“现在(zài)的房地产很难再出(chū)现像过(guò)去(qù)十年的系统性行情。”思睿集团合(hé)伙人、首(shǒu)席经济(jì)学家洪灏向《红周刊》表示，房地(dì)产行(xíng)业分化的愈加明显，让机构和投资者的关注度从板块向单个(gè)标(biāo)的转移。上海利檀(tán)投资董事长(zhǎng)陈昊扬向《红(hóng)周刊》指(zhǐ)出，从(cóng)行业来看(kàn)，无(wú)论是业(yè)绩(jì)，还是估(gū)值，房地产都已(yǐ)经双杀到(dào)了最底部，而(ér)且是反(fǎn)复地杀到了(le)底(dǐ)部，再往下的空间已经不(bù)大了。

　　三道红线等指(zhǐ)标

　　成挖掘(jué)个股阿尔法重要参考

　　那么如(rú)何寻找房地产个(gè)股的阿尔(ěr)法呢？

　　洪灏提醒，在房地产(chǎn)赛道中进行选择，需(xū)要非常小心，避免选了半天，标的公司出现(xiàn)爆雷(léi)的情(qíng)况。除此(cǐ)之(zhī)外，洪灏指出，需要满(mǎn)足以下三个(gè)基准：有(yǒu)大(dà)的国资背景的、杠杆率较低的、此前没有踩(cǎi)过红线的。

　　他还(hái)表示，如果关注一下今年(nián)房地产(chǎn)的开发(fā)资(zī)金来源，可(kě)以发现，其实银行(xíng)的信贷倾向是(shì)不(bù)太愿(yuàn)意给房企(qǐ)贷(dài)款的(de)，房企(qǐ)的主(zhǔ)要资金来源来自新盘的销售。但今年新房的销售(shòu)情况相较一般(bān)。再关(guān)注一下(xià)，哪(nǎ)些(xiē)房企能从(cóng)银行拿(ná)到钱，其实(shí)主(zhǔ)要(yào)还是那些有(yǒu)国企背景(jǐng)的房企(qǐ)，民营房企相对比较困难，所(suǒ)以(yǐ)整(zhěng)个行业出现(xiàn)了一个很明显的分化，无论是在销售，还是融资等各个方(fāng)面(miàn)都非(fēi)常明显。现在有国(guó)资背景(jǐng)的房企(qǐ)在资本市场表现相对(duì)较好，但没有国资背景的民营房企股(gǔ)价大多表现很(hěn)一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在(zài)房地产行(xíng)业(yè)内，我们的(de)逻辑是，“寻找最后的(de)赢家”。而具体到如何挖(wā)掘，我们会特别重视企业的成本优势，更具体一点，就是它的净借贷水(shuǐ)平（净负债率(lǜ)）是不是行业(yè)内(nèi)的最低水平；利(lì)润率是不是行业内最高(gāo)的；融资成本是否是行业内最(zuì)低的(de)；建安成(chéng)本是否也是业内最低的；这(zhè)些都是我们看重(zhòng)的一家房企(qǐ)的综合成本。

　　需(xū)要注意的是(shì)，能够同时满(mǎn)足上述条(tiáo)件(jiàn)的房企并不多(duō)。即便是在(zài)国(guó)央企中，仍(réng)有(yǒu)部分房企出现(xiàn)了(le)“三道红线”的“踩线”情况，且有逐渐(jiàn)恶化的趋势。以A股为例，《红周刊》根(gēn)据Wind数据整理发(fā)现(xiàn)，截至(zhì)2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地(dì)产、西(xī)藏城(chéng)投、中(zhōng)交地(dì)产(chǎn)、中国武夷等国央企“三道红(hóng)线”全踩。

　　除此之外，城建发展、京投发(fā)展(zhǎn)、光明(míng)地产、云南城(chéng)投(tóu)、首(shǒu)开(kāi)股份、珠(zhū)江股份、城投控股(gǔ)等国(guó)央(yāng)企房企也踩了“三道红线(xiàn)”中的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕其重蹈(dǎo)覆辙

　　不难(nán)看出(chū)，即便是有着较(jiào)稳健特(tè)色(sè)的国央(yāng)企房(fáng)企，其财务指(zhǐ)标(biāo)称(chēng)得(dé)上完(wán)全健(jiàn)康的仍(réng)是(shì)少数。而(ér)更加值得(dé)注意(yì)的(de)是，在(zài)2022年，不少国企，甚至地方国企开(kāi)始大举扩张。而这(zhè)无疑又(yòu)进一步考(kǎo)验着国央企的(de)资金(jīn)链情况(kuàng)。

　　对(duì)房企而言(yán)，扩张(zhāng)速度的张弛(chí)有度尤为(wèi)重要，节奏把握准确，有(yǒu)助(zhù)于房企储备优质“弹药”；但过于乐观的(de)预判未来(lái)市场，以及过(guò)于激进的(de)扩张(zhāng)拿地节山药粉多少钱一斤，铁棍山药粉多少钱一斤(jié)奏也有可能让房企重蹈此(cǐ)前的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置(zhì)的一(yī)家(jiā)房企(qǐ)进行举例，它(tā)从2018年开(kāi)始(shǐ)到2021年，连续4年的净借贷比例都(dōu)维(wéi)持在33％左右，完全没有增加(jiā)杠杆比例。而到2022年，这家房企明显感(gǎn)觉到机会来了，其开始(shǐ)在一线城市进行(xíng)大(dà)举拿地(dì)，净(jìng)负债率也由(yóu)此前的(de)33％左右(yòu)水(shuǐ)准提高到45％左右，涨了接近(jìn)三分之一(yī)。与此同时(shí)，该房(fáng)企新购(gòu)入(rù)地块也实现(xiàn)了(le)快速(sù)的(de)开盘(pán)利用率，预计今年会有更多的楼盘入市。像这(zhè)类企业山药粉多少钱一斤，铁棍山药粉多少钱一斤就符(fú)合“最后(hòu)的赢家(jiā)”的特(tè)点。一方面(miàn)，在于它本身储备(bèi)了很多弹药(yào)，去年拿地超1000亿元，且其(qí)中一半在(zài)一线城市(shì)，另外(wài)一半也主(zhǔ)要集中在强二线(xiàn)和二线(xiàn)城市；另一方(fāng)面，它的(de)扩张是有节制地扩张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之(zhī)相反(fǎn)，有些房企的扩张速度让人(rén)感觉又回到了2016年、2017年，或(huò)者说看(kàn)到(dào)了(le)2016年～2020年期(qī)间扩张的民(mín)营企(qǐ)业的(de)影(yǐng)子。虽然说(shuō)，见到机会时要出手，但出手的章法仍要小心，如果(guǒ)负债率扩张得太快，但(dàn)未来(lái)的(de)两年市(shì)场没(méi)有想象得那么好，可能会重蹈(dǎo)覆(fù)辙。

　　那么如何来衡量一家(jiā)房企的扩张速度是否(fǒu)激进？陈昊扬向《红周刊(kān)》表示，主要还是看(kàn)房企的净(jìng)负(fù)债率水平，在我(wǒ)看来(lái)，这个(gè)比例如果超过60％，就(jiù)是扩张得过于快速了。

　　不难看出(chū)，这一标(biāo)准要比(bǐ)“三道红线”对房企的净负债率要求不得高于(yú)100％要更加(jiā)严格。陈昊扬解释，当前房地产(chǎn)行业(yè)的复苏速度并没(méi)有那么快，所以要规避(bì)公司净负债率提高到(dào)一个比(bǐ)较危险的水平。

　　《红周刊》对在(zài)2022年拿地较积(jī)极的房企梳理(lǐ)发现，中交地产(chǎn)、中国金茂、华发股份、越(yuè)秀地产、绿城中(zhōng)国(guó)、保(bǎo)利发展(zhǎn)等房企(qǐ)2022年净负债率都在60％之上。其中，中(zhōng)交地(dì)产净负债率持续居(jū)高(gāo)不下(xià)，在2020年(nián)至(zhì)2022年期间(jiān)，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之(zhī)形(xíng)成(chéng)鲜明对比的是，华润置地、中国海外发(fā)展、万科A、滨江集团、招商蛇(shé)口、龙湖集(jí)团等房企在践行较积极(jí)的(de)拿地策(cè)略的同时(shí)，也(yě)较好地控(kòng)制了公(gōng)司的扩张速度与净负债率水平（见附表(biǎo)）。

　　滨江集(jí)团等个(gè)别民(mín)营房(fáng)企

　　或具备“最后赢家”的黑马特质(zhì)

　　陈昊扬指出，实际(jì)上(shàng)，他们是以同一筛选标准来看(kàn)国央企(qǐ)与民营(yíng)房企，但在各维度的实(shí)际(jì)表现上，国(guó)央企确实会(huì)更胜一(yī)筹。如国(guó)央(yāng)企(qǐ)的融(róng)资成本更低，融资渠道也(yě)更顺(shùn)畅(chàng)，能够做到想融就(jiù)融(róng)，这样，国央企自然而(ér)然就具(jù)有天然优(yōu)势。

　　虽然(rán)对比(bǐ)民营(yíng)房企，机构更加看好国央企，但这也并不意(yì)味着，民营(yíng)企业中就没有“黑(hēi)马”的存在。

　　据(jù)《红周刊》梳(shū)理发现，仍有少数民营房(fáng)企(qǐ)同(tóng)样(yàng)受到(dào)机构的青睐(lài)。比如，根据(jù)2023年(nián)一季报，滨江(jiāng)集(jí)团的十大流通股东中新进了“中(zhōng)国工商银(yín)行股份有限公司－景顺长城中国回报灵活配置混合型证券投(tóu)资基金(jīn)”“全国(guó)社(shè)保基金一一六(liù)组(zǔ)合”等(děng)。

　　除(chú)此之外，自2021年开始，百亿(yì)私募珠(zhū)海阿巴马资产管理有限公司就长期持有(yǒu)滨江集团。根(gēn)据一季报(bào)，该资产公司的(de)几只产品合计(jì)持有滨江集(jí)团9543万股，约(yuē)占流通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集团的(de)受青睐(lài)，和其自身的基本面表现存(cún)在一定(dìng)关系(xì)。2020年以来的近三年时间(jiān)，房地产市场(chǎng)整体在走“下坡路(lù)”，但作为杭州本土房企的滨江集团仍是表(biǎo)现出较强的韧劲，2020年以来，滨(bīn)江集团在业绩表现(xiàn)、销(xiāo)售规模(mó)、新增(zēng)土储、股价表现等多维度都表现了(le)较强的(de)增(zēng)长势头。

　　业绩方面(miàn)，2020年～2022年期间，滨(bīn)江(jiāng)集团扣非归母净利润(rùn)依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实(shí)现同比增(zēng)长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的(de)2023年一(yī)季报，今(jīn)年一(yī)季度，滨江集团更是实(shí)现了扣非(fēi)归母净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时(shí)代”仍(réng)能保(bǎo)持自身业绩的持(chí)续增长，和滨江集团扎根杭州的战略(lüè)布局关系密(mì)切。根据2022年年山药粉多少钱一斤，铁棍山药粉多少钱一斤报，滨(bīn)江集团有近(jìn)七成营收来自杭州地区，而在(zài)2021年，杭州地区的营(yíng)收比重只占到近六成。近三年持(chí)续稳居(jū)杭州房(fáng)企销售排(pái)名第一(yī)。

　　与此同时，滨(bīn)江集(jí)团在(zài)杭州的土(tǔ)储补(bǔ)充同样(yàng)较(jiào)为(wèi)积极，根据诸葛(gé)找房、住在杭(háng)州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭州的本土第一。

　　而滨江集(jí)团(tuán)在杭州的较突(tū)出(chū)表现，也让滨(bīn)江集团的房(fáng)企排名迅速提升。到2023年，滨江集(jí)团的(de)房企排名已冲进前(qián)十，根据(jù)中指数据，2023年前4月，滨江集团实现销售额(é)607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨(bīn)江集团股价翻了超一(yī)倍以上(shàng)，而近期，滨江集(jí)团更是迎来多家(jiā)机构的(de)集中调研。滨江(jiāng)集团发布(bù)公告表示，公司于(yú)5月(yuè)10日(rì)接受(shòu)了信达证(zhèng)券、金鹰基金(jīn)、建(jiàn)信养(yǎng)老、新华(huá)养老(lǎo)等18家机构调研。

　　产业链布局重点移至(zhì)存量赛道

　　机(jī)构在下游家(jiā)纺、家居(jū)、物(wù)业觅α

　　实际上(shàng)房地产开发只是(shì)房地产(chǎn)产业链上的(de)中游(yóu)环(huán)节，其上游主要为钢铁(tiě)、水(shuǐ)泥、建材、玻(bō)纤等材料(liào)供应(yīng)商，而(ér)下游应用(yòng)行业主要(yào)包括中介服(fú)务、家用(yòng)电(diàn)器、物业管理(lǐ)、家(jiā)居用品。综合《红周刊》的采访，房地产(chǎn)开发环节与上游材(cái)料端息息相关，新盘(pán)开工不足导致上游(yóu)不被看好(hǎo)，机构(gòu)寻觅个股(gǔ)阿尔法的思路(lù)渐渐(jiàn)移至下(xià)游。“中国(guó)房地产(chǎn)行业(yè)在进入存量房时代，所以对(duì)地产产业链，尤(yóu)其是偏消费属(shǔ)性的(de)家装家居领域，我们相(xiāng)对看好，因为居民保有的(de)住房规模越来越大，随(suí)着(zhe)时间的增加(jiā)，内装更新(xīn)的需求也会越来(lái)越多。美(měi)国过去的数据充分说明了这一点，在新房销(xiāo)售见顶之后，家具消费的增长却一直都很好。对于地产产业链，我们相对看好和(hé)内(nèi)装相关的行(xíng)业，例如消(xiāo)费建材、家居装饰等。”万家(jiā)基金人士表(biǎo)示。

　　而根据《红(hóng)周刊(kān)》对下游(yóu)细分中相关(guān)赛道龙头年内(nèi)表现的统计，目前(qián)暂居前(qián)两位的都是来自家纺赛道(dào)的(de)公(gōng)司，它(tā)们(men)分(fēn)别是(shì)富(fù)安(ān)娜和水星家纺，特别是前者在(zài)月线连收(shōu)七根(gēn)阳(yáng)线的基(jī)础上，年(nián)内迄今(jīn)涨幅(fú)已经逼近30％。

　　以前(qián)者为例，富安娜(nà)主要从事纺织家(jiā)居、睡眠家居、生(shēng)活(huó)类产(chǎn)品的研发、设计、生产及销(xiāo)售，旗下拥有原(yuán)创“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐”和“酷(kù)奇智”自(zì)有品牌。第(dì)一(yī)季(jì)度报告显(xiǎn)示(shì)，报告期内，富(fù)安娜实现营业收入(rù)约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现(xiàn)归属于上市(shì)公司股东的净利润约1.11亿(yì)元(yuán)，同比增长5.28％。

　　而从(cóng)上市公司一季报的(de)十大流通股股东来看，能够(gòu)发现该(gāi)股早已成为(wèi)基(jī)金重仓股的(de)天下，彼时包括公(gōng)募的中(zhōng)欧(ōu)价值发现、中欧潜力价值、工银瑞信灵(líng)动价值、宝(bǎo)盈新价值和私募(mù)的明(míng)河2016，都(dōu)在其中出现(xiàn)，占(zhàn)据了半壁江山。需要强调的(de)是，中欧(ōu)的两只基(jī)金都是价值派基金(jīn)经理曹名长在(zài)管(guǎn)的(de)产品，首季其同时重仓(cāng)的房地产产业链(liàn)股票(piào)还有金地集团和大亚圣(shèng)象。

　　对比而言，前几年曾经风光(guāng)一时的家居板块也(yě)因疫(yì)情、消费复(fù)苏(sū)进程(chéng)缓慢(màn)等多因素(sù)一(yī)度(dù)沉寂，不过好在困境(jìng)反转露出(chū)曙光(guāng)，家(jiā)居板(bǎn)块(kuài)中年内表(biǎo)现最(zuì)好的是志邦家居。同一时间段，该(gāi)股年内上涨已经超过23％，从业绩来看，无论是营(yíng)收还(hái)是归母(mǔ)净(jìng)利润，公司都实现(xiàn)了(le)同比双升(shēng)。

　　从公司的十大流(liú)通股股东(dōng)来看，《红周刊》发现广发基金经理(lǐ)罗洋慧眼独(dú)具，一(yī)季报(bào)中他管理的广发策略优选和广(guǎng)发安宏回(huí)报(bào)均(jūn)增加了持股，而这(zhè)两(liǎng)只产(chǎn)品也成为志(zhì)邦(bāng)家居十(shí)大(dà)流通股(gǔ)股东中仅(jǐn)有的(de)两(liǎng)只(zhǐ)公募。有(yǒu)意思的是，他似乎(hū)对于定制(zhì)家居类标(biāo)的情有独钟，在另一(yī)家赛(sài)道(dào)公司金牌橱柜中，他管理的全部三只产品均登(dēng)榜十大流(liú)通(tōng)股股东，其(qí)也成为他的(de)独门重仓股。

　　除去家(jiā)居家纺外，下游的(de)物业股也(yě)越来越被机构所青睐，不过(guò)这类标的大多在香港(gǎng)上(shàng)市(shì)，如何选择(zé)成为难(nán)题。对此，前述上海公募基(jī)金经(jīng)理举例分析(xī)：“物业服务不是一个高毛利的行业，挣钱(qián)很辛(xīn)苦，我选公司还是希望挣的(de)是市场(chǎng)化应该挣的钱，以我曾(céng)经(jīng)买的(de)绿城服务(wù)为(wèi)例，它在(zài)中高端楼(lóu)盘占(zhàn)比是比较高(gāo)的，每年到期的合同里提价成功率在30％～40％。它能做到滚(gǔn)动的(de)大部分项目到期之后，经过(guò)两三轮合同周期还能(néng)做到产品提价(jià)。”

　　“行业(yè)里真正能做到产品提价的(de)公司很少，因为(wèi)物业公司很容易一开(kāi)始是挣钱的，后面因(yīn)为保安这些固定人员成本的年(nián)度增长(zhǎng)，不(bù)过服务(wù)没有特别好，客户没(méi)有那(nà)么满意，能做到提价难度是非(fēi)常大的。但是(shì)该公司(sī)能(néng)在业内做到到期(qī)之后提价率(lǜ)比较(jiào)高，这(zhè)跟它的定位(wèi)和(hé)比较好的服务是有(yǒu)关(guān)系(xì)的。”他(tā)进一(yī)步强调。

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