“现在的(de)房地(dì)产很难再出现像(xiàng)过(guò)去(qù)十年的系统性行情。”思睿集团合伙人、首席经(jīng)济学家洪灏向《红周刊》表(biǎo)示，房(fáng)地(dì)产(chǎn)行(xíng)业分化的愈加明显，让机构(gòu)和投资者(zhě)的关注度从板块(kuài)向单个标的转移。上海(hǎi)利(lì)檀投(tóu)资(zī)董(dǒng)事(shì)长陈昊扬(yáng)向《红周刊》指出，从行业来看，无论是业绩(jì)，还是估值，房地(dì)产都已(yǐ)经双杀到了最底(dǐ)部，而(ér)且是(shì)反复地杀到了底部，再往下的(de)空间已经不大(dà)了(le)。

　　三道红线等指标

　　成挖掘(jué)个(gè)股阿尔法重要参考

　　那么如何寻找房地产个股(gǔ)的阿尔法呢？

　　洪(hóng)灏提醒，在房地产(chǎn)赛道中进行选择，需(xū)要非常小心，避免选了半(bàn)天(tiān)，标的(de)公司出现爆雷的情况。除(chú)此之外，洪灏指(zhǐ)出，需要(yào)满足(zú)以下三个基准：有大的国资(zī)背(bèi)景的、杠杆率(lǜ)较低的、此前没有踩(cǎi)过(guò)红(hóng)线的。

　　他还表(biǎo)示，如(rú)果关注一下今年房地产的(de)开发资金来(lái)源，可(kě)以发(fā)现，其实(shí)银行(xíng)的信贷倾(qīng)向是不太愿意给房企贷款的，房企的主要资金(jīn)来(lái)源来(lái)自新盘的销售(shòu)。但今年新房的销售情况相(xiāng)较一般。再关注(zhù)一下，哪些房企(qǐ)能从银(yín)行拿(ná)到(dào)钱，其实主要(yào)还是那些有(yǒu)国企背景的(de)房企，民营房企相对比较困难，所以(yǐ)整个行业出现了一个很明显的分化，无论是在(zài)销售，还是融资等(děng)各个方面都非常(cháng)明显。现在有(yǒu)国资背景的房企(qǐ)在资本市场表现相对较好，但没有国资背景(jǐng)的民营(yíng)房(fáng)企股价(jià)大多(duō)表现(xiàn)很一(yī)般。

　　陈昊扬则向《红周(zhōu)刊》表示，在房地产(chǎn)行业内(nèi)，我们的逻(luó)辑是，“寻找最后(hòu)的赢家”。而(ér)具体到如(rú)何挖掘(jué)，我们会(hu什么的灯火如何填空词语 灯火是词语吗ì)特别重视企业的成(chéng)本优(yōu)势，更具体(tǐ)一点，就是它(tā)的净借贷水平（净负债率）是(shì)不是行(xíng)业(yè)内的最低水平；利润率是不是(shì)行业内最高的；融(róng)资成(chéng)本是否是(shì)行业内最低的(de)；建(jiàn)安(ān)成本是否也是业内最低的；这些都是(shì)我(wǒ)们看重的一家房企的综合成本。

　　需要注意的是(shì)，能够同时满足上述条件的房企(qǐ)并(bìng)不多。即(jí)便是(shì)在国央(yāng)企中(zhōng)，仍有部分房企(qǐ)出现了“三道红(hóng)线”的“踩线”情况，且有逐渐(jiàn)恶化的趋势(shì)。以A股为(wèi)例，《红周刊》根(gēn)据Wind数据整理发现，截至2022年末，天房发(fā)展、陆家(jiā)嘴、格力地产、西藏(cáng)城投、中交地产(chǎn)、中国武夷等国央企(qǐ)“三道(dào)红线”全踩。

　　除此(cǐ)之外，城建发展、京投发展、光明地产(chǎn)、云南城(chéng)投、首(shǒu)开股份、珠(zhū)江股份、城(chéng)投控股等国央企房企也踩了“三道红线”中的两条。

　　2022年激(jī)进(jìn)扩张房(fáng)企

　　需(xū)警惕其(qí)重蹈覆辙

　　不难看出，即(jí)便(biàn)是(shì)有着较稳健特色(sè)的国央企房(fáng)企，其财务(wù)指标(biāo)称得上完全健康的仍是(shì)少数。而(ér)更(gèng)加值得(dé)注意的是，在2022年，不少国企，甚至地方国企开始大举扩张(zhāng)。而这无疑又进一(yī)步(bù)考验着(zhe)国(guó)央企的资金链情况。

　　对房企而(ér)言(yán)，扩张(zhāng)速度的张弛有度尤为重要，节奏把握准确，有助于房企储备优质(zhì)“弹(dàn)药(yào)”；但过(guò)于乐观的预判未来市场，以及过于激进的扩张拿地节奏也有可能让房企重蹈此前的高杠杆(gān)覆辙(zhé)。

　　陈昊扬以(yǐ)其配置的一家房企(qǐ)进行(xíng)举例(lì)，它从2018年(nián)开(kāi)始到(dào)2021年(nián)，连续4年的净借贷比例都维持(chí)在33％左(zuǒ)右，完全没有增加(jiā)杠(gāng)杆比例(lì)。而到2022年(nián)，这家房企明显(xiǎn)感觉到机(jī)会来(lái)了(le)，其开(kāi)始在一线城市(shì)进行大举拿地，净负债率也由此(cǐ)前的33％左右(yòu)水准提高到45％左右，涨(zhǎng)了(le)接(jiē)近三分之一。与此同时(shí)，该房企新购入地块也实(shí)现(xiàn)了快速(sù)的(de)开盘利用率，预(yù)计今年会有(yǒu)更(gèng)多(duō)的楼盘入(rù)市。像这类(lèi)企(qǐ)业就(jiù)符合“最后的(de)赢家”的(de)特点(diǎn)。一方面，在于它本(běn)身储备(bèi)了(le)很多弹药，去年拿(ná)地超1000亿元，且其中一半在(zài)一线城市，另外(wài)一半也(yě)主要(yào)集中在强二线(xiàn)和二线城市(shì)；另(lìng)一方(fāng)面(miàn)，它(tā)的扩张是有(yǒu)节制地(dì)扩张。

　　陈(chén)昊扬同样(yàng)提醒(xǐng)道，与之相反，有些房企的扩张速度让人感觉又回到了2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年期间扩张的民营企业的影子。虽(suī)然说，见到机会时要出手，但出手的章法仍(réng)要(yào)小(xiǎo)心，如(rú)果(guǒ)负债率扩张得太快，但未(wèi)来的两年(nián)市场没有想象得那么(me)好，可能会重蹈覆辙。

　　那么(me)如(rú)何来(lái)衡量(liàng)一家房企的扩(kuò)张速度是否激进？陈昊扬向《红周刊》表(biǎo)示，主要还是看(kàn)房企的净(jìng)负债率水平，在我看来，这个比例(lì)如果超过60％，就是扩张得(dé)过(guò)于快速了(le)。

　　不(bù)难看出(chū)，这一(yī)标准要比“三道红线”对房企的净负债率要求不得高于100％要(yào)更(gèng)加(jiā)严格。陈昊扬解释，当前房地产(chǎn)行业的复苏速度并没有那么快，所以要规避公司净负债(zhài)率提高到一个比(bǐ)较危险的水平(píng)。

　　《红(hóng)周刊(kān)》对在2022年(nián)拿地较积极的房企(qǐ)梳理发(fā)现，中交地产、中国金茂、华发股份、越秀(xiù)地(dì)产、绿城中国、保利发展等(děng)房企(qǐ)2022年净(jìng)负(fù)债率都在60％之上。其中，中交地产净(jìng)负(fù)债率持续居高不下，在2020年至2022年(nián)期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比(bǐ)的是(shì)，华润置地、中国海(hǎi)外(wài)发展、万科A、滨(bīn)江集团(tuán)、招商蛇口、龙(lóng)湖集(jí)团等房(fáng)企在践(jiàn)行较(jiào)积极的拿(ná)地策略(lüè)的同时，也较好地(dì)控制了公司的扩(kuò)张速(sù)度与净负债率水(shuǐ)平（见附表）。

　　滨(bīn)江集团等(děng)个别民营房企

　　或具(jù)备(bèi)“最后(hòu)赢家”的黑马特质(zhì)

　　陈昊(hào)扬指(zhǐ)出，实际(jì)上，他们是以同一筛选(xuǎn)标准来看(kàn)国央企与民营房(fáng)企，但在各维度的实际表现上，国央企确实会更胜一筹(chóu)。如国央(yāng)企的(de)融资成本(běn)更低(dī)，融资(zī)渠道也更顺畅，能够做到想融(róng)就融，这样(yàng)，国央企自(zì)然而然(rán)就具有天(tiān)然优势。

　　虽然对比民(什么的灯火如何填空词语 灯火是词语吗mín)营房(fáng)企，机(jī)构更加(jiā)看好国央(yāng)企(qǐ)，但这也(yě)并不意味着，民(mín)营企业中就(jiù)没有(yǒu)“黑马(mǎ)”的存在(zài)。

　　据《红周刊》梳理发(fā)现，仍有(yǒu)少数民营(yíng)房企同样受到机构(gòu)的青睐(lài)。比(bǐ)如，根据2023年一季(jì)报(bào)，滨江集团的十大流(liú)通股东(dōng)中新进(jìn)了(le)“中国工商银行股份有限公(gōng)司－景顺长城中国(guó)回报(bào)灵活(huó)配置混合型证券投资基(jī)金(jīn)”“全国社保基(jī)金一一六组合(hé)”等。

　　除此之外(wài)，自2021年开始(shǐ)，百亿私募珠海(hǎi)阿巴马资产(chǎn)管理有限公(gōng)司(sī)就长(zhǎng)期持有滨(bīn)江集(jí)团。根(gēn)据一季(jì)报，该资产公司的几(jǐ)只产(chǎn)品合计(jì)持有滨江集团9543万(wàn)股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其自身(shēn)的基本面表现存在一定关系(xì)。2020年以来的(de)近(jìn)三年时(shí)间，房地产市场整体在走“下坡路(lù)”，但作为杭州本(běn)土房企的滨江集团仍是(shì)表现(xiàn)出较强的韧劲，2020年以(yǐ)来，滨江集(jí)团在业绩表现、销售规模、新增土储、股价表现等多(duō)维度都表(biǎo)现了较强的(de)增长势头。

　　业绩方(fāng)面，2020年(nián)～2022年期(qī)间，滨(bīn)江集团(tuán)扣(kòu)非归母净利润依(yī)次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近(jìn)期发布的2023年(nián)一季报(bào)，今年一季度，滨江集团更是实什么的灯火如何填空词语 灯火是词语吗现(xiàn)了扣非归母净利润5.41亿(yì)元(yuán)，同比(bǐ)增长(zhǎng)134.07％。

　　在房地产“青(qīng)铜(tóng)时代”仍能保持(chí)自身业(yè)绩的持续增长，和滨(bīn)江集团(tuán)扎根杭州(zhōu)的战略布局关系密切(qiè)。根据2022年年(nián)报，滨江集团(tuán)有(yǒu)近(jìn)七成(chéng)营收(shōu)来自(zì)杭(háng)州地区(qū)，而(ér)在2021年，杭州(zhōu)地(dì)区的营收比重只占(zhàn)到近六成。近(jìn)三年持续稳居杭州房(fáng)企销售排名第(dì)一。

　　与此同时(shí)，滨(bīn)江集团在杭州(zhōu)的土(tǔ)储(chǔ)补充同样较为积极，根据(jù)诸葛(gé)找房、住在杭州网(wǎng)数据(jù)显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿元(yuán)、237.1亿元、479.4亿元，同样持(chí)续稳居杭(háng)州的(de)本土(tǔ)第一。

　　而滨江集团在杭州的较突出表现，也(yě)让滨江集团的房(fáng)企排名(míng)迅速提升。到(dào)2023年，滨江集团的房企(qǐ)排名(míng)已冲进前十，根据中指数(shù)据，2023年前(qián)4月，滨(bīn)江集团实现销售额607.3亿元，位列(liè)房企第九(jiǔ)位。

　　值得(dé)注意的(de)是，2020年(nián)至今，滨江集团股(gǔ)价翻了超一倍以上，而近期，滨江集团更(gèng)是迎来多家(jiā)机(jī)构(gòu)的集中调研(yán)。滨(bīn)江集团(tuán)发(fā)布公告表示，公司于5月10日接受了(le)信(xìn)达证券、金鹰(yīng)基金、建信养老、新华养老(lǎo)等18家机构调研。

　　产业链布局重点移至存(cún)量(liàng)赛道

　　机构(gòu)在下游家纺、家居、物业觅α

　　实际上房地产开(kāi)发只是房地产产业链上(shàng)的中游环节(jié)，其上(shàng)游主(zhǔ)要为钢铁(tiě)、水泥(ní)、建(jiàn)材(cái)、玻纤等材料(liào)供应商，而(ér)下游应(yīng)用(yòng)行业主要(yào)包括(kuò)中介服务、家用电器、物(wù)业管理、家居用品。综(zōng)合《红(hóng)周刊》的采访(fǎng)，房地(dì)产(chǎn)开发环节与上游(yóu)材料端息息相关，新(xīn)盘开工不(bù)足导致上游不被看好，机(jī)构(gòu)寻觅个股阿尔法(fǎ)的思路渐渐移(yí)至下游。“中国房(fáng)地产(chǎn)行业在进入存量房时代，所以对地产(chǎn)产业(yè)链，尤(yóu)其是偏(piān)消费属(shǔ)性的家装家居领(lǐng)域，我们相(xiāng)对看好，因为居民保有的住(zhù)房规模越(yuè)来越大，随着时间的(de)增加，内装更新的需求也会越来越多。美国过去(qù)的数据充分说(shuō)明了这一点，在新房销售见顶之后(hòu)，家具消(xiāo)费的增长(zhǎng)却(què)一直(zhí)都(dōu)很好。对于(yú)地产产业链，我们相对看好和内装相关的行业，例如消(xiāo)费建(jiàn)材、家居装(zhuāng)饰(shì)等(děng)。”万家(jiā)基金人士表示。

　　而根据《红(hóng)周刊》对下(xià)游细(xì)分中(zhōng)相(xiāng)关赛道(dào)龙头年内表现的统计(jì)，目前暂居前两位的都是来自家纺(fǎng)赛道(dào)的公司，它们分别是富安娜(nà)和水(shuǐ)星(xīng)家(jiā)纺，特(tè)别(bié)是(shì)前者(zhě)在月线(xiàn)连收七根阳线的基(jī)础上，年内迄今涨幅已经逼近(jìn)30％。

　　以前者为例，富安(ān)娜主(zhǔ)要从事纺织家(jiā)居、睡眠家居(jū)、生活类产品的研发、设(shè)计、生产及销售，旗下(xià)拥有原创“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐”和“酷奇智”自(zì)有品牌。第一季度报告显示，报告(gào)期内(nèi)，富(fù)安娜实现(xiàn)营业收(shōu)入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归属于上市公司股东的净利润约(yuē)1.11亿(yì)元，同比(bǐ)增长5.28％。

　　而从(cóng)上(shàng)市(shì)公司一季报的十大流通股股东(dōng)来看，能够(gòu)发(fā)现该股早已成(chéng)为基金重仓(cāng)股的天下，彼(bǐ)时包(bāo)括(kuò)公(gōng)募的中(zhōng)欧价值发现、中(zhōng)欧潜力价值、工银瑞信灵(líng)动价(jià)值、宝盈新价值(zhí)和私募(mù)的(de)明河2016，都(dōu)在其中出现，占据了半壁(bì)江山。需要强调的(de)是，中欧(ōu)的两(liǎng)只基(jī)金都是价值派基金(jīn)经理曹名(míng)长在管的产品，首季其同时重仓(cāng)的房地产产(chǎn)业链股票还有(yǒu)金(jīn)地集团和大亚圣象。

　　对比(bǐ)而言，前几年曾经(jīng)风光一时的家居板块(kuài)也因疫情、消(xiāo)费复苏进(jìn)程缓慢等(děng)多因素一度沉寂(jì)，不过好在困(kùn)境(jìng)反转露出曙(shǔ)光，家(jiā)居板块中年内表现(xiàn)最好(hǎo)的是志(zhì)邦家居。同一时间段，该股年内上涨已经超过23％，从业绩来看(kàn)，无论是营收还是(shì)归母净利润，公司(sī)都实现了同比双升(shēng)。

　　从公(gōng)司的十大(dà)流(liú)通股股东来看，《红周刊》发现广发(fā)基金经理罗洋慧眼(yǎn)独具(jù)，一季报中他管理的(de)广(guǎng)发策略(lüè)优选和(hé)广发安宏回报均增加(jiā)了持股，而(ér)这两只(zhǐ)产品也成为(wèi)志邦家居十大流通(tōng)股(gǔ)股东中仅有的(de)两只公募。有意思(sī)的(de)是，他似乎(hū)对于定制家(jiā)居类(lèi)标的情有(yǒu)独钟，在另一(yī)家赛道公(gōng)司金牌橱柜中，他管理的全部三只产品均登(dēng)榜十(shí)大流(liú)通股股东(dōng)，其也(yě)成为他(tā)的独(dú)门重仓股(gǔ)。

　　除去家(jiā)居家纺外，下游的物业股也越来越被机构所青睐，不过这(zhè)类标(biāo)的大多在香港上市，如何(hé)选择成为难题。对此，前述上海(hǎi)公募基金经理举例(lì)分析：“物业(yè)服务不是(shì)一个高毛(máo)利的(de)行业(yè)，挣(zhēng)钱很辛苦，我选公司还是希望(wàng)挣(zhēng)的是(shì)市(shì)场化应该挣的钱，以我曾经买的绿城服务为例，它在(zài)中高端(duān)楼盘占比是(shì)比较(jiào)高的，每年(nián)到(dào)期的合同里提价成功(gōng)率在(zài)30％～40％。它能做到滚动的大部分项目到期之后，经过两三(sān)轮合同(tóng)周(zhōu)期还能做到产品提(tí)价。”

　　“行(xíng)业里真正能做到产品提价(jià)的公(gōng)司很少(shǎo)，因为物业公司很容(róng)易一开(kāi)始是挣钱的，后面因(yīn)为保安(ān)这些固(gù)定人员成本的年度增(zēng)长(zhǎng)，不过(guò)服务没有特(tè)别好，客(kè)户没有那(nà)么满意，能做到提价(jià)难度(dù)是非常大的(de)。但是(shì)该公司能在业内做到到期之后(hòu)提价率比较高，这跟它的定位和比较好的服务是(shì)有(yǒu)关系的。”他进一步强调。

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