文丨明明 章立聪 余(yú)经纬(wěi)

　　跨季(jì)结束后资金利率(lǜ)自(zì)低位(wèi)持(chí)续上行，即(jí)便税期结束，资金利(lì)率(lǜ)却仍未回落，反(fǎn)而进一步走高。我们认为主(zhǔ)要是源(yuán)于：①货币政策(cè)力度边际(jì)转弱(ruò)；②税期走款(kuǎn)叠(dié)加4月信贷投放情况较好，导致银行(xíng)资金融出意愿与(yǔ)能力降低。③资金(jīn)较为(wèi)拥挤导致债市敏(mǐn)感度增加。考(kǎo)虑假期和月(yuè)末因素，预计短期内，资金(jīn)利率下(xià)行(xíng)空间(jiān)有(yǒu)限(xiàn)，波动幅度加大，建议投资(zī)者关注资金排列组合公式a和c计算方法例题，排列组合公式a和c计算方法一样吗面的边际变(biàn)化，警(jǐng)惕流动性大(dà)幅收(shōu)紧(jǐn)对(duì)债市(shì)情绪(xù)以及头寸(cùn)管理的影响。

　　▍近期资金利率持(chí)续(xù)上行。

　　跨(kuà)季(jì)结束后资金利率自低(dī)位(wèi)持续上行，4月(yuè)18-19日税期缴款(kuǎn)，DR007围绕(rào)2.10％中枢运行，然而税期结(jié)束后却并(bìng)未回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上行幅度更(gèng)大。从(cóng)隔(gé)夜利(lì)率角度观察，银行(xíng)与非银机构间流动性分层现象弱化；此(cǐ)外，隔夜利率(lǜ)与7天利率的(de)期限利差(chà)也明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂。我们认为税期结束(shù)，资金不松，主(zhǔ)要有(yǒu)以下几点原因：

　　▍其一，货币政(zhèng)策力度边际转弱。

　　稳健的货币政策(cè)坚持以(yǐ)我为主、稳字当(dāng)头，保持货币信贷合理(lǐ)增(zēng)长，确保利率水平合适，在追(zhuī)求(qiú)经济提振的同时，也(yě)注重防范市场过(guò)热(rè)带来(lái)的金融风(fēng)险。在满足广义流动(dòng)性供需匹配的前(qián)提下，货币工具力度可能会有所回摆。从央行的具体操(cāo)作上来看(kàn)，MLF小幅增量续(xù)做，逆回购投放(fàng)低量操作，结构性工(gōng)具“有进有退”，均预示后(hòu)续政策将更加“精准有力”，流动性(xìng)投放趋于谨慎。

　　▍其二，税期走款(kuǎn)叠加4月(yuè)信(xìn)贷投放情况较好，导致银行资金融出意愿(yuàn)与(yǔ)能力降(jiàng)低(dī)。

　　4月18到19日税期缴款，而4月通常是缴税大(dà)月，因此走款可能对银行间(jiān)流(liú)动性带(dài)来(lái)了一定的压力(lì)。此(cǐ)外，参考近期票据利率走势，预计信贷增(zēng)速较一季度将会有所放缓，但4月预计仍(réng)将保持同比多增的态势。税期(qī)缴款(kuǎn)叠加信(xìn)贷投放，银行系统整体资金(jīn)流出，因此向同业融出的(de)意愿和能力有所降(jiàng)低(dī)。

　　▍其(qí)三，资金较为(wèi)拥挤可(kě)能会导致债市脆弱(ruò)性(xìng)和敏(mǐn)感(gǎn)度增加，且投资者对(duì)于未来一个(gè)月资金利率上行的担忧(yōu)增加。

　　从质押式回购成交量和我们测算的(de)杠杆率来(lái)看，虽排列组合公式a和c计算方法例题，排列组合公式a和c计算方法一样吗然(rán)上周受(shòu)资金收紧(jǐn)影响，加杠杆情绪(xù)有所降温，但依然处(chù)于历(lì)史(shǐ)相对(duì)积(jī)极(jí)的水平，导致债(zhài)市敏感(gǎn)度增加。此外投资者对货(huò)币(bì)政策力度(dù)以及(jí)跨月资(zī)金(jīn)面情(qíng)况仍存(cún)担忧，使得市场(chǎng排列组合公式a和c计算方法例题，排列组合公式a和c计算方法一样吗)上对于未来一(yī)个(gè)月内资金价(jià)格上行的预期更为强烈。

　　▍后市展望(wàng)：五(wǔ)一假期临近，回购(gòu)资金的期限被动拉长，利率下(xià)行空间有限。

　　月末往(wǎng)往(wǎng)财政集(jí)中支出，向(xiàng)市场释放资金；但跨月(yuè)前夕银行资金融出意愿一般(bān)较低，预计资金波动幅(fú)度较大。对于债市(shì)而言(yán)，短期交易主线(xiàn)或延续政策与基本面预期(qī)交(jiāo)易，预计利率以震荡走势为主，建议投资者关注资金(jīn)面的(de)边际变化，警(jǐng)惕(tì)流(liú)动性大幅收紧对债市情绪以(yǐ)及头(tóu)寸管理的影响(xiǎng)。

　　▍风(fēng)险提(tí)示：

　　央行货币政策不(bù)及预期；经济复苏节奏不(bù)及预期；银行间市(shì)场流动性(xìng)过快收(shōu)紧。

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