平安首经团(tuán)队：钟(zhōng)正生(shēng)/张璐/常(cháng)艺馨

　　核心观点

　　新增社融表现乏力。继一季度“天量”投放后，2023年4月社(shè)融增长明显降温(wēn)，比去(qù)年4月(yuè)疫情冲击期间创(chuàng)下的低(dī)点仅(jǐn)多增2873亿元，“稳信用(yòng)”压力有(yǒu)所显现。社(shè)融骤降的主要拖(tuō)累在于人民(mín)币信(xìn)贷(dài)增(zēng)势(shì)放缓， 4月降至2008年以来历史同期的次低点（仅略(lüè)高(gāo)于2022年同期(qī)）。表(biǎo)外融(róng)资(zī)和直接融(róng)资基本延续了一季度(dù)本初是谁的格(gé)局(jú)。1）委托(tuō)贷(dài)款和信托贷款小幅(fú)正增长；未贴现银(yín)行承兑汇(huì)票较去年同期降幅收(shōu)窄；2）企业直接融(róng)资(zī)较去年同期有所下降，主因债券到期规模较大。3）政府债(zhài)融(róng)资规模同比多增，但需警惕其“后劲”。2023年提前批的剩余发行额度不及万亿(yì)，截至5月上旬(xún)尚(shàng)未(wèi)下发剩(shèng)余批次的地方(fāng)债额度，期间空(kōng)档可能拖累政府债融资表(biǎo)现(xiàn)。

　　新增人民币贷款偏弱(ruò)，增量明显弱于历(lì)史同期均值。各分(fēn)项从强到弱排序，企业中(zhōng)长期贷(dài)款>；企业短期贷款>；居(jū)民短期(qī)贷款>；居民(mín)中长期贷款。新(xīn)增(zēng)人民(mín)币贷款的最大问(wèn)题仍然在(zài)于居民(mín)中长(zhǎng)期贷款(kuǎn)，房地产销(xiāo)售(shòu)不振使其(qí)增量不足，居(jū)民预期(qī)偏(piān)弱、提前偿还存量房贷又雪上(shàng)加霜。但基于(yú)4月这个(gè)信贷投(tóu)放传统淡(dàn)季的(de)数据，尚不能(néng)得出企业信贷需(xū)求不足的结论。一方面，企(qǐ)业中长期贷款在一季度大幅高增后，4月(yuè)又(yòu)创(chuàng)历(lì)史同期新高，仍能有效(xiào)发力；另一(yī)方面，表内票据维(wéi)持低(dī)增长(zhǎng)（与去年1-5月表(biǎo)内票据高增(zēng)长(zhǎng)形(xíng)成对比），也意味着目前(qián)企(qǐ)业贷款需求或(huò)许尚可。此外，4月初(chū)以来存款利率(lǜ)市场化改革较快推进(jìn)，这有助(zhù)于(yú)缓解(jiě)银行面(miàn)临的净息差压力，增强其支持实体经济的可持(chí)续(xù)性(xìng)，能够为企业贷款(kuǎn)利率(lǜ)的进一步下(xià)调(diào)“蓄力”。

　　从货币供应量和(hé)存款数据看：1）M1同比小幅回升。每年前4个月翘尾因素对M1同比走势(shì)影(yǐng)响较大，或(huò)是驱(qū)动(dòng)其变化(huà)的主(zhǔ)因(yīn)。在贷款扩张的同时，企业存款也(yě)有(yǒu)边际(jì)改善。2）M2同比增速有所(suǒ)回落。4月居民资产再配置，银行(xíng)理财规(guī)模重回扩张，对M2形成拖累。考虑到去年4月M2同比增(zēng)速(sù)较3月抬升(shēng)0.8个(gè)百分点，基(jī)数变化也有较强影响。3）居民存款同比少增(zēng)。考虑(lǜ)到(dào)4月(yuè)多家中小(xiǎo)银行下调挂牌存款利率、银(yín)行理财市场火热、居民提前偿还房(fáng)贷规模较高，其驱动因素更多是家庭资产的再配置，流向消费(fèi)规模可(kě)能较为有(yǒu)限。4）4月财政存(cún)款(kuǎn)同比(bǐ)大幅多增，但结(jié)合基(jī)建相关高频开工(gōng)率和重(zhòng)大项目(mù)开工金额数(shù)据看，财政(zhèng)对实体经济支持力度(dù)可能有(yǒu)所减(jiǎn)弱。从4月金融数据看，房地产(chǎn)恢复仍然缓慢，此时(shí)若(ruò)财政基建支持力度不稳，可(kě)能导致中国经济环比增长动能较快衰(shuāi)减。

　　目前社融增(zēng)速回升幅度较小，但与名(míng)义GDP增速(sù)对比看，货(huò)币(bì)政策对实体经济的支持还是比较有力的。即便按2023年中国(guó)名义GDP增(zēng)速(sù)7％-8％的情(qíng)形（假设全年录得6％左右的实际GDP增速，加(jiā)上(shàng)1到2个点(diǎn)的GDP平减指数），10％的社融增速也应足够与之匹配。我(wǒ)们(men)认(rèn)为(wèi)，后续需(xū)通过财政加力、促进房地产修复、促进家(jiā)庭超额储蓄动用(yòng)等(děng)方式扩大(dà)总需求(qiú)，夯实经济回升势头。

　　一

　　新增社融表(biǎo)现乏力

　　新增社融表现乏力。2023年4月新增社(shè)会融资规模为1.22万(wàn)亿元，同比多增2873亿元；社融存(cún)量同比增(zēng)速持平于(yú)上月(yuè)的10％。考虑到去(qù)年同期疫情(qíng)多(duō)点散发、社(shè)融一度触“冰(bīng)”的低基数效应，以及(jí)今年(nián)一季(jì)度“开(kāi)门红”期间(jiān)社融月(yuè)均同(tóng)比多增8200多亿的亮眼表现，4月社融表现(xiàn)乏力“稳信用”压力有所显现(xiàn)。从分项看：

　　一方(fāng)面，人(rén)民币信(xìn)贷增势放缓，是4月社融骤(zhòu)降(jiàng)的主要拖累(lèi)。2023年4月人民币(bì)贷款4431亿元，为2008年以(yǐ)来历史同期(qī)的次低点(diǎn)（仅较2022年同期高815亿元）。不过，得益(yì)于出口(kǒu)边际回暖、人民币汇率(lǜ)相对稳定，4月外币(bì)贷(dài)款同比有所少减。

　　另一方面，表外融资和直接融资(zī)基本延(yán)续了一(yī)季(jì)度(dù)的格局。

• 　　一则，企业直(zhí)接融资同(tóng)比(bǐ)缩量，继续小幅拖(tuō)累新增社(shè)融。2023年4月(yuè)企业债(zhài)融资(zī)、非金融企(qǐ)业(yè)境内股票融(róng)资分别(bié)同比(bǐ)少(shǎo)增809亿元、173亿元。今年(nián)春节后，企业贷款发(fā)行规模持(chí)续高于去年(nián)同期，但到期偿(cháng)还(hái)也迎来高峰(fēng)，对净融资构成拖累。截(jié)至2023年一季度末，2022年10月推(tuī)出(chū)的500亿元(yuán)民营企业(yè)债券融资(zī)支持工具（第二期）尚未开始(shǐ)投放使用，相关政策支持(chí)还有(yǒu)待落(luò)地。

• 　　二则，政(zhèng)府债融(róng)资规模同比多增(zēng)，但需警(jǐng)惕其“后劲(jìn)”。今年(nián)前4个月，财政继续前置发力，政府债(zhài)融资规模较去年同期累(lèi)计(jì)多增3114亿元。以财政预算数(shù)据看，2023年政府债融(róng)资的总体规模与去年相当。但不同(tóng)之处在于，2022年在3月底(dǐ)就已经下达剩余批次的新(xīn)增地方(fāng)债(zhài)额度(dù)，而2023年截至(zhì)5月上旬仍未下发剩余批次的地方(fāng)债(zhài)额度，且提前批的(de)剩余发行额(é)度不及(jí)万亿。如果(guǒ)近期下达(dá)地方债额度，按照往年节奏，经过地(dì)方政府项目额度分配、预算调整(zhěng)程(chéng)序，剩余批次地(dì)方债可(kě)能至6月中(zhōng)下旬才能发出，期间的“空档”可(kě)能(néng)会(huì)拖累政府债融资(zī)表现。

• 　　三则，表(biǎo)外融资同比(bǐ)多增，持续对社融构(gòu)成小幅支(zhī)撑。其中，委托贷(dài)款和信托贷(dài)款单月小幅新增，相比(bǐ)去(qù)年同期分别(bié)多增85亿元(yuán)、少减(jiǎn)734亿元。在表内(nèi)票据贴现减少的(de)情(qíng)况(kuàng)下，未(wèi)贴(tiē)现银行承兑汇票较去年同期降幅收窄，同比(bǐ)少减1210亿元。

　　二

　　贷款拖(tuō)累在居民端

　　2023年4月(yuè)新增人民币贷款为(wèi)7188亿(yì)元(yuán)，比(bǐ)去(qù)年同期低点(diǎn)仅略(lüè)有多(duō)增(zēng)，相比18年-21年同期均值(zhí)少增6237亿元。各分项从强(qiáng)到(dào)弱排序，“企业中长期贷款 >； 企业短期贷款 >； 居民短期(qī)贷款 >； 居民(mín)中长期贷款”。具(jù)体(tǐ)地，

• 　　居民中长期贷款(kuǎn)单月净偿还规模达历史新高，相比18年-21年同期均值(zhí)多减5410亿(yì)元(yuán)；

• 　　居民(mín)短期贷款同比少减(jiǎn)，但(dàn)较18年-21年同(tóng)期均值(zhí)多减(jiǎn)2625亿元；

• 　　企业短期贷款同比多增，但(dàn)略低于(yú)18年-21年同期均值；

• 　　企业中长期贷(dài)款延(yán)续前期(qī)亮眼表现，同比(bǐ)大幅(fú)多增(zēng)4071亿元，且创历史(shǐ)同期新高。

　　总(zǒng)体看(kàn)，新增人民币贷款的最大问题(tí)仍然(rán)在于居民中长期贷款，房地产(chǎn)销售低迷使其增(zēng)量不(bù)足(zú)，居民预期偏弱、提前偿还存量(liàng)房贷又雪上加霜。基于4月(yuè)这个信(xìn)贷投放传统淡季的数据，尚不(bù)能得出企业(yè)信贷需(xū)求不足(zú)的结论。

• 　　一方(fāng)面(miàn)，企(qǐ)业中长期(qī)贷款在一(yī)季度大幅高增(zēng)后，4月又(yòu)创历史同期新高，仍然(rán)能够有效发(fā)力。

• <本初是谁p>　　另一方面，表内票据维持低增长（与去年1-5月表内票据高增长形成对比），也意味着目前企业贷(dài)款需(xū)求或许尚可(kě)。

• 　　此外(wài)，4月初以来存(cún)款利(lì)率市场化改革较快推进，这有助(zhù)于(yú)缓解银行面临的净息差压力(lì)，增强(qiáng)其支持实体经济(jì)的可(kě)持续性(xìng)，能(néng)够为(wèi)企业贷款利率的(de) 进(jìn)一步下调“蓄(xù)力”。

　　三

　　居民资(zī)产再配(pèi)置

　　M1同比小幅回升。一方面，从历(lì)史规律(lǜ)看，每年(nián)前4个月翘尾因素对M1同比走势的影响较大，这可能(néng)是驱(qū)动其变化的主要(yào)原因。另一方面，在企业贷(dài)款扩张的(de)同(tóng)时，企业(yè)存款也有边际改善，4月新增(zēng)规模约1408亿(yì)元，而(ér)21年、22年4月企业存款均在减(jiǎn)少。

　　M2同比(bǐ)增速有所回落。一(yī)方面(miàn)，4月信贷扩张(zhāng)乏(fá)力，对(duì)M2的支(zhī)撑(chēng)不强。另一方面，居民资(zī)产再配置，银行理财规(guī)模重回(huí)扩(kuò)张，对M2也形成拖累。此外(wài)，考虑到去年4月(yuè)M2同(tóng)比增(zēng)速(sù)较3月抬升(shēng)0.8个百分(fēn)点，基(jī)数的变化也(yě)有(yǒu)较强影响。

　　4月居民存款出(chū)现了2022年3月(yuè)以来的首次同比少增，其驱动因素(sù)更(gèng)多是(shì)家庭(tíng)资产的再配置，流向消费的规模(mó)可能较为有限。4月以来多家中小银行下调(diào)挂牌存款(kuǎn)利率(lǜ)（据融360监测(cè)数据，4月份农(nóng)商(shāng)行1年(nián)、2年、3年、5年期存款平均利率分(fēn)别环(huán)比下(xià)跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财市场需(xū)求火热，居民提前偿还(hái)房(fáng)贷规模(mó)较高（4月(yuè)居(jū)民(mín)中(zhōng)长期贷款净(jìng)偿还规模达历(lì)史新高）。

　　值得警惕(tì)的(de)是，4月(yuè)财政(zhèng)存款(kuǎn)同比(bǐ)大(dà)幅多增4618亿(yì)元，去年同(tóng)期留抵退(tuì)税推进存在(zài)一定影响(xiǎng)。但结(jié)合其他指标看，财政对实体经济的(de)支(zhī)持力度可(kě)能(néng)有所减(jiǎn)弱，基(jī)建投资相(xiāng)关(guān)的高频指标出(chū)现了下行的苗头（4月下(xià)旬以来，全国高炉开工率、电(diàn)炉开工(gōng)率、独立焦(jiāo)化(huà)厂焦炉生产率、水泥磨机运转(zhuǎn)率、石油沥青开工率等(děng)指标环比(bǐ)走弱），重大项目(mù)开工金额(é)同环比较快(kuài)下滑（据Mysteel不完全统计，2023年4月(yuè)全国各地重大项目(mù)开(kāi)工(gōng)总(zǒng)投资额(é)约28078.26亿元，环(huán)比(bǐ)下降34.0％，不及去年(nián)同(tóng)期(qī)的半数(shù)）。从(cóng)4月金融数据看(kàn)，房地产恢复(fù)仍然(rán)缓慢，此时如果财(cái)政基建支持力度(dù)不稳，可能导(dǎo)致中国(guó)经(jīng)济的环比增长动能(néng)较快(kuài)衰减(jiǎn)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 本初是谁