金融界5月(yuè)27日(rì)消息 近日(rì)因为昆明国资(zī)委(wěi)的一(yī)封声明(míng)，让城投债成(chéng)为关注的焦点，当前地(dì)方债的规模(mó)和地方政府的偿(cháng)债能(néng)力已(yǐ)经越来(lái)越被重视。如何(hé)如何处置地方债务(wù)？

　　中泰证券首(shǒu)席经济(jì)学家李迅雷发文称，地(dì)方债包括(kuò)地方一般债、专项债和(hé)包括城投债(zhài)在内(nèi)的各种隐形债，其规(guī)模究竟有多(duō)大，尚有争议，但增(zēng)长(zhǎng)迅猛。包(bāo)括银行、保(bǎo)险、基金等在(zài)内的机构投资者(zhě)是地方债的主要持有(yǒu)者，他(tā)们普遍(biàn)担心的还是城(chéng)投债务、非标等(děng)地方政府(fǔ)隐形债风(fēng)险。例如，近期(qī)贵州省政(zhèng)府发展研(yán)究(jiū)中心提出，“化债工作推进异常艰难(nán)，仅依靠(kào)自身能力(lì)已无法得到(dào)有效(xiào)解决。”

　　在(zài)李迅雷看(kàn)来，在(zài)土地财(cái)政缩水(shuǐ)的背景下，地(dì)方政府的财权与事权不(bù)匹配问题又凸(tū)显出来(lái)。在(zài)我(wǒ)国政府杠杆率水平并不算高的前提(tí)下，我国(guó)地(dì)方(fāng)政府的杠(gāng)杆率水平确(què)实够高了。需要调整中央和地方之间债(zhài)务余额的(de)比例关系。“今后应加大(dà)中央政(zhèng)府的发(fā)债(zhài)规模，为(wèi)地方经济减负。”他(tā)明(míng)确指(zhǐ)出。

　　李迅雷认为，在当前中国(guó)经济转型的关键阶段，维护地方政府的信用，防范区域性(xìng)金融风险显得尤为重要(yào)，故在(zài)城投(tóu)公司还没有(yǒu)与政府部门(mén)完全(quán)“脱钩”之前(qián)，城投债(zhài)的(de)“信仰”仍需要保持。

　　李迅(xùn)雷建议给予困难(nán)省份一定的“托底”支(zhī)持，在(zài)政策上大力度支持地方政府“化(huà)债(zhài)”。如帮助地方政府(fǔ)（如城投公司(sī)的借新还(hái)旧）降低债务(wù)成本、拉长(zhǎng)债务期限（非债券类债务(wù)展期，如遵义(yì)道桥(qiáo)实践(jiàn)银(yín)行(xíng)贷款展期），通过政(zhèng)策性银行或(huò)商(shāng)业(yè)银行(xíng)的(de)低息资金来(lái)降(jiàng)低债(zhài)务成(chéng)本(běn)，让(ràng)债务更加容易滚续。

　　李迅雷还建议(yì)，中央政策上支持地方(fāng)政(zhèng)府通过出(chū)让国有资(zī)产来偿债。他表示这类典型案例为(wèi)“茅台(tái)化债”：2019年12月(yuè)、2020年(nián)12月(yuè)茅台集团两次公告无偿划转上市公司共计(jì)1亿股股份（合计占贵州茅(máo)台总股本8％，按当时市价(jià)计(jì)量市值约为1600亿(yì)元）至(zhì)贵州国资。

　　以下文(wén)字来源(yuán)李迅雷金融(róng)与投资(zī)（ID:lixunlei0722），原标题(tí)《如何处置地(dì)方债务的(de)辨证(zhèng)思考》

　　截至2022年末全国城投有(yǒu)息债务54.1万亿元

　　城投平台成为地方(fāng)债(zhài)务主要体现形式(shì)

　　城(chén表示第一的词语四字，古代表示第一的词语g)投债是指城投企业公开(kāi)发行的公司债券和(hé)中期票据。按照新预算法(fǎ)、“43号文”出台明确城投债与地方政府信用脱钩，城投(tóu)公(gōng)司(sī)定位由地方政府投融(róng)资机(jī)构转变为市场化运营主体，地方政府不再对(duì)城投债兜底(dǐ)。但实际上市场仍(réng)然把(bǎ)城(chéng)投债看作由(yóu)地方政(zhèng)府背书的(de)高信用等级债券。

　　因此城(chéng)投公司通常(cháng)都是地方政府下设(shè)的投融资机构，很难完全独(dú)立成为与政府无(wú)关(guān)的纯(chún)市场化的企业。城投(tóu)的债(zhài)务主要包括向银行借款和(hé)发行债券融资这两种方式，以前一种方式为主(zhǔ)，但后一(yī)种债权融(róng)资的规模也不小，到2022年末(mò)，余(yú)额估(gū)计(jì)在13万亿元以(yǐ)上。

　　总体看，2011年以来，全国(guó)城投(tóu)有息债务快速扩张，每年增速均保持在10％以上，到2022年(nián)末，全国城投(tóu)有息债务为54.1万亿(yì)元，相较2011年(nián)的6.4万亿元增长了7倍以上。

城投平台(tái)发债余额的(de)增长(zhǎng)

图片来源(yuán)：Wind， 中泰证券(quàn)研究所

　　因(yīn)此，城(chéng)投平(píng)台实际上已(yǐ)经成为(wèi)地方(fāng)债务的(de)主要体现形式(shì)，规模(mó)明表示第一的词语四字，古代表示第一的词语显超(chāo)过地方(fāng)政府(fǔ)的(de)一般债和专项债之和。城投平台(tái)中，如今，城(chéng)投平(píng)台的债券余(yú)额(é)大约为13.8万亿元(yuán)，迄今并无违(wéi)约案例，说明城投(tóu)债仍(réng)属于地方(fāng)政(zhèng)府背(bèi)书的(de)高等级信用债。但(dàn)是，城投平台的(de)非标(biāo)违约(yuē)情况时有(yǒu)发(fā)生，银行贷(dài)款(kuǎn)展期、调整(zhěng)还贷方(fāng)式的也比较多。

　　地方政府(fǔ)应确保(bǎo)城(chéng)投债按时兑付(fù)，不能轻易(yì)违约

　　当前市场(chǎng)对(duì)地方政府(fǔ)债务增长和财(cái)政收入增速下(xià)降甚至负增长(zhǎng)的现象普(pǔ)遍担心，尤其对财力偏弱(ruò)的东北(běi)、中西部(bù)省份，城投债的(de)收益率普遍高于东部发达省市(shì)。2022年13个省(shěng)土地出(chū)让金对政府(fǔ)债务利息覆盖程(chéng)度不足100％（2021年只有5个），扣除城投拿地之后(hòu)，捉襟见肘(zhǒu)的情(qíng)况更加明显。

　　河南的永煤(méi)债违约(yuē)之后，对河南省乃至全国的(de)信用债市场都造成负面冲(chōng)击，信用(yòng)分层(céng)现象加(jiā)剧(jù)，部分经(jīng)济偏(piān)弱区(qū)域被边缘化。例如青海、云南和(hé)天(tiān)津等近几年融资成本仍在上升；黑龙江、贵(guì)州2017-2019年(nián)融资成(chéng)本大幅上(shàng)升，虽然2020年(nián)以来融资成(chéng)本有所下降，但整(zhěng)体降幅相(xiāng)较(jiào)全国(guó)更小。辽宁(níng)、广西(xī)、吉林、重庆(qìng)、陕西、宁夏和甘(gān)肃(sù)2020年以来城投债加权平均票面利率降幅也明显不如全(quán)国(guó)。

　　当前在(zài)经济复(fù)苏不及(jí)预期(qī)的背景下，投资者的风险偏好明显(xiǎn)下降。为此，地方政府应该确保城(chéng)投债的按时兑(duì)付(fù)。因(yīn)为违约不仅不能(néng)解决(jué)债(zhài)务问题，反而会(huì)恶(è)化区(qū)域信用环境，导致地方国企融资难、融资贵(guì)。从未来(lái)区域经济发展的(de)角(jiǎo)度(dù)看，政(zhèng)府部门仍需要持续举(jǔ)债来实现经(jīng)济平(píng)稳增长，需要(yào)保(bǎo)持政(zhèng)府信用，不能轻易(yì)违约。

　　建议中央大力度支持地方(fāng)政府“化债(zhài)”

　　因此，当(dāng)前迫切需(xū)要(yào)增强(qiáng)城投债权(quán)人的持有信心，首(shǒu)先要确保城投债不违(wéi)约，这就(jiù)意味着城(chéng)投公司能够具备低(dī)成本的借(jiè)新还旧(jiù)能力。

　　中央提出“谁家的孩子谁家(jiā)抱”，意(yì)味着(zhe)对地方债不兜底，但建(jiàn)议(yì)给予困难省(shěng)份一定的“托底”支持，即在政策上大力度支持地方政府(fǔ)“化债”，如帮(bāng)助地方(fāng)政(zhèng)府（如城投公司的借(jiè)新还旧）降(jiàng)低债务成(chéng)本、拉(lā)长债(zhài)务期限（非债券(quàn)类债务展(zhǎn)期，如遵义道桥实践(jiàn)银(yín)行贷款展期），通过政(zhèng)策性(xìng)银行或商业银行的(de)低息资(zī)金来降(jiàng)低债(zhài)务成(chéng)本，让债务更加容易滚(gǔn)续。

　　此外，对于地方政府(fǔ)可否通过出让国有资产来偿债(zhài)方面，也希望中(zhōng)央给予政策上的支(zhī)持(chí)。因(yīn)为今年3月1日，国资(zī)委表示第一的词语四字，古代表示第一的词语在对政协十三(sān)届全国委员(yuán)会第(dì)五(wǔ)次会议(yì)第(dì)00503号提案(àn)的(de)答复中表示，将(jiāng)适时(shí)出台(tái)制度规定(dìng)及(jí)操作细(xì)则(zé)，探(tàn)索(suǒ)国(guó)有权益份额规范化退出(chū)的有效方式和途径，充分发挥有限合(hé)伙企业的(de)优(yōu)势(shì)，助力国有企业创新发(fā)展。

　　通过出让国有企业股(gǔ)权(quán)获得收入偿(cháng)还债务(wù)，典型案例为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿划转上市公司(sī)共计(jì)1亿股股份（合计占(zhàn)贵州茅台总股本8％，按当时(shí)市价计(jì)量(liàng)市值约为1600亿元）至贵州(zhōu)国资。

　　在(zài)当前中国(guó)经济转型的关键阶段，维护(hù)地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)的信用，防范(fàn)区域性金融风险显得尤为重要，故在城投公司还没有(yǒu)与政府(fǔ)部门完全(quán)“脱钩”之前(qián)，城投债的“信仰”仍需(xū)要(yào)保持。

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