文：天风(fēng)宏观宋雪涛/联系人孙永乐

　　4月居民(mín)新增存(cún)款-1.2万亿，同比多减4968亿元，这(zhè)是居(jū)民存款在(zài)连(lián)续(xù)13个月(yuè)同比多增后，首次回落。

　　在过去一年多时间里，居民部门(mén)积(jī)攒了一大笔超额储(chǔ)蓄。今年(nián)这笔(bǐ)超(chāo)额储蓄能否顺利释放对判断经济和资本市场走势至关(guān)重(zhòng)要。这里我们尝试回答两(liǎng)个问(wèn)题(tí)。一是4月居民(mín)存款同比多减是不是超额储蓄释放的开始？二是这一趋势能否延续？

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　　对(duì)上述问(wèn)题(tí)的回答取决于存款会受到哪些因素的影响。一般影响居(jū)民存(cún)款的主(zhǔ)要有这(zhè)么几(jǐ)种行为：可支配收(shōu)入、消(xiāo)费支出、金三角形垂线的定义和性质，垂线的定义和性质七年级融资产相(xiāng)关收(shōu)支和房地产相(xiāng)关收(shōu)支(zhī)。

　　收入增长、消费(fèi)减(jiǎn)少、金融资(zī)产赎回、购房减(jiǎn)少会推动存款增(zēng)加；反之，收入减少、消费增加(jiā)、认购金融(róng)资产、购房增(zēng)加、提前还三角形垂线的定义和性质，垂线的定义和性质七年级贷等则(zé)会(huì)带(dài)动存款(kuǎn)回落(luò)。

　　2022年居民存款同比(bǐ)多增7.9万亿是居(jū)民少消费(fèi)、少(shǎo)投(tóu)资、少购房的结果（详见《超额储(chǔ)蓄能否转化(huà)成超额消费》，2022.12.31）。此(cǐ)时虽然居民收入增速放缓并提(tí)前还贷，但因为投资、购房等(děng)下(xià)滑(huá)幅度更大，所(suǒ)以存款同比(bǐ)大(dà)幅多增。

　　2023年(nián)一季度(dù)居民存款同比多增2.1万亿则是收(shōu)入修复和理财存款化(huà)的结果。

　　一(yī)季度居民人均可(kě)支配收入(rù)同比增长525元，理财(cái)存续规模(mó)相比于2022年(nián)末下滑2.6万(wàn)亿至24.2万亿。另外(wài)，受银行办理速度放缓等(děng)因素影(yǐng)响(xiǎng)，RMBS（个人住房抵押贷款支持证券）条件早偿率指数(shù) 2 相比于(yú)2022年有所回落(luò)，即居民提前还款(kuǎn)对存款的拖累相(xiāng)比于去年末(mò)略有放缓(huǎn)。

　　但是，随着居民消费和购房行为修复(fù)，其对(duì)存款的(de)支撑力度减弱，一季度人均消费支出同比(bǐ)增加345元(yuán)（低于收入涨幅(fú)）、购(gòu)房(fáng)支出同比多增1575亿元。但(dàn)因(yīn)为支(zhī)撑因素的规模更(gèng)大，所以存款继续回升。

　　4月(yuè)和一(yī)季度(dù)最核心的不同在于理财(cái)市场的变化。4月居民存款下滑可能的原因一是居(jū)民存(cún)款理财化；二是(shì)提前还贷规(guī)模增加(jiā)。因为居民收(shōu)入和消(xiāo)费数(shù)据(jù)不足(zú)，暂时无(wú)法(fǎ)判(pàn)断消费和收入在4月对存款的影响。

　　存款回流理(lǐ)财是(shì)4月存(cún)款回落的核心原因，4月理财存(cún)量规模环比增加1.26万亿至25.5万亿，结束了自去(qù)年(nián)10月以来的(de)下(xià)行趋势，重回扩张区间。

　　居民增配理财等资产是理(lǐ)财风(fēng)险降低、收益回升和存款利率(lǜ)下(xià)滑共同作用的结果。受益于(yú)债券市场走强，今年(nián)理财市场(chǎng)表现逐步(bù)好转(zhuǎn)，理财产品单位破净率从(cóng)2022年12月峰值的29.2％持续(xù)下(xià)滑至2023年(nián)5月12日的4.7％，叠加这一时(shí)期(qī)下滑(huá)的存款利率，存款对居民的(de)吸引(yǐn)力(lì)逐渐(jiàn)减弱，而(ér)理财对(duì)居民的(de)吸引力则(zé)不断增强。

　　从5月理财(cái)规模(mó)上(shàng)看，随着破净率进一步回落，居民还在继续增配理财产品，存款理财化(huà)趋(qū)势(shì)有望延续。

　　提前还(hái)贷规模扩大是存(cún)款下滑(huá)的又一个原因。4月早(zǎo)偿率月(yuè)均值(zhí)相比于2月低点(diǎn)上行4.3个百分点，相比(bǐ)于(yú)3月(yuè)上行1.9个百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)。

　　居民加大提前还贷力度(dù)一是(shì)因为首套房利率还(hái)在(zài)下降，居(jū)民提(tí)前还贷以降低成本(běn)，4月沈阳、马鞍山(shān)等(děng)多(duō)地继续降低首套(tào)房利率，贝壳研究院数据显示(shì)百(bǎi)城首(shǒu)套主流房贷利(lì)率平(píng)均为(wèi)4.01％，环(huán)比(bǐ)3月继续回落(luò)1个(gè)BP。二是政策(cè)放(fàng)松后，1、2月份部分积(jī)压的还贷业(yè)务在3、4月份办理，这会推动提前(qián)还贷(dài)规(guī)模走高(gāo)。

　　总的来说(shuō)，随(suí)着理(lǐ)财市场(chǎng)好转(zhuǎn)，此前因居民少消费、少投资、少买房等积攒下来(lái)的超额储蓄已经开始(shǐ)部分回流(liú)理财市场了，且5月初这一趋(qū)势(shì)还在(zài)延续(xù)。

　　往后来看，理(lǐ)财市场(chǎng)和提(tí)前(qián)还(hái)贷在后续(xù)几(jǐ)个月(yuè)里(lǐ)或继(jì)续成为超(chāo)额存款的主要流向(xiàng)。

　　五一旅游人均消费水平未见明(míng)显改善或(huò)部分(fēn)表明(míng)当(dāng)下居(jū)民消费意(yì)愿(yuàn)依旧偏(piān)弱，考虑(lǜ)到超额储蓄的持有分化且并非主要来自消费，后续超额储(chǔ)蓄(xù)对消费的支撑力度依旧偏(piān)弱。（详见《超额储蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。同时，随着前期(qī)积压(yā)的(de)购房需求逐渐释放(fàng)，房(fáng)地产销(xiāo)售目前已经有(yǒu)走(zǒu)弱迹象，地产短(duǎn)期或(huò)不(bù)会成为(wèi)超储的主(zhǔ)要流向(xiàng)。但是因为按揭(jiē)利(lì)率存在明显(xiǎn)利差，居(jū)民提前还(hái)贷行(xíng)为或将延续(xù)。从这(zhè)个角度来看，主要因为少(shǎo)买房、少投(tóu)资(zī)而积攒(zǎn)下来的储蓄(xù)，在理财市场环境好转(zhuǎn)和存(cún)款利率(lǜ)下滑的背景下或将继续回流到理财(cái)市(shì)场。

　　1 存款同比(bǐ)增速使用(yòng)金融(róng)机(jī)构住户(hù)存(cún)款余额+4月(yuè)新增来进行估算

　　2早偿率是指在个人住房抵押贷款中债务人(rén)提前(qián)偿付的金额在资产池(chí)未(wèi)偿本金余额的占比

　　风险提示

　　地(dì)产(chǎn)销售变动(dòng)超预期，超额储蓄(xù)释放弱于(yú)预期(qī)，理财市(shì)场波(bō)动加大(dà)

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