5月13日，年内首只央(yāng)企主题(tí)ETF——华泰柏瑞中(zhōng)证(zhèng)央企红利ETF发布公告称，其累计有效认购申(shēn)请份额总额超过20亿(yì)份发行上限，将启动(dòng)比例配售。这则小公告体现出(chū)市(shì)场对这一“中(zhōng)特(tè)估(gū)”主题的追捧力度(dù)。

　　实际(jì)上(shàng)，近期围(wéi)绕(rào)着“中(zhōng)特估”的行情，市场(chǎng)关注度非常高，5月(yuè)15日首批(pī)3只央企回(huí)报ETF发行，更(gèng)成为这一波“中(zhōng)特估”行情的(de)催化(huà)剂。实际上，早(zǎo)在(zài)去(qù)年底及今(jīn)年一(yī)季度，一些基金经理开(kāi)始(shǐ)调(diào)仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金面(miàn)、情绪面、估值方(fāng)式等(děng)问题(tí)成(chéng)为市场关注焦点(diǎn)，中国基(jī)金(jīn)报采(cǎi)访多位投研人(rén)士(shì)，解析(xī)“中特估”这些焦点问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报发行

　　行情(qíng)催化剂(jì)？

　　市场(chǎng)对“中(zhōng)特(tè)估”主(zhǔ)题积极追捧(pěng)。不(bù)仅华泰柏瑞(ruì)中(zhōng)证(zhèng)央(yāng)企红(hóng)利ETF罕见出现启动(dòng)“比例配售”情(qíng)况，今年场内多只“中(zhōng)字头”ETF也持(chí)续(xù)“吸金”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时(shí)，后续有(yǒu)多只(zhǐ)国央(yāng)企主(zhǔ)题基金(jīn)发行，市场对此充满期待，如5月(yuè)15日就有(yǒu)3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪央企科技引领、央企现代(dài)能(néng)源等ETF也将(jiāng)获(huò)批(pī)发行，更(gèng)有扎堆上(shàng)报的(de)央国企(qǐ)基金(jīn)在排队(duì)入市。

　　这(zhè)些或成为这一(yī)波“中特估”行情的催化剂。

　　融(róng)通(tōng)红利机会基金经理何(hé)龙表示，央(yāng)企ETF发行在(zài)情绪上是构成催化因素的，近期银行(xíng)股大涨的一个催(cuī)化因素(sù)就是积极推(tuī)介相(xiāng)关央(yāng)企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着(zhe)央企ETF的发行，和诸(zhū)多主题基金的申报发(fā)行，我认为确实会(huì)成(chéng)为引爆行情的(de)催化剂，基本面、资金(jīn)面(miàn)、政(zhèng)策(cè)面都在(zài)向好，下半年(nián)，中特估有可能独领风骚。”万家基金章恒更是表示(shì)。

　　同样，博时基金指数与量化(huà)投资(zī)部基金(jīn)经理杨振建就(jiù)表(biǎo)示，近期密集申报的国央企主题基金主要涉及(jí)“股东回报”、“科技引领”、“现代能(néng)源”几大(dà)主题，这样的布局可以更好(hǎo)支持央国(guó)企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成为行情(qíng)进一步上涨的(de)催化剂(jì)。去年以来公募基金发行整(zhěng)体平淡(dàn)，近(jìn)期多(duō)只国央企主题基金申报(bào)和发(fā)行，行情火热下将为市场(chǎng)带来增量资(zī)金(jīn)，有望推动进一(yī)步(bù)上涨。”杨振建进一步(bù)表示。

　　此外，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅认(rèn)为，公募基金积极布局央国企主题基金，一方面是因为新一轮深化(huà)国企改革的大幕将(jiāng)拉开，叠加(jiā)“中特估”概念，央国(guó)企上市公司(sī)的投资价(jià)值(zhí)凸(tū)显，该主题的基(jī)金将为投资者提供更丰富(fù)的工具以参与到央(yāng)国(guó)企投资。另一方面是落(luò)实公(gōng)募基金行业高质(zhì)量发展(zhǎn)的要求，引(yǐn)导更(gèng)多资金(jīn)参与央国(guó)企改革，更(gèng)好发挥公募基金(jīn)服务资(zī)本市场改革、服务(wù)实体(tǐ)经(jīng)济(jì)和国家战略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来央企ETF的发(fā)行将为央企相关标的和板块带来增(zēng)量资(zī)金，提升交(jiāo)易活跃度，有望成为中特估行情的催化剂。

　　存量市场中变(biàn)赛道

　　积极(jí)调(diào)仓换(huàn)股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结构性行情明显，中特估和人工智能(néng)成为两(liǎng)大明显(xiǎn)的主线(xiàn)，而新能源等前期热(rè)门赛道股冷却，在此背景下，一些(xiē)基金(jīn)经理开始调仓(cāng)换股(华大基因是国企吗gǔ)“中特(tè)估(gū)概念”。

　　万家基(jī)金基(jī)金经理章恒直(zhí)言，自己目(mù)前重点关(guān)注三大行业(yè)，火电、券商(shāng)、军工，这三(sān)大行业(yè)主要是央企或地方国资(zī)所在的行业，民营企业占(zhàn)比较(jiào)少。

　　“首先是基于行业本身基(jī)本面在今年会有(yǒu)重大的(de)向上变(biàn)化的机会，比如火电，会受益于煤(méi)炭价格的下跌，扭亏为(wèi)盈(yíng)；券商，会(huì)受益于今年(nián)市场(chǎng)成交量的(de)放大，盈利(lì)大幅增长(zhǎng)等。同时，随着(zhe)国(guó)有(yǒu)企业改革的推进，大(dà)概(gài)率这(zhè)些企业会进入一个提质增(zēng)效、释放业绩(jì)的过(guò)程(chéng)。”章恒表示，中(zhōng)特估是过去(qù)5年10年(nián)改革(gé)的(de)成(chéng)果，是非常华大基因是国企吗基本面的(de)，和(hé)他过去1至2年研究投(tóu)资思路也非常(cháng)吻合，为在(zài)下半年抓(zhuā)住这波中特估(gū)的投资机会做好了准(zhǔn)备。

　　“去年年(nián)底已开始重视中特估的投资机会，判(pàn)断(duàn)中(zhōng)特估的机会未来(lái)三(sān)年(nián)分两个阶段。”融(róng)通红利机会基金经理何龙表示(shì)，第一(yī)阶段(duàn)也就是(shì)今年以数字经济(jì)和“一带一路”的主题普涨性机会为主(zhǔ)，包括(kuò)低于1倍PB、分红(hóng)收益率极高的品种，将(jiāng)会迎来(lái)普(pǔ)涨性(xìng)的(de)机会。第二阶(jiē)段是未来两年(nián)，在主题(tí)性机会消散以后，基于顶层设计对(duì)国(guó)央(yāng)经营管理价值(zhí)导向变化，我们判断(duàn)经营成果随(suí)之改变是一个慢变量(liàng)，会在未来两年(nián)体(tǐ)现在每一个(gè)央国企的报表(biǎo)中。

　　何龙强调，目前在挖(wā)掘公司(sī)经营层面(miàn)可能发(fā)生显著正(zhèng)向变(biàn)化的(de)个股提前进行布局，比如医药和(hé)消(xiāo)费等行业。

　　其(qí)实一季报已(yǐ)经显(xiǎn)露出(chū)不少基金在行动。国(guó)金证券研究所数(shù)据显示，偏(piān)股主动型基金2022年年(nián)报前(qián)十大重仓股股票(piào)池(chí)中，“中(zhōng)特估”概念占(zhàn)偏股主动型基金持有股(gǔ)票市值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季报披露(lù)的(de)持仓中，“中特估”概念占偏(piān)股主动型基金(jīn)持(chí)有股票市值比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念(niàn)股在偏股主动型(xíng)基金的持仓(cāng)中(zhōng)，占比明(míng)显(xiǎn)提(tí)高。上(shàng)述数据显示，根据偏股主动(dòng)型基金2022年报(bào)及2023年(nián)一季(jì)报(bào)十(shí)大重(zhòng)仓(cāng)股(gǔ)的数据，剔除个股涨跌影响，估计了各基金(jīn)主(zhǔ)动加仓“中特估”概念股的市(shì)值占(zhàn)2022年末股票总(zǒng)市值(zhí)比(bǐ)例(lì)，一季度超过30％的偏股主动型基(jī)金(jīn)主动(dòng)加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末不(bù)持有“中特估”概念股(gǔ)，但(dàn)在一季度买入。

　　不仅如(rú)此(cǐ)，中信证(zhèng)券数(shù)据统(tǒng)计也显示，一季度主动偏股型公募基金对港股央(yāng)国企的(de)持股市值(zhí)比(bǐ)重(zhòng)达(dá)到2019年以来的新高(gāo)，港股央(yāng)国企持(chí)股总市值占港股持股总市值(zhí)的(de)比重(zhòng)由2022年(nián)四季度(dù)的25.1％提升至(zhì)2023年一(yī)季(jì)度的32.9％，远高(gāo)于2020年低(dī)点时(shí)的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可(kě)以说中国(guó)特色估值体系，正(zhèng)深刻(kè)影响基金公司的(de)投研(yán)，落实到日(rì)常的投研流程(chéng)和实践之中(zhōng)，不少基(jī)金公司在加大(dà)投研力量，更有专门构建(jiàn)国央企股(gǔ)票库。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙就介绍，一方面，从顶层设计(jì)改变研究员过去对国央企的固定(dìng)思维，需要实地考察国(guó)央企，并且需要利用当前(qián)国央企(qǐ)愿意交流(liú)的契机，多花精力去进行(xíng)跟踪(zōng)发(fā)现变化(huà)。

　　另一方面，融通基金在行动(dòng)上，要求研究(jiū)员将自己(jǐ)所覆盖行业(yè)的所有(yǒu)国(guó)央企构建专门的(de)股票库，并(bìng)进行长(zhǎng)期跟踪，包括考察(chá)其(qí)实地调研的(de)的成果，了解国央企经(jīng)营(yíng)思路和财务导向(xiàng)的变化，结合行业趋势和特征，寻(xún)找价值洼(wā)地(dì)，发现预期差。

　　同样的，银华(huá)基金ETF业务(wù)总监王帅也谈到“认识(shí)”上(shàng)的重视。他表示，通过深(shēn)入学习，对“中特估”有了更深刻的认识(shí)：首先要认(rèn)识市场(chǎng)体制机制、行业产(chǎn)业(yè)结构、主(zhǔ)体持续(xù)发展(zhǎn)能(néng)力等方面所体现(xiàn)的鲜(xiān)明中国元(yuán)素(sù)和发(fā)展阶(jiē)段特征，“中(zhōng)特估”应该是在此基(jī)础(chǔ)上构建(jiàn)的具有时代特征和中国特色、符合国家战略导向(xiàng)的估值体系，而不是简单套用(yòng)国(guó)外(wài)的传(chuán)统估值模型。

　　此外，创金(jīn)合信基金首席经济(jì)学家(jiā)魏凤春表示(shì)，积极践(jiàn)行中国特色的估值体系(xì)是资本市(shì)场使命(mìng)，投资者(zhě)需(xū)要(yào)学习领会并针对原(yuán)有的估(gū)值体系进行改造，以适应(yīng)现实(shí)的(de)需(xū)要。明确(què)该体系(xì)的框架是第一位的(de)工作(zuò)，合理设置指标也非常重要，投资者的(de)认(rèn)可和实施是最(zuì)终(zhōng)该(gāi)体系(xì)能否具备长期价值的基础。不过，他也提醒(xǐng)，人为的拔估值是很大(dà)的认知误区，市场化认可(kě)是基本的常识，不可误(wù)判。

　　体现社(shè)会(huì)价值与国家战略价值

　　新估值方式？

　　央国企是国民经济的支柱，国企央企发展要符合国家战(zhàn)略发展发向，更需要承担社会公共责任等。而(ér)这(zhè)些都应(yīng)该考虑(lǜ)进估(gū)值体(tǐ)系之中，也引发市场(chǎng)关注。

　　多数受访(fǎng)的基金经理认为，对于国(guó)央企的(de)估值方式要充(chōng)分体(tǐ)现企业(yè)的社会价值与国家战略价值，目(mù)前已经形(xíng)成了初步的(de)企业社会价值评价体系。

　　“如何定价国有企业承担社会价值(zhí)、符合国家战略发展的价值？首要任务就构建中国特色的价值评价体(tǐ)系，改变从(cóng)以私(sī)人股东权益出发，现金流(liú)折(zhé)现为主要方法的单一(yī)价(jià)值估值体系(xì)，转向社(shè)会整(zhěng)体价值观(guān)念(niàn)、纳入中国特色的ESG评价体系，充(chōng)分体(tǐ)现企(qǐ)业(yè)的社会价(jià)值(zhí)与国家战略价(jià)值。”博(bó)时基金指数与量化投(tóu)资部基金(jīn)经(jīng)理杨振建表示。

　　杨振建也直言(yán)，近年来国(guó)资委指导国内团(tuán)队对于中国(guó)特(tè)色ESG披露(lù)与评价体系不断探索，结合国际通(tōng)用(yòng)规则，目前(qián)已经形成了(le)初步的(de)企(qǐ)业社会价值(zhí)评(píng)价体系，其中包括《企业(yè)ESG披露指南》、《中央企业(yè)上(shàng)市公司环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务(wù)总监、基金经理(lǐ)王帅(shuài)也认为，“中特估”应该是注重企业价值的可持续(xù)估值，要重视股东、员工和社会责任等要素对企(qǐ)业稳健成长的(de)重大(dà)意义，重视(shì)稳定的现(xiàn)金流(liú)、持续增长的盈利、科(kē)技创新对提升(shēng)企业内在价值的(de)积极(jí)作(zuò)用，这样有利于提高估值(zhí)定(dìng)价(jià)模(mó)型(xíng)的科(kē)学性(xìng)和有效性(xìng)。

　　“在指数编制、策(cè)略构建等实(shí)务(wù)工作(zuò)中，都有(yǒu)成熟的量(liàng)化指标可以使用，包括净资产收益率、营(yíng)业现金比率、资产负债(zhài)率、研发经费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融精选基金经理李欣更细致分析在估值思维、估值(zhí)结论、估(gū)值判断上有变化(huà)，尤其是估值的方法(fǎ)和指标上，他认为其(qí)包括产业链上下游的衡量(liàng)、全(quán)要(yào)素成本(běn)等，以及在纵向和横向上的研(yán)究(jiū)，强调政策(cè)优(yōu)惠(huì)、产业发(fā)展、市场竞争力和可(kě)持续发(fā)展等各种因素与企(qǐ)业价值(zhí)的关系(xì)。这些因素在(zài)对(duì)估(gū)值结论和判断的(de)影响上(shàng)，也使(shǐ)得中国特色的(de)估(gū)值体系(xì)与传(chuán)统的(de)估值(zhí)体(tǐ)系(xì)有(yǒu)所不(bù)同。

　　“所(suǒ)以估(gū)值思维的变化(huà)，还有估值结论和估值判断的变化，都是(shì)为了更(gèng)好(hǎo)地适应中国的市(shì)场和经济特点，提(tí)供更(gèng)精准、更合理的企业估值信(xìn)息。”李欣(xīn)表示(shì)。

　　不过，创(chuàng)金合(hé)信基(jī)金首席经(jīng)济学家(jiā)魏(wèi)凤(fèng)春(chūn)直言，这需要在实践(jiàn)中进行探索，目前尚没有公认的指标可以(yǐ)使(shǐ)用(yòng)。

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