5月(yuè)13日，年内首只央企主题(tí)ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告称，其累计(jì)有效认购申(shēn)请份额总额超过20亿份发行上限，将(jiāng)启动比例配售(shòu)。这则(zé)小公告(gào)体现出市场对这(zhè)一“中特估”主题(tí)的(de)追捧力(lì)度。

　　实际(jì)上，近期围绕着(zhe)“中特估”的行情(qíng)，市场关注(zhù)度非常高(gāo)，5月(yuè)15日首批3只央企回(huí)报ETF发行，更成为这一(yī)波(bō)“中特(tè)估”行情的催化剂。实(shí)际上，早在去年底(dǐ)及(jí)今年(nián)一季度，一(yī)些基(jī)金经理开(kāi)始调仓换(huàn)股“中特(tè)估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估值方式等(děng)问题成为市场关注焦点，中(zhōng)国基金报采访多位(wèi)投(tóu)研人士，解析“中特估(gū)”这些焦点问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报(bào)发(fā)行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场对“中(zhōng)特估”主题积极追(zhuī)捧。不(bù)仅华泰(tài)柏瑞(ruì)中证央企红利ETF罕见出(chū)现启动“比例(lì)配(pèi)售”情况，今年(nián)场内(nèi)多只“中(zhōng)字(zì)头(tóu)”ETF也(yě)持(chí)续“吸金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续(xù)有多(duō)只国央企主题基金发行(xíng)，市场(chǎng)对(duì)此充满期待，如(rú)5月15日就有3只央企回(huí)报ETF，后续跟踪央企科(kē)技引领、央企现代(dài)能源等ETF也将获批发行(xíng)，更(gèng)有(yǒu)扎堆上报的央国企(qǐ)基金在排队入市(shì)。

　　这些或成为这(zhè)一(yī)波“中(zhōng)特(tè)估”行情的催化剂。

　　融通(tōng)红利机(jī)会基金经理(lǐ)何龙表(biǎo)示，央企ETF发行(xíng)在(zài)情绪上是构成催(cuī)化(huà)因素的，近期银行股大涨的一(yī)个催化因(yīn)素就是积极推介相关央企ETF的(de)发行。

　　“随着央企ETF的发(fā)行(xíng)，和(hé)诸(zhū)多(duō)主题基金的(de)申(shēn)报发行，我(wǒ)认为确实会成(chéng)为引爆行情的催化剂，基本面、资金面、政策(cè)面都在向(xiàng)好(hǎo)，下半(bàn)年，中特估有可能独领(lǐng)风骚。”万家基金(jīn)章恒更是表示(shì)。

　　同样，博时基金指(zhǐ)数与量化(huà)投资部(bù)基(jī)金经理(lǐ)杨(yáng)振建就表示，近期(qī)密(mì)集申报的国央企主题基金主要涉及“股(gǔ)东回报(bào)”、“科技引领”、“现代能源”几大(dà)主题，这样的布局可以更好支持央(yāng)国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央企ETF的(de)发(fā)行将成为(wèi)行情(qíng)进一步上涨(zhǎng)的(de)催化剂。去年(nián)以来公募(mù)基金发行整体平淡(dàn)，近期多只国央(yāng)企主题基金申(shēn)报和发(fā)行，行情火热下将为(wèi)市(shì)场带来增量资金，有(yǒu)望推动(dòng)进一(yī)步上涨。”杨振建(jiàn)进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅(shuài)认为，公募基金积极布(bù)局央国企主题基金，一方面是因为新一轮深化国企改(gǎi)革的(de)大(dà)幕将拉(lā)开，叠加“中(zhōng)特估(gū)”概念，央国(guó)企上(shàng)市(shì)公司的投(tóu)资价值凸(tū)显，该(gāi)主题的(de)基金将为(wèi)投资者提(tí)供更丰富的工具以参(cān)与到(dào)央国企投资。另一方面是落实公募(mù)基金行(xíng)业高质(zhì)量(liàng)发展的要(yào)求，引导(dǎo)更多资(zī)金参与央(yāng)国企改革，更好(hǎo)发挥公募(mù)基金服务资(zī)本市(shì)场改(gǎi)革、服务(wù)实体经济和国家战略(lüè)的作用。

　　王帅(shuài)表示(shì)，未来央(yāng)企ETF的发行将为央企(qǐ)相关(guān)标的(de)和(hé)板块带来增量资金，提(tí)升交(jiāo)易活跃度，有望(wàng)成为中特估行(xíng)情的催化(huà)剂。

　　存(cún)量市(shì)场中变赛(sài)道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市(shì)场(chǎng)结构性行情明显(xiǎn)，中特估和(hé)人工智能(néng)成为两(liǎng)大明显的主线，而新能(néng)源等前(qián)期热门赛道(dào)股冷(lěng)却，在(zài)此背景(jǐng)下，一些(xiē)基金经理(lǐ)开(kāi)始调仓换(huàn)股(gǔ)“中特估概(gài)念”。

　　万家基金基金(jīn)经理章恒直(zhí)言，自(zì)己目前(qián)重(zhòng)点关注(zhù)三大行业，火电、券商、军工，这三(sān)大(dà)行业主要是央企或地方国资(zī)所在的(de)行业，民营企业(yè)占比(bǐ)较少。

　　“首先是基于行(xíng)业(yè)本身(shēn)基本面在今(jīn)年会有重大的向上变化的机会，比如火电，会受益于煤(méi)炭(tàn)价格的下(xià)跌，扭亏为盈；券商，会(huì)受益于今年市场成交量的(de)放大，盈(yíng)利(lì)大幅增长等。同时，随(suí)着国有企(qǐ)业改革的推进，大(dà)概率这(zhè)些企业会进入一个提质增效、释放业绩的过程(chéng)。”章恒表示，中特估是过去5年10年改革(gé)的成(chéng)果，是(shì)非常(cháng)基本(běn)面(miàn)的(de)，和他过(guò)去1至2年(nián)研究(jiū)投(tóu)资思路也非常吻合，为(wèi)在(zài)下半年抓住这波中特(tè)估的投资机(jī)会做好了准备。

　　“去年(nián)年底已开始重(zhòng)视中特估(gū)的(de)投(tóu)资机会，判断中特估的(de)机会未来三年分两个(gè)阶段。”融通(tōng)红利机会基(jī)金经理何龙(lóng)表(biǎo)示，第一阶段(duàn)也就(jiù)是(shì)今(jīn)年以数(shù)字经济和(hé)“一带一路”的主题普涨性机会为主，包括(kuò)低于1倍PB、分红收益(yì)率极(jí)高(gāo)的品(pǐn)种，将会迎来普涨性的机会。第二阶段是未来两年，在(zài)主题性(xìng)机会消散以后，基于顶(dǐng)层设(shè)计对国央经营管理(lǐ)价值导向(xiàng)变化，我(wǒ)们判断经营成(chéng)果随(suí)之改变(biàn)是一个慢变量，会在未来(lái)两(liǎng)年体现在每一(yī)个(gè)央国企的报表中。

　　何龙强调，目(mù)前在挖(wā)掘公司经营(yíng)层面可能发生显著正向变化的个股(gǔ)提前进(jìn)行2022中国挖了乌克兰多少人才，中国从乌克兰引进了多少人才布局，比如(rú)医(yī)药和消费等(děng)行业。

　　其实一季报已经显(xiǎn)露出不少基金在(zài)行动。国金证券(quàn)研究所数据显示(shì)，偏(piān)股(gǔ)主动型(xíng)基金(jīn)2022年年报前十大重仓股(gǔ)股票池中，“中特估(gū)”概念占偏股主动型基金持有股票市值比例仅(jǐn)有1.18％。而(ér)2023年一季(jì)报披露的持仓中(zhōng)，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动(dòng)型基金持有股(gǔ)票市(shì)值(zhí)比(bǐ)例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念股(gǔ)在偏(piān)股(gǔ)主(zhǔ)动型基金(jīn)的持仓中(zhōng)，占比(bǐ)明显提(tí)高(gāo)。上(shàng)述数据(jù)显示，根(gēn)据偏(piān)股主动(dòng)型基金(jīn)2022年报及2023年一季报(bào)十大重仓(cāng)股的数据，剔除个股涨跌影响，估计了各基(jī)金主动加(jiā)仓“中特(tè)估”概(gài)念股的市值占2022年末(mò)股票总市值(zhí)比例(lì)，一季(jì)度超过30％的偏股主动型基金主动加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末(mò)不持有“2022中国挖了乌克兰多少人才，中国从乌克兰引进了多少人才中特估(gū)”概念股，但在一季(jì)度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信(xìn)证(zhèng)券数据统(tǒng)计(jì)也显示，一季度主(zhǔ)动偏(piān)股型公(gōng)募基金对(duì)港(gǎng)股央国企(qǐ)的持(chí)股市值比重达到(dào)2019年以来(lái)的(de)新高，港股央(yāng)国企持(chí)股总(zǒng)市值(zhí)占港股持股总市值(zhí)的(de)比重(zhòng)由2022年四(sì)季度的(de)25.1％提升至(zhì)2023年(nián)一(yī)季度的32.9％，远高于(yú)2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构建国(guó)央企专门(mén)的股票库(kù)

　　可(kě)以说中国特(tè)色估值体系，正深(shēn)刻(kè)影(yǐng)响基金(jīn)公(gōng)司(sī)的(de)投研，落实到日常的(de)投研流程(chéng)和(hé)实践(jiàn)之中，不少基(jī)金(jīn)公司在加大投研力(lì)量，更(gèng)有专(zhuān)门构建国央企股票库。

　　融通红利机会(huì)基金经理(lǐ)何龙就介绍，一方面，从顶层设计改(gǎi)变研究员过去对国央企的固(gù)定思维，需要(yào)实地考察国(guó)央企，并且需(xū)要利用当前国央企愿(yuàn)意交流的契(qì)机，多花精(jīng)力去进行跟踪(zōng)发现变化(huà)。

　　另一方面，融通基金(jīn)在行(xíng)动(dòng)上(shàng)，要求研究员将(jiāng)自己所覆盖行业的所有国央(yāng)企构建专门的股(gǔ)票(piào)库，并进行长期跟踪，包括(kuò)考察其实地调研的的成果(guǒ)，了解(jiě)国(guó)央企经营(yíng)思路和财务导向的变化(huà)，结合行(xíng)业趋势和特(tè)征，寻找价值洼(wā)地，发现预期差。

　　同样(yàng)的，银(yín)华基金ETF业务总监(jiān)王帅也谈到“认识”上的重视。他表示，通(tōng)过深(shēn)入(rù)学习，对(duì)“中(zhōng)特估(gū)”有了(le)更深(shēn)刻的认(rèn)识：首先要认识市场体制机制、行业产(chǎn)业结构(gòu)、主体持续发展能力(lì)等(děng)方面所体现的鲜明中(zhōng)国(guó)元素和发展阶段特征，“中特(tè)估”应该是在此基础上(shàng)构建的(de)具有时(shí)代特征和中国(guó)特(tè)色、符合国家战略(lüè)导向的估值体系，而(ér)不是(shì)简(jiǎn)单(dān)套(tào)用国外的(de)传(chuán)统(tǒng)估值模型。

　　“中特估是(shì)一种新(xīn)的提法，但是这(zhè)个概念所(suǒ)涉及到的行(xíng)业(yè)和公(gōng)司，一直在发生的变化。”万(wàn)家基金(jīn)经理(lǐ)章恒表示，万家基金一直(zhí)非常关注(zhù)传统(tǒng)产业的变化，诸如煤炭(tàn)、金融、建筑(zhù)等多个领域，因此也是一定能(néng)够抓住中(zhōng)特估(gū)这波(bō)行情的机会的。同时，随着(zhe)时(shí)局的变化，也在增加相关行业的研(yán)究力量。

　　此外，创金合信基金首席经济学家魏凤春表示(shì)，积极践(jiàn)行(xíng)中国特色的估值体(tǐ)系是(shì)资(zī)本市场使命，投(tóu)资者(zhě)需要学(xué)习领(lǐng)会并针对原有的估值(zhí)体系进行改造，以适应(yīng)现实的需要。明确该(gāi)体系(xì)的(de)框架(jià)是第一(yī)位的工作，合理设置(zhì)指标也非常重要(yào)，投资(zī)者(zhě)的认可和实施(shī)是最终(zhōng)该体(tǐ)系(xì)能否具备长(zhǎng)期价值的基(jī)础。不过，他也(yě)提醒，人为的拔估值是(shì)很(hěn)大的认知误区，市场化认可是基本(běn)的常识(shí)，不可误判。

　　体现社会价值与国家战略价值

　　新估值方式(shì)？

　　央国(guó)企是国民经(jīng)济的支柱，国企(qǐ)央企发展要符合国家战略发(fā)展发(fā)向，更需要(yào)承担社会公共责任等(děng)。而这些都应该考虑进(jìn)估值(zhí)体系之中(zhōng)，也引(yǐn)发(fā)市场关注。

　　多数(shù)受访的基金经理认(rèn)为，对于国(guó)央企的估值方式要充分(fēn)体现(xiàn)企(qǐ)业的社会价值与国家战略价(jià)值，目前(qián)已经形成了初步(bù)的企业社会(huì)价值评价体(tǐ)系。

　　“如何定价国有企业承担社会价(jià)值、符合国家(jiā)战略发展(zhǎn)的价(jià)值(zhí)？首要任(rèn)务就构建中国特色的(de)价值评价体(tǐ)系，改变(biàn)从(cóng)以(yǐ)私人股东权益出发(fā)，现金流(liú)折现为主要(yào)方法(fǎ)的单一价值估值体系(xì)，转(zhuǎn)向社会整体价值观念(niàn)、纳入中(zhōng)国特色(sè)的ESG评价体系，充分体现企业(yè)的社会价值与国家战略价值(zhí)。”博时基金指(zhǐ)数与量(liàng)化投资部基金经(jīng)理(lǐ)杨振建表(biǎo)示。

　　杨振建也直言(yán)，近年(nián)来国资(zī)委指导国(guó)内团(tuán)队(duì)对(duì)于(yú)中国特(tè)色ESG披露(lù)与(yǔ)评(píng)价体系(xì)不断探索，结合国际通(tōng)用规(guī)则，目(mù)前已(yǐ)经形成了(le)初步的企业社会价(jià)值评价体系，其中包(bāo)括(kuò)《企业(yè)ESG披露指南》、《中央企业上市公司环境、社会及治理(lǐ)（ESG）蓝(lán)皮(pí)书(shū)（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总(zǒng)监、基金经理(lǐ)王帅也认为(wèi)，“中特估(gū)”应(yīng)该是(shì)注重企业价(jià)值的可持续估值(zhí)，要重视股东、员工和(hé)社会(huì)责任等要素(sù)对(duì)企业(yè)稳(wěn)健成长的(de)重大意(yì)义，重视稳定的现金流、持(chí)续增长的(de)盈利(lì)、科技创(chuàng)新对提升(shēng)企业内在价值的积极作(zuò)用，这样有利(lì)于(yú)提高(gāo)估值(zhí)定(dìng)价(jià)模(mó)型(xíng)的科学性(xìng)和有(yǒu)效性。

　　“在指数编制(zhì)、策略构建等实(shí)务工作中，都有成(chéng)熟(shú)的量化指标可以使用(yòng)，包括净(jìng)资产(chǎn)收(shōu)益率、营业现金比率、资产(chǎn)负债率、研(yán)发经(jīng)费投入强(qiáng)度(dù)等等。”王帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融精选基(jī)金(jīn)经理李欣更细致分析在估值(zhí)思维、估值结论(lùn)、估值判断上有变化，尤其是估值的(de)方(fāng)法(fǎ)和(hé)指标上，他认(rèn)为其包(bāo)括产业(yè)链上下游(yóu)的(de)衡量、全要素成本(běn)等，以及在(zài)纵向和横向上的研究，强(qiáng)调政(zhèng)策(cè)优惠、产(chǎn)业发展、市(shì)场(chǎng)竞争力和可持续发展等(děng)各种因(yīn)素与企业价值(zhí)的关系。这(zhè)些因(yīn)素(sù)在对估值结论和判断的影响上，也使(shǐ)得中国特色(sè)的估值体系与(yǔ)传统的估值体系有所(suǒ)不同(tóng)。

　　“所(suǒ)以(yǐ)估值思(sī)维的变化(huà)，还(hái)有估(gū)值(zhí)结(jié)论和估值(zhí)判(pàn)断的变化，都是(shì)为了更好地适应(yīng2022中国挖了乌克兰多少人才，中国从乌克兰引进了多少人才)中国的市场和经济特点，提供更精准、更合(hé)理的(de)企业估值(zhí)信息。”李欣表示。

　　不过(guò)，创金合信基金(jīn)首(shǒu)席经济学家魏凤春直言(yán)，这需要在实践中进(jìn)行探索，目前尚(shàng)没有公认的指标可以使用。

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