5月13日(rì)，年(nián)内首只央企主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企红利ETF发布公告(gào)称，其累计有(yǒu)效认购申请(qǐng)份额(é)总额超过20亿份发行上限(xiàn)，将启动比(bǐ)例配售。这则小公告体现出市场对(duì)这一“中特估(gū)”主题的追捧力度。

　　实际(jì)上，近期围绕着(zhe)“中(zhōng)特(tè)估(gū)”的行情，市场关注度非常高，5月15日首批3只(zhǐ)央企回报ETF发行(xíng)，更(gèng)成(chéng)为这一波(bō)“中(zhōng)特估”行情的催化(huà)剂。实际上，早在去年(nián)底及今年一季度(dù)，一些(xiē)基金(jīn)经理开始调仓(cāng)换股“中特估概(gài)念”。

　　目前“中特估”资金(jīn)面、情绪面、估值方式等问题成为市场关(guān)注焦点，中国基金报采访多位投研人士，解析“中(zhōng)特估”这(zhè)些焦点问(wèn)题。

　　央企主题ETF密集上报发(fā)行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特(tè)估”主题积极(jí)追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今(jīn)年(nián)场内多只“中字头”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央企(qǐ)主(zhǔ)题基(jī)金发行，市场(chǎng)对此充满期(qī)待，如5月15日就有3只央企(qǐ)回(huí)报ETF，后续跟踪央企科技引领(lǐng)、央企现代能源等(děng)ETF也将获(huò)批发行，更有(yǒu)扎(zhā)堆上(shàng)报的央国企基金在排队入(rù)市。

　　这些或成(chéng)为这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何龙表示(shì)，央企(qǐ)ETF发行在情绪上是构(gòu)成催化因素(sù)的(de)，近期银行股大涨的一个催化因素就(jiù)是(shì)积极(jí)推(tuī)介(jiè)相关央企ETF的发(fā)行。

　　“随(suí)着央(yāng)企ETF的发行，和诸多主题基(jī)金的申报发行，我认(rèn)为确(què)实会成为引爆(bào)行情(qíng)的催化剂(jì)，基本(běn)面、资金面、政策(cè)面(miàn)都在(zài)向好(hǎo)，下半年，中特估(gū)有可能独领风骚(sāo)。”万家基金章恒更是表示(shì)。

　　同样，博时(shí)基金(jīn)指数与量化投资部基金经理(lǐ)杨振建就表示，近期密集(jí)申报(bào)的国央企主(zhǔ)题基金主要涉及“股东回报”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几大主题，这样的(de)布局(jú)可以更好支(zhī)持央国企的估值(zhí)重(zhòng)塑(sù)。

　　“央(yāng)企ETF的发行将成(chéng)为行情进一步上涨(zhǎng)的催化剂。去年以来公募基金发行整(zhěng)体平淡，近期多只国央企主题基金申报和发行，行情火热下将为市场带(dài)来增量资金，有望推动进一步上涨。”杨(yáng)振建进一步表示。

　　此外，银华基金(jīn)ETF业(yè)务总监王帅认(rèn)为，公募基(jī)金(jīn)积极布(bù)局央国企主题(tí)基(jī)金，一方面(miàn)是因为新一轮深化国企改革(gé)的大(dà)幕(mù)将(jiāng)拉开，叠加“中特(tè)估(gū)”概念，央国(guó)企上市公(gōng)司的投资价值凸显，该主题(tí)的(de)基金(jīn)将(jiāng)为(wèi)投资者(zhě)提供(gōng)更(gèng)丰富的工具以参与(yǔ)到央国企投资。另一方面(miàn)是落实公(gōng)募基金行(xíng)业高质量发展的要求(qiú)，引(yǐn)导更多资金参与央国企改(gǎi)革，更好发挥(huī)公募基金服(fú)务资本(běn)市场改革、服务实体经济(jì)和国家战略的作(zuò)用。

　　王帅表(biǎo)示，未(wèi)来(lái)央(yāng)企ETF的(de)发行将为央企相(xiāng)关标(biāo)的(de)和板块(kuài)带来增量(liàng)资(zī)金，提升交易(yì)活跃(yuè)度，有望成为(wèi)中特估行情的催(cuī)化剂(jì)。

　　存(cún)量市场(chǎng)中(zhōng)变赛道

　　积极(jí)调(diào)仓(cāng)换股(gǔ)？

　　2023年以来，市(shì)场结构性行情明显，中特估(gū)和人(rén)工(gōng)智能成(chéng)为(wèi)两大(dà)明显的主线，而(ér)新(xīn)能源(yuán)等(děng)前(qián)期热门赛道(dào)股冷却，在(zài)此背(bèi)景下，一(yī)些基金经理开(kāi)始(shǐ)调仓换股“中特估(gū)概念”。

　　万(wàn)家基金基金经理(lǐ)章恒直(zhí)言，自己目前重(zhòng)点关(guān)注三大行业，火电、券商、军工，这三大(dà)行业主要是央企(qǐ)或地方国资所在的行业(yè)，民(mín)营企(qǐ)业(yè)占比较少(shǎo)。

　　“首先是基于(yú)行业本(běn)身(shēn)基本(běn)面在今年会有重大的向上变化的机会(huì)，比(bǐ)如火电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年市场成(chéng)交量的(de)放(fàng)大，盈利(lì)大幅增长等。同时，随着国(guó)有企业改革(gé)的推进，大概率这(zhè)些企业会(huì)进入(rù)一个(gè)提质增效、释放业绩(jì)的过程。”章恒表(biǎo)示，中特估是过去5年10年改革(gé)的成果(guǒ)，是非常基(jī)本(běn)面(miàn)的，和他过去1至(zhì)2年(nián)研究投资思路(lù)也非常吻合，为在下半年抓住这波中特估的投资(zī)机会(huì)做好了准备。

　　“去(qù)年年底已(yǐ)开始重视中特估的投资机会，判断中特估的机会未来三年分两个阶段。”融通红利(lì)机会基金经理何龙表示，第一阶段也就是今年以数字经济和“一带(dài)一路(lù)”的主题普涨性机(jī)会为(wèi)主，包括低于1倍PB、分(fēn)红收益率极高(gāo)的(de)品种，将会(huì)迎来普涨性(xìng)的(de)机(jī)会(huì)。第二阶段是未来两年，在主题性(xìng)机会消散以后，基于顶层设计对国央(yāng)经营(yíng)管理价(jià)值导向变化，我们判断(duàn)经营(yíng)成(chéng)果随(suí)之改变是(shì)一个(gè)慢变量，会(huì)在未来两年体(tǐ)现(xiàn)在(zài)每(měi)一个央国(guó)企的(de)报表中。

　　何龙强(qiáng)调，目前在挖掘公(gōng)司经营层面可能发(fā)生显著(zhù)正(zhèng)向变(biàn)化的个股提前进行布局，比(bǐ)如医(yī)药和消费等(děng)行业。

　　其实一季(jì)报(bào)已经显露出不少基金在(zài)行动。国金证券研究所数(shù)据显(xiǎn)示，偏股主动型基(jī)金2022年(nián)年报前十大重仓(cāng)股股票池中，“中(zhōng)特估”概念(niàn)占偏股主动型(xíng)基金(jīn)持有(yǒu)股票市值比例(lì)仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季报披露(lù)的(de)持仓中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动(dòng)型基金持(chí)有股(gǔ)票市(shì)值比例(lì)提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估(gū)”概念股在偏(piān)股(gǔ)主动(dòng)型(xíng)基金的持(chí)仓中(zhōng)，占比明显提(tí)高。上(shàng)述数据(jù)显示，根据偏股主(zhǔ)动(dòn河粉和米饭哪个热量高，吃河粉和米饭哪个更容易胖g)型基金2022年报及(jí)2023年一季报(bào)十大重(zhòng)仓股的数据(jù)，剔除(chú)个股涨跌(diē)影响，估计了各基(jī)金主(zhǔ)动加仓“中特(tè)估(gū)”概(gài)念股的市值(zhí)占2022年(nián)末股票总市值比例，一季度超(chāo)过30％的偏股(gǔ)主动型基金主(zhǔ)动加(jiā)仓了(le)“中(zhōng)特估”概念股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但在一季度买入(rù)。

　　不仅如此，中(zhōng)信证券数据统计也显(xiǎn)示，一季(jì)度主(zhǔ)动(dòng)偏股型(xíng)公募基金对港股(gǔ)央国(guó)企(qǐ)的持股市值比(bǐ)重达到2019年以来的新高，港股(gǔ)央国(guó)企持股(gǔ)总(zǒng)市值占(zhàn)港(gǎng)股(gǔ)持股总(zǒng)市值(zhí)的比重由2022年(nián)四季度的25.1％提升至2023年一季(jì)度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加(jiā)大力(lì)量(liàng)？

　　构(gòu)建(jiàn)国央企专门(mén)的股票库(kù)

　　可以说中国特色估值体系，正深刻影响基金公司的投研(yán)，落实到日常(cháng)的投研(yán)流程和实践之中，不(bù)少基(jī)金公司在加大投研力量，更有专门构建国(guó)央企股票(piào)库(kù)。

　　融通(tōng)红(hóng)利机(jī)会基(jī)金(jīn)经理何龙(lóng)就介绍，一方(fāng)面，从(cóng)顶层设计(jì)改变研究(jiū)员过去对国央企的固定思维(wéi)，需要实地考(kǎo)察国央企，并且需要(yào)利(lì)用当(dāng)前国央(yāng)企愿意交流的契机(jī)，多花精(jīng)力去(qù)进行跟踪发现变化(huà)。

　　另一方面，融通基金在(zài)行动上，要求研究员(yuán)将自(zì)己(jǐ)所覆盖行业(yè河粉和米饭哪个热量高，吃河粉和米饭哪个更容易胖)的所有(yǒu)国央企(qǐ)构建专(zhuān)门的股票库(kù)，并进行长期跟(gēn)踪(zōng)，包括考察其(qí)实地调研的的成(chéng)果，了(le)解国央企经营(yíng)思路和财务导向的变化，结合行业(yè)趋势和特征，寻找价值(zhí)洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监王帅也(yě)谈到(dào)“认识”上的重视。他表(biǎo)示(shì)，通过(guò)深入学习(xí)，对“中特估”有(yǒu)了更(gèng)深刻的认识：首先要认(rèn)识市场体制(zhì)机(jī)制(zhì)、行业(yè)产业结(jié)构、主体持续发展能力等方面所体现的鲜明(míng)中国(guó)元素和发(fā)展(zhǎn)阶段特征(zhēng)，“中(zhōng)特(tè)估”应(yīng)该是在此(cǐ)基础上(shàng)构建的具有时代特征和中国特(tè)色、符合国(guó)家战略导向的估值体系，而不是简单套(tào)用国外的传统估值模型。

　　“中特估(gū)是(shì)一种新的提(tí)法，但(dàn)是这(zhè)个概念所涉及到的(de)行(xíng)业(yè)和公司，一(yī)直在发生的变(biàn)化。”万家基金经理章(zhāng)恒表示，万家(jiā)基金一(yī)直非常关(guān)注传(chuán)统产业的(de)变化，诸(zhū)如(rú)煤(méi)炭、金融(róng)、建(jiàn)筑等多个领域，因此也是一定能够抓住中特估这波(bō)行情的机(jī)会(huì)的。同时，随着时局的变化(huà)，也在(zài)增(zēng)加(jiā)相关行业的(de)研(yán)究(jiū)力(lì)量。

　　此(cǐ)外(wài)，创金合信基金首席经(jīng)济学家魏凤春表(biǎo)示，积极践(jiàn)行中国特色的估值体系是资本(běn)市场(chǎng)使命，投资者需要学(xué)习领会并(bìng)针对原有的(de)估值体系进行改(gǎi)造，以适应现实的需要。明确该体系(xì)的框架是第一位的工作，合理设(shè)置指标(biāo)也(yě)非常重(zhòng)要，投资者的认可和实施是最(zuì)终该体系能否具备长期价值的(de)基础。不过，他也(yě)提醒，人为(wèi)的拔估值是很大的认(rèn)知误(wù)区(qū)，市(shì)场化认(rèn)可是基本的常识，不(bù)可误判。

　　体(tǐ)现社会价值与国家战略价值

　　新估值方式？

　　央国企(qǐ)是国民(mín)经济的支柱，国企(qǐ)央(yāng)企(qǐ)发展要(yào)符合国家战(zhàn)略发展发(fā)向，更需要承担社(shè)会公共(gòng)责(zé)任等。而这些都应该考虑进估值体(tǐ)系之中，也引(yǐn)发市场关注。

　　多数受访(fǎng)的基(jī)金(jīn)经理(lǐ)认为，对于国央企的估值方式要(yào)充分(fēn)体现企业的社会(huì)价值与国(guó)家战略(lüè)价值，目前已经形成了初步的企业(yè)社会(huì)价值(zhí)评价体系。

　　“如(rú)何(hé)定价国有企业(yè)承担社会价(jià)值、符合国家战(zhàn)略发展的价值？首要任务就构(gòu)建(jiàn)中国特色的价值评(píng)价体系，改变从以私(sī)人股东权益(yì)出发，现(xiàn)金流折现(xiàn)为主要方法的单一价值估值(zhí)体(tǐ)系，转向社(shè)会(huì)整体(tǐ)价值观(guān)念、纳入(rù)中国特色的ESG评价体系，充分体现企业的社会价值与国家战略价值。”博时基金指数与量化投资(zī)部基金(jīn)经理杨振建表示。

　　杨振建(jiàn)也直言，近年来(lái)国资委指导国内(nèi)团(tuán)队对于中(zhōng)国特(tè)色(sè)ESG披露与评价体系不断探索，结合国际(jì)通(tōng)用(yòng)规则(zé)，目前(qián)已经形成(chéng)了初步的企业(yè)社会价值评(píng)价体(tǐ)系(xì)，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市公(gōng)司(sī)环境、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业(yè)务(wù)总监、基金经理王帅也认为，“中特估”应该是注重企(qǐ)业价值的可持续(xù)估值(zhí)，要重(zhòng)视股东(dōng)、员工和社会责任等要(yào)素(sù)对企业稳健成(chéng)长的重(zhòng)大意(yì)义，重视稳定的现金(jīn)流、持续增长的盈利(lì)、科技(jì)创(chuàng)新对提升企业内在价(jià)值(zhí)的积(jī)极作用(yòng)，这样有(yǒu)利于(yú)提高估值定价模(mó)型的科学性(xìng)和(hé)有效性。

　　“在(zài)指(zhǐ)数编制、策略构建等实务工(gōng)作中，都有成熟的量化(huà)指标可以使用，包括净资产收益率、营业现金比(bǐ)率、资产负(fù)债率(lǜ)、研发经费投(tóu)入强(qiáng)度等等(děng)。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉实(shí)金融精选基(jī)金经理李(lǐ)欣(xīn)更细(xì)致分(fēn)析在估值思维、估值结论、估值判断(duàn)上有变化(huà)，尤其(qí)是(shì)估值的方(fāng)法和指(zhǐ)标上，他认(rèn)为其(qí)包括(kuò)产业(yè)链上下游的衡量、全要素成本等，以及在(zài)纵向和横向上的研究(jiū)，强调政策优惠(huì)、产业发展(zhǎn)、市场竞争力和可持续发展等各种因素(sù)与企业价值的关系。这些因素在对(duì)估值结论和判断的(de)影响上，也(yě)使得(dé)中(zhōng)国特色的估值体系与(yǔ)传统的(de)估(gū)值体(tǐ)系有(yǒu)所(suǒ)不同。

　　“所以估值思维的变化，还有(yǒu)估值结论和(hé)估值判断的变化，都是为了更(gèng)好地适应中(zhōng)国的(de)市场(chǎng)和经(jīng)济特点，提供更精(jīng)准、更合理的(de)企业估值信息。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金(jīn)合(hé)信基金首席(xí)经济学家魏凤春直言，这需要在(zài)实践中进行探索(suǒ)，目前尚没有公(gōng)认的指标可以使用。

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