2021年(nián)，连续4年的净借贷比例(lì)都维持(chí)在33％左右，完全没(méi)有增加杠杆比例。而(ér)到2022年，这家房(fáng)企明(míng)显感(gǎn)觉到机会来(lái)了，其开始在一线城市进行大举拿地，净负债率也由(yóu)此前的33％左(zuǒ)右水准提高(gāo)到45％左右(yòu)，涨(zhǎng)了接近(jìn)三分之一。与此同时，该房企(qǐ)新购入地块(kuài)也实现了快速的(de)开盘利用率，预(yù)计今(jīn)年会有更多的楼盘入(rù)市(shì)。像这(zhè)类企业就符合“最(zuì)后的赢家”的特点。一(yī)方面(miàn)，在(zài)于它本身(shēn)储备(bèi)了很多(duō)弹药，去年(nián)拿地超1000亿元，且其中一(yī)半在一线城(chéng)市，另外一半也(yě)主要集中在强二线和二线城(chéng)市(shì)；另一方面，它的(de)扩张是有节制地扩张。

　　陈昊(hào)扬同样提醒道(dào)，与之相反(fǎn)，有些房企的扩张(zhāng)速度让人(rén)感(gǎn)觉(jué)又(yòu)回(huí)到了(le)2016年、2017年(nián)，或者(zhě)说看到了2016年～2020年期间扩张的民营企业的影子。虽然说，见(jiàn)到机会时要(yào)出(chū)手(shǒu)，但出(chū)手的章法仍(réng)要小心，如果负(fù)债(zhài)率扩张得(dé)太快，但未来的两(liǎng)年市场没(méi)有想象得那么好，可(kě)能(néng)会(huì)重蹈覆辙。

　　那么如何来(lái)衡量一家房(fáng)企的扩张(zhāng)速(sù)度是否激进？陈昊扬(yáng)向《红周刊》表示，主要(yào)还是(shì)看房企的净负债率水平，在我看来，这个比例如(rú)果超过60％，就是扩张得过于(yú)快速(sù)了。

　　不难看(kàn)出，这一标准要比“三道红线”对房(fáng)企的净负债率要(yào)求(qiú)不得高于100％要(yào)更(gèng)加(jiā)严格(gé)。陈昊扬解释，当前房地产(chǎn)行业的复苏速度并(bìng)没(méi)有那么快(kuài)，所(suǒ)以(yǐ)要(yào)规避公(gōng)司净负债率提(tí)高到一个比较危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年(nián)拿地(dì)较积极的房(fáng)企(qǐ)梳理(lǐ)发现(xiàn)，中交地产、中(zhōng)国(guó)金(jīn)茂、华发股份、越秀地产(chǎn)、绿(lǜ)城中国(guó)、保(bǎo)利(lì)发展等房企2022年净负债率都(dōu)在60％之上。其中，中交地产(chǎn)净负债(zhài)率持续居高不下，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明(míng)对(duì)比(bǐ)的是，华(huá)润(rùn)置(zhì)地、中国海(hǎi)外发展、万科(kē)A、滨江集团、招商蛇口、龙湖集团等房企在践行较积极的(de)拿地策略的同时，也(yě)较好地控制了公(gōng)司的扩张速度与净负债率水平(píng)（见附(fù)表）。

　　滨江集团(tuán)等个别民营房企(qǐ)

　　或(huò)具备(bèi)“最后赢家(jiā)”的(de)黑马(mǎ)特质(zhì)

　　陈(chén)昊扬指(zhǐ)出，实际上(shàng)，他们(men)是以同一筛选标(biāo)准来看国央企与民(mín)营(yíng)房企，但(dàn)在(zài)各(gè)维度的实际表(biǎo)现上，国央企确实会(huì)更胜一筹。如国央企(qǐ)的(de)融资成本更低，融(róng)资(zī)渠(qú)道也(yě)更顺畅，能(néng)够做(zuò)到想(xiǎng)融就融，这样，国(guó)央企自然而然就具有天然优势。

　　虽然对(duì)比(bǐ)民营房企，机构更加看好国央企，但(dàn)这(zhè)也并不意(yì)味着(zhe)，民营(yíng)企业中就没(méi)有“黑马”的存在。

　　据《红周刊(kān)》梳理(lǐ)发现(xiàn)，仍有(yǒu)少(shǎo)数民营房(fáng)企同(tóng)样(yàng)受到机构的(de)青(qīng)睐(lài)。比如，根(gēn)据2023年一(yī)季报，滨江集团(tuán)的十(shí)大流通(tōng)股东中新进了(le)“中国工商银(yín)行(xíng)股(gǔ)份有限公司－景顺长城(chéng)中国回报灵活配置混合(hé)型证(zhèng)券(quàn)投资基金”“全(quán)国社保基(jī)金一一六组(zǔ)合”等。

　　除此(cǐ)之外，自2021年开始，百亿私募珠海阿(ā)巴马资产管理有限公(gōng)司就长期持有(yǒu)滨(bīn)江集团。根据一季报，该资产公司的几只产品合(hé)计(jì)持(chí)有滨江(jiāng)集(jí)团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的受(shòu)青睐(lài)，和其自身的基(jī)本面表现存在一定关(guān)系。2020年以来的近(jìn)三(sān)年时间，房(fáng)地(dì)产(chǎn)市场整体(tǐ)在走“下(xià)坡路”，但作为杭(háng)州本土房企的滨江集团仍是表现出(chū)较强的韧劲，2020年以来(lái)，滨(bīn)江集(jí)团(tuán)在业绩(jì)表现、销售(shòu)规模、新增(zēng)土储、股价表现等多(duō)维度(dù)都(dōu)表现了较强的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨(bīn)江集团扣非归母(mǔ)净利润(rùn)依次为21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依次实(shí)现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近期发布的2023年(nián)一(yī)季(jì)报，今年一季度，滨江集团(tuán)更(gèng)是(shì)实现了扣非(fēi)归母净利润5.41亿元，同比增(zēng)长(zhǎng)134.07％。

　　在房地产“青铜时代(dài)”仍能保持(chí)自身业(yè)绩(jì)的持续增长，和滨江集团扎(zhā)根杭州的战略布局(jú)关(guān)系密切。根据2022年年报，滨江(jiāng)集团有近(jìn)七成(chéng)营收来自(zì)杭(háng)州地区(qū)，而在2021年，杭州地区的营收比(bǐ)重只占(zhàn)到近六成(chéng)。近三年持(chí)续稳居杭州房企销售排名第一。

　　与此(cǐ)同时，滨江集团在(zài)杭州的(de)土储补充(chōng)同样(yàng)较为(wèi)积极，根据(jù)诸葛找房(fáng)、住在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地(dì)金额依次为404.6亿(yì)元(yuán)、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同样持续(xù)稳居杭州的本土第一。

　　而滨(bīn)江集团在(zài)杭(háng)州的较突(tū)出(chū)表现，也让(ràng)滨江集团的房企排名迅(xùn)速提升(shēng)。到2023年，滨(bīn)江集(jí)团(tuán)的房企(qǐ)排名已冲进(jìn)前十(shí)，根据(jù)中指数据(jù)，2023年前4月，滨江集团实现销售额607.3亿元，位列房企(qǐ)第九位。

　　值得注意的是，2020年至(zhì)今(jīn)，滨江集团股价翻了(le)超一(yī)倍(bèi)以上，而近期，滨江集团更是迎来多家机(jī)构的(de)集中调(diào)研(yán)。滨(bīn)江集团发(fā)布公告表示(shì)，公司于5月10日接受了信达证券、金鹰基金、建信养老、新华养老等18家(jiā)机构(gòu)调研(yán)。

　　产(chǎn)业链布局重点移(yí)至(zhì)存量赛道(dào)

　　机构(gòu)在下游家纺、家居、物业觅α

　　实际上房地产(chǎn)开(kāi)发只是(shì)房地产产业链上的中游环节，其(qí)上(shàng)游(yóu)主要(yào)为钢(gāng)铁、水泥、建材、玻(bō)纤等(děng)材(cái)料(liào)供应商(shāng)，而下游应用行业(yè)主要包(bāo)括中介服(fú)务、家用电(diàn)器、物业管理、家居(jū)用品(pǐn)。综合《红周刊(kān)》的(de)采访，房(fáng)地产(chǎn)开发环节与(yǔ)上游材料端息息(xī)相(xiāng)关(guān)，新盘开(kāi)工不足导致上(shàng)游(yóu)不被看(kàn)好，机构(gòu)寻觅个股阿尔法的(de)思路渐渐移至下游(yóu)。“中国房(fáng)地(dì)产行业在进入存量(liàng)房时代，所以对地产产(chǎn)业(yè)链，尤其是偏消费属性的家装家居领域(yù)，我们相对看(kàn)好(hǎo)，因为居民保有的住房规模越(yuè)来越(yuè)大(dà)，随着(zhe)时间的(de)增加，内装更新的需求也会越(yuè)来越多(duō)。美(měi)国(guó)过去(qù)的数据充分说明了(le)这一点，在新房销(xiāo)售见顶之后(hòu)，家具(jù)消(xiāo)费的增长(zhǎng)却(què)一直(zhí)都很好。对(duì)于(yú)地产产业链，我们相(xiāng)对(duì)看好和内装相关的行业(yè)，例(lì)如(rú)消费建材、家居装(zhuāng)饰等(děng)。”万家(jiā)基金人(rén)士表(biǎo)示(shì)。

　　而根据《红周刊》对下游(yóu)细分(fēn)中相(xiāng)关(guān)赛道龙头年内表现的统计，目前暂居前两(liǎng)位的都是来自家纺赛道的(de)公司，它们分别是富安(ān)娜(nà)和水(shuǐ)星家(jiā)纺(fǎng)，特别是前(qián)者在月(yuè)线连收七根(gēn)阳线的基础上，年内迄今(jīn)涨幅已经逼近30％。

　　以前者为(wèi)例(lì)，富安娜(nà)主要从事(shì)纺织家居、睡眠家居、生活类产品的(de)研发、设计(jì)、生产及销售，旗下(xià)拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智(zhì)”自有品牌(pái)。第一季度报(bào)告显示，报告期内，富安娜实现营业收入约6.2亿元(yuán)，同(tóng)比减少7.57％；不过实(shí)现归属(shǔ)于上市公司股(gǔ)东的净利润约1.11亿元(yuán)，同比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上市公司一季(jì)报的(de)十大流通股股东来看，能够发现该(gāi)股早已成为基金重仓股(gǔ)的(de)天下(xià)，彼(bǐ)时包括公募的中欧价(jià)值发(fā)现(xiàn)、中欧(ōu)潜力价值、工(gōng)银(yín)瑞信灵动价值、宝(bǎo)盈新(xīn)价值(zhí)和私募的明河2016，都在其中出现(xiàn)，占据了半壁江山(shān)。需要(yào)强(qiáng)调的(de)是(shì)，中欧的(de)两只基金都是价值派基金经理曹名长(zhǎng)在管的产品(pǐn)，首(shǒu)季其同时重仓的房地产产业链股票还(hái)有金(jīn)地(dì)集团和大亚(yà)圣象(xiàng)。

　　对比而言，前(qián)几年曾(céng)经(jīng)风(fēng)光一(yī)时的(de)家居板块(kuài)也因疫情、消费复苏进程(chéng)缓(huǎn)慢等多(duō)因素一度沉寂(jì)，不过好在困境反转露(lù)出曙光，家居板块(kuài)中年内表(biǎo)现最好的(de)是志邦家居。同一时间段(duàn)，该股年内上涨(zhǎng)已(yǐ)经超过2循序渐进是什么意思解释，女生说循序渐进是什么意思3％，从(cóng)业绩来看，无论是(shì)营收还是(shì)归母净利(lì)润，公司都实现了同比双升。

　　从公司的十大(dà)流通(tōng)股股(gǔ)东来(lái)看，《红(hóng)周刊(kān)》发现广发基金经理罗(luó)洋慧眼独(dú)具，一季报中(zhōng)他管(guǎn)理的广(guǎng)发策略(lüè)优选和广(guǎng)发安宏回报(bào)均(jūn)增加了(le)持股，而这两只产(chǎn)品也成(chéng)为志邦(bāng)家居(jū)十(shí)大(dà)流通股股(gǔ)东中仅有的(de)两只(zhǐ)公(gōng)募。有意思(sī)的是(shì)，他(tā)似乎对于定制家居(jū)类(lèi)标的情有独钟，在另(lìng)一(yī)家(jiā)赛道公司金牌橱柜中(zhōng)，他管理的全部三只产品均登榜十大流通股股东，其也成为(wèi)他的(de)独门重(zhòng)仓股。

　　除去(qù)家居(jū)家纺(fǎng)外(wài)，下游(yóu)的物(wù)业股(gǔ)也越来越被机构(gòu)所青睐，不过(guò)这类标(biāo)的大多在香港上(shàng)市，如何选(xuǎn)择(zé)成(chéng)为难题。对此，前述上海公募基(jī)金经(jīng)理举例分析：“物业服务不是一个(gè)高毛利(lì)的(de)行业，挣钱很辛苦(kǔ)，我选公(gōng)司还(hái)是希望挣的是市(shì)场化应(yīng)该(gāi)挣的钱，以我曾经买的绿城服务为例，它在中高端楼盘占(zhàn)比是(shì)比(bǐ)较(jiào)高的，每年到期(qī)的合同(tóng)里提价(jià)成(chéng)功率在30％～40％。它能做(zuò)到滚动的大部分项目(mù)到期之后，经过(guò)两三(sān)轮合同(tóng)周期还(hái)能做到产品提价(jià)。”

　　“行业(yè)里真正能做(zuò)到产品提(tí)价的公司(sī)很(hěn)少(shǎo)，因为(wèi)物业公司很容易一开(kāi)始是挣钱的，后面(miàn)因为保安(ān)这(zhè)些固(gù)定人(rén)员成(chéng)本的年度增长，不过服务没有特(tè)别好，客户没有(yǒu)那么满(mǎn)意，能做到(dào)提价(jià)难度是(shì)非常大的。但是该(gāi)公司能(néng)在(zài)业内做到到期(qī)之后提价率比较高，这跟它的定位和比较好(hǎo)的服务是有关系的(de)。”他(tā)进(jìn)一步(bù)强调(diào)。

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