5月13日，年(nián)内首只央企主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企红利ETF发布公告称，其累计有(yǒu)效认(rèn)购申请份额总(zǒng)额(é)超(chāo)过20亿份发行(xíng)上(shàng)限，将启动比例配售(shòu)。这(zhè)则(zé)小公(gōng)告体现出市场对这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际上(shàng)，近期围绕(rào)着“中特估”的行情，市场关注度非(fēi)常高，5月(yuè)15日首批3只央企回报(bào)ETF发行，更成(chéng)为这一波(bō)“中特(tè)估(gū)”行情的催(cuī)化剂。实际上，早在去年底(dǐ)及今(jīn)年一季度，一些基金经理开始调仓(cāng)换股(gǔ)“中特估(gū)概念”。

　　目前(qián)“中特估”资金面、情(qíng)绪(xù)面、估值方(fāng)式等问题成为市场关注焦点(diǎn)，中国基金(jīn)报(bào)采(cǎi)访多位投(tóu)研人士，解析(xī)“中(zhōng)特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密(mì)集上报发行(xíng)

　　行情催(cuī)化剂？

　　市场(chǎng)对“中(zhōng)特估”主题积极追捧。不(bù)仅华泰柏瑞中(zhōng)证央(yāng)企(qǐ)红利ETF罕见出现启(qǐ)动(dòng)“比(bǐ)例配售”情况，今年场内多(duō)只“中字(zì)头(tóu)”ETF也持(chí)续“吸(xī)金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后续有多只(zhǐ)国央企主题基(jī)金(jīn)发行，市场对(duì)此充满(mǎn)期待，如5月15日(rì)就有3只央企回(huí)报ETF，后(hòu)续(xù)跟踪(zōng)央企科技引领、央企(qǐ)现代能源(yuán)等(děng)ETF也将获批发行(xíng)，更有扎堆上(shàng)报的央国企(qǐ)基金在(zài)排队入市。

　　这些或(huò)成为这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红(hóng)利机会基金经理何龙(lóng)表示，央(yāng)企(qǐ)ETF发行在情(qíng)绪(xù)上是(shì)构成催化(huà)因(yīn)素的，近期银行(xíng)股大涨(zhǎng)的一个催化因(yīn)素(sù)就是(shì)积极推介相(xiāng)关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着(zhe)央企(qǐ)ETF的发行，和诸多主题(tí)基金的申报发行，我认为确实会成为引爆行情的催化剂，基本面(miàn)、资金(jīn)面、政策面(miàn)都在向好(hǎo)，下(xià)半年(nián)，中特估有可能独(dú)领风骚。”万家基金章恒更(gèng)是表示。

　　同样，博时(shí)基金指数与量化(huà)投资部基金经理杨振(zhèn)建就(jiù)表示，近期(qī)密(mì)集申报(bào)的国央企主题基金主要涉(shè)及(jí)“股东回报”、“科(kē)技引领”、“现代能源(yuán)”几大主题(tí)，这(zhè)样的布(bù)局可(kě)以更好支持央国企的估(gū)值(zhí)重塑(sù)。

　　“央(yāng)企(qǐ)ETF的发行将成为行情进一步(bù)上涨的催(cuī)化(huà)剂。去年以来公募基金发行整体(tǐ)平淡，近期多只国央(yāng)企(qǐ)主题基金申报和(hé)发行，行情火热下将(jiāng)为市场带(dài)来增量资(zī)金，有望推(tuī)动进一步上(shàng)涨。”杨(yáng)振(zhèn)建进一步表示。

　　此外，银华(huá)基(jī)金ETF业(yè)务总监王帅认为，公募基金积极布局央国企主题(tí)基金，一(yī)方面(miàn)是(shì)因(yīn)为新一轮深化国企改(gǎi)革的大幕将(jiāng)拉开(kāi)，叠加“中(zhōng)特估(gū)”概(gài)念，央国企上市公司的投资价值凸显，该主题的(de)基金将为(wèi)投(tóu)资(zī)者(zhě)提(tí)供更丰富(fù)的(de)工具以参(cān)与到央(yāng)国企投资。另(lìng)一方面是落实公募基(jī)金行业(yè)高质量(liàng)发展的要求，引导(dǎo)更多资金(jīn)参与央国企改革，更好发挥公募基金服务资本市场(chǎng)改革(gé)、服务实体(tǐ)经(jīng)济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企(qǐ)ETF的(de)发行将为(wèi)央企相(xiāng)关标的和板块带来增量资金，提(tí)升交易(yì)活跃度，有望成(chéng)为中特估行情的催化(huà)剂。

　　存量市场(chǎng)中变赛道

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结构性行情明显(xiǎn)，中特估和人(rén)工智能成为(wèi)两大(dà)明显的主线，而(ér)新能源等前期(qī)热门赛(sài)道股冷却(què)，在此背景下，一些基(jī)金经理开始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　万家基(jī)金(jīn)基金经理章恒直言(yán)，自己(jǐ)目(mù)前重(zhòng)点关注三大(dà)行业(yè)，火电、券商、军工，这三大行(xíng)业主(zhǔ)要(yào)是(shì)央(yāng)企或地方国资所在的行业，民营企业(yè)占(zhàn)比较少。

　　“首先是基于行业(yè)本身基(jī)本面(miàn)在今(jīn)年会有重大(dà)的向上变化的(de)机会(huì)，比如(rú)火(huǒ)电，会受益(yì)于煤(méi)炭价格的下跌，扭亏为盈(yíng)；券商(shāng)，会受益于(yú)今年市场成(chéng)交量的放大(dà)，盈利大幅增长等。同时，随(suí)着国有企业改革的推进，大(dà)概(gài)率这(zhè)些(xiē)企业会(huì)进入一个提质(zhì)增效、释放业(yè)绩的过程。”章恒表示，中特估是过去(qù)5年10年改革的成(chéng)果(guǒ)，是非常基本面的(de)，和他过(guò)去1至(zhì)2年研究(jiū)投资思路(lù)也非(fēi)常(cháng)吻合(hé)，为在下半年(nián)抓住这(zhè)波中(zhōng)特(tè)估的投资机会做好了准备(bèi)。

　　“去年年(nián)底已开始重(zhòng)视中(zhōng)特(tè)估的投资机(jī)会，判断中特估的机会(huì)未来(lái)三年分两个阶段。”融(róng)通红(hóng)利机(jī)会基金经(jīng)理何龙表示(shì)，第一阶(jiē)段也(yě)就(jiù)是今年(nián)以数字经济和(hé)“一带一(yī)路(lù)”的主题(tí)普涨性机会为(wèi)主，包括低于(yú)1倍PB、分(fēn)红收益(yì)率(lǜ)极高的品种(zhǒng)，将会(huì)迎来普涨性的机会。第二阶段是未来两(liǎng)年，在主题性机(jī)会(huì)消(xiāo)散(sàn)以后(hòu)，基于顶层设(shè)计对国央经(jīng)营(yíng)管理价值(zhí)导向变化(huà)，我们(men)判断经(jīng)营成果随之改(gǎi)变是一个慢变量，会(huì)在未(wèi)来(lái)两年体现在(zài)每一个央国企的报表中。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘公(gōng)司经营层面可能发生显著正向变(biàn)化(huà)的个股(gǔ)提前进行(xíng)布(bù)局，比如医药和消费等(děng)行(xíng)业。

　　其实一季报已经显露出不少基金在行(xíng)动。国金证券研究(jiū)所(suǒ)数据显示，偏股主(zhǔ)动型基金2022年年(nián)报前十(shí)大重仓股股票(piào)池中(zhōng)，“中特估(gū)”概念占偏(piān)股主(zhǔ)动(dòng)型(xíng)基金持有股票(piào)市值(zhí)比例仅有1.18％。而(ér)2023年一(yī)季报披露的(de)持仓中(zhōng)，“中特估”概念(niàn)占(zhàn)偏股主动型基金持有股票市(shì)值比例提高到(dào)4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在偏股主动型基金的持仓中，占比明显提高(gāo)。上述(shù)数据显(xiǎn)示，根据偏股主(zhǔ)动(dòng)型(xíng)基金2022年报及2023年一季(jì)报十大重仓股的数据(jù)，剔除个(gè)股涨(zhǎng)跌影响，估计了各基金(jīn)主动加仓“中特估”概(gài)念(niàn)股(gǔ)的市值占(zhàn)2022年末股票(piào)总市值比例(lì)，一季度超过30％的偏股主动型基金主动加仓(cāng)了“中特估”概念(niàn)股，198只基(jī)金(jīn)在2022年(nián)末不(bù)持有(yǒu)“中(zhōng)特估”概念股，但在一季度买入。

　　不(bù)仅如(rú)此，中信证(zhèng)券数据统计也显示，一季度主动三权分立是谁提出的，三权分立是谁提出的孟德斯鸠是哪个国家人偏股型(xíng)公募基金(jīn)对港股(gǔ)央国(guó)企的持股市值(zhí)比重达(dá)到2019年以来的新(xīn)高，港股(gǔ)央国企持股(gǔ)总市值占港股持股总市值(zhí)的比重由2022年四(sì)季度的25.1％提升至2023年一季(jì)度的32.9％，远(yuǎn)高(gāo)于2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投研上加大(dà)力量？

　　构建(jiàn)国央(yāng)企专门的股票(piào)库

　　可以说中国特色估值(zhí)体(tǐ)系(xì)，正深刻影响基(jī)金公(gōng)司的投研，落实到日常的投(tóu)研流程(chéng)和实践(jiàn)之中，不(bù)少基(jī)金公司在(zài)加大投研力量，更有专门(mén)构建国(guó)央企股票(piào)库。

　　融通红利(lì)机会(huì)基(jī)金(jīn)经(jīng)理何龙就介绍，一方面，从顶层设计改(gǎi)变研究员过去(qù)对国央企(qǐ)的固(gù)定思维，需(xū)要实地(dì)考(kǎo)察(chá)国央(yāng)企，并且需要利用当前国(guó)央企(qǐ)愿意交流的契机，多(duō)花精力去(qù)进行跟(gēn)踪(zōng)发现变化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要求研(yán)究员(yuán)将自己所覆盖(gài)行业的所有国央企构建(jiàn)专门的(de)股票(piào)库，并进(jìn)行长期跟踪，包括考察其实地调研的(de)的成果，了解国央企经营思路和(hé)财务导向的变化(huà)，结合行业趋势和(hé)特征(zhēng)，寻找价值洼(wā)地，发(fā)现预(yù)期(qī)差。

　　同样的，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅也谈(tán)到“认识”上的重视。他表示(shì)，通过深入学习，对“中特估”有了更深(shēn)刻的认识：首先要(yào)认识(shí)市场体制机制、行业(yè)产业结构、主体持续发展能力等方面所体现的鲜明中国元素(sù)和发展阶段特(tè)征(zhēng)，“中特估(gū)”应该是在此基础(chǔ)上构建的具(jù)有时(shí)代特征和中国特色、符合国(guó)家战略导(dǎo)向的估值体系，而不是(shì)简单套用国外的传(chuán)统估值模型。

　　“中特估是一种(zhǒng)新的提法，但(dàn)是这个概念所涉(shè)及到的行业和公司，一直在(zài)发生的变(biàn)化。”万家基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)章恒(héng)表示，万(wàn)家基金一直非(fēi)常关注传统产业的变化(huà)，诸如煤炭、金融、建筑等多(duō)个领(lǐng)域，因(yīn)此(cǐ)也是一定能够(gòu)抓住中特估(gū)这(zhè)波(bō)行情的(de)机会的。同时，随着时(shí)局的变化(huà)，也在增加相关行业的研究力量。

　　此外，创金合(hé)信(xìn)基金首席经济学家魏凤春表示，积极践行中国(guó)特色的估值体系是资本(běn)市场(chǎng)使(shǐ)命，投资者需要学习领(lǐng)会并(bìng)针(zhēn)对原有的估值体系进(jìn)行改(gǎi)造(zào)，以适应现(xiàn)实的(de)需要。明确(què)该体系的框架是第一位的工作，合(hé)理设置(zhì)指标也非常重要，投资者的认可和实施是最终该(gāi)体(tǐ)系(xì)能否(fǒu)具备长期价值的基础。不过(guò)，他也提(tí)醒(xǐng)，人为(wèi)的(de)拔(bá)估值是很大(dà)的认知误区，市场(chǎng)化认(rèn)可(kě)是(shì)基本的常识，不可误判(pàn)。

　　体现(xiàn)社会价值与国家战(zhàn)略价值(zhí)

　　新估值方式？<三权分立是谁提出的，三权分立是谁提出的孟德斯鸠是哪个国家人/p>

　　央国企是国民(mín)经济的支柱，国企央企(qǐ)发展要符合(hé)国家战略(lüè)发展发(fā)向，更需(xū)要承担社会公共责任等。而这些都(dōu)应(yīng)该考(kǎo)虑进估值(zhí)体系之中，也引发市场关注。

　　多数受访的基金经理认为，对于国(guó)央企(qǐ)的估(gū)值方式要充分体现企(qǐ)业的社会价值与国家战略价值，目前(qián)已经(jīng)形成了初步的(de)企业社会(huì)价值评(píng)价体系。

　　“如何定价国有(yǒu)企业(yè)承担社会价值、符合国家(jiā)战略发展(zhǎn)的(de)价值(zhí)？首要任务就(jiù)构建(jiàn)中(zhōng)国特色的(de)价值评价(jià)体(tǐ)系，改变从以私人股东权益(yì)出发，现金流折现为主(zhǔ)要方法的单一价值(zhí)估(gū)值体(tǐ)系，转(zhuǎn)向社会整体(tǐ)价(jià)值(zhí)观念(niàn)、纳入中国(guó)特色的ESG评价体系，充分体现企(qǐ)业(yè)的社会价值与国家战略价(jià)值。”博时(shí)基金指数与量化投资部(bù)基金经理杨振建(jiàn)表示。

　　杨(yáng)振建(jiàn)也直言，近年来国资委指(zhǐ)导(dǎo)国(guó)内(nèi)团队对于中国特(tè)色ESG披露与评价体系不断探索(suǒ)，结(jié)合国际通用规则(zé)，目前已经形成了初步的企业(yè)社会价值评价体(tǐ)系，其(qí)中包括《企(qǐ)业ESG披露指南》、《中央企业上市(shì)公司环境、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金(jīn)ETF业(yè)务(wù)总监、基(jī)金经理王帅也认为，“中(zhōng)特估”应该是(shì)注重企业价(jià)值(zhí)的可(kě)持续估值，要重视股东、员工和社会责任等要素对企业(yè)稳健(jiàn)成长的重大意(yì)义，重(zhòng)视稳定的现金流、持(chí)续增(zēng)长的(de)盈(yíng)利、科技创新对提升企业内在价值的积极作用，这样有利于提(tí)高估值定价模型的(de)科学性和有效性。

　　“在指数(shù)编(biān)制、策(cè)略构建等实务工(gōng)作中，都有(yǒu)成熟的量化指标可(kě)以使用，包括净资产收(shōu)益率、营业(yè)现金比率、资产负债率、研(yán)发经费投(tóu)入强度等等。”王帅(shuài)也表(biǎo)示。

　　嘉实金融精(jīng)选基金经理(lǐ)李(lǐ)欣更(gèng)细(xì)致分(fēn)析(xī)在估值思维、估值(zhí)结论(lùn)、估值判断上有变化(huà)，尤(yóu)其是(shì)估值(zhí)的方法和指(zhǐ)标上(shàng)，他认(rèn)为其(qí)包括产(chǎn)业链上下游的衡量、全要(yào)素(sù)成(chéng)本等，以及在纵向(xiàng)和横向(xiàng)上(shàng)的(de)研究(jiū)，强调政(zhèng)策优(yōu)惠、产业发展、市场竞争(zhēng)力和可持(chí)续发展等(děng)各种因素与企业价值的关系。这些因(yīn)素在对估值结论和判断的影响上，也使(shǐ)得中(zhōng)国特色的估值体系与传统的估值体系(xì)有(yǒu)所(suǒ)不同。

　　“所以估值思维的(de)变化，还有(yǒu)估值结论(lùn)和估值判断(duàn)的变化，都是为了(le)更好地适(shì)应中国的市(shì)场和经济特(tè)点，提供更精准(zhǔn)、更合理的企业(yè)估值信息。”李欣(xīn)表示(shì)。

　　不(bù)过，创金合(hé)信基(jī)金首席经(jīng)济学家魏(wèi)凤春(chūn)直(zhí)言，这(zhè)需要在实(shí)践中进行(xíng)探索，目(mù)前(qián)尚(shàng)没有公认的指标(biāo)可以使(shǐ)用。

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