勿必和务必的区别，务必是什么意思呀p>

　　主要内(nèi)容

　　营收“逆PPI式”改善但工业利润仍承压，主因成(chéng)本与费(fèi)用压力仍(réng)构(gòu)成(chéng)掣肘。3 月工业企业(yè)利润当(dāng)月同比仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处(chù)较深收缩区间。虽然(rán)3月在需(xū)求(qiú)侧经济数据表现亮(liàng)眼后，工业企业(yè)实际营收增速(sù)积极回升，抵消PPI回落的抑制(zhì)，令3月名义营收增速回升，但(dàn)整体(tǐ)企业(yè)盈(yíng)利(lì)压(yā)力仍大，主要源于(yú)两方面，其一是国际(jì)高油价(jià)导致的输入性(xìng)成本压力仍在约束利润改善，3月营(yíng)业(yè)成本对当月利润拖累(lèi)幅度仅收窄2.1个百(bǎi)分点至-13.8个百分点，拖累程度仍然(rán)较(jiào)深。其二是今年降(jiàng)费(fèi)政策未再明显新增，加之部(bù)分企业(yè)开始(shǐ)补缴社(shè)保费，企业费用(yòng)同(tóng)比(bǐ)压力开始加大，3月费用对当月利润拖累幅度(dù)大幅扩大6.1个百(bǎi)分(fēn)点至(zhì)-9.5个(gè)百分点。与去年费(fèi)用率(lǜ)改(gǎi)善拉(lā)动利润(rùn)增速6个(gè)百分(fēn)点形(xíng)成鲜明(míng)对比。

　　营收：消费短期(qī)较快(kuài)恢复加之投(tóu)资(zī)韧(rèn)性支撑营收增速回升，但高油价仍构(gòu)成约束。3月工业(yè)企业(yè)营(yíng)收增速(sù)回升2.1pct至0.8％。结构上看(kàn)，下(xià)游(yóu)消(xiāo)费相关(guān)行业营收增速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至(zhì)1.9％）改善明显(xiǎn)，抵(dǐ)消了(le)PPI回落(luò)对于(yú)名义营收增速的拖(tuō)累，其中汽车(chē)、家(jiā)具、计算(suàn)机通(tōng)信电子设备等均回升明显，显示递延需求释放以及汽车(chē)集中降价等(děng)对于短(duǎn)期消费需求的(de)推动(dòng)。其次(cì)，煤炭冶(yě)金产业(yè)链营(yíng)收增速延续改善，显示保(bǎo)交楼政策推动(dòng)地产建(jiàn)安投资构成支撑，但石(shí)油(yóu)化工产业链营收增(zēng)速（名义-3.3pct至(zhì)-5.2％）却(què)明显回落，高(gāo)油价对(duì)于(yú)石化产业链(liàn)相关(guān)行业需求持续(xù)构成抑制。

　　成本率：虽然(rán)煤价回落已在缓和中下游成本(běn)压力，但高(gāo)油价继续构(gòu)成输入性成本传(chuán)导。3月工业企业(yè)成本率上升(shēng)46.8bp至85.3％，成本压力仍然偏(piān)大(dà)，尤其是高油(yóu)价下的国内石化(huà)产业链(liàn)，成本率(lǜ)同(tóng)比增量扩大14bp至261bp，绝对水平明显高于其他(tā)行业(yè)。由(yóu)于(yú)我国石化产业链(liàn)主要为中(zhōng)下游，上游环节在(zài)海(hǎi)外主要原油寡头(tóu)国家(jiā)，因而国际(jì)高油价带来的上游利润改(gǎi)善无法被国内产(chǎn)业链吸收，国内以(yǐ)中(zhōng)下游(yóu)为主的石(shí)化产业链反而会在高油(yóu)价(jià)下受到(dào)输(shū)入性成本压力，也即3月的情况。相较而言，煤炭产业(yè)链上中下游均在国内，所(suǒ)以虽然3月煤炭冶金(jīn)产业成本率同比增量也扩大13.6bp至(zhì)56.4bp，但主因煤价下行导致(zhì)煤炭产业链(liàn)上游成本率(lǜ)被(bèi)动走高、利润(rùn)承压(yā)，而中下游成本率(lǜ)实(shí)际上是(shì)改善的，与(yǔ)此(cǐ)同时，更靠近下游(yóu)的消费行业成(chéng)本率也明显改善。

　　利润：下游消(xiāo)费行业利(lì)润仍显现(xiàn)韧性，但(dàn)石化产(chǎn)业(yè)链利润(rùn)在高油价下仍承压。分行业看，与2023年2月相比(bǐ)，下游消费行业面临最(zuì)大的成本压力改(gǎi)善和积(jī)极的营业收入回升，因(yīn)而下游消费行业利润增速(sù)恢复继续好于其他行业，单月(yuè)改善8.8pct至-14.9％，汽车、家具、电子设备等改善明显(xiǎn)，煤炭冶(yě)金产业(yè)链(liàn)中下(xià)游利润增速也积极(jí)改善，相较(jiào)而言(yán)，石化(huà)产业链行(xíng)业在(zài)营业(yè)收入与成(chéng)本压力均承压背景下，利润增速仍处于-40.7％的(de)较深区间(jiān)。

　　关注二季度(dù)企业(yè)盈利三重风险(xiǎn)，以及下半年(nián)潜在的(de)内(nèi)生恢复(fù)空(kōng)间(jiān)。3月工业企业利润(rùn)数据显示(shì)，虽然经济需求侧短期恢(huī)复(fù)较(jiào)快(kuài)，但在成本与费用压(yā)力背景(jǐng)下，企业盈(yíng)利仍然承压，而展望(wàng)二季度，关注企业盈利的三重(zhòng)风险(xiǎn)，其一是经济内(nèi)生动能弱化。伴随(suí)递延需求(qiú)主(zhǔ)导(dǎo)的需求脉冲(chōng)性回升过(guò)程逐步结束，经(jīng)济内(nèi)生动能仍面临(lín)弱化风险。其二是高油(yóu)价带来(lái)的成本压力(lì)。OPEC+5月将开启正式(shì)减产操(cāo)作(zuò)，加之(zhī)全球服务消费(fèi)逐步(bù)恢(huī)复(fù)，国际油价或再度走(zǒu)高(gāo)，这也意味着成本压(yā)力(lì)仍较大。其三是费(fèi)用率对于利润的拖累，<勿必和务必的区别，务必是什么意思呀/strong>企业逐步补缴前期社保费缓(huǎn)缴(jiǎo)等，以及今(jīn)年目前(qián)降(jiàng)费政策更多(duō)为延续(xù)而非(fēi)新增，费(fèi)用率对于利(lì)润同比(bǐ)增速的的拖累也将逐步显(xiǎn)现，二季度剔除基数扰动后的企业盈利真实修复过程或相对缓慢。而(ér)展(zhǎn)望下(xià)半年，经济(jì)内生动能的复苏可(kě)以期待，两大领先指标已(yǐ)经验证，重点(diǎn)关(guān)注(zhù)下半年经济(jì)内(nèi)生动能逐步复苏、国际油价涨幅逐(zhú)步趋(qū)缓后(hòu)工业企(qǐ)业(yè)利润的修复空间。

　　风险(xiǎn)提示：外部地缘(yuán)政治风险，疫情形势变化。

　　以下(xià)为正文(wén)

　　一、营收“逆PPI式”改善(shàn)但工业(yè)利润仍承压，主因(yīn)成本与费用压力仍是掣肘。

　　3月工业企(qǐ)业利润累计(jì)同比仅小(xiǎo)幅回升1.5个百(bǎi)分点至(zhì)-21.4％，当(dāng)月同(tóng)比也仅小幅(fú)回升3.7pct至-19.2％，仍(réng)处于较(jiào)深收缩区间。虽然3月在需求(qiú)侧经济数(shù)据表现亮眼(yǎn)后，工业企业实(shí)际营收增速已(yǐ)积(jī)极回升，抵消了PPI回落带来的(de)抑制(zhì)，3月(yuè)名(míng)义营收增速回(huí)升2.1pct至0.8％，但整(zhěng)体企(qǐ)业盈利压力仍大，主要源于(yú)两个方(fāng)面：

　　其一(yī)是国(guó)际高(gāo)油价导(dǎo)致的输入性成本压力仍(réng)在约束利润改善，3月营业成本对当月利(lì)润拖累幅度仅收窄2.1个百分(fēn)点至(zhì)-13.8个(gè)百分点，拖(tuō)累程度(dù)仍然(rán)较深(shēn)。

　　其二是今年降费政策未再明显新(xīn)增，勿必和务必的区别，务必是什么意思呀加(jiā)之部(bù)分(fēn)企业开始补(bǔ)缴社(shè)保费，企业(yè)费用同比压力开始加大，3月费用(yòng)对当月利润拖累(lèi)幅度大幅扩大(dà)6.1个百分(fēn)点至(zhì)-9.5个百分点。2022年社保缴(jiǎo)费(fèi)缓(huǎn)缴等一系列(liè)新增降费政策持续改善(shàn)企业费用率，对2022年全(quán)年工业企业利润增速构成较强(qiáng)支撑(chēng)，全年(nián)拉动工业(yè)企业利润同比增速(sù)6个百分点。但(dàn)从今年开始前期(qī)社(shè)保费降费的企(qǐ)业开始补缴社保(bǎo)费，加之(zhī)今年未再新增更大力度的降费政策，从同比视角来看费用(yòng)对于工业企(qǐ)业利润的(de)拖累(lèi)开始显(xiǎn)现。

　　二、营收：消费(fèi)短期较快恢复加之投资韧性支(zhī)撑(chēng)营收增速回(huí)升，但高油价仍构成约束。

　　3月(yuè)工业企业营收增(zēng)速回(huí)升2.1pct至0.8％。结构上看(kàn)，下游(yóu)消(xiāo)费相关行业(yè)营收(shōu)增速（名义(yì)+3.0pct至0.5％，实(shí)际+3.8pct至1.9％）改善明显(xiǎn)，抵消了PPI回落对(duì)于名义(yì)营收增速(sù)的(de)拖累，其中汽车（+11.3pct至(zhì)12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算机通信(xìn)电子设备（高基数(shù)下(xià)仍改善0.3pct至-6.2％）等(děng)均回升明显，显示(shì)递(dì)延(yán)需(xū)求释放以及汽车集中降(jiàng)价等对(duì)于短期消费需求(qiú)的(de)推动。其次，煤炭冶金产业链营收增速（名义+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延(yán)续改善，显示保交(jiāo)楼(lóu)政策推动地(dì)产建安投资构成支撑，但石(shí)油化(huà)工产业链营收增(zēng)速(sù)（名义-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至(zhì)-1.2％）却明显回落，高(gāo)油价(jià)对于石(shí)化产业链相关行业需求(qiú)持续构成抑(yì)制。

　　三、成本(běn)率：虽(suī)然(rán)煤(méi)价回落已在缓和(hé)中下游成(chéng)本压力，但高油(yóu)价继续构成输入(rù)性(xìng)成本(běn)传导

　　3月工业企(qǐ)业成本(běn)率(lǜ)上升46.8bp至85.3％，成(chéng)本压力仍然偏大，尤其是高油(yóu)价下的国(guó)内石化产业链，成(chéng)本率同比增量扩大14bp至261bp，绝对水平明显(xiǎn)高于其他行(xíng)业。由于我国石(shí)化产业链主要(yào)为中(zhōng)下游，上游环节在海(hǎi)外主要原油寡头(tóu)国家，因而(ér)国际高油价带来(lái)的上游利润(rùn)改善无(wú)法被(bèi)国内(nèi)产业链吸收，国内以中下游为主的(de)石(shí)化(huà)产业(yè)链反(fǎn)而会在高油(yóu)价(jià)下(xià)受到输(shū)入性成(chéng)本压力，也即3月的情况。相(xiāng)较而言，煤炭产业链上中下游(yóu)均在(zài)国内，所以虽然3月(yuè)煤炭冶金产业成(chéng)本(běn)率同比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下行(xíng)导致(zhì)煤炭(tàn)产(chǎn)业链上游成本(běn)率被动走高、利润(rùn)承压，而(ér)中(zhōng)下游成(chéng)本率实际上是改善的（成本率同比(bǐ)增量下行8.2bp至33.5bp），与(yǔ)此(cǐ)同时(shí)，更靠近下游的(de)消费(fèi)行业(yè)成本率(lǜ)也(yě)明显改善（同比增量-32bp至17.5bp）。

　　四、利(lì)润(rùn)：下游消费行(xíng)业利润仍显现韧(rèn)性，但(dàn)石(shí)化(huà)产业链(liàn)利(lì)润在高(gāo)油价下仍承(chéng)压(yā)。

　　分行业(yè)看，与2023年(nián)2月相比，下游消费行业(yè)面临最(zuì)大的成本(běn)压力改善(shàn)和(hé)积极的营业收入回(huí)升，因而下游消(xiāo)费行业利(lì)润增速恢复继续好(hǎo)于(yú)其他行业，单月改善8.8pct至-14.9％，其中(zhōng)，汽(qì)车(chē)、计算机通信电子设备、家具(jù)等行业(yè)利润(rùn)增速均改善20-50个百分点。煤(méi)炭冶金产业链(liàn)虽然(rán)整体利(lì)润增速仅小幅改(gǎi)善1.4pct至-9.9％，但主因上游(yóu)价格(gé)回落导致上(shàng)游利润下降的缘故，而中下游(yóu)面临的是(shì)营(yíng)收(shōu)改善(shàn)、成本压力(lì)缓和的(de)格局(jú)，中下游利润增速改(gǎi)善明显，金属制(zhì)品、通用设备、非金(jīn)属矿物制(zhì)品等行业利(lì)润(rùn)增(zēng)速均改善10-20个百分点。相较(jiào)而言，石化产(chǎn)业链(liàn)行业在营业收入与成本(běn)压力(lì)均承压(yā)背景下，利(lì)润增速仍处于-40.7％的较(jiào)深区间。

　　五、关注(zhù)二(èr)季度企业盈利三重风险，以及下半年潜在的内生恢复空(kōng)间。

　　3月工业企(qǐ)业利润数据显示，虽然(rán)经济需求侧短(duǎn)期(qī)恢复较(jiào)快(kuài)，但在成本与(yǔ)费(fèi)用压力(lì)背景下，企业盈利仍然承(chéng)压(yā)，而展望二(èr)季度，关注企业(yè)盈(yíng)利(lì)的(de)三重(zhòng)风(fēng)险，其一是(shì)经济(jì)内生动(dòng)能弱化。伴随递延需求主导的(de)需求脉冲性(xìng)回升过程逐步结束，经济内生动(dòng)能(néng)仍面(miàn)临弱化风险。其(qí)二是高(gāo)油价带来的成本压(yā)力。OPEC+5月将开启正(zhèng)式减(jiǎn)产操作，加之全球服务消费逐(zhú)步恢复，国际油价或再度走(zǒu)高，这也意味着成(chéng)本压力仍较大。其三是(shì)费用率对于利润的(de)拖(tuō)累，企业(yè)逐(zhú)步补缴(jiǎo)前期社保费缓缴(jiǎo)等(děng)，以(yǐ)及今年目前降费政策更多为延续而非(fēi)新增，费用率对于利(lì)润同比(bǐ)增速(sù)的(de)的拖(tuō)累也(yě)将逐(zhú)步显(xiǎn)现，二季度剔除基数扰动后(hòu)的(de)企业盈利真(zhēn)实修复过程或相(xiāng)对缓慢。

　　而展望下半(bàn)年，经(jīng)济(jì)内生动(dòng)能的复苏可(kě)以期待，两大领先指(zhǐ)标已经验证(zhèng)，其(qí)一是居民消费倾向结束持续一年的下(xià)滑过程(chéng)，消(xiāo)费信心(xīn)逐(zhú)步(bù)恢复，其二(èr)是保交楼(lóu)政策已(yǐ)推动上半(bàn)年地产建安(ān)投资和竣工积极回补(bǔ)，有望拉动下半年汽(qì)车、家电、家具等(děng)后周(zhōu)期大宗消费，重(zhòng)点关注下半年经济内(nèi)生动能逐步复(fù)苏、国(guó)际油(yóu)价涨幅逐步(bù)趋缓后工业企业利润的修复空间。

　　内容节选自(zì)申(shēn)万(wàn)宏源(yuán)宏观研(yán)究报告：

　　《被市(shì)场低估(gū)的(de)成本与费(fèi)用压力(lì)——工业企业(yè)效益(yì)数据点评（23.03）》

　　证(zhèng)券分析师：屠强王胜

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