5月13日(rì)，年内(nèi)首只央企主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企红利ETF发布公告称，其累计有效认购申请份额总额超过20亿(yì)份发行上限，将(jiāng)启动(dòng)比(bǐ)例配售。这则小(xiǎo)公告体现出市场(chǎng)对这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际(jì)上，近(jìn)期围绕着“中特估”的行情，市(shì)场关(guān)注度(dù)非常高，5月(yuè)15日首批(pī)3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中特(tè)估”行情(qíng)的催化剂。实(shí)际上，早在去年底及今年一季度，一(yī)些基(jī)金经理开(kāi)始调仓(cāng)换股(gǔ)“中(zhōng)特(tè)估概念”。

　　目(mù)前“中特估”资金面、情(qíng)绪面、估值方式(shì)等问题成为(wèi)市(shì)场关注焦点，中国基金报采访多位投研人士，解析“中特估”这些焦点问题(tí)。

　　央企主题ETF密集上(shàng)报发行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场对(duì)“中特估”主题积极追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞(ruì)中证(zhèng)央企(qǐ)红利(lì)ETF罕(hǎn)见出现(xiàn)启(qǐ)动“比例(lì)配售”情(qíng)况，今年场内(nèi)多只“中(zhōng)字头”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多只国(guó)央(yāng)企(qǐ)主(zhǔ)题基金(jīn)发行，市(shì)场(chǎng)对(duì)此充(chōng)满期待，如5月15日就(jiù)有3只(zhǐ)央企(qǐ)回报ETF，后续跟(gēn)踪央(yāng)企科技引(yǐn)领、央企现(xiàn)代能源等ETF也将获批发行，更有扎堆上(shàng)报的央国企基金在(zài)排队入市。

　　这些或成(chéng)为(wèi)这一(yī)波“中(zhōng)特估”行情的(de)催(cuī)化剂。

　　融通红利机会基金(jīn)经理何龙表(biǎo)示，央(yāng)企(qǐ)ETF发行在情(qíng)绪上是构(gòu)成催(cuī)化因(yīn)素的，近期银行股大涨的一个催化因素就是积(jī)极推介(jiè)相关央企ETF的发行。

　　“随(suí)着(zhe)央企世上真有孙悟空存在吗，世界上有没有孙悟空ETF的(de)发行，和(hé)诸多主题基金的申报发行，我(wǒ)认为确实会成为引爆(bào)行情的(de)催(cuī)化剂，基(jī)本面、资金面、政策(cè)面都在向(xiàng)好，下半年，中特(tè)估(gū)有可能(néng)独领(lǐng)风骚。”万家基金章恒(héng)更是表示。

　　同样，博(bó)时基金指数与(yǔ)量化投资部基金经(jīng)理杨振建就(jiù)表示(shì)，近(jìn)期密集申报(bào)的国央企(qǐ)主题基金(jīn)主要涉及“股东(dōng)回报”、“科(kē)技引领”、“现(xiàn)代能(néng)源”几大(dà)主题(tí)，这样的(de)布(bù)局可以更好支持央国企的估值(zhí)重塑(sù)。

　　“央企ETF的发(fā)行将成为行情(qíng)进一步上涨的催化剂。去(qù)年以来公募基金发(fā)行整体平淡，近(jìn)期多只国央企主题基金(jīn)申报和发行(xíng)，行情火(huǒ)热下将(jiāng)为市(shì)场带来增量(liàng)资金，有望(wàng)推(tuī)动进一(yī)步(bù)上涨。”杨振建进一(yī)步表示。

　　此外(wài)，银华基(jī)金(jīn)ETF业(yè)务总监(jiān)王(wáng)帅认为，公募基金(jīn)积极布局央国企主题基金，一方面是因为新(xīn)一轮深化国企改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国企上(shàng)市公司的投资价值凸(tū)显，该(gāi)主题的基金将为投资(zī)者提(tí)供更丰富的工具以参(cān)与到央(yāng)国企(qǐ)投资(zī)。另一(yī)方面是落实公募基金行业高质量发展的要求，引导更(gèng)多资金(jīn)参与央国(guó)企(qǐ)改革，更(gèng)好发挥公募基金服务资(zī)本(běn)市场改革、服务实体经济和国家战(zhàn)略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央企相关标的和板块带来增量资(zī)金，提升交易活跃度，有(yǒu)望成(chéng)为中特估行情的催化剂。

　　存量市(shì)场中(zhōng)变赛道(dào)

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年(nián)以(yǐ)来(lái)，市(shì)场(chǎng)结构性行情明显(xiǎn)，中特估和人(rén)工智能成为两大明显的(de)主线，而新能源(yuán)等前期热门(mén)赛(sài)道股冷却，在此背景下，一些基(jī)金经理开始调仓换股(gǔ)“中特(tè)估(gū)概念”。

　　万家基(jī)金基金(jīn)经理(lǐ)章恒直言，自己目前重(zhòng)点关注三(sān)大行业(yè)，火电、券商、军工，这(zhè)三大行(xíng)业主要是央企或(huò)地方国资所在的(de)行业(yè)，民营企(qǐ)业占比(bǐ)较少(shǎo)。

　　“首先(xiān)是基(jī)于行(xíng)业本身基本面在今年会有重大的向上变化的机会，比如火(huǒ)电，会受益于煤(méi)炭价格的下跌(diē)，扭(niǔ)亏为盈；券(quàn)商，会受益于今年市场成交(jiāo)量的放大，盈利大幅增长等。同时，随着国有企业改革(gé)的推进，大(dà)概率这(zhè)些企业会进入一个提质增(zēng)效、释放业绩(jì)的过程。”章恒表(biǎo)示(shì)，中特估是过去(qù)5年10年(nián)改革的成果(guǒ)，是(shì)非常基本面的，和(hé)他过去1至(zhì)2年研究投资思路也非(fēi)常吻(wěn)合，为在(zài)下半年抓住这波中特估的投资(zī)机会做(zuò)好了准备。

　　“去年年底已(yǐ)开始重视中特估(gū)的投资机(jī)会，判断中特(tè)估的机会未来三年分两个阶段。”融通红利机会基金(jīn)经理何龙表示，第一(yī)阶(jiē)段也(yě)就是今年(nián)以数字经济和“一带一路”的主题普涨性机会(huì)为(wèi)主，包括(kuò)低于1倍PB、分(fēn)红收益率极高的品种(zhǒng)，将会迎来普涨(zhǎng)性(xìng)的机会。第二阶段是未(wèi)来两年，在主题性(xìng)机会消散以(yǐ)后，基于顶层设计(jì)对国央(yāng)经营管(guǎn)理价(jià)值导向变化，我们判断经营成(chéng)果随(suí)之改(gǎi)变是一个慢变量，会在(zài)未来两年体现在每一个央(yāng)国(guó)企的报表中(zhōng)。

　　何(hé)龙强调(diào)，目前在(zài)挖掘公(gōng)司经营(yíng)层面可能发(fā)生显(xiǎn)著正向变化的个股提前(qián)进行布局(jú)，比如医(yī)药和(hé)消费(fèi)等(děng)行(xíng)业。

　　其实一季报已(yǐ)经显露出不少基金在行(xíng)动。国金(jīn)证券(quàn)研究(jiū)所数据显示，偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金2022年(nián)年(nián)报(bào)前十大(dà)重仓股股票(piào)池中，“中特估”概念(niàn)占(zhàn)偏股主动(dòng)型基金持有(yǒu)股票市值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披露的持(chí)仓(cāng)中，“中特估”概念(niàn)占偏股主动型基金持有(yǒu)股(gǔ)票市值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏(piān)股(gǔ)主动型基金的持仓中(zhōng)，占比明显提高。上述数据(jù)显示，根据偏股主动型基(jī)金2022年报及2023年(nián)一季报十大重仓(cāng)股的数据，剔除(chú)个股涨跌(diē)影响，估计了各(gè)基金主动加(jiā)仓“中特估”概(gài)念(niàn)股的市值(zhí)占2022年末股票总市值比例，一季度超过30％的偏股主动型基金主动加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末(mò)不(bù)持有“中特估(gū)”概念股，但在一季度买入。

　　不仅(jǐn)如此(cǐ)，中信证券数据统计也显示(shì)，一季度主动(dòng)偏股型公募基金对港股央国(guó)企(qǐ)的持(chí)股(gǔ)市(shì)值比重达到2019年以来(lái)的新高(gāo)，港股央国企持股总市值(zhí)占港(gǎng)股(gǔ)持股总市值的比重(zhòng)由2022年四季度的25.1％提升至2023年(nián)一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建(jiàn)国央企专(zhuān)门的股票库

　　可以说中(zhōng)国特色估值体系，正深(shēn)刻影响基金公司(sī)的投研，落实到(dào)日常的投研流程和(hé)实践之中，不少基金公(gōng)司(sī)在加大投(tóu)研(yán)力量，更有(yǒu)专门(mén)构建(jiàn)国央(yāng)企股票库。

　　融通(tōng)红利机会基金经理(lǐ)何龙就介绍，一方面，从顶层设计改变研究员过去对国央企的固(gù)定(dìng)思维，需(xū)要实(shí)地考察国(guó)央企，并且需要利用当前国(guó)央企愿意交流的契机(jī)，多花精力去进行跟踪(zōng)发(fā)现变(biàn)化。

　　另(lìng)一方面，融通基金在行动上，要求研究员将自己所(suǒ)覆盖行业的所有(yǒu)国央(yāng)企构建专(zhuān)门的股票库，并进(jìn)行(xíng)长期跟踪，包括考察其(qí)实地(dì)调研的的成果，了(le)解国央企经营思路(lù)和财(cái)务(wù)导向的变化，结合行业(yè)趋势(shì)和特征，寻找价值洼(wā)地，发现预期差。

　　同样的(de)，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅也谈到(dào)“认识”上的重视(shì)。他表示，通过深入学习，对(duì)“中特估”有了(le)更深刻的认识(shí)：首先要认识市场体制机(jī)制、行业(yè)产业(yè)结构、主体持续发(fā)展能力等方(fāng)面所体现的鲜明中国元(yuán)素和(hé)发(fā)展阶段特征(zhēng)，“中特估”应该是(shì)在此基础上构(gòu)建的具有时代特征和中(zhōng)国特色(sè)、符合国家(jiā)战略导向(xiàng)的估值体系，而不(bù)是简单套用国外的传统估值模型。

　　“中特估是一种新的提法，但是(shì)这(zhè)个(gè)概念所涉(shè)及到的行业和公司，一(yī)直在发生(shēng)的变化。”万家(jiā)基(jī)金经理章恒表示(shì)，万家基金(jīn)一直非常关(guān)注传统产业的变(biàn)化，诸如煤(méi)炭、金融、建筑等(děng)多个领域，因此也是一定能(néng)够抓(zhuā)住中特估(gū)这波行情的(de)机会的(de)。同时(shí)，随着时局的变化(huà)，也在增加(jiā)相关(guān)行(xíng)业的研究力(lì)量。

　　此外，创金合(hé)信基金(jīn)首席(xí)经济(jì)学家(jiā)魏凤春表示(shì)，积极践行(xíng)中国特色(sè)的估(gū)值体(tǐ)系(xì)是资(zī)本市场使命(mìng)，投(tóu)资(zī)者需要学(xué)习领会并针对原有的估值体系(xì)进行改造，以适应现实的需要。明确该(gāi)体系的(de)框架是第(dì)一位的工(gōng)作，合(hé)理设置指标也(yě)非常重要，投(tóu)资者的认可和实施是最终该体(tǐ)系能否具备长期价(jià)值的基础(chǔ)。不过，他(tā)也提醒，人为的(de)拔(bá)估值是很大的认知误区，市(shì)场化(huà)认(rèn)可是基本的常(cháng)识，不可误判。

　　体现社会(huì)价值(zhí)与国家战略价值

　　新估值方式(shì)？

　　央国企是国民经济的支(zhī)柱，国(guó)企(qǐ)央(yāng)企发展要符(fú)合国家战(zhàn)略发展发向，更需要承担社会公共责任(rèn)等。而这些(xiē)都应该考虑进估值体系(xì)之中(zhōng)，也引发市场关注(zhù)。

　　多数受访的基金经理认为，对于国央企的估值方(fāng)式要充分体现企业的社会(huì)价(jià)值与国家战略价(jià)值，目前(qián)已经形成了初步的(de)企业(yè)社(shè)会价值评价体系。

　　“如(rú)何定价国有企业承担(dān)社(shè)会价值、符合国(guó)家(jiā)战略发展的价值？首要任务就(jiù)构(gòu)建中国特色(sè)的价值评价体系，改(gǎi)变从(cóng)以私人股东权(quán)益出发，现金流折现为主要(yào)方法的单一价值估值体系，转(zhuǎn)向(xiàng)社会(huì)整体价值观念、纳入中国(guó)特色的ESG评(píng)价体系，充分体(tǐ)现企业的社会价值与国家(jiā)战(z世上真有孙悟空存在吗，世界上有没有孙悟空hàn)略价值(zhí)。”博时基金指数与量(liàng)化投资(zī)部基金经理杨振建表示。

　　杨振建也(yě)直(zhí)言，近年来国资委指导(dǎo)国内团队对于(yú)中国特色ESG披露与评价体系不断探(tàn)索，结合国际通用规则，目前已经形成了初步的企业社(shè)会(huì)价值(zhí)评价体系，其中包括《企(qǐ)业ESG披露指南》、《中(zhōng)央(yāng)企(qǐ)业上(shàng)市公司环境(jìng)、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理(lǐ)王帅也认为，“中特估”应该是注(zhù)重企(qǐ)业价值的可持(chí)续估值(zhí)，要重(zhòng)视股东、员工和社会责(zé)任等要(yào)素(sù)对(duì)企业(yè)稳健成长的(de)重(zhòng)大意义，重视稳定的(de)现(xiàn)金(jīn)流、持续增长的盈(yíng)利、科技创新对(duì)提升企业内(nèi)在(zài)价(jià)值的积极作用(yòng)，这样有利于提高估(gū)值定价(jià)模型(xíng)的科(kē)学(xué)性和(hé)有效性。

　　“在(zài)指数编制、策略构建等实务工作中，都(dōu)有成(chéng)熟(shú)的量化指标(biāo)可以使用，包(bāo)括(kuò)净资产收益率、营(yíng)业(yè)现金比率、资产负(fù)债率、研发经费投(tóu)入(rù)强度等等。”王(wáng)帅(shuài)也表(biǎo)示。

　　嘉实金(jīn)融精(jīng)选基金经理李欣(xīn)更细致分析在估值思(sī)维、估值结论、估值(zhí)判(pàn)断(duàn)上有(yǒu)变(biàn)化，尤(yóu)其是估(gū)值(zhí)的方法(fǎ)和(hé)指标上(shàng)，他认为其(qí)包括产业链上(shàng)下游的(de)衡(héng)量、全要素成本等，以(yǐ)及在纵向和横向上的研究，强调政策优惠、产(chǎn)业(yè)发展、市场(chǎng)竞争力和可(kě)持(chí)续发展等各种因素与企业(yè)价值的关系。这些(xiē)因素在对估值结论和判(pàn)断的影响上，也使得(dé)中国特色的估值体(tǐ)系(xì)与传(chuán)统的估值体系有所不同。

　　“所以(yǐ)估值思维的变化，还有估值结(jié)论和(hé)估值(zhí)判断的变化，都是为了更好地适(shì)应中国的市(shì)场和经济特(tè)点(diǎn)，提供更精准、更合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合信基金首席(xí)经济学家魏凤(fèng)春(chūn)直(zhí)言，这需要(yào)在实践中进行(xíng)探索，目前尚没有公认(rèn)的指标(biāo)可以使(shǐ)用。

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