文(wén)丨明(míng)明 章(zhāng)立聪 余经纬

　　跨季结束(shù)后资(zī)金利率自低位持续(xù)上(shàng)行(xíng)，即便税期结(jié)束，资(zī)金利率(lǜ)却仍未(wèi)回落，反(fǎn)而进一步走高。我们认为主要是源于：①货币政(zhèng)策力度(dù)边际转弱；②税期走款(kuǎn)叠加4月信贷投放情况(kuàng)较好，导(dǎo)致银行资金(jīn)融出意愿与能力降低(dī)。③资金较为拥挤导致(zhì)债市敏感度增(zēng)加。考(kǎo)虑假(jiǎ)期(qī)和月末因(yīn)素(sù)，预(yù)计短期(qī)内(nèi)，资金(jīn)利率下行(xíng)空间(jiān)有限(xiàn)，波动幅度(dù)加(jiā)大，建议投资者关注资金面的边际(jì)变(biàn)化(huà)，警惕流动性大幅收紧对债市(shì)情绪以及(jí)头(tóu)寸管理的影笑话的拼音怎么写，玩笑的拼音响。

　　▍近期(qī)资金利(lì)率持续上行。

　　跨季结束后(hòu)资(zī)金(jīn)利率自低位(wèi)持续上(shàng)行，4月18-19日税期缴(jiǎo)款，DR007围绕2.10％中枢运(yùn)行，然而税期(qī)结束后(hòu)却并未回落(luò)，4月21日冲(chōng)高至2.27％，隔(gé)夜利率上行幅度更大。从隔夜利率(lǜ)角度观察，银行与(yǔ)非银机构间流(liú)动性分层现(xiàn)象弱(ruò)化；此(cǐ)外，隔(gé)夜(yè)利率与7天利率的期限利差也(yě)明显压缩(suō)，DR001与DR007甚至已经倒挂。我们(men)认为(wèi)税期(qī)结束，资金不松，主(zhǔ)要有以下(xià)几点原因：

　　笑话的拼音怎么写，玩笑的拼音ong>▍其一，货(huò)币政策力(lì)度(dù)边际转弱。

　　稳健的货币(bì)政策坚持以我为主、稳字当头，保(bǎo)持货币(bì)信贷合理增长，确(què)保利率水(shuǐ)平(píng)合(hé)适，在追(zhuī)求经济提振的(de)同时，也注重防范(fàn)市场过热带来的金融风(fēng)险(xiǎn)。在满(mǎn)足广义流(liú)动性供需匹配的前提下，货币工具力(lì)度可能会有所回(huí)摆。从(cóng)央(yāng)行(xíng)的具体操(cāo)作上来看，MLF小幅增量(liàng)续做(zuò)，逆回购(gòu)投放低(dī)量操作，结构性(xìng)工具“有(yǒu)进有退”，均预示后续政(zhèng)策将更加“精准有力(lì)”，流动性投放(fàng)趋于谨慎。

　　▍其二，税期走款叠加4月信贷(dài)投放情况(kuàng)较好，导致银(yín)行资金融出意愿(yuàn)与能(néng)力(lì)降低。

　　4月18到19日税期缴款，而4月通常是缴税大月，因此走款(kuǎn)可能对银(yín)行间流(liú)动性带来(lái)了一定(dìng)的压力笑话的拼音怎么写，玩笑的拼音。此外(wài)，参考(kǎo)近期票据利率走势，预计信(xìn)贷增速较一季度将会有所放缓，但(dàn)4月预计仍将保持同比多增的态势。税期缴(jiǎo)款(kuǎn)叠加信贷(dài)投(tóu)放，银(yín)行(xíng)系统整(zhěng)体(tǐ)资金流出，因此向同业融出的意愿和能力有所(suǒ)降低。

　　▍其三，资金较为(wèi)拥挤(jǐ)可能会导致(zhì)债(zhài)市脆弱(ruò)性和敏(mǐn)感度(dù)增加，且投(tóu)资(zī)者对于未来一个月(yuè)资金(jīn)利率(lǜ)上行的担忧增加。

　　从质押(yā)式(shì)回购成交量和(hé)我们(men)测算的杠杆率来看，虽(suī)然上周(zhōu)受资金收紧影响，加(jiā)杠杆情绪有所降温(wēn)，但依然处于历史相(xiāng)对积极的水平，导致债(zhài)市敏感(gǎn)度增(zēng)加。此外投资者对货币政(zhèng)策力(lì)度以及跨(kuà)月资金面情况仍(réng)存担忧，使得市场(chǎng)上对于未来(lái)一个月内资金价格上行的预(yù)期更(gèng)为强烈。

　　▍后市展望(wàng)：五一假(jiǎ)期(qī)临近，回(huí)购资金(jīn)的期(qī)限被动拉长(zhǎng)，利率下行空间有限。

　　月末(mò)往往财(cái)政(zhèng)集中支(zhī)出(chū)，向市场释放资(zī)金；但(dàn)跨月前夕银行资金融出(chū)意(yì)愿一般较低，预计资金波动幅度较大。对于(yú)债市而言，短期交易(yì)主(zhǔ)线(xiàn)或延续政(zhèng)策(cè)与(yǔ)基本(běn)面预(yù)期交易，预计利率(lǜ)以震荡走势(shì)为主，建议投资(zī)者关注资金面的边际变(biàn)化，警(jǐng)惕流动性大幅收紧对债市情绪以及(jí)头寸(cùn)管理的影响。

　　▍风险提示：

　　央行货币政策(cè)不(bù)及(jí)预期(qī)；经济复苏节奏不(bù)及预期(qī)；银行间(jiān)市场流动性过快(kuài)收紧。

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