《基金(jīn)经理投资笔记》宏观策(cè)略系(xì)列

　　把脉经济周(zhōu)期拐点(diǎn) 实现财富管理升级

　　作者(zhě)：魏 凤(fèng) 春（博(bó)士），创金合信基(jī)金首席经济学家(jiā)

　　　　  罗 水 星（博士(shì)），创(chuàng)金合信基金基金经理

　　乱云飞渡仍从容(róng)

　　上(shàng)期分(fēn)享中（查看原文(wén)），我们提出了5月(yuè)是乱花渐欲(yù)迷(mí)人眼，一个大的背景是市(shì)场进入(rù)了战略相持阶段，进攻和(hé)防守(shǒu)的理由都不是非常清晰。周末(mò)中央(yāng)发布长期的产(chǎn)业政(zhèng)策，基调(diào)是清晰的，但那是(shì)诗和远方，是(shì)战略(lüè)性的(de)布(bù)局，很多投(tóu)资者(zhě)更喜欢战术性的机会(huì)。伯克(kè)希尔哈撒韦(wéi)年度股(gǔ)东大会在巴(bā)菲特的老家奥巴哈举行，吸引了(le)全球投资者的目光，投资(zī)者总希望可以从中寻找(zhǎo)到投资(zī)的(de)秘诀，价值投(tóu)资的道虽相同，但法、术、器是各(gè)异的。不(bù)仅如此，伯克希尔决(jué)策者(zhě)对(duì)宏观环境的担忧，对(duì)数字技术的(de)批判，很多与(yǔ)会者收获的可能不是清晰的思路，而是(shì)在迷宫中(zhōng)又(yòu)多(duō)走了一(yī)圈。

　　一、市场(chǎng)陷(xiàn)入僵持阶(jiē)段：Sell in May？

　　港股(gǔ)市场有“五穷、六绝、七翻身”的(de)说法，谨(jǐn)慎的A股(gǔ)投资者(zhě)也开始考虑(lǜ)Sell in May,一个很重(zhòng)要的理(lǐ)由是根据惯(guàn)例(lì)，银(yín)行保(bǎo)险等利好兑现(xiàn)后往往(wǎng)是(shì)市场开始调整的开始。A股投(tóu)资历来是有季(jì)节性的，但(dàn)这(zhè)未必是历(lì)史的铁(tiě)律，比(bǐ)如2022年5月市场在(zài)新的政策基调下开始(shǐ)全(quán)面大反攻。我们需要因(yīn)时(shí)而变，投资者(zhě)需要(yào)考虑到当前的市场(chǎng)背景已经和之(zhī)前有很大的不同(tóng)。当(dāng)前市场进(jìn)入战(zhàn)略僵持阶段的(de)一个重要理由是除了逻辑推(tuī)演，很多重要问题很(hěn)难(nán)用清晰的事(shì)实来验证。谨(jǐn)慎(shèn)的(de)投(tóu)资者往往是(shì)见(jiàn)好就收(shōu)或(huò)者(zhě)谋定(dìng)而后动，因此才(cái)有了上述的猜测。

　　市场(chǎng)不清楚的地方在哪里呢？

　　第一，从内部看，市场(chǎng)已经提前(qián)交易了政(zhèng)策的(de)方向，而且今年国内的政策本身也不是大(dà)开大(dà)合。新出台的政策更(gèng)多地在落实上，较少新(xīn)的提法。

　　第二，从外部看，美联储依然在通胀、就业(yè)数据、金融数据和增长数(shù)据传递的(de)混(hùn)乱信息中纠(jiū)结(jié)。

　　第(dì)三，从投资主线看，数(shù)字经济和中(zhōng)特估(gū)依然(rán)既有政策(cè)、也有业绩或者有未来(lái)预期的(de)业绩改善，但(dàn)短期游(yóu)戏、传媒、中特估与其他板块分化(huà)较为极致(zhì)，也是不争的事实。除了这两条(tiáo)主(zhǔ)线外，金融、消费和公(gōng)用事业有反弹，但(dàn)难(nán)以成为持续的配置主题，新能源崩坏的(de)筹码预期(qī)也决(jué)定(dìng)了反弹的脆弱性。

　　第四，从交易行为看，投(tóu)资者并未形成一致预期。随着一季(jì)报(bào)的披露，市(shì)场阶(jiē)段(duàn)性(xìng)发(fā)挥(huī)了对盈利现实的定(dìng)价(jià)效率。具体表现为，业绩出现一定修复和表现有韧性的金(jīn)融、中药、电力、中特估主题以及TMT中的游戏传媒等表现较好，家电此前也有一(yī)定表(biǎo)现。不过，随着业绩的公布(bù)反而出(chū)现了一定的买预(yù)期(qī)卖(mài)现(xiàn)实的操作。当然(rán)，相对而言市场也有(yǒu)定价效率不稳定的一面，同样是业绩修(xiū)复(fù)或有韧性的(de)农林牧渔、新能源和消费板块威尔士首都是哪个城市 威尔士是哪个国家，整体表现(xiàn)则(zé)一(yī)般(bān)。

　　二、市场僵(jiāng)持(chí)的(de)原因(yīn)：一季报显示企业盈利仍在磨底阶段(duàn)

　　短期(qī)市(shì)场的核心(xīn)矛盾(dùn)在于缺(quē)乏(fá)特别(bié)明(míng)显的亮点(diǎn)，TMT主线(xiàn)前期超额收益过于显著，目(mù)前除了(le)游戏、传(chuán)媒一枝独秀(xiù)外，其他TMT细分领(lǐng)域阶(jiē)段性有所回调。中特估相关的基建、银行、石油、出(chū)版(bǎn)等板块盈利有(yǒu)支撑、估值也较(jiào)低(dī)，因此在(zài)最近(jìn)市场调整的时(shí)候(hòu)整体表现较好。在这两(liǎng)条我们看好的全年主线(xiàn)之外，市场(chǎng)部分定价了一季报行情，但核(hé)心(xīn)问题在于当前盈利仍处在磨(mó)底(dǐ)阶段。扣除金融和两桶油，A股的盈利还在下滑，这(zhè)意味着(zhe)短期盈利很难撑起A股系(xì)统性的行情(qíng)。所以，我们看(kàn)到(dào)这两(liǎng)条主线之外其他(tā)业绩尚可(kě)的(de)板块(kuài)，整体反(fǎn)弹的幅度都相对有限。消费的盈利有一定(dìng)的修复，而市场由(yóu)于前期的悲观(guān)情绪尚(shàng)未对其(qí)定(dìng)价，这(zhè)可(kě)能蕴含阶(jiē)段性交易机(jī)会。

　　三(sān)、战略性布局是清晰(xī)而(ér)明确的：政(zhèng)策关(guān)注产业升级和人(rén)的问(wèn)题

　　近期(qī)国内也处(chù)于一个会议密(mì)集召开的(de)阶段，政(zhèng)治局会议、中央财经(jīng)委会议(yì)和国常(cháng)会相继召(zhào)开(kāi)。决策层对(duì)于当前(qián)经(jīng)济复苏(sū)动力不足、复苏势头不稳的问题，有着(zhe)清醒的认识，短(duǎn)期(qī)的工作(zuò)重(zhòng)点是恢复和扩大需求，但同时也(yě)明确不会再走老路(lù)——不会通过低水平的(de)债务(wù)扩张(zhāng)来刺激经济，而是聚(jù)焦(jiāo)实体经济的产业升级，推进产业智能化、绿色化、融合化。

　　现(xiàn)代(dài)产业体系下的(de)融合发(fā)展

　　这(zhè)次财经委会议的一个新提(tí)法是(shì)“坚持三次产业(yè)融(róng)合发展，避免割裂对立；坚(jiān)持推动(dòng)传统产业转型升级，不能当成‘低(dī)端产业’简单退出”，这个(gè)提法很重要。我们去年底强(qiáng)调接下(xià)来一段时间(jiān)的(de)政策需要强(qiáng)调(diào)均衡性和系统性，才能形成经济发展的合力。卡脖子的领域要重点(diǎn)支持和发展，但是经济的(de)运行(xíng)是一个完整的系统(tǒng)，生产和消费、实(shí)体经(jīng)济和金融支撑(chēng)、高科技领域和低技术(shù)领域、融(róng)资-设计-制造(zào)—物流-销(xiāo)售-服(fú)务等各方面需要(yào)协调发(fā)展，大家的信(xìn)心慢慢恢复、收(shōu)入(rù)慢慢恢复(fù)，才能(néng)够真正(zhèng)把需求拉动起来(lái)。不能够孤立、片面地理解和(hé)执(zhí)行政策，毕竟即(jí)使(shǐ)是(shì)芯片这(zhè)么最高科(kē)技的领域，它的下游需求也主(zhǔ)要来自消费电子产品中(zhōng)的手机(jī)、汽车、智能家居等等，没有需求的拉动，产业(yè)的发展就缺乏良性循环(huán)的基础。

　　高(gāo)质量的人才红(hóng)利

　　另外，最近政策讨(tǎo)论的(de)一个(gè)重点是(shì)人，作为(wèi)投资生产拉动核心的(de)企业家、作为人力资(zī)源重(zhòng)点的人才、承载民(mín)族未(wèi)来的新(xīn)生人口、需(xū)要(yào)关(guān)注的(de)老龄人口(kǒu)。当前中国的发展逐渐(jiàn)从(cóng)资本和劳动要(yào)素拉动转向人(rén)力资源拉动，技术(shù)创新成(chéng)为能否突(tū)破(pò)内(nèi)外部(bù)约束(shù)的关(guān)键。技(jì)术创(chuàng)新能力取决于制度保障下的主(zhǔ)观能动性，在经(jīng)历了(le)过(guò)去几年的非常态之后，在内威尔士首都是哪个城市 威尔士是哪个国家外部不(bù)确定性的(de)制约下，如何(hé)让(ràng)当(dāng)前每个主体充满信心、充满(mǎn)主观能动(dòng)性，是政策的(de)重心。以人工智(zhì)能为代表的数字(zì)经济大(dà)发展，有可能能够帮助我们(men)适当缩小国际(jì)竞争中人力资源的差距(jù)，这需(xū)要从一个更高(gāo)的角度理解人工智(zhì)能和数字经济。

　　四、乱云飞(fēi)渡(dù)仍从(cóng)容：乱战之(zhī)后的投资(zī)路径

　　5月(yuè)的市场，看(kàn)起来(lái)是战略僵持阶段的(de)乱战。接下来的政策力度和(hé)效果有多(duō)大(dà)、盈利能否实质(zhì)性的反弹、经(jīng)济(jì)复(fù)苏的斜率(lǜ)是否(fǒu)面临趋(qū)缓的压力(lì)、海(hǎi)外(wài)的(de)潜在风险到底有多大、美(měi)联储到(dào)底下一步面临的是(shì)什么样的经济形势等(děng)，投资者希望渐(jiàn)次判断上(shàng)述(shù)一系列的重要问题的(de)程度，并(bìng)据此进行(xíng)布局。

　　从这个意(yì)义上讲，5月交易机会可(kě)能(néng)更均衡、但也更(gèng)脆(cuì)弱，当前可能(néng)是一个布局的好阶段，而未必会是收获的阶段。投资者需要多(duō)一(yī)点耐心，风浪越(yuè)大，下一(yī)次的鱼越(yuè)贵。

　　“乱(luàn)云(yún)飞渡仍从(cóng)容”，这是我们从巴菲(fēi)特历次股东(dōng)大会上看到价值投(tóu)资者很重要(yào)的一个(gè)特(tè)质，即我们(men)提倡的(de)“道”。市场的(de)乱是暂时(shí)的，随着事实的清(qīng)晰，投资路径也(yě)将(ji威尔士首都是哪个城市 威尔士是哪个国家āng)会非常明确。这(zhè)个路径，我们从(cóng)产业视角做了一(yī)下(xià)梳理，供投资(zī)者参(cān)考(kǎo)。

　　具体而言：投资的上限(xiàn)是产业现代化，科技自主可用，数字化、高(gāo)端化(huà)与智(zhì)能化是(shì)明(míng)确(què)的诗与远方，需(xū)要进(jìn)行战(zhàn)略布局。投资的下限是避免(miǎn)系统性的风险，在(zài)现(xiàn)代化的产业转型中(zhōng)，当前蕴藏风(fēng)险和(hé)未来(lái)跟不上历(lì)史步伐的产业是不能进行战略布局的。投(tóu)资的(de)中间状态是周期与(yǔ)消费行业，是战术性的布局。

　　产业视角下的投资(zī)路(lù)线图

　　【了解(jiě)作者】

　　魏凤春博(bó)士，创金合信基金首席经济学(xué)家，投委会委员兼秘书长，宏观策略配置部总监，兼任MOMFOF投研总部总监，南开大学经济(jì)学博士，清华大学管理科学(xué)与工程博士后。学(xué)术研究与教(jiào)学以及宏观经济走势、金融(róng)产(chǎn)品分析(xī)等实务领域经(jīng)验丰(fēng)富、成果卓(zhuó)著。从业(yè)23年(nián)以(yǐ)来，一(yī)直致力于在周期波动的框架内运用(yòng)财政(zhèng)的视角(jiǎo)解(jiě)构宏(hóng)观经济的运行，将中国经(jīng)济看作一份资产，通过资(zī)本资产定价的(de)方式(shì)来确定其价值与风(fēng)险(xiǎn)。

　　罗水星博士，创金合信基金经理、首席(xí)宏观分析师，2022年2月加入创金合信基金。此前(qián)履(lǚ)职博时基金，负责宏观策略、宏观政策、大(dà)类资产配置与择(zé)时研究(jiū)。武(wǔ)汉大学学士，上海(hǎi)财经大学经(jīng)济学硕士、博(bó)士(shì)，中国(guó)社(shè)科院(yuàn)经济学博士后，学术论(lùn)文多发表于(yú)国际SSCI英文核心经(jīng)济学期刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 威尔士首都是哪个城市 威尔士是哪个国家