《基(jī)金经理投资笔记》宏观策略(lüè)系列

　　把(bǎ)脉(mài)经济周期拐点(diǎn) 实现财富管理升级

　　作(zuò)者：魏 凤 春(chūn)（博(bó)士），创(chuàng)金合信基金首(shǒu)席经济学家(jiā)

　　　　  罗(luó) 水 星（博士(shì)），创金合信基金(jīn)基金经理

　　乱(luàn)云飞渡仍从容(róng)

　　上期(qī)分享中（查看原文），我(wǒ)们提出了5月是乱(luàn)花(huā)渐欲迷人眼，一个大(dà)的背景是市(shì)场进入了战略相(xiāng)持阶段，进(jìn)攻(gōng)和(hé)防守(shǒu)的理由都不是非常清(qīng)晰。周(zhōu)末中央发(fā)布长期的产(chǎn)业(yè)政策，基调是(shì)清晰的(de)，但那是诗(shī)和远(yuǎn)方，是(shì)战略性的布(bù)局，很(hěn)多投资者更喜欢战术性的机会。伯克(kè)希尔(ěr)哈撒韦(wéi)年度股东大(dà)会在巴菲特的老家奥巴(bā)哈举行，吸引(yǐn)了全球投资者(zhě)的目光，投(tóu)资者总希(xī)望可以(yǐ)从(cóng)中寻(xún)找到投资(zī)的(de)秘诀，价(jià)值投(tóu)资的道(dào)虽(suī)相同(tóng)，但(dàn)法、术、器是各异的。不仅如此，伯克希尔决(jué)策者对宏观环境的担忧，对数字技术的批判，很(hěn)多与(yǔ)会者收(shōu)获(huò)的可能(néng)不是(shì)清晰的思路，而(ér)是(shì)在(zài)迷宫中又多走(zǒu)了(le)一(yī)圈。

　　一(yī)、市场(chǎng)陷入僵持阶段：Sell in May？

　　港(gǎng)股(gǔ)市(shì)场有“五穷、六绝、七翻身”的说(shuō)法，谨慎的A股投(tóu)资者也开始考(kǎo)虑Sell in May,一个很重要(yào)的理由是(shì)根据(jù)惯例，银行保险(xiǎn)等(děng)利好(hǎo)兑现后往往是市场开始调(diào)整的开始。A股投资(zī)历(lì)来是有(yǒu)季节性的，但这未必是历(lì)史的铁律，比(bǐ)如2022年5月市场在新的政策基调下(xià)开始全面大反攻。我们需要因时而变(biàn)，投资者需要考虑(lǜ)到当前的市场(chǎng)背(bèi)景(jǐng)已经和之前有(yǒu)很(hěn)大的不同(tóng)。当前市(shì)场进入战略僵持(chí)阶(jiē)段的(de)一个重要理由是除了逻辑推演，很多重要问题很难用清晰的事实来验(yàn)证(zhèng)。谨(jǐn)慎的(de)投资者往往是见好就收或者(zhě)谋定而后动，因此(cǐ)才有了上述的猜测。

　　市场不清楚的地方在哪里呢(ne)？

　　第一，从内部(bù)看，市场已经提前(qián)交易了政策的方向，而且今(jīn)年国(guó)内的政策(cè)本身也不是大开(kāi)大合。新出台的政策更多地在(zài)落实上(shàng)，较少新的提法。

　　第二，从外(wài)部看，美联储依然在通胀、就业数据、金(jīn)融数据(jù)和增(zēng)长数(shù)据传递的混乱信息中纠(jiū)结。

　　第三(sān)，从投资主线看，数字经济和中特估(gū)依然既(jì)有政(zhèng)策、也有业绩或(huò)者有未(wèi)来预(yù)期的业绩改善，但(dàn)短期(qī)游戏(xì)、传媒、中特估与其(qí)他(tā)板块分化(huà)较为(wèi)极致，也是(shì)不(bù)争的事实(shí)。除(chú)了这两(liǎng)条(tiáo)主线(xiàn)外，金融、消(xiāo)费和公用事业(yè)有(yǒu)反(fǎn)弹，但(dàn)难(nán)以(yǐ)成为(wèi)持续(xù)的配置(zhì)主题，新能源崩坏的筹码(mǎ)预(yù)期也决(jué)定了反弹的脆弱性。

　　第四，从交易行为看，投资者(zhě)并未形成一致(zhì)预期。随(suí)着(zhe)一季报的披露，市(shì)场阶(jiē)段性(xìng)发挥了对盈利现实的定价效率(鲨鱼裤和打底裤什么区别，鲨鱼裤跟打底有什么区别lǜ)。具体表现为(wèi)，业绩(jì)出现(xiàn)一定修复和表现有韧(rèn)性的金融、中药、电力、中特估主题(tí)以及TMT中的游(yóu)戏传媒等表现较好(hǎo)，家(jiā)电此(cǐ)前(qián)也有一定表(biǎo)现。不过(guò)，随着业绩的公布反而出现了一定(dìng)的买预期(qī)卖(mài)现实(shí)的(de)操(cāo)作。当然，相对而(ér)言市场也有定价效率(lǜ)不稳定的一面，同样是(shì)业绩修(xiū)复或有(yǒu)韧(rèn)性的农林牧(mù)渔、新能源和(hé)消(xiāo)费板块，整体表现则一般。

　　二、市场僵持的原因：一季报显(xiǎn)示(shì)企业(yè)盈利仍在磨底阶段

　　短期市场的核心矛盾在于缺乏特别(bié)明(míng)显的亮点(diǎn)，TMT主线前期(qī)超额收益过于显(xiǎn)著(zhù)，目(mù)前除了游戏、传媒一枝独秀外，其他TMT细分领域阶段性(xìng)有所回(huí)调。中特估相关的(de)基建、银行(xíng)、石(shí)油(yóu)、出版等(děng)板块盈利有支撑、估值(zhí)也较(jiào)低，因此在最(zuì)近(jìn)市场调整的时候整体表现较好。在这两条我们(men)看好的全年主线之外，市场部(bù)分定价了(le)一(yī)季报行情，但核心问题在(zài)于当前盈利仍处在磨底(dǐ)阶(jiē)段。扣(kòu)除金融和两桶油，A股的盈利还在下滑，这意味着短(duǎn)期盈(yíng)利(lì)很难(nán)撑(chēng)起A股系(xì)统性的行情。所以，我们看到这两条主线之外其他(tā)业绩尚可的板块，整体反弹的幅度都(dōu)相对有限。消费的盈利有一定的(de)修(xiū)复，而市场由于(yú)前期的悲(bēi)观情绪(xù)尚未(wèi)对其定价，这可(kě)能蕴含阶段性交易(yì)机会。

　　三、战略性布局是清晰而明确的(de)：政策关注产(chǎn)业升(shēng)级和人的问题

　　近期国内也处于一个(gè)会议密集召开的阶段，政治局会(huì)议、中央财(cái)经委会议和(hé)国常会相继召开(kāi)。决(jué)策(cè)层对于(yú)当前经济复苏动力不足(zú)、复苏(sū)势(shì)头不(bù)稳的(de)问题，有着(zhe)清醒的认(rèn)识，短(duǎn)期的工作重(zhòng)点是(shì)恢复(fù)和扩大需求(qiú)，但同时也(yě)明确不会再(zài)走老路(lù)——不会通过低水(shuǐ)平的(de)债(zhài)务(wù)扩张来刺激(jī)经济，而(ér)是(shì)聚焦实体经济的(de)产(chǎn)业升(shēng)级，推进产业智(zhì)能化、绿色化、融(róng)合化。

　　现代产业体系下的融合发(fā)展

　　这次(cì)财经委会(huì)议的(de)一(yī)个新提法是“坚持三次产业融合发展(zhǎn)，避免割裂对立(lì)；坚持推动(dòng)传统产业转型升级，不能当成‘低端产(chǎn)业’简单(dān)退出”，这个提(tí)法(fǎ)很重要。我(wǒ)们去年(nián)底(dǐ)强调接下来一段时(shí)间的政策需要强调均衡性和(hé)系统性，才能形成(chéng)经济发展的合力(lì)。卡脖子的领域要(yào)重点支持(chí)和发(fā)展，但是经济的(de)运行是(shì)一个(gè)完整的系统，生产和消费、实体经(jīng)济和(hé)金融支撑、高科技(jì)领域和低技术(shù)领(lǐng)域、融(róng)资-设计-制造—物流-销售(shòu)-服(fú)务(wù)等各方面需要协调发展(zhǎn)，大家的信心慢慢恢复(fù)、收入慢慢恢复，才(cái)能(néng)够真(zhēn)正把需(xū)求拉(lā)动起来。不(bù)能够孤立(lì)、片面(miàn)地理解和执行政策，毕竟即使是芯(xīn)片这么最高科技的领域(yù)，它的下(xià)游需求也主要来自消费电子产(chǎn)品(pǐn)中(zhōng)的手(shǒu)机、汽(qì)车(chē)、智(zhì)能家(jiā)居等等(děng)，没有需求的拉(lā)动，产业的发展就缺乏良性循环的(de)基础。

　　高(gāo)质量的人才红利

　　另外，最近政策(cè)讨论的一个重(zhòng)点是(shì)人(rén)，作为投资生产(chǎn)拉(lā)动(dòng)核心的企业家、作为人力资源(yuán)重点的人才(cái)、承载民族未来的新生人口、需要关注(zhù)的老龄人口。当(dāng)前中国的发展逐渐(jiàn)从资本和(hé)劳动要素拉动转向人力资(zī)源拉(lā)动，技术创新(xīn)成为能否突破内外部约束的关键。技术创新能力取决于制(zhì)度(dù)保障(zhàng)下的主(zhǔ)观(guān)能动(dòng)性，在(zài)经历(lì)了过(guò)去几(jǐ)年的非常态之后，在内外部不确定性的制约下，如何让当前每个主体(tǐ)充(chōng)满(mǎn)信心、充满主观能动(dòng)性，是政(zhèng)策的重心(xīn)。以(yǐ)人工智能为代(dài)表的数字(zì)经(jīng)济(jì)大(dà)发展(zhǎn)，有可能能够帮助我们适当(dāng)缩小国际竞争中人力资源的差距，这需要从一个(gè)更高的角度理(lǐ)解人(rén)工智能和(hé)数字经济。

　　四、乱云飞渡仍(réng)从(cóng)容：乱战之后的投(tóu)资路(lù)径

　　5月的(de)市场(chǎng)，看起(qǐ)来(lái)是(shì)战略僵(jiāng)持(chí)阶段(duàn)的乱战(zhàn)。接下来(lái)的政策(cè)力度和效果有(yǒu)多(duō)大(dà)、盈利(lì)能否(fǒu)实质性的反(fǎn)弹、经(jīng)济复苏的(de)斜率(lǜ)是(shì)否面临趋缓的(de)压力、海外(wài)的潜在风险(xiǎn)到(dào)底有多(duō)大、美联(lián)储到底下一步面临(lín)的(de)是(shì)什(shén)么样的经济形势(shì)等，投资者希望渐次(cì)判断上(shàng)述一系(xì)列(liè)的重要问题的程(chéng)度，并据(jù)此进行(xíng)布(bù)局。

　　从这(zhè)个意义上讲(jiǎng)，5月交易机会可(kě)能更均衡、但(dàn)也(yě)更脆(cuì)弱(ruò)，当前可(kě)能是(shì)一个布(bù)局(jú)的好阶段，而未(wèi)必(bì)会是收(shōu)获的阶段。投资(zī)者需要多(duō)一点耐心，风(fēng)浪(làng)越大(dà)，下一次(cì)的鱼越贵。

　　“乱云(yún)飞渡仍从容”，这是我们(men)从(cóng)巴菲特(tè)历次股东大会上看到(dào)价值投资者(zhě)很(hěn)重(zhòng)要的一个特(tè)质，即我们(men)提(tí)倡的(de)“道”。市场的乱是暂时的，随着事(shì)实的清(qīng)晰，投资路径也(yě)将(jiāng)会非常(cháng)明确。这(zhè)个路径，我们从产业(yè)视角做(zuò)了一下梳理，供投资者参考(kǎo)。

　　具体而(ér)言(yán)：投资的上限是产业现代化，科(kē)技自主可用，数(shù)字(zì)化、高端化(huà)与智能化是明确的诗与远方，需要进行战略布局。投资(zī)的(de)下限是避免系统性的(de)风(fēng)险，在现代化的产业(yè)转型中，当前蕴藏风险和未来跟不上历史(shǐ)步伐(fá)的产(chǎn)业(yè)是不能进行战略布局的。投资的中间(jiān)状态是周期与消费行(xíng)业，是战术性的布局。

　　产(chǎn)业视鲨鱼裤和打底裤什么区别，鲨鱼裤跟打底有什么区别角下的投资路(lù)线图

　　【了解作者(zhě)】

　　魏凤春博(bó)士(shì)，创(chuàng)金合信基金(jīn)首席经(jīng)济学家，投委会委员兼秘书(shū)长，宏观(guān)策略配(pèi)置(zhì)部总监，兼任MOMFOF投研总部(bù)总监，南开大学经济学博士，清华大学管理(lǐ)科学与工程博士(shì)后。学术(shù)研究与教学以及宏观经济走势、金融产品分(fēn)析等实(shí)务领域经验(yàn)丰富、成果(guǒ)卓(zhuó)著。从业(yè)23年(nián)以(yǐ)来，一直致力于在周期波动(dòng)的框架内运(yùn)用财政的视角解构宏观经济的运(yùn)行，将中国经济看作一份(fèn)资产，通过资本资产定价的方式来(lái)确定其价值与风险。

　　罗水(shuǐ)星(xīng)博士，创金合(hé)信(xìn)基(jī)金(jīn)经理、首席宏观(guān)分(fēn)析师(shī)，2022年2月加入创(chuàng)金合信(xìn)基金(jīn)。此前履职博时基金，负(fù)责宏(hóng)观策略、宏观政(zhèng)策(cè)、大(dà)类资产配置(zhì)与(yǔ)择时(shí)研究。武汉大学学士，上海财经大学(xué)经济学硕(shuò)士、博士，中国(guó)社科院经济学博(bó)士后(hòu)，学术论文多发(fā)表于(yú)国际(jì)SSCI英文核心经济学(xué)期刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 鲨鱼裤和打底裤什么区别，鲨鱼裤跟打底有什么区别