“现在的(de)房地产很难再出现像过去十左右结构相同的字有哪些，左右结构相同的字大全年的系统性(xìng)行情。”思睿集(jí)团合伙(huǒ)人、首(shǒu)席(xí)经(jīng)济学家洪灏向《红周(zhōu)刊》表示，房地产行(xíng)业分化的愈(yù)加明(míng)显(xiǎn)，让(ràng)机构和投(tóu)资者的关注度从板(bǎn)块(kuài)向(xiàng)单个标的(de)转移。上海利檀投资董(dǒng)事长(zhǎng)陈昊(hào)扬(yáng)向(xiàng)《红(hóng)周刊》指(zhǐ)出，从(cóng)行(xíng)业来看，无论是业绩，还是估值，房(fáng)地产都(dōu)已(yǐ)经双(shuāng)杀到(dào)了最底部(bù)，而且(qiě)是反(fǎn)复(fù)地杀到(dào)了底部，再往(wǎng)下(xià)的空间(jiān)已(yǐ)经不大了(le)。

　　三道(dào)红线等指标

　　成挖掘个股(gǔ)阿尔法(fǎ)重要参(cān)考(kǎo)

　　那么如何(hé)寻找(zhǎo)房地(dì)产个股的(de)阿尔(ěr)法呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛(sài)道(dào)中进行选(xuǎn)择(zé)，需要非常(cháng)小心(xīn)，避(bì)免选了半天，标的公(gōng)司出现爆雷(léi)的情况(kuàng)。除此之(zhī)外(wài)，洪灏指出(chū)，需要满足以下(xià)三个基准(zhǔn)：有(yǒu)大的(de)国资背景(jǐng)的、杠杆率较低的、此(cǐ)前没(méi)有踩过红线(xiàn)的。

　　他(tā)还表示，如(rú)果(guǒ)关(guān)注(zhù)一(yī)下今年房(fáng)地(dì)产的开发资金来(lái)源，可(kě)以(yǐ)发现(xiàn)，其实(shí)银行的信贷倾向是(shì)不太(tài)愿意给房企贷款的，房企的(de)主(zhǔ)要资金(jīn)来(lái)源来(lái)自新盘的销售。但今(jīn)年新房的销(xiāo)售(shòu)情况相(xiāng)较一般。再关注一下(xià)，哪些房(fáng)企能从银行(xíng)拿到钱，其实主要还是(shì)那(nà)些有国企(qǐ)背景的房(fáng)企，民营房企相对比(bǐ)较困难，所以(yǐ)整个(gè)行业出现了一个很明显的分化，无论是在销售(shòu)，还是(shì)融(róng)资等各(gè)个方面都非常(cháng)明显。现(xiàn)在有(yǒu)国资背景的房企(qǐ)在资本(běn)市(shì)场表现相对较(jiào)好，但没有国资(zī)背景的(de)民营房企(qǐ)股价大(dà)多(duō)表现(xiàn)很一般(bān)。

　　陈昊扬(y左右结构相同的字有哪些，左右结构相同的字大全áng)则向(xiàng)《红周刊》表示，在房地(dì)产行(xíng)业内(nèi)，我(wǒ)们的逻辑是，“寻找最后的(de)赢家”。而具体(tǐ)到如何挖掘，我们会特别重(zhòng)视企业的成本(běn)优(yōu)势，更具体一点，就(jiù)是它的净借(jiè)贷水平（净负债率(lǜ)）是(shì)不是行业(yè)内的最(zuì)低水(shuǐ)平；利润率是不是(shì)行业内(nèi)最(zuì)高的；融资(zī)成本是否是行业(yè)内最低的；建(jiàn)安(ān)成本是(shì)否也是业内(nèi)最低的；这些(xiē)都(dōu)是我们看重的一家房企的综合成本。

　　需要注意(yì)的是(shì)，能够同时满足上述(shù)条件的房企(qǐ)并不多。即便是(shì)在国央(yāng)企中，仍(réng)有部(bù)分房企出现了(le)“三道红线”的“踩线”情况，且有逐渐恶化(huà)的趋势。以A股为例，《红周刊》根据Wind数(shù)据整理(lǐ)发现，截至(zhì)2022年(nián)末(mò)，天房发(fā)展、陆家嘴、格力地产、西藏城投、中(zhōng)交地产、中(zhōng)国武(wǔ)夷等国央企“三道红线”全踩。

　　除(chú)此(cǐ)之外，城建发展、京投发展、光明地产、云南城(chéng)投、首(shǒu)开股份、珠江股份、城投控股(gǔ)等国央企房企也踩(cǎi)了(le)“三道红线”中的(de)两条。

　　2022年激(jī)进(jìn)扩张房(fáng)企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难看出，即便是(shì)有着较稳健特(tè)色的(de)国央企房企(qǐ)，其(qí)财(cái)务指标称(chēng)得上完全健康的仍是少(shǎo)数。而(ér)更加值得注意的是，在(zài)2022年(nián)，不(bù)少(shǎo)国企，甚(shèn)至地方国企开始(shǐ)大举(jǔ)扩张。而这无疑又进一步考验着国央企(qǐ)的资金链(liàn)情况。

　　对房企而言，扩(kuò)张速度(dù)的张弛有度尤为重要，节奏把握准确，有助于房企储备优(yōu)质“弹药”；但过于乐观的预(yù)判未来市场，以(yǐ)及过于激进的(de)扩张拿地节奏也有可能让房(fáng)企重(zhòng)蹈此前(qián)的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置的一家房企进行(xíng)举(jǔ)例，它从2018年开始到2021年(nián)，连续(xù)4年的净借贷比例都(dōu)维(wéi)持在(zài)33％左右，完(wán)全没有(yǒu)增(zēng)加杠杆比例。而到2022年，这(zhè)家房企明显感觉到(dào)机会(huì)来了，其开始在(zài)一线城市进(jìn)行大举拿地，净负(fù)债率也由(yóu)此(cǐ)前(qián)的33％左右水准提高(gāo)到45％左右(yòu)，涨了接近(jìn)三分(fēn)之一。与此同时(shí)，该房企(qǐ)新购入地块也(yě)实现了(le)快速的开盘利用率(lǜ)，预计今年会(huì)有(yǒu)更(gèng)多的楼盘(pán)入市。像这类企业就符合“最后的赢家”的特点。一(yī)方面，在(zài)于它本身储备了很多弹药，去年拿地(dì)超1000亿(yì)元，且其(qí)中一(yī)半(bàn)在一(yī)线城市(shì)，另外一半也主要集中在强二线和二线(xiàn)城市；另一方(fāng)面，它的(de)扩张是有节(jié)制地扩(kuò)张。

　　陈昊扬(yáng)同样提醒道，与之(zhī)相(xiāng)反，有些(xiē)房企的扩张(zhāng)速度让(ràng)人(rén)感觉又回到了2016年、2017年(nián)，或者说看到了2016年(nián)～2020年期(qī)间扩张的民营企业(yè)的影(yǐng)子。虽然说，见到机会时要(yào)出手，但出手的章法仍要小心，如果负债率扩张得太快，但未来的两(liǎng)年市场没有想象得那么好，可(kě)能会重蹈(dǎo)覆辙(zhé)。

　　那(nà)么如何来衡量一家房企的扩张(zhāng)速(sù)度(dù)是否(fǒu)激(jī)进？陈(chén)昊扬向《红周刊(kān)》表示，主要还是看房企(qǐ)的净负(fù)债(zhài)率水平，在我看(kàn)来，这个比例如(rú)果超过60％，就是扩(kuò)张得过于快速了。

　　不难看(kàn)出，这一标准要(yào)比“三道红线”对房企的净负债率要求不得高于100％要更加严格(gé)。陈昊扬解(jiě)释，当前房地产行业的(de)复苏速(sù)度并没有那么(me)快，所(suǒ)以要规避公司净负债率提(tí)高到一(yī)个比较危险的水平。

　　《红周刊》对在(zài)2022年拿(ná)地较积(jī)极的房企梳理发现，中交地产、中国金茂(mào)、华发股(gǔ)份、越秀地产、绿城中国(guó)、保利发展等房企2022年净负(fù)债率都在(zài)60％之(zhī)上。其中，中交地产净负债(zhài)率持续居高(gāo)不下(xià)，在(zài)2020年至2022年(nián)期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜(xiān)明对比的是，华润(rùn)置地、中国海外发展、万科A、滨江集团、招商蛇口(kǒu)、龙湖(hú)集(jí)团(tuán)等房企在践行较积极的拿地策(cè)略(lüè)的同时，也(yě)较好地控制了公司的扩张速度与(yǔ)净负债率水平（见附表(biǎo)）。

　　滨江集团等个别民营房企

　　或具备“最(zuì)后(hòu)赢(yíng)家”的黑马(mǎ)特质

　　陈昊扬指出，实际(jì)上，他们是以同(tóng)一筛选标准来(lái)看(kàn)国央(yāng)企与民营房企，但在各维度的实际表现(xiàn)上，国(guó)央(yāng)企确实会更胜一筹。如国央(yāng)企(qǐ)的融资(zī)成本更低，融资渠道也更(gèng)顺畅，能够(gòu)做(zuò)到想融就融，这样，国央企(qǐ)自(zì)然而然就具有天然优势。

　　虽然对比民营房企(qǐ)，机构(gòu)更加看(kàn)好国央(yāng)企，但这也并不意(yì)味着，民营(yíng)企业中(zhōng)就没有“黑马”的存(cún)在。

　　据《红(hóng)周(zhōu)刊(kān)》梳理发现(xiàn)，仍有少数民营房企同样(yàng)受(shòu)到机构的青(qīng)睐(lài)。比如，根据2023年一(yī)季报(bào)，滨江集团的十(shí)大流(liú)通(tōng)股东中新进了“中国工商(shāng)银行股份有(yǒu)限公(gōng)司(sī)－景顺长(zhǎng)城中国回报灵活配置混合型(xíng)证券投(tóu)资基金”“全国(guó)社保基金一一六组(zǔ)合”等。

　　除此之外，自2021年(nián)开始，百亿私募珠海(hǎi)阿(ā)巴马资产管理有(yǒu)限(xiàn)公司就长期持有滨江集团。根据一季报，该资(zī)产(chǎn)公司的(de)几只产品合计持(chí)有滨江集团9543万股(gǔ)，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团(tuán)的受青(qīng)睐，和其自身的基本面表现存(cún)在一定关系。2020年以来的(de)近三年时(shí)间，房(fáng)地产(chǎn)市场整体在走“下坡路”，但作为杭州本(běn)土房企的滨江集团仍是表现出较(jiào)强(qiáng)的韧劲，2020年(nián)以来，滨江集团在业绩表现(xiàn)、销售规(guī)模、新(xīn)增(zēng)土储、股价(jià)表现等多维度(dù)都表现(xiàn)了较强的增长势头。

　　业(yè)绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣(kòu)非归母净利(lì)润(rùn)依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据近期发布(bù)的2023年一季报，今年一季度，滨江集团更是实现了扣非归母净利润5.41亿(yì)元，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜(tóng)时代”仍能保持自身(shēn)业绩(jì)的持续增长，和滨江集团(tuán)扎根(gēn)杭州的(de)战略布局关系(xì)密切。根据2022年年报，滨江集(jí)团有近七成营收来自杭州(zhōu)地区，而在2021年，杭州(zhōu)地区的营收比重(zhòng)只占到近六成。近(jìn)三年持(chí)续稳(wěn)居杭州房(fáng)企(qǐ)销售(shòu)排名第一(yī)。

　　与此(cǐ)同时，滨江集团(tuán)在杭(háng)州的(de)土储补充同(tóng)样较为(wèi)积(jī)极，根据诸葛找房(fáng)、住在(zài)杭州网数据显(xiǎn)示，2020年(nián)、2021年(nián)、2022年在杭拿地金额依次(cì)为404.6亿元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同(tóng)样持续稳居杭州的(de)本土(tǔ)第一。

　　而滨(bīn)江集团在杭(háng)州的(de)较(jiào)突出(chū)表现，也让(ràng)滨(bīn)江集团(tuán)的房企排(pái)名迅速提升。到2023年，滨江集团的房企排名已冲(chōng)进前十，根据中指数据(jù)，2023年前(qián)4月，滨江集团实(shí)现销售额607.3亿元，位(wèi)列(liè)房企第九位。

　　值得注意的是，2020年(nián)至今，滨(bīn)江集团股价(jià)翻了超一倍以上，而近(jìn)期，滨江(jiāng)集(jí)团更(gèng)是迎来多家机构的集中调研。滨江集团(tuán)发布公(gōng)告表(biǎo)示(shì)，公司于5月10日接受了信(xìn)达(dá)证券、金鹰基金、建(jiàn)信(xìn)养(yǎng)老、新华养(yǎng)老(lǎo)等18家机构调研。

　　产业链布(bù)局(jú)重点移至存量(liàng)赛道

　　机(jī)构在下游家纺、家居、物业觅α

　　实际上房地(dì)产(chǎn)开发只是房地(dì)产产业链(liàn)上的(de)中游环节，其上游主要为钢铁、水泥(ní)、建材(cái)、玻(bō)纤等材料供应商，而(ér)下游应用行业(yè)主要包(bāo)括中介服务、家用电器、物业管理(lǐ)、家居用品。综合《红(hóng)周刊(kān)》的采访，房(fáng)地产(chǎn)开发环(huán)节与上游材料(liào)端息息相(xiāng)关，新(xīn)盘开工不足(zú)导(dǎo)致上游不被看(kàn)好，机构寻觅个股(gǔ)阿(ā)尔法的思路渐渐移至下游。“中国房地产行业(yè)在进入存量房(fáng)时代，所以(yǐ)对(duì)地产产业链，尤其是偏消费属性的家装(zhuāng)家居领(lǐng)域(yù)，我们相(xiāng)对(duì)看好，因(yīn)为居民保有的住(zhù)房(fáng)规模(mó)越来越大，随着时间的增加，内(nèi)装更新的需(xū)求(qiú)也(yě)会越来越(yuè)多。美国(guó)过(guò)去的数据充分(fēn)说明了这(zhè)一(yī)点，在新房销售见(jiàn)顶之后，家具消(xiāo)费(fèi)的增长(zhǎng)却一(yī)直都很好。对于地(dì)产产业链，我们相对看好和内(nèi)装相关的行业，例如消费建(jiàn)材、家居装(zhuāng)饰等。”万家基金人士表示(shì)。

　　而根(gēn)据《红周(zhōu)刊》对下游细分(fēn)中(zhōng)相(xiāng)关(guān)赛道龙头年内表现的(de)统计，目前暂居前(qián)两位的都(dōu)是来(lái)自(zì)家纺赛道的公司，它们分别(bié)是富安娜和水星家纺，特别是前者在月线连收七根阳(yáng)线的(de)基础上，年内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前者为例(lì)，富安娜主要从事纺织(zhī)家居、睡眠家居、生活(huó)类产品的研发、设计(jì)、生产(chǎn)及销售(shòu)，旗下(xià)拥有原(yuán)创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐”和“酷奇智”自有(yǒu)品牌。第(dì)一季度报(bào)告显(xiǎn)示，报告(gào)期内，富安娜(nà)实现营业收(shōu)入约6.2亿(yì)元，同比减(jiǎn)少(shǎo)7.57％；不过实现归(guī)属(shǔ)于上市公司股东的净(jìng)利润约1.11亿元，同比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从(cóng)上市公司(sī)一季报的十大流通股股东来看，能(néng)够发(fā)现(xiàn)该股(gǔ)早已(yǐ)成为(wèi)基(jī)金重仓股的天下(xià)，彼(bǐ)时包括公募的中欧(ōu)价(jià)值发现、中(zhōng)欧(ōu)潜力价值(zhí)、工银瑞(ruì)信灵动(dòng)价值、宝盈新价值和私募的明(míng)河2016，都(dōu)在(zài)其(qí)中(zhōng)出现，占(zhàn)据(jù)了半壁江(jiāng)山。需要强调(diào)的是，中(zhōng)欧的(de)两(liǎng)只(zhǐ)基(jī)金都是价值派基金经理(lǐ)曹名长在(zài)管的产品(pǐn)，首季其(qí)同(tóng)时重仓的房(fáng)地产(chǎn)产业(yè)链股票还有金地集团(tuán)和大亚圣象。

　　对比(bǐ)而言，前几(jǐ)年曾(céng)经风光一(yī)时的(de)家居板块也因(yīn)疫情、消(xiāo)费复苏进程缓慢等多因素一度沉(chén)寂，不过好在(zài)困(kùn)境反转(zhuǎn)露(lù)出曙光，家居板块中(zhōng)年内(nèi)表现最好的是志邦家居。同一时(shí)间段(duàn)，该股年内上涨已(yǐ)经超过23％，从业绩来看，无论是营收还是归母(mǔ)净利润(rùn)，公(gōng)司(sī)都(dōu)实现了(le)同比双升(shēng)。

　　从公司的十(shí)大流(liú)通(tōng)股股东来看，《红周刊(kān)》发现广发基金经理罗洋慧(huì)眼(yǎn)独具(jù)，一季(jì)报中他管理(lǐ)的广发策略优选(xuǎn)和广发安宏回报均增加了持股，而这(zhè)两只产品也成为志邦家左右结构相同的字有哪些，左右结构相同的字大全(jiā)居十大流(liú)通(tōng)股股(gǔ)东中仅有的两只公(gōng)募。有意思的是，他似(shì)乎(hū)对于(yú)定制家居(jū)类标的(de)情有独钟，在(zài)另一家赛道公司金牌橱柜(guì)中，他(tā)管理的全部三只产(chǎn)品均登榜十大流通股股东，其也成为他的独门(mén)重仓股(gǔ)。

　　除去家居(jū)家(jiā)纺外(wài)，下游的物业股也(yě)越来越被机构(gòu)所青睐，不(bù)过这类标(biāo)的大多在(zài)香港上市，如(rú)何选择(zé)成为难题。对此，前述上海公(gōng)募基金经理举例分析：“物业服务(wù)不(bù)是(shì)一个高毛利的行业，挣(zhēng)钱很辛苦(kǔ)，我选公司还是希望挣的是市场化应该挣的(de)钱，以我曾(céng)经买的绿城服务为例(lì)，它在中高端楼盘占(zhàn)比是比较高的，每年到期的合同(tóng)里提价成(chéng)功率在30％～40％。它能做到滚动的大部分项目到(dào)期之(zhī)后，经过两三轮合(hé)同周期还能做(zuò)到产品提价。”

　　“行(xíng)业里真正能做到产品提(tí)价的公司很少(shǎo)，因为物业(yè)公司(sī)很容易一开始(shǐ)是(shì)挣钱(qián)的，后(hòu)面因(yīn)为(wèi)保安这些(xiē)固定人员成本的年度增长，不过(guò)服务没有特别(bié)好(hǎo)，客(kè)户没有那(nà)么满意，能(néng)做到提价难度是非常(cháng)大(dà)的(de)。但(dàn)是该公司能在业内(nèi)做(zuò)到(dào)到期之后提价率(lǜ)比较高(gāo)，这跟(gēn)它的定位和比较好的服务是有关系(xì)的。”他进一步(bù)强调(diào)。

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