5月13日，年内首(shǒu)只(zhǐ)央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中(zhōng)证央(yāng)企红利ETF发(fā)布(bù)公告(gào)称，其累计有(yǒu)效认购申请份额总额超过(guò)20亿份发(fā)行(xíng)上限，将启动比例配(pèi)售。这则小公(gōng)告体现(xiàn)出市场(chǎng)对(duì)这一“中特估(gū)”主题的追捧力度。

　　实际(jì)上(shàng)，近期围绕着“中特估”的行(xíng)情，市场关(guān)注(zhù)度非常高，5月(yuè)15日首批(pī)3只央(yāng)企(qǐ)回报ETF发行，更成为这(zhè)一波“中(zhōng)特估”行情(qíng)的催化剂(jì)。实际上，早在去年底及今年一季(jì)度，一些基(jī)金经理开始调仓换股“中特(tè)估概(gài)念”。

　　目前“中特估(gū)”资金面、情绪面、估值方(fāng)式等(děng)问题成(chéng)为市场关注(zhù)焦点，中国基金报采访多位(wèi)投研人士，解(jiě)析(xī)“中特估(gū)”这(zhè)些焦点(diǎn)问题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集上报发行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场对“中特(tè)估”主题(tí)积极追捧。不(bù)仅华泰(tài)柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF罕(hǎn)见出现(xiàn)启动“比(bǐ)例(lì)配(pèi)售”情况，今(jīn)年场内(nèi)多(duō)只“中字头(tóu)”ETF也(yě)持(chí)续(xù)“吸金”，15只央(yāng)企、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多只(zhǐ)国央(yāng)企主题基金发(fā)行，市(shì)场对此(cǐ)充满期(qī)待(dài)，如(rú)5月15日就(jiù)有(yǒu)3只央企回报ETF，后续跟(gēn)踪央企科技引(yǐn)领(lǐng)、央企(qǐ)现(xiàn)代能源等ETF也将获批(pī)发行，更有扎堆上报(bào)的央(yāng)国企基金在排队入市。

　　这些(xiē)或(huò)成为(wèi)这一(yī)波“中特(tè)估(gū)”行情的催化剂。

　　融通红(hóng)利(lì)机会(huì)基(jī)金经理(lǐ)何龙表示，央企ETF发(fā)行在情绪上(shàng)是构(gòu)成催化因素的，近期(qī)银行股(gǔ)大涨的一个催化(huà)因素就是积极推(tuī)介相关(guān)央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)两害相权取其轻,两利相权取其重，两权相害取其轻正确说法是什么意思，和(hé)诸多主题基金的申报发行，我认(rèn)为确实会成为引爆行情的催化剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下(xià)半年，中特(tè)估(gū)有可能独领风骚。”万家基金章恒更(gèng)是表示。

　　同样，博时(shí)基金指数与(yǔ)量化投(tóu)资部基金经理杨振建就表(biǎo)示，近期密集申(shēn)报的国央企主题基(jī)金主(zhǔ)要涉及“股东回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代(dài)能源”几大主(zhǔ)题，这(zhè)样的布局可以更好支持央国企(qǐ)的(de)估值(zhí)重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的(de)发行(xíng)将成为行情进(jìn)一步上涨的催化剂(jì)。去(qù)年以来(lái)公(gōng)募基金(jīn)发行整体平淡，近期多只国央企主题(tí)基金申报和发行，行情火热下(xià)将为市场带(dài)来增量资金，有望推动进一步上涨。”杨振建进(jìn)一步(bù)表示。

　　此外，银(yín)华基金(jīn)ETF业务总监王帅认为，公募(mù)基金积(jī)极布局央国(guó)企主题基金(jīn)，一方面(miàn)是因为新(xīn)一轮深化国企改(gǎi)革的大幕(mù)将拉开，叠加“中特(tè)估(gū)”概念，央国(guó)企(qǐ)上市公司的(de)投资(zī)价值(zhí)凸(tū)显，该(gāi)主题的基(jī)金(jīn)将为投资(zī)者提(tí)供更丰富的工(gōng)具以参与到央国企投资(zī)。另一方面是(shì)落(luò)实(shí)公募基(jī)金(jīn)行业高质量发展(zhǎn)的(de)要求，引(yǐn)导更多资(zī)金(jīn)参(cān)与央国企改革，更(gèng)好发(fā)挥公募基金(jīn)服务资本市(shì)场改革、服务(wù)实体经济(jì)和国家战略的作(zuò)用。

　　王帅表(biǎo)示，未来(lái)央企ETF的发行将为央企相关(guān)标的和(hé)板块(kuài)带来增(zēng)量资金，提升(shēng)交易活(huó)跃度，有望成为中(zhōng)特估行情的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调(diào)仓换股(gǔ)？

　　2023年以来(lái)，市场结构性行情明显，中特估(gū)和(hé)人(rén)工(gōng)智能成为两大明显(xiǎn)的主线，而新能源等(děng)前期(qī)热门(mén)赛(sài)道股冷却，在此背景(jǐng)下，一些基金经理(lǐ)开始调仓(cāng)换股(gǔ)“中特估概(gài)念”。

　　万家基金基(jī)金经理(lǐ)章恒直言，自己(jǐ)目前(qián)重点关注三(sān)大行业，火电、券商、两害相权取其轻,两利相权取其重，两权相害取其轻正确说法是什么意思军工，这三(sān)大行(xíng)业主要是(shì)央(yāng)企或地方国资所(suǒ)在的行(xíng)业，民营(yíng)企业占(zhàn)比较(jiào)少。

　　“首先是基于行业本身基本面在今(jīn)年会(huì)有重大的向上变(biàn)化的(de)机会，比如火电，会受益于煤炭价格(gé)的下跌，扭亏为盈；券商，会受(shòu)益于今年市场成交量的放大，盈利(lì)大幅增(zēng)长等。同时，随着国有(yǒu)企业改革(gé)的(de)推进(jìn)，大概(gài)率这(zhè)些企业(yè)会进入一(yī)个(gè)提质增(zēng)效、释放业绩的(de)过程。”章恒表示，中特估是(shì)过去5年10年改革的成果，是非(fēi)常基本面(miàn)的，和他过去(qù)1至2年研究投资思(sī)路(lù)也非常吻合，为(wèi)在下(xià)半年(nián)抓住这波中特估的投(tóu)资机会做好了准备。

　　“去年(nián)年底已开始(shǐ)重视中特估的投资机会，判断中特(tè)估的机会未来三年(nián)分(fēn)两个(gè)阶段(duàn)。”融(róng)通红利机(jī)会(huì)基金经理何龙表(biǎo)示，第一(yī)阶段也(yě)就(jiù)是(shì)今年以(yǐ)数(shù)字(zì)经(jīng)济(jì)和“一带一路”的主题普涨(zhǎng)性机会为主，包括低于1倍(bèi)PB、分红收益率极(jí)高(gāo)的品(pǐn)种(zhǒng)，将(jiāng)会迎来(lái)普涨性的机会。第二阶段是未来两年，在主题性机会消散(sàn)以(yǐ)后，基(jī)于(yú)顶层设(shè)计对国央经(jīng)营管理价值导向(xiàng)变(biàn)化，我们(men)判(pàn)断(duàn)经营(yíng)成果随之(zhī)改(gǎi)变是(shì)一个慢变量，会在未来两年体现在每一个央国企的报(bào)表(biǎo)中。

　　何龙强(qiáng)调，目前(qián)在挖掘公司(sī)经营(yíng)层面可(kě)能(néng)发生显著正向变(biàn)化的个(gè)股(gǔ)提前进行布局，比如医药和(hé)消(xiāo)费等(děng)行业。

　　其实一(yī)季报已经显(xiǎn)露出不少基金在(zài)行动。国金证券研(yán)究所数(shù)据显示，偏股主动型基金(jīn)2022年年(nián)报前(qián)十大(dà)重仓(cāng)股股票池中，“中特估(gū)”概念占偏股(gǔ)主动型基(jī)金持有股票(piào)市值比例(lì)仅有1.18％。而2023年一季(jì)报披露的持(chí)仓(cāng)中，“中(zhōng)特估”概念(niàn)占偏(piān)股主动型(xíng)基金持有股票市值比例提(tí)高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型(xíng)基(jī)金(jīn)的持仓中，占(zhàn)比明显提高。上述(shù)数据显(xiǎn)示，根据偏股主动型(xíng)基(jī)金(jīn)2022年报及2023年一季报(bào)十大重仓股的数据(jù)，剔(tī)除个股涨跌(diē)影响，估计了各基金主动加仓“中特(tè)估”概念股的市值占2022年末股票总(zǒng)市值(zhí)比例，一季度超过30％的偏股(gǔ)主(zhǔ)动型(xíng)基(jī)金主(zhǔ)动加仓了“中特估”概念股(gǔ)，198只基(jī)金在(zài)2022年末不持有“中特估”概念股，但在一季度买(mǎi)入(rù)。

　　不仅如此，中(zhōng)信证券数据(jù)统计(jì)也显示，一(yī)季度(dù)主动偏股型公募基金对港股(gǔ)央国企的持(chí)股市值比重达到(dào)2019年以来的新高(gāo)，港股央国企持股(gǔ)总市值占港股持(chí)股(gǔ)总市(shì)值的(de)比重由2022年(nián)四季度(dù)的25.1％提(tí)升(shēng)至(zhì)2023年一季度的32.9％，远高(gāo)于(yú)2020年(nián)低点时(shí)的(de)7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构(gòu)建国央企专(zhuān)门的(de)股票库

　　可以说中(zhōng)国特色估值体系，正(zhèng)深刻影响基金(jīn)公司(sī)的投(tóu)研，落实到日常的投研流程和实践之中，不少基金公司在加大投研(yán)力量，更有专门构建国央企股(gǔ)票库。

　　融通红利机会基金经理何龙就(jiù)介绍，一方面(miàn)，从(cóng)顶层设计改变研究员过去对国央企的固定思维，需要实(shí)地考察国央企，并且需(xū)要利用当前国央企愿意(yì)交流的契机，多花精(jīng)力去进行跟踪发现变化。

　　另一(yī)方面，融通基(jī)金在行(xíng)动(dòng)上，要(yào)求研究员将自己所覆盖(gài)行业的所有国央企构建专门(mén)的(de)股票库(kù)，并进行长(zhǎng)期跟踪，包括考察其(qí)实地调研的的成(chéng)果，了解(jiě)国(guó)央企经营(yíng)思路和财(cái)务导(dǎo)向的变(biàn)化，结合行业趋势和(hé)特征，寻(xún)找价(jià)值洼(wā)地，发现预期(qī)差(chà)。

　　同(tóng)样的，银华(huá)基金(jīn)ETF业务总监王帅(shuài)也谈到“认识”上的重(zhòng)视。他表示，通过深(shēn)入(rù)学(xué)习，对“中特(tè)估”有(yǒu)了更(gèng)深刻的认(rèn)识：首先要认识市场体(tǐ)制机制(zhì)、行业产业结构、主(zhǔ)体持续发展能力等方面所体现的鲜明中国(guó)元素和发展阶段特征，“中特估(gū)”应该是在(zài)此基础上构建的具有时代特征和(hé)中国特色、符(fú)合国(guó)家战略导(dǎo)向的估(gū)值体系，而(ér)不是简单套(tào)用国外的传统(tǒng)估值模型(xíng)。

　　“中特(tè)估是一(yī)种新的提法，但是这个概念所涉及到的(de)行业和公司，一直在(zài)发生的变化(huà)。”万家基(jī)金经理(lǐ)章恒表(biǎo)示，万家基金一直(zhí)非常(cháng)关注传(chuán)统产业(yè)的(de)变化(huà)，诸(zhū)如煤炭(tàn)、金融(róng)、建(jiàn)筑(zhù)等多(duō)个领域，因(yīn)此也是(shì)一定能(néng)够抓住(zhù)中特估(gū)这波(bō)行情(qíng)的机会(huì)的。同(tóng)时，随(suí)着(zhe)时局的变化，也在增加相关行业的研究力量。

　　此外，创金合信基金首席经济(jì)学(xué)家魏(wèi)凤春表示，积极(jí)践行(xíng)中国(guó)特(tè)色(sè)的估值体系是资本市场使命，投资(zī)者需要(yào)学(xué)习领会并(bìng)针(zhēn)对原有的估值体系进行改造，以适应(yīng)现实的需要(yào)。明确该体系的框(kuāng)架是第一位的工作，合理设置指(zhǐ)标(biāo)也非(fēi)常(cháng)重要，投(tóu)资者的认可和实施是最终该体系能否具备长期价值的基础(chǔ)。不过，他也提醒，人(rén)为的拔估值是很大的认知(zhī)误区，市场化认(rèn)可(kě)是基本的常识(shí)，不可误判(pàn)。

　　体现社(shè)会(huì)价值与国家(jiā)战略价值(zhí)

　　新估(gū)值方式？

　　央国(guó)企是国民(mín)经(jīng)济的支柱，国企(qǐ)央企(qǐ)发展(zhǎn)要符合(hé)国家战略(lüè)发展发向，更需要(yào)承(chéng)担社(shè)会公共责任(rèn)等。而这些都应该考虑进估(gū)值体系之(zhī)中(zhōng)，也引发市场(chǎng)关注。

　　多(duō)数受访的基(jī)金经理认为，对于国(guó)央企(qǐ)的估值方式(shì)要(yào)充分(fēn)体现企业(yè)的社会价值与国家战(zhàn)略价(jià)值，目前已(yǐ)经形(xíng)成(chéng)了初步(bù)的(de)企业社会价值评价体(tǐ)系。

　　“如何定价国有企(qǐ)业承担社会价值、符合(hé)国家(jiā)战(zhàn)略(lüè)发展的价值？首要任务就构建中国特色的价值评价体(tǐ)系，改变从以私人股东权(quán)益出发，现金流折现为主要方法(fǎ)的单一价值估(gū)值体(tǐ)系，转向社会整体(tǐ)价(jià)值观(guān)念(niàn)、纳入中国(guó)特(tè)色的ESG评价(jià)体系，充分体(tǐ)现企业的社会价值(zhí)与国家战略价(jià)值。”博时(shí)基金指数(shù)与量化投资部基(jī)金经理杨振建表(biǎo)示。

　　杨振建(jiàn)也直言(yán)，近年(nián)来(lái)国资委指导国内团(tuán)队对于中国特色ESG披露与评价体系不断探索，结合(hé)国际通用规则，目前已经形成(chéng)了初步的企业社会价值评价(jià)体(tǐ)系，其中包括(kuò)《企业(yè)ESG披露指南》、《中央(yāng)企业上市公司环(huán)境、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基(jī)金(jīn)经理王帅(shuài)也(yě)认为，“中特估”应该(gāi)是(shì)注重企业价值的可持(chí)续估值，要重(zhòng)视股东(dōng)、员工和(hé)社会责任(rèn)等(děng)要素对企(qǐ)业稳(wěn)健成长(zhǎng)的(de)重大意义，重视(shì)稳定的(de)现金流(liú)、持续增长的(de)盈利、科技创新对提升企业内在价值的积极作(zuò)用，这样有利(lì)于提(tí)高(gāo)估值定价模型的科学(xué)性和有效性。

　　“在指数编制(zhì)、策(cè)略(lüè)构建等实务工作中(zhōng)，都有成(chéng)熟的量化指标可以使用，包括净资(zī)产收益(yì)率、营业(yè)现金比率、资产负债率、研发经费投(tóu)入强度(dù)等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实金融精(jīng)选基金(jīn)经理李欣更(gèng)细致(zhì)分析在估值思维、估(gū)值(zhí)结(jié)论、估值判断上(shàng)有变化，尤其(qí)是估值(zhí)的方法(fǎ)和指标上，他认为其包括产业链(liàn)上下游的衡量(liàng)、全要素成(chéng)本等，以及(jí)在(zài)纵向(xiàng)和横向上的研究，强调政(zhèng)策优惠、产业发(fā)展、市场竞争力和(hé)可持续(xù)发展等各种因素(sù)与企业(yè)价值的(de)关系。这些(xiē)因素(sù)在对估值结论和判(pàn)断(duàn)的影响上，也使(shǐ)得中国(guó)特(tè)色(sè)的(de)估值(zhí)体系与传统的(de)估值(zhí)体系有所(suǒ)不同(tóng)。

　　“所以(yǐ)估值思(sī)维的变化，还有估值(zhí)结(jié)论和估值判断的变化，都是为了更(gèng)好地适(shì)应(yīng)中国的市场和经济特点，提供更(gèng)精准、更合理的企业估(gū)值信(xìn)息。”李欣(xīn)表(biǎo)示。

　　不过(guò)，创金(jīn)合信基金(jīn)首(shǒu)席经济学家魏(wèi)凤春直(zhí)言，这需要在实践中进行(xíng)探索，目前尚(shàng)没(méi)有(yǒu)公认的(de)指标可以使用。

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