为什么白洞比黑洞恐怖，白洞和黑洞哪个更可怕　5月13日，年内(nèi)首只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中(zhōng)证(zhèng)央企(qǐ)红利ETF发(fā)布(bù)公(gōng)告称，其累(lèi)计有效认(rèn)购申请份(fèn)额总额超过(guò)20亿份发行上限，将启动比例配(pèi)售(shòu)。这则(zé)小(xiǎo)公告体现出市场对这一“中特估(gū)”主题的追捧力度(dù)。

　　实(shí)际上，近期围绕着“中特(tè)估(gū)”的行情(qíng)，市场关注(zhù)度非常高，5月15日首批3只央企(qǐ)回(huí)报ETF发行，更成为这一波“中特估(gū)”行(xíng)情(qíng)的催化剂。实际上，早(zǎo)在去年底及今(jīn)年一季度，一(yī)些基金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目(mù)前“中特估”资金面、情绪面、估值方式等问题成为市(shì)场关(guān)注(zhù)焦点，中国基(jī)金报采访多(duō)位投研人士(shì)，解(jiě)析(xī)“中(zhōng)特估(gū)”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行(xíng)

　　行情催化剂(jì)？

　　市场对(duì)“中(zhōng)特估”主题积极追捧。不(bù)仅华泰(tài)柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF罕见(jiàn)出现启(qǐ)动“比例配售”情况，今(jīn)年场(chǎng)内(nèi)多只“中字(zì)头(tóu)”ETF也持续(xù)“吸金(jīn)”，15只(zhǐ)央企、国(guó)企ETF合计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续(xù)有(yǒu)多(duō)只国央企主题(tí)基(jī)金发行，市场对此(cǐ)充满(mǎn)期待，如5月(yuè)15日就有3只央企回报ETF，后续跟(gēn)踪央企科技引领、央企现代能(néng)源等ETF也将(jiāng)获批发(fā)行(xíng)，更(gèng)有扎堆上报(bào)的央(yāng)国企(qǐ)基金在(zài)排(pái)队入市。

　　这些(xiē)或成为这(zhè)一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通(tōng)红利机(jī)会基金经理何龙表示，央(yāng)企ETF发行在情绪(xù)上是构(gòu)成催(cuī)化因素(sù)的(de)，近期银行(xíng)股大涨(zhǎng)的(de)一个催(cuī)化因素就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着(zhe)央企ETF的发行，和(hé)诸多主(zhǔ)题(tí)基金(jīn)的(de)申报发行，我认为确实会成(chéng)为引爆(bào)行情(qíng)的催化剂，基本面、资(zī)金面、政策面都在向好(hǎo)，下半年(nián)，中特估有可能独(dú)领风(fēng)骚。”万家基金章(zhāng)恒更是(shì)表示。

　　同样，博时基金指数(shù)与量化投资部(bù)基金经理(lǐ)杨振(zhèn)建就表示，近期密(mì)集申(shēn)报的国央(yāng)企主题(tí)基(jī)金(jīn)主要涉及“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现代能源(yuán)”几(jǐ)大主题，这(zhè)样的布局可(kě)以(yǐ)更(gèng)好支(zhī)持央国企的(de)估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将(jiāng)成为行情进一步上涨的催化剂(jì)。去年以(yǐ)来(lái)公募基金发(fā)行整体平淡，近期多只(zhǐ)国央企(qǐ)主题基金(jīn)申报和发行，行情火热下将为(wèi)市场带来(lái)增(zēng)量资金，有望推动进一(yī)步(bù)上涨。”杨振建进(jìn)一(yī)步表(biǎo)示(shì)。

　　此外(wài)，银华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监(jiān)王帅认为，公募基(jī)金积极布局(jú)央(yāng)国企主题(tí)基(jī)金，一方(fāng)面是因为(wèi)新(xīn)一轮深化国(guó)企改革的(de)大幕将拉(lā)开，叠加“中特估”概念，央(yāng)国企(qǐ)上市(shì)公(gōng)司的(de)投资价值凸显(xiǎn)，该主题的(de)基金将为(wèi)投资(zī)者(zhě)提供(gōng)更丰富的工具以参与(yǔ)到央(yāng)国企(qǐ)投资。另(lìng)一方(fāng)面是落(luò)实公(gōng)募基金(jīn)行(xíng)业高质量发展的要求，引导(dǎo)更(gèng)多资金参与央国企改革，更好发挥(huī)公募(mù)基(jī)金服务资本市场改(gǎi)革、服务实(shí)体(tǐ)经济和国家战略(lüè)的(de)作用。

　　王帅表示，未来央(yāng)企(qǐ)ETF的(de)发行将为(wèi)央企相关标(biāo)的和板块带(dà为什么白洞比黑洞恐怖，白洞和黑洞哪个更可怕i)来增量资金，提升交易(yì)活跃(yuè)度，有望成为(wèi)中特估行情的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场(chǎng)结构性行情明显(xiǎn)，中特估和人工智能成为两大(dà)明(míng)显(xiǎn)的主线，而新能源等前期热门(mén)赛道股冷却，在此背(bèi)景下，一些基金经理开始(shǐ)调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　万家基(jī)金基金经(jīng)理章恒直言，自己目前重(zhòng)点关注三大行业，火电、券商、军(jūn)工(gōng)，这(zhè)三大行(xíng)业主要是央(yāng)企或地(dì)方国资(zī)所在(zài)的行业，民营企业(yè)占(zhàn)比较少。

　　“首先是基于行业本身基本面在今年会有重大的向上变化的机(jī)会，比如火电，会受(shòu)益于(yú)煤炭价(jià)格的(de)下跌(diē)，扭亏为盈；券(quàn)商(shāng)，会受益于今年市场成交量的放(fàng)大，盈(yíng)利大幅增长(zhǎng)等。同时，随(suí)着国有企业改(gǎi)革(gé)的推进，大概率(lǜ)这些企业会进入一个(gè)提质增效、释放(fàng)业(yè)绩的(de)过程(chéng)。”章恒(héng)表示，中特估是过去5年10年改革的成果(guǒ)，是非常基本面的，和他过去1至(zhì)2年研究投资思路也非常吻合(hé)，为在(zài)下半(bàn)年抓(zhuā)住这波中(zhōng)特估(gū)的投资机会做好了准备。

　　“去年年底已(yǐ)开始重视(shì)中特估的投(tóu)资机会，判断中特估的机会未来(lái)三年分(fēn)两个阶段。”融通(tōng)红利机会基金(jīn)经理何龙表示，第一阶段也就是今年以数字经济和(hé)“一带一路”的主(zhǔ)题普涨(zhǎng)性机会为(wèi)主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的品种(zhǒng)，将会迎(yíng)来(lái)普涨性的机会。第二阶段是未来两年(nián)，在主题性机会消散(sàn)以后(hòu)，基于(yú)顶层设计对(duì)国央经(jīng)营管(guǎn)理价值导向变(biàn)化(huà)，我们判(pàn)断经营(yíng)成(chéng)果随之(zhī)改变是一个慢变量，会在未来两年体现在每(měi)一(yī)个央(yāng)国企(qǐ)的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层面可能发生显著正(zhèng)向变化的个股(gǔ)提前进(jìn)行布局，比如医药(yào)和消费(fèi)等行业。

　　其(qí)实(shí)一季报已经显露出不少基(jī)金在(zài)行动。国(guó)金证券研(yán)究所数据显示(shì)，偏股主动(dòng)型(xíng)基(jī)金2022年年报前十大重仓股股票池中，“中特估(gū)”概念占偏股(gǔ)主动(dòng)型基金(jīn)持有股(gǔ)票(piào)市值比(bǐ)例仅有1.18％。而(ér)2023年(nián)一季报披露(lù)的持仓(cāng)中，“中特估”概念占偏股主动型基(jī)金持有股票市值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在(zài)偏(piān)股主(zhǔ)动型基金的持仓(cāng)中(zhōng)，占(zhàn)比明显提高。上述数(shù)据(jù)显(xiǎn)示(shì)，根据偏股主(zhǔ)动型基金2022年报及2023年(nián)一季报十大重仓股的数(shù)据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估(gū)计了(le)各基金主动加(jiā)仓“中特(tè)估”概念股的市(shì)值(zhí)占2022年(nián)末股(gǔ)票总市值比例，一季度(dù)超过30％的偏股主动型(xíng)基金主动加仓(cāng)了“中特(tè)估”概(gài)念(niàn)股，198只基金在2022年末不持有“中(zhōng)特估”概念股，但在一季度买入(rù)。

　　不仅如此，中信证(zhèng)券数(shù)据统计(jì)也显示，一季度主(zhǔ)动(dòng)偏(piān)股型公募基金对港股央(yāng)国企(qǐ)的持(chí)股市值比重达到2019年以来(lái)的新高(gāo)，港股(gǔ)央国企持股总市(shì)值占港股持股(gǔ)总市值(zhí)的比重由2022年四季(jì)度(dù)的25.1％提升至2023年一季度的(de)32.9％，远高于2020年(nián)低点时的(de)7.5％。

　　投研上加大(dà)力(lì)量(liàng)？

　　构建(jiàn)国(guó)央企专门(mén)的股票库(kù)

　　可以(yǐ)说中国特色(sè)估(gū)值体系，正深刻影响基(jī)金公司的投研(yán)，落(luò)实到日常的投(tóu)研流程和实(shí)践之中，不少基金公司(sī)在加大投研(yán)力量(liàng)，更(gèng)有专门构建国央企(qǐ)股票(piào)库(kù)。

　　融通红利(lì)机会基金经理(lǐ)何龙就介绍，一方面，从顶层设计改变研究员过去对国(guó)央企的固定思(sī)维，需要实地(dì)考察国央企，并且需要利用当前国央(yāng)企愿意交流的契(qì)机，多花精(jīng)力去进行跟踪(zōng)发现变化。

　　另一方面，融(róng)通(tōng)基金在行动上(shàng)，要求(qiú)研为什么白洞比黑洞恐怖，白洞和黑洞哪个更可怕究员(yuán)将自己所覆(fù)盖(gài)行(xíng)业的(de)所有国(guó)央企构建专门(mén)的股票库，并进行(xíng)长期(qī)跟踪，包括考察(chá)其实地调研的的(de)成(chéng)果，了解国央企经营思路和财务导向的(de)变化，结合(hé)行业趋(qū)势和(hé)特征，寻找价值(zhí)洼地，发(fā)现(xiàn)预期差。

　　同样的(de)，银华基金(jīn)ETF业务(wù)总监(jiān)王帅也谈到“认识”上的重视。他表示，通过深(shēn)入学习，对“中特(tè)估(gū)”有了更深刻的认(rèn)识：首(shǒu)先要认(rèn)识市场体制机制、行业产业(yè)结构、主体持续发展能力等方面所体现的(de)鲜明(míng)中国元(yuán)素和(hé)发(fā)展(zhǎn)阶段特征，“中特(tè)估(gū)”应该(gāi)是(shì)在此基础上构建的具有(yǒu)时代特征(zhēng)和(hé)中国特色、符合国家战略导向的估值体系(xì)，而不是简单(dān)套用国外的(de)传(chuán)统估值模型。

　　“中特(tè)估是一(yī)种新(xīn)的提(tí)法，但是(shì)这个概念(niàn)所涉及到(dào)的行业和公司，一直在(zài)发(fā)生的变化。”万家基金(jīn)经理章(zhāng)恒表示，万家(jiā)基金(jīn)一直非常关注传统产业的变化(huà)，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑(zhù)等多个(gè)领域，因此(cǐ)也是一定能(néng)够(gòu)抓(zhuā)住中特(tè)估这波行情的(de)机会的。同时，随着(zhe)时局的变化(huà)，也在(zài)增加(jiā)相关行业的研究力量。

　　此外，创金合信基金首席经济学家魏(wèi)凤春表示，积(jī)极践(jiàn)行中国特色的(de)估值体(tǐ)系是资本市场(chǎng)使命，投资者需要学(xué)习(xí)领会(huì)并针对原有的估值体系进行改造(zào)，以(yǐ)适应现(xiàn)实(shí)的需要。明确该(gāi)体系的框架是第(dì)一位的工作，合(hé)理设置指(zhǐ)标(biāo)也(yě)非常重要，投资者的认可和实施是最终(zhōng)该体系(xì)能否具(jù)备(bèi)长期价值的基础(chǔ)。不过，他也提醒，人(rén)为的(de)拔(bá)估值是很(hěn)大的(de)认知误区，市场化认可(kě)是(shì)基本的常识，不可误判。

　　体现(xiàn)社会价值(zhí)与国家战略价值

　　新估值方式？

　　央国企是(shì)国民(mín)经济(jì)的(de)支柱，国企央企发(fā)展(zhǎn)要符合国家战(zhàn)略发展(zhǎn)发向，更需(xū)要承担社(shè)会公共责任等。而这些(xiē)都应该考虑进估值体系之(zhī)中，也引(yǐn)发市(shì)场关注。

　　多数受访的基金经理认为(wèi)，对(duì)于国(guó)央企(qǐ)的估值方(fāng)式(shì)要充分体现企(qǐ)业(yè)的社会价(jià)值与(yǔ)国家战略价值(zhí)，目前已经形成(chéng)了(le)初(chū)步的企业(yè)社会价值(zhí)评价体系。

　　“如何定(dìng)价国有企业承担社会价值、符合国(guó)家战略发展的价(jià)值(zhí)？首要(yào)任务就构(gòu)建(jiàn)中国特色(sè)的价值评价体(tǐ)系，改(gǎi)变从以私(sī)人股东权(quán)益出发，现(xiàn)金流折现为主要方法的单一价值估值(zhí)体系，转向社(shè)会整(zhěng)体价值观(guān)念、纳(nà)入中国特色的ESG评价体(tǐ)系(xì)，充分体现(xiàn)企业的社会价值与国家战略价值(zhí)。”博时基(jī)金指数与量化投资(zī)部基(jī)金经理杨振(zhèn)建表(biǎo)示。

　　杨(yáng)振建也直言，近年来国资委指导国内团(tuán)队对于中国特色(sè)ESG披露与(yǔ)评(píng)价体系不断探索，结合国(guó)际通用规(guī)则，目(mù)前已(yǐ)经形(xíng)成了初步的企业社(shè)会价值评价体系，其中包括《企业ESG披(pī)露(lù)指南》、《中央企业上市公司环境、社会(huì)及治理（ESG）蓝(lán)皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王帅也(yě)认为(wèi)，“中特估”应该(gāi)是注重企业(yè)价值(zhí)的可持(chí)续估(gū)值，要重视股东(dōng)、员工和(hé)社(shè)会责任等要素(sù)对企业稳健成长的重(zhòng)大意义，重视稳(wěn)定的现金流、持(chí)续增长(zhǎng)的盈(yíng)利、科(kē)技创新对(duì)提升(shēng)企业(yè)内在价值的(de)积极(jí)作用(yòng)，这样有利于提高估值(zhí)定(dìng)价模型的科学性和有效(xiào)性。

　　“在指数(shù)编制(zhì)、策略构建(jiàn)等(děng)实(shí)务(wù)工作中(zhōng)，都有成熟(shú)的量化指标(biāo)可以使用，包括净资产(chǎn)收(shōu)益率、营业现金(jīn)比率、资产负(fù)债率、研发经费投入强(qiáng)度等等。”王(wáng)帅也(yě)表示。

　　嘉实金融精选基(jī)金经理李欣更细致分析在估值思(sī)维、估值结论、估值判断上有变化，尤(yóu)其(qí)是(shì)估值的方法和指标上，他认(rèn)为其包(bāo)括产业(yè)链上下游(yóu)的衡量、全要素成本等，以及在纵向和(hé)横向上(shàng)的(de)研(yán)究，强调政策优惠、产业发展、市场竞争(zhēng)力(lì)和可持续发展等(děng)各种因(yīn)素与企(qǐ)业(yè)价值的关系。这些因素在对估值结论和判断的影响(xiǎng)上，也使得中国特色的估值体(tǐ)系与传统(tǒng)的估值体系有所不同。

　　“所以估值思维(wéi)的变化，还有估值结论(lùn)和估值判断的变化，都是为了(le)更好(hǎo)地适(shì)应中国的市场和(hé)经济特点，提供更精(jīng)准(zhǔn)、更合理的企业(yè)估值信息。”李欣表示(shì)。

　　不(bù)过，创金合(hé)信基(jī)金首席经济学家魏(wèi)凤(fèng)春直言，这需要在实践中进行探索，目前(qián)尚没有公认(rèn)的指标可以使用(yòng)。

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