文(wén)|招商宏观(guān)张静(jìng)静团(tuán)队

　　核心(xīn)观(guān)点

　　事件(jiàn)：2023年5月27日，国家(jiā)统(tǒng)计局(jú)发布4月(yuè)全(quán)国(guó)规(guī)模以上工业企业(yè)绩效数据。4月份，规模(mó)以上工(gōng)业企业(yè)营业(yè)收入累计同比增长0.5％；规模(mó)以上工业企业利润累计(jì)同(tóng)比增(zēng)速为(wèi)-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业利润累(lèi)计同比(bǐ)增速降幅小幅收窄，但依然处于探(tàn)底(dǐ)爬坡过(guò)程(chéng)中。从决定企业利(lì)润(rùn)的(de)量、价、成本三因素框架看，我(wǒ)们(men)认为，此轮(lún)工业企业(yè)利润增(zēng)速(sù)由正(zhèng)转负的原(yuán)因主要源于PPI下行，但本轮工业(yè)企(qǐ)业利润累计增(zēng)速的下探幅度之深和持续时间之长是PPI下行(xíng)和其他多种(zhǒng)因(yīn)素(sù)叠加导致(zhì)的：（1）PPI下(xià)行加速工业企偶尔带妆睡一晚没事吧，一次带妆睡一晚没事吧业(yè)利润由正转负；（2）主动去库存时间偏(piān)长以(yǐ)及费用率偏高严重(zhòng)制约工(gōng)业企业利润爬坡速度 。

　　从详细拆解数据看：1）与去年(nián)同(tóng)期相比(bǐ)，工业企业经营绩效的增长压力偶尔带妆睡一晚没事吧，一次带妆睡一晚没事吧依然较大，与3月份相比，产成品存货(huò)周转天数(shù)和(hé)应收账款平(píng)均(jūn)回收(shōu)期进(jìn)一步增(zēng)加(jiā)。2）分所有(yǒu)制类型来看，外商及港澳(ào)台商和私营企(qǐ)业(yè)利润累(lèi)计同比(bǐ)降幅出现(xiàn)收窄，国有工业(yè)企业和股份制企业利(lì)润累计同比(bǐ)降幅进一步扩大。3）上游采选(xuǎn)业中非(fēi)金(jīn)属(shǔ)矿采选(xuǎn)、有色金属矿采选的利(lì)润增速(sù)表现较好(hǎo)，石(shí)油和天然气(qì)开采等其他行(xíng)业的利润(rùn)增速降(jiàng)幅(fú)依然较大；中游原材料加(jiā)工业(yè)和装(zhuāng)备(bèi)制造业(yè)的利(lì)润增(zēng)速(sù)出(chū)现明显分化，中(zhōng)游原材料加工(gōng)业的利润增速均为负，是(shì)整体工业企(qǐ)业利(lì)润增速的(de)主要拖累，中游装备制造业利(lì)润增速回升幅度较大，成为整体工业企业利润(rùn)增(zēng)速的主(zhǔ)要拉(lā)动项。在(zài)价(jià)格水平、内部(bù)需求、外部需求同时(shí)走弱的情况下，下游行业(yè)内(nèi)部(bù)的利润增速反弹乏(fá)力 。

　　总体而(ér)言，与上(shàng)个月相比，4月份(fèn)公布(bù)的工业企业利(lì)润数据已表现出明显的(de)探底爬坡(pō)信号(hào)：一，营业(yè)利润累计增速爬升的行业进一步增多(duō)；二，营业(yè)收入(rù)增(zēng)速由负转正，营业利(lì)润增速降(jiàng)幅收(shōu)窄。

　　往后看，中(zhōng)游装备制造业有望继续成为拉动工业企业利(lì)润增(zēng)速回(huí)升的主(zhǔ)要(yào)拉(lā)动力(lì)。按(àn)当月利润增速计算(suàn)，4月份表现较好的行业主要有：汽车制造、 铁路、船舶、航(háng)空航天和其(qí)他运输设备制造业 、通用(yòng)设(shè)备制(zhì)造业、电气(qì)机械及器材(cái)制(zhì)造业(yè)、仪(yí)器仪表制造业、文(wén)教、工美、体育和娱乐用(yòng)品制造业、橡胶和(hé)塑料(liào)制品业(yè)、电(diàn)力、热力、燃气及水的生产和(hé)供应业电(diàn)力(lì) 。

　　正文

　　核心观点(diǎn)：

　　总(zǒng)体来(lái)看：

　　4月份，营业利润累计同比(bǐ)增速降幅小幅收窄，但依然处于探底爬坡过程中。从决(jué)定企(qǐ)业利(lì)润的量、价、成(chéng)本三因素框架看(kàn)，我们认(rèn)为(wèi)，此轮工业企业(yè)利润增速(sù)由(yóu)正转负的原因主(zhǔ)要源(yuán)于PPI下(xià)行，但本轮工(gōng)业企业利润累(lèi)计增速的下探幅度(dù)之深(shēn)和持续时间之长是PPI下行和(hé)其他多(duō)种偶尔带妆睡一晚没事吧，一次带妆睡一晚没事吧因素叠加导致的(de)：（1）PPI下行加(jiā)速工业企业利润由正转负；（2）主(zhǔ)动去库存时间偏(piān)长以及费用(yòng)率偏高(gāo)严重制约(yuē)工业企业利润爬坡速度。

　　与上个月相比，39个主(zhǔ)要细分行(xíng)业中，有26个(gè)行业(yè)的营业利润累计(jì)增(zēng)速出现回升，其他13个行业的(de)营业利润累(lèi)计增速均出现回落，其中回落幅(fú)度较大的行业(yè)主要是农副食品加工、煤炭开(kāi)采(cǎi)和洗选、有色金(jīn)属矿(kuàng)采(cǎi)选、造纸及纸(zhǐ)制品、 纺织服装、服饰等行业(yè)，回升幅度较大的行(xíng)业主要是机械(xiè)和设备修理(lǐ)、汽车制(zhì)造、通(tōng)用设备制造、橡胶和塑(sù)料制品等行业。

　　具(jù)体来看：

　　与(yǔ)去年(nián)同期相(xiāng)比(bǐ)，工业企业经(jīng)营绩(jì)效的增(zēng)长压力依然较(jiào)大(dà)，与3月(yuè)份(fèn)相(xiāng)比，产成品存货周(zhōu)转天数(shù)和应收账款平均(jūn)回收(shōu)期进一步增(zēng)加(jiā)。

　　数(shù)据显示，规(guī)模以上工业(yè)企业累计(jì)每百元(yuán)营(yíng)业收入中的成本为85.18元（3月为85.04元），同比增(zēng)加(jiā)0.88元（环比增加0.09元）。产(chǎn)成(chéng)品存货周转天(tiān)数(shù)为(wèi)20.80天（3月(yuè)为20.60天），同比(bǐ)增加1.80天（环比(bǐ)增加(jiā)0.14天）；应收(shōu)账款平均回收期为63.10天（3月(yuè)为61.80天），同比(bǐ)增加8.60天（环(huán)比增加0.20天）。

　　分(fēn)所有制类型来看，外商及港澳台(tái)商(shāng)和私营企业利润累(lèi)计(jì)同比降(jiàng)幅出现(xiàn)收窄，国有(yǒu)工业(yè)企业和(hé)股份制企业利润(rùn)累计同比降幅(fú)进一(yī)步扩大。

　　其中4月国(guó)有工业企业(yè)利润累计同比(bǐ)增长-17.9％（3月(yuè)-16.9％，去年同期13.9％），外商及港澳台(tái)商利润同比增长-16.2％（3月-24.9％，去年(nián)同期-16.2％），私(sī)营企业和(hé)股份制企业同(tóng)比(bǐ)增长分别(bié)为-22.5％（3月-23％，去(qù)年(nián)同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去(qù)年同(tóng)期(qī)10.7％）。

　　上游采选业中非(fēi)金属矿采选、有色(sè)金属矿采选的利润增速(sù)表现较好，石(shí)油和天然气开(kāi)采等其他行业的利润增速降幅依然较大(dà)。

　　数(shù)据(jù)显示，非金属(shǔ)矿采选、有色金属(shǔ)矿采(cǎi)选(xuǎn)的增速依(yī)然为(wèi)正，分(fēn)别(bié)收(shōu)录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月(yuè)13.8％）；石(shí)油和天然气开采、煤炭开采和(hé)洗(xǐ)选(xuǎn)、黑色金属矿采选业、废物资源综合利用的增速为负，分(fēn)别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加(jiā)工业和装(zhuāng)备制造业的(de)利润增速出现(xiàn)明显分化。中游原材料加工业(yè)的利润(rùn)增速均为负，尽管与上(shàng)个月相比(bǐ)，利(lì)润增速跌幅普遍(biàn)收窄，但依然是整体(tǐ)工业企业(yè)利润(rùn)增速的主要拖累(lèi)。中游装备制造业利润增速回升幅度较大，成(chéng)为(wèi)整体(tǐ)工业企业利润增速的主(zhǔ)要(yào)拉(lā)动(dòng)项(xiàng)。其中通(tōng)用(yòng)设备制造、铁(tiě)路船舶航空(kōng)航天(tiān)、电气机械(xiè)及器(qì)材制造、仪器仪(yí)表制造增幅延(yán)续上个月亮眼趋势，得益(yì)于国内汽车销(xiāo)售量的提(tí)升和汽车产(chǎn)业链出口强劲(jìn)，汽车制造业的利润(rùn)增速降幅由负转(zhuǎn)正，此(cǐ)外(wài)叠加去年同期基数较低，汽车制造业(yè)当月利润(rùn)增速高达(dá)20倍。

　　数据显示，化学原料化学(xué)制品跌幅(fú)扩(kuò)大，分别收(shōu)录-57.3％（3月-54.9％）；有(yǒu)色金属冶炼加工(gōng)、专(zhuān)用(yòng)设备制造、石油煤炭及燃料加工、非金属矿(kuàng)物制品、黑色金属(shǔ)冶炼(liàn)加工(gōng)、化学纤维(wéi)制造、金属(shǔ)制(zhì)品、计(jì)算机通信和(hé)电子设备跌(diē)幅收窄，分(fēn)别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月(yuè)-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器(qì)仪表制造、通用(yòng)设备制造、铁路船舶航空航天、电(diàn)气机械(xiè)及器材(cái)制(zhì)造(zào)增(zēng)幅(fú)依旧为正，并且增速(sù)出现明显(xiǎn)回升，分(fēn)别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月(yuè)7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得(dé)一提的是，汽车制造增幅由负转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平、内部需求、外部需求(qiú)同时走弱的情况下，下游行业(yè)内(nèi)部(bù)的利(lì)润增速反弹乏力，文(wén)教工美体育娱乐用(yòng)品、食品制造、纺织业、家具(jù)制造等多个(gè)行业的利润增速跌幅放缓(huǎn)，但依(yī)然为负；农(nóng)副食品加工、纺织服装、服饰等多(duō)个行业的利(lì)润(rùn)跌幅继续扩大。往后看，价格水平(píng)、内部需求、外部需求转好(hǎo)速度较慢，这也意味着下(xià)游(yóu)行业的利润增速向上爬(pá)坡的节(jié)奏大概率偏缓。

　　数据显示，农(nóng)副食品加工(gōng)、纺织服装、服饰、皮毛羽和制鞋、造纸及(jí)纸制品和医(yī)药制造跌幅扩大，分别录(lù)得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月(yuè)-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和(hé)-23.8％（3月(yuè)-19.9％）；文(wén)教工美(měi)体育娱乐用品、食(shí)品制造、纺(fǎng)织(zhī)业(yè)、家(jiā)具制(zhì)造和印刷和记录媒介利润降幅放缓，但持续维(wéi)持低位，分别录得(dé)-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月(yuè)-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑(sù)料制品(pǐn)增速由(yóu)负转(zhuǎn)正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增速略有回落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮料和茶制造利润增速保持高(gāo)位，4月(yuè)为11.6％（3月(yuè)13.5％）。

　　此(cǐ)外(wài)，公共事业中(zhōng)的机(jī)械和设备修理、电力热力利(lì)润增速相对较高，燃气生产和供应利(lì)润增速(sù)降幅收窄。其中机械和(hé)设备(bèi)修理利润累计(jì)增速上升幅度较大，4月收(shōu)录(lù)235.7％（前值(zhí)为79.6％），电力(lì)热力利润累计同比增速(sù)收窄，但仍然保(bǎo)持高(gāo)速增长，4月收录47.2％（前值为47.9％），水生产和供应增幅略有(yǒu)上(shàng)升，收录5.8％（前值(zhí)为0.0％），燃(rán)气(qì)生产和供(gōng)应降幅收窄，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体(tǐ)而言，与上个(gè)月相(xiāng)比，4月份公(gōng)布的工业企业利润(rùn)数(shù)据已表现出明显(xiǎn)的探(tàn)底爬坡(pō)信号：一(yī)，营业利润累计(jì)增速爬升(shēng)的行业进(jìn)一步增多；二，营业收入增速由负(fù)转正，营业利润(rùn)增速(sù)降幅收窄。

　　往后看(kàn)，中(zhōng)游装备制造业有望继续成为(wèi)拉动工业(yè)企业(yè)利润增速(sù)回升(shēng)的主要(yào)拉(lā)动力。汽车制(zhì)造、 铁(tiě)路、船(chuán)舶、航空(kōng)航(háng)天(tiān)和其他运输设(shè)备制造业 、通用(yòng)设(shè)备制造业、电(diàn)气机械及器材制造业(yè)、仪器仪表制造业(yè)、文教、工美、体育和(hé)娱乐用品(pǐn)制造业、橡胶和塑料制(zhì)品(pǐn)业、电力、热力、燃气及水(shuǐ)的生产和供应业 。

　　正如我们在《今年工业企业利润增速能否转正？》中所言，当前(qián)正处于(yú)第(dì)6次工业企业利润探底阶段（从(cóng)2000年(nián)开始计算），如果按最近(jìn)两次(cì)探底历史来演绎的话，至少还要在负值区(qū)间爬坡7-8个月左右的时间，预(yù)计工(gōng)业企(qǐ)业(yè)利润增速转(zhuǎn)正最早(zǎo)也需(xū)等(děng)到四(sì)季度。目(mù)前我国(guó)仍面临内(nèi)需增长缓慢和外(wài)需疲(pí)弱的(de)“弱复苏”阶(jiē)段，这直接导致企业的产能利用率持续(xù)下滑。此外，叠加(jiā)营业(yè)成(chéng)本高(gāo)居不下导致的内部压力，本(běn)轮工业企业利润(rùn)增速反弹速度大概率较为缓(huǎn)慢。

　　风(fēng)险提(tí)示(shì)：

　　内需恢复力度低于预期。

　　以上(shàng)内容(róng)来自于2023年(nián)5月27日的《中游装备(bèi)制造业利润增速(sù)明(míng)显回升——2023年4月工业企业利润分析》报告，报(bào)告(gào)作者张静静、张一平(píng)，联系人罗丹(dān)

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