文|招商宏观张静(jìng)静团队

　　太监割掉的是哪些部位，古代太监是割掉鸡还是蛋trong>核心观点

　　事件(jiàn)：2023年5月27日，国家统(tǒng)计局发布(bù)4月全(quán)国规模以(yǐ)上(shàng)工(gōng)业(yè)企业绩(jì)效(xiào)数据(jù)。4月(yuè)份，规(guī)模以上工业企(qǐ)业营业收入累(lèi)计(jì)同比(bǐ)增长0.5％；规(guī)模以上工业企业利润累(lèi)计同(tóng)比增(zēng)速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业利润累计同比增(zēng)速降幅小幅(fú)收窄，但依然处(chù)于(yú)探(tàn)底(dǐ)爬坡过程中。从决定(dìng)企业利润的量、价、成本三因素框架看，我们认为，此轮工(gōng)业企(qǐ)业利润增速(sù)由正转负的原因主要源于PPI下行(xíng)，但本轮(lún)工业企业利(lì)润累计(jì)增(zēng)速的(de)下探(tàn)幅度之深和(hé)持续(xù)时间之(zhī)长是PPI下行(xíng)和其他多种因(yīn)素叠(dié)加导(dǎo)致的：（1）PPI下行加速工(gōng)业企业利(lì)润由(yóu)正转负；（2）主动(dòng)去库存时间偏(piān)长以(yǐ)及费(fèi)用率偏高(gāo)严重制约工业企业利润爬(pá)坡速度 。

　　从(cóng)详细拆解数据看(kàn)：1）与去年同期相比，工业企业经营绩(jì)效的增长压力依然较大，与3月份相比，产成(chéng)品(pǐn)存货周(zhōu)转天数和(hé)应收账(zhàng)款(kuǎn)平均回收(shōu)期进一(yī)步增加。2）分所(suǒ)有制类(lèi)型来看，外(wài)商及港澳台商(shāng)和私营企业利润累计同比降幅出现(xiàn)收窄，国(guó)有工业企业(yè)和股(gǔ)份制(zhì)企(qǐ)业利润累计同比降幅进一(yī)步扩大。3）上游(yóu)采选业中非金属矿(kuàng)采选、有色金(jīn)属矿(kuàng)采选的(de)利(lì)润(rùn)增速表现较好，石油和天然气开采等其他行业的利润增速降幅(fú)依然较大；中游(yóu)原(yuán)材料加工业和(hé)装备制造业的利润增速(sù)出现明显(xiǎn)分化，中游(yóu)原材(cái)料加工业的利润增(zēng)速均(jūn)为(wèi)负(fù)，是整体工业企(qǐ)业利(lì)润增(zēng)速的(de)主要(yào)拖累(lèi)，中游(yóu)装备制(zhì)造业利润增速回升幅度较大，成为整体工业(yè)企业利(lì)润增速的主要拉动(dòng)项。在价格水(shuǐ)平、内部(bù)需求、外(wài)部需求(qiú)同(tóng)时走弱的情况(kuàng)下，下游行业(yè)内部的利润增速反弹乏(fá)力 。

　　总体(tǐ)而(ér)言，与上个(gè)月相(xiāng)比，4月份公(gōng)布的工业企(qǐ)业(yè)利润数据已(yǐ)表现出明显的探底爬坡信号：一(yī)，营业利润累计(jì)增速爬升(shēng)的行业进一步增多；二，营业收入(rù)增(zēng)速由负转正，营业利润增速降(jiàng)幅收窄。

　　往(wǎng)后看，中游装备制造业有望继续成为(wèi)拉动工业(yè)企业利润增速回升的主要拉动(dòng)力。按(àn)当月利润(rùn)增速计(jì)算(suàn)，4月份表现较好的行业主要有(yǒu)：汽车制造、 铁路、船舶、航空(kōng)航天(tiān)和其他(tā)运输设备制(zhì)造业(yè) 、通用设备制造业(yè)、电气机(jī)械及(jí)器材(cái)制造业(yè)、仪器仪表制造业、文教、工美、体育(yù)和(hé)娱乐用品制造业、橡胶和塑料制(zhì)品业(yè)、电力、热(rè)力、燃气(qì)及水太监割掉的是哪些部位，古代太监是割掉鸡还是蛋的生产(chǎn)和供应(yīng)业电力 。

　　正(zhèng)文

　　核(hé)心(xīn)观(guān)点(diǎn)：

　　总(zǒng)体来(lái)看：

　　4月(yuè)份(fèn)，营业利润累计同比增速(sù)降幅小幅收窄(zhǎi)，但依然处于探底(dǐ)爬(pá)坡过(guò)程中。从决定企业(yè)利润的量、价、成本三因素框(kuāng)架看，我们(men)认(rèn)为，此轮工业企业利(lì)润增速由(yóu)正转(zhuǎn)负的原因主要源(yuán)于PPI下(xià)行，但本轮工业(yè)企业利(lì)润累计增速的下探幅度(dù)之深和持续(xù)时(shí)间之长是PPI下行(xíng)和(hé)其他多种因素叠(dié)加导(dǎo)致的：（1）PPI下行加速工业(yè)企(qǐ)业利润由正转负；（2）主动去库(kù)存时间偏长以及费用率偏高严重(zhòng)制约工业企业利润爬坡速度(dù)。

　　与(yǔ)上个(gè)月相比，39个(gè)主要细分(fēn)行业中，有26个行业的营(yíng)业利润累(lèi)计增速出现回(huí)升(shēng)，其他(tā)13个行业的(de)营业利润累计(jì)增速均出现回落，其中回落幅度较大的行(xíng)业(yè)主要是农副食(shí)品加工、煤(méi)炭开采和洗选、有色金属矿采(cǎi)选、造纸及(jí)纸制(zhì)品、 纺织服(fú)装、服饰(shì)等行业，回(huí)升幅(fú)度较大的行(xíng)业主要是机(jī)械和设备修理(lǐ)、汽车制造、通用设(shè)备制造(zào)、橡胶和塑(sù)料制品(pǐn)等行业。

　　具体来看：

　　与去年同期相比(bǐ)，工业企业经营绩(jì)效的(de)增长压(yā)力依然较大，与(yǔ)3月份(fèn)相比(bǐ)，产成品(pǐn)存货周转天数(shù)和应收账款平均(jūn)回收(shōu)期进一步增加。

　　数(shù)据显示(shì)，规(guī)模以上工(gōng)业企业累计每(měi)百(bǎi)元营(yíng)业收入中的(de)成本为85.18元（3月为85.04元），同比增加0.88元（环比增加0.09元）。产(chǎn)成品存(cún)货周转(zhuǎn)天数为20.80天(tiān)（3月为20.60天），同(tóng)比增加(jiā)1.80天（环比增加0.14天）；应收账(zhàng)款平均回收(shōu)期为63.10天（3月为61.80天(tiān)），同(tóng)比增加(jiā)8.60天（环比增(zēng)加0.20天）。

　　分(fēn)所有(yǒu)制类型来(lái)看，外商及港澳台(tái)商(shāng)和私营企(qǐ)业利润累计同比降幅出现收(shōu)窄(zhǎi)，国有工业企业和股份制企业利润累计同比(bǐ)降(jiàng)幅进一(yī)步扩大。

　　其中4月国有工业(yè)企(qǐ)业利润累计同比增长-17.9％（3月-16.9％，去年同期(qī)13.9％），外商及港澳台商(shāng)利润同比(bǐ)增(zēng)长(zhǎng)-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私营(yíng)企业和股(gǔ)份制企业同比增长分别为(wèi)-22.5％（3月-23％，去(qù)年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期(qī)10.7％）。

　　上游(yóu)采(cǎi)选业(yè)中(zhōng)非金属矿采选、有色金(jīn)属矿采选(xuǎn)的利润增速表现较好，石油(yóu)和天然气开采等其(qí)他行(xíng)业的(de)利润(rùn)增速降幅依(yī)然较(jiào)大。

　　数(shù)据显示，非金(jīn)属矿(kuàng)采选、有色(sè)金(jīn)属矿采(cǎi)选的增速依然为正，分(fēn)别收录(lù)10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和(hé)天然气开采、煤炭开采和洗选、黑(hēi)色金属矿采选业、废物资源综合利用的增速为(wèi)负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游(yóu)原材料加工业和装备制造(zào)业的利(lì)润增速(sù)出现(xiàn)明显分化。中游原(yuán)材料加(jiā)工业(yè)的利润(rùn)增速均为(wèi)负，尽管与上个月相(xiāng)比，利润增速(sù)跌幅普遍收(shōu)窄(zhǎi)，但(dàn)依然是整体(tǐ)工业企业利润增(zēng)速的主要拖(tuō)累(lèi)。中游装备制造业利润(rùn)增速(sù)回升幅度较大，成(chéng)为整(zhěng)体工业企业(yè)利(lì)润(rùn)增速的主(zhǔ)要拉动项。其中通用设备制造(zào)、铁(tiě)路(lù)船舶(bó)航空(kōng)航天(tiān)、电(diàn)气机械及器材(cái)制造、仪器(qì)仪表制造增幅(fú)延续上(shàng)个月亮眼(yǎn)趋(qū)势(shì)，得益于(yú)国内汽车销售量的提升和汽车产(chǎn)业链出口强劲，汽车制造业的(de)利润增速降幅由负转(zhuǎn)正，此外叠(dié)加去年同期基数较低，汽(qì)车(chē)制造(zào)业当月利(lì)润增(zēng)速高达(dá)20倍。

　　数据显示，化学原料化学制(zhì)品跌(diē)幅扩大，分别收(shōu)录(lù)-57.3％（3月(yuè)-54.9％）；有色金属冶炼(liàn)加(jiā)工(gōng)、专用(yòng)设备制造、石(shí)油煤炭及燃(rán)料加(jiā)工、非(fēi)金属矿物制品(pǐn)、黑色金属冶炼加(jiā)工、化学纤维制造、金属(shǔ)制品、计算机通信和电子设(shè)备(bèi)跌幅收窄，分别(bié)收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月(yuè)-19.8％）和(hé)-53.2％（3月-57.5％）；仪器(qì)仪表制造、通用(yòng)设备制造、铁路(lù)船舶航空航(háng)天、电气机械及(jí)器材制造增幅依旧为正，并(bìng)且增速(sù)出现明(míng)显回升，分别录得(dé)9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月(yuè)27.1％）；值得一(yī)提的是，汽车制造增幅由负转正，录(lù)得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平、内部(bù)需求、外部需求同时走(zǒu)弱的情况下，下游行业内部的利润(rùn)增速反弹(dàn)乏力，文教工美体育娱乐(lè)用(yòng)品、食品制造、纺织(zhī)业、家具(jù)制造(zào)等多个(gè)行业(yè)的(de)利润增(zēng)速跌(diē)幅放缓，但(dàn)依然为负；农副食品加工、纺(fǎng)织(zhī)服(fú)装、服饰等(děng)多个行业的利润跌幅继(jì)续扩大。往后看，价格水平、内部需(xū)求、外(wài)部(bù)需求转好速(sù)度(dù)较慢(màn)，这(zhè)也意味着下游行(xíng)业的利润增(zēng)速(sù)向(xiàng)上(shàng)爬(pá)坡(pō)的(de)节奏(zòu)大(dà)概率偏缓。

　　数据显示，农副食品加工、纺织服装(zhuāng)、服饰、皮毛(máo)羽和(hé)制鞋、造(zào)纸及纸制品和医药制造跌(diē)幅(fú)扩大，分别录(lù)得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文(wén)教工(gōng)美体(tǐ)育娱乐(lè)用品、食品(pǐn)制造、纺织(zhī)业、家具制造和印(yìn)刷和(hé)记录(lù)媒(méi)介利润(rùn)降幅放(fàng)缓(huǎn)，但持续维持低位，分(fēn)别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和(hé)-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和(hé)塑料制品增速由负转(zhuǎn)正，录得(dé)1.4％（3月-9.2％）；烟草(cǎo)制品增(zēng)速略有(yǒu)回落(luò)，4月录得6.7％（3月(yuè)9.0％）；酒饮料和茶制(zhì)造利润增速(sù)保持(chí)高位，4月为(wèi)11.6％（3月13.5％）。

　　此外(wài)，公(gōng)共事(shì)业中的机械和设(shè)备修理、电(diàn)力(lì)热力利润增速相对较高，燃气生产和供应(yīng)利润增速降(jiàng)幅收窄(zhǎi)。其中机械和(hé)设备修理利润累(lèi)计增速上升幅度(dù)较大，4月收(shōu)录235.7％（前值为79.6％），电(diàn)力热力利(lì)润累计同比增(zēng)速收(shōu)窄，但仍然(rán)保持高(gāo)速增长，4月收录47.2％（前值为47.9％），水(shuǐ)生产和供应(yīng)增幅略有(yǒu)上升(shēng)，收录5.8％（前值为0.0％），燃气生产和供(gōng)应降幅(fú)收窄，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而言，与上个月相比，4月份(fèn)公布的工业企业利润数据已(yǐ)表现出明显的探(tàn)底爬(pá)坡信号：一，营业利润累计增(zēng)速爬升的行业进一步(bù)增多；二(èr)，营业收入增(zēng)速由负(fù)转正，营业利润增(zēng)速(sù)降(jiàng)幅收窄。

　　往后看，中游装备制造业(yè)有望(wàng)继续成为拉动工(gōng)业企业利润(rùn)增速回升的主要拉动力(lì)。汽车制(zhì)造、 铁(tiě)路、船舶、航空航天和其(qí)他运输设备(bèi)制造业 、通(tōng)用设备(bèi)制(zhì)造业、电气机械及(jí)器材制造(zào)业、仪(yí)器仪表制造业、文教、工(gōng)美、体育和娱乐用(yòng)品制造业、橡胶和塑料(liào)制品业、电力、热力、燃气及(jí)水的生(shēng)产和供应业(yè) 。

　　正如(rú)我们在《今年工业企业利(lì)润(rùn)增速能否转正(zhèng)？》中所言，当前正处于第(dì)6次工业企业利润探底(dǐ)阶段（从2000年开始计算），如果按最(zuì)近两次探(tàn)底历史来演绎的话，至少还要在负值区间爬坡(pō)7-8个月左右的时间，预计(jì)工业企业利润增速(sù)转正最早也太监割掉的是哪些部位，古代太监是割掉鸡还是蛋需(xū)等到(dào)四季度。目(mù)前我国仍面临内需增长缓慢和外需疲弱的(de)“弱复苏”阶段，这(zhè)直接导致企业(yè)的产能利(lì)用率(lǜ)持续下(xià)滑。此外，叠加营业成本高居(jū)不下导致的内部(bù)压力，本轮工业企业利润增(zēng)速反弹(dàn)速(sù)度大概(gài)率较为缓(huǎn)慢。

　　风(fēng)险提示：

　　内需恢复力度低于预期。

　　以上内容(róng)来自于2023年5月27日的《中游装备制造业利(lì)润增(zēng)速明显回升——2023年4月工(gōng)业企业利润分析》报告，报告作者张静静、张一平，联系人(rén)罗丹

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