《基金经理(lǐ)投(tóu)资笔(bǐ)记》宏(hóng)观策(cè)略系列

　　把脉经(jīng)济周(zhōu)期拐(guǎi)点(diǎn) 实现财富管理升级

　　作(zuò)者(zhě)：魏 凤 春（博士），创金合(hé)信基金首席经济学家(jiā)

　　　　  罗(luó) 水 星（博士），创金合信基金(jīn)基(jī)金经理

　　我(wǒ)们上期对市场的整体观(guān)点是(shì)大概率市场处于“战(zhàn)略僵持阶段的乱战(zhàn)”，5月交(jiāo)易(yì)机会可能(néng)更均衡、但也(yě)更脆(cuì)弱，当前(qián)可能是一个布局的好阶(jiē)段(duàn)，而(ér)未必(bì)会是收获的(de)阶段(duàn)，投资者需(xū)要多一(yī)点耐心(xīn)。市场可能继续对(duì)一季(jì)报定(dìng)价(jià)，短期市(shì)场的(de)核心矛盾在于(yú)缺乏特(tè)别(bié)明(míng)显的亮点。同时我们也提醒大家，虽(suī)然我们看(kàn)好(hǎo)TMT和中特估全年的投资机会，但是短期游戏传媒和中特估与其他板块分(fēn)化较(jiào)为极致，也是不(bù)争的事实，提(tí)醒(xǐng)大家这两个板(bǎn)块短期(qī)可能的风险。

　　一、市场的表(biǎo)现：继(jì)续定价国(guó)内经济(jì)疲弱修复

　　过去的一周，市场的演(yǎn)绎跟我(wǒ)们的观点大致(zhì)符(fú)合：周一中特估上涨之后连续回调，一季报业绩尚(shàng)可(kě)、同时(shí)前期又没有定(dìng)价充分(fēn)的(de)火(huǒ)电、纺织服(fú)装、新能(néng)源和家(jiā)电等有一定的超额收益，但是(shì)反(fǎn)弹也相(xiāng)对脆弱。国内外(wài)公布的部(bù)分经(jīng)济金融数据传(chuán)递的信息都没有明确(què)的方(fāng)向性，股市和债(zhài)市依然定价国(guó)内经济(jì)疲(pí)弱的复苏力度，没有在我(wǒ)们上一次对市场的判断上提供(gōng)明(míng)显的(de)增量信(xìn)息(xī)。

　　上周申万31个行业中有7个行业出(chū)现(xiàn)上涨，24个行业(yè)出现下(xià)跌。分行(xíng)业(yè)看，公用(yòng)事业、煤炭、汽车等行业(yè)表现较(jiào)好，周涨跌幅分(fēn)别为1.95%、1.55%、1.53%；建筑(zhù)装饰、传媒、有色金属等(děng)行业表现较差，周涨跌幅分别为-5.98%、-5.98%、-当兵的家暴几率大吗，当过兵的人会家暴吗3.54%。

　　从(cóng)估值来看，社会服务、商贸零售、美容(róng)护(hù)理(lǐ)等行业处于历史(shǐ)高位估值区(qū)间，市盈率分位数(shù)分别为81.82%、81.28%、79.33%；有(yǒu)色金属、电力设备、煤(méi)炭等行业(yè)处于历史低位估值区间，市盈率分位数分别为0.53%、0.86%、2.63%。估值(zhí)环比(bǐ)上周变(biàn)化来看，环保、公用(yòng)事业、汽(qì)车等行业(yè)位于前列，市盈率分位数(shù)分别提升(shēng)12.54%、3.98%、3.75%；当兵的家暴几率大吗，当过兵的人会家暴吗建筑装饰(shì)，食品(pǐn)饮料，传(chuán)媒等行业(yè)稍显落后(hòu)，市盈率分(fēn)位数分(fēn)别(bié)降低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从(cóng)交易情(qíng)绪来看，纵向（时序上）拥挤度观察，银行(xíng)、交通(tōng)运输、非银(yín)金融等(děng)行业换手率位于一年内(nèi)高点，换手率分(fēn)位数分别为(wèi)100%、100%、98.1%；农林牧渔(yú)、美容护理、食(shí)品(pǐn)饮料(liào)等行业换手率位于一年内低点(diǎn)，换手率(lǜ)分(fēn)位(wèi)数分别为(wèi)5.8%、7.7%、9.6%。 横(héng)向（行(xíng)业间）拥挤度观察(chá)，银行、非(fēi)银金融、传媒等行业成交额占比位于一年内高点，成(chéng)交额占(zhàn)比分位数分别(bié)为100%、100%、98.1%；农林牧渔、基础化工(gōng)、综(zōng)合等行(xíng)业(yè)成交额占比位于一年内低(dī)点，成交(jiāo)额占比分(fēn)位数均为1.9%。

　　二、脆弱、均衡市场的进一步验证：宏观依据

　　对市场的定(dìng)性是下一步决策的依据，从宏观(guān)证据来(lái)看，市场(chǎng)是(shì)脆弱而均衡(héng)的：

　　第一，出口(kǒu)不弱，趋势变弱，进口验证乏力的外需。

　　中国4月出口(kǒu)同比上升(shēng)8.5%，3月为同(tóng)比上升(shēng)14.8%；4月进口(kǒu)同比(bǐ)下跌7.9%，3月为(wèi)同比下跌1.4%；4月贸易顺(shùn)差902.1亿(yì)美元，3月为881.9亿美元。出口预测可能是打脸市场预期(qī)次数最多的指标之一，正如每年(nián)大家对(duì)出口进(jìn)行展(zhǎn)望一样，今年年(nián)初的出(chū)口确实又再次超出大家的预期。今年出口的变化(huà)，需要我们审(shěn)视、理解出口的(de)中期逻辑变(biàn)化(huà)：中国的国家(jiā)战略在清晰(xī)地(dì)知道欧美日韩的战略(lüè)意图(tú)之后，在过去(qù)几年(nián)做(zuò)了(le)很多的应对和部署，东盟、一带一路、上合和广(guǎng)大发展中国家逐渐被更充分地融入到中(zhōng)国(guó)经(jīng)济圈(quān)，成为外(wài)需和中(zhōng)国全球战略(lüè)的重要(yào)一(yī)环(huán)，也需要成(chéng)为我们日后分析中的重(zhòng)点之一。

　　分(fēn)析完中(zhōng)期(qī)的逻辑变化(huà)，再回到短期的现实。4月的出口肯定是不弱的(de)，不过(guò)趋势在走弱，考虑(lǜ)到全球经(jīng)济和金融系(xì)统在过去一段时间的风险暴露逐(zhú)渐(jiàn)增加(jiā)，再结合越(yuè)南、韩国这些重(zhòng)要出(chū)口国家近期(qī)的数据走(zǒu)势，出(chū)口(kǒu)趋势是在走弱的，如(rú)果全球经济动能走弱，一带一路和东盟可能也无法单独把中国出口稳住。与(yǔ)此(cǐ)同时，进口(kǒu)继续走弱，在经(jīng)历了(le)年(nián)初复(fù)苏短暂(zàn)的斜(xié)率走陡之后(hòu)，经济的复苏斜(xié)率(lǜ)明显趋于平缓(huǎn)，国内外(wài)新的(de)政(zhèng)策变化又还(hái)没(méi)有看到，当前市场大逻辑是相(xiāng)对缺乏的，这是我们觉得市场脆弱而均(jūn)衡的重要原因。

　　第二(èr)，社融信贷一季(jì)度加速(sù)放(fàng)量(liàng)后逐渐回归(guī)正常，居民加杠杆意(yì)愿(yuàn)弱。

　　4月新(xīn)增人民币贷款0.72万亿(yì)，去年同期0.65万亿(yì)；新增社融1.22万亿，去年同期0.93万亿(yì)；社(shè)融增速(sù)10%，前值10%；M2同比12.4%，预期12.6%，前值12.7%；M1同(tóng)比5.3%，前值5.1%。历史(shǐ)纵向来看，因为2022年4月本(běn)身(shēn)就是社融信贷比较弱的一(yī)个月，所(suǒ)以今(jīn)年4月的社融(róng)信贷(dài)看(kàn)上去比去年多，但(dàn)实际上(shàng)是比较弱的，比疫情前的2019、2018年4月(yuè)社融都要(yào)弱。就今年的节奏来看(kàn)，一季度社融信贷提前发力(lì)，所(suǒ)以投(tóu)放巨大(dà)，4月份慢慢(màn)回归(guī)正常(cháng)乃至略偏弱的状态。

　　居民的中长贷在经历了积压需(xū)求暂时(shí)释放之后(hòu)，再度(dù)回(huí)归比较弱的态势，居民中(zhōng)长贷(dài)同比比(bǐ)去年萎(wēi)缩1156亿，这(zhè)意味(wèi)着居(jū)民(mín)可能非但(dàn)没有明显增(zēng)加房贷的(de)意愿，反而在加(jiā)大还(hái)贷的量(liàng)，这(zhè)与前段(duàn)时间新闻报道的居民提(tí)前(qián)还房贷(dài)现象增加的情况一(yī)致。另外，根据(jù)不完全统计(jì)的4月部分银行的(de)理财(cái)规模变化，银行理财出现(xiàn)了明显的回(huí)流，但在权益市(shì)场(chǎng)上资金(jīn)回流并不(bù)明显，因此极有可(kě)能流到了低风险低波动的相(xiāng)关产(chǎn)品上。这说明无论是对(duì)实(shí)物投资(zī)还(hái)是金融(róng)投资，居民部门的风险偏好仍(réng)有待修复(fù)。因此，随着居(jū)民部门购房(fáng)欲望下(xià)降之后，整个金融部门其实并(bìng)不缺钱，但大家都在等待权益(yì)市场系统(tǒng)性风险偏好抬升的一个明确的(de)政(zhèng)策或者基本面信(xìn)号。

　　第三，CPI、PPI：弱(ruò)复苏下低通(tōng)胀(zhàng)，反映(yìng)的是内生动力偏(piān)弱的预期

　　中国4月CPI同比上涨0.1%，预期上(shàng)涨0.4%，前(qián)值(zhí)上涨0.7%；PPI同比下降3.6%，预期下(xià)降3.3%，前(qián)值下降2.5%，通胀维持低位，这反(fǎn)映的是国内修复动力偏(piān)弱，而供应总体充(chōng)足(zú)，进而价格维持低迷。我们也判断(duàn)在弱修复(fù)之下(xià)，低通胀的特质(zhì)有(yǒu)望(wàng)延续。

　　结(jié)构上看，食(shí)品价格继续回落。4月CPI食品价格同比上涨0.4%，前值上涨2.4%，环比下降1%，前值下(xià)降1.4%，由于(yú)天气转暖，鲜菜上(shàng)市(shì)量增加，鲜菜价格同环比大幅下降，环(huán)比下降6.1%，同比(bǐ)下降13.5%，存栏量也相对充裕，猪(zhū)肉价(jià)格环(huán)比继(jì)续下跌(diē)3.8%，降幅有(yǒu)所收(shōu)窄。核心CPI同比上涨0.7%，涨(zhǎng)幅与上月持平，环比上涨0.1%。从(cóng)大类分项来(lái)看，食品烟酒、生(shēng)活用品及服(fú)务、交通和通信同比涨(zhǎng)幅(fú)回落；衣着、居住、教(jiào)育文化和娱乐(lè)涨幅较上月有所(suǒ)扩大(dà)；医疗保健持平，这反映(yìng)的是普通消费品的(de)需求(qiú)修复较(jiào)弱，而高端、偏(piān)服务项的消费需求率(lǜ)先修复。

　　PPI同比继(jì)续大幅(fú)回落(luò)，主要(yào)受上(shàng)年同(tóng)期基数较高影响，同时全球库存周期去化，制造业偏弱。生产资(zī)料价格同比(bǐ)下(xià)降4.7%，环(huán)比(bǐ)下(xià)降0.6%，继(jì)续回落(luò)；生(shēng)活资料同(tóng)比上(shàng)涨0.4%，环比(bǐ)下(xià)降(jiàng)0.3%，均较弱。分行业来看(kàn)，上游(yóu)和中游(yóu)煤炭开(kāi)采、石油和(hé)天然气开(kāi)采、黑色金(jīn)属采矿、石油、煤炭(tàn)及其他燃料加(jiā)工(gōng)、黑色(sè)金属冶炼和压延加工业均有较(jiào)大(dà)拖累，电力(lì)、热力(lì)的生产和供应业、纺织(zhī)服装(zhuāng)服饰(shì)业，非金属矿采选业同比上涨。

　　通胀连续两个月处在(zài)低位，我(wǒ)们(men)认为这反(fǎn)映的是内(nèi)生修(xiū)复动(dòng)力较弱。季(jì)节(jié)性因素以及产业周期(qī)带来(lái)的食品价格下跌和生产资料价(jià)格(gé)下跌，带动CPI同比放缓、PPI大(dà)幅回(huí)落。随着下半年基数下降，经济逐步(bù)修复，通胀有望(wàng)回升，但(dàn)我们(men)认为通胀短期内也较(jiào)难回(huí)到1%水平之上，投资均不需要过度考虑“通缩”和“通胀(zhàng)”问题。短期来看(kàn)，物价回落有助(zhù)于企业刚性成(chéng)本下(xià)降，修复盈(yíng)利能(néng)力，关注通胀的(de)修复更多反映的(de)是需求修(xiū)复的幅(fú)度。

　　三、下(xià)一步的策(cè)略：反弹概(gài)率大，要保持交易的灵活性(xìng)

　　从(cóng)上述基(jī)本面的分(fēn)析出发(fā)，我(wǒ)们仍(réng)然维持“市(shì)场乱战(zhàn)，均(jūn)衡且脆弱的交易机会”的判断。从技术面看(kàn)，当(dāng)前权(quán)益市场的买入理由是大盘指数再度接近前期低位(wèi)，这为我们提供了布局机会，交易(yì)的反弹(dàn)概率在加大。从策略角度看，投资者(zhě)需要高度重视交易的灵活性。策略的整(zhěng)体包括趋势、结构(gòu)与节奏，反弹(dàn)带来的是节奏的(de)变化，不(bù)是趋势和结构的(de)变化。

　　哪些板块(kuà当兵的家暴几率大吗，当过兵的人会家暴吗i)反弹机会较大呢？创金合信基金宏观策略配置团队观察各家分析(xī)师对申万各行业(yè)2023年归母净利润的预测(cè)，可以(yǐ)作为(wèi)参考。如果(guǒ)让反弹更扎实一些，预期业绩变化是一个相对可(kě)靠的数据。

　　环比上周(zhōu)来看，市场(chǎng)对公用事业、石油石(shí)化、房地产(chǎn)等行业基(jī)本面(miàn)较为乐观，预计(jì)2023年净利润(rùn)分别变化(huà)2.01%、0.59%、0.34%；市场对汽车、农林(lín)牧渔、钢铁等行业基本面(miàn)预期有所调整，预计2023年净利润分别变化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解作者】

　　魏凤春博士(shì)，创金合(hé)信基金(jīn)首席经济学家(jiā)，投委会委员兼秘书长，宏观策略(lüè)配(pèi)置部总监，兼任(rèn)MOMFOF投研总(zǒng)部总监，南开大学经济学博士，清华大学管理(lǐ)科(kē)学与工程博士后。学术(shù)研(yán)究与教学以及(jí)宏观(guān)经济(jì)走(zǒu)势(shì)、金融产品分析等实务(wù)领域经验(yàn)丰富、成果卓著。从业(yè)23年以来，一直(zhí)致力于在周(zhōu)期(qī)波动(dòng)的框架内(nèi)运用(yòng)财政(zhèng)的视角(jiǎo)解构宏观(guān)经济的运行，将中国经济看作一份资产，通过资本(běn)资产(chǎn)定价的方式(shì)来确定(dìng)其价值与风险(xiǎn)。

　　罗水星博(bó)士，创金合信基金经(jīng)理、首席宏观分析师，2022年2月加(jiā)入创金合信基金。此(cǐ)前履职博时(shí)基金，负责宏观策略、宏观政策、大类(lèi)资产配置与择时研(yán)究。武汉大学学(xué)士，上海财(cái)经大(dà)学经济学(xué)硕士、博(bó)士(shì)，中国社科院(yuàn)经济学博士后(hòu)，学术论文多发表于国际SSCI英文核心经(jīng)济学期刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 当兵的家暴几率大吗，当过兵的人会家暴吗