5月以(yǐ)来(lái)，房地产板(bǎn)块(kuài)个股多出现小幅(fú)上涨，截至5月10日收盘，中信房地产指数本月涨(zhǎng)幅约为(wèi)2％。而以公募基金为(wèi)代(dài)表的机(jī)构对于(yú)这(zhè)一板块(kuài)已(yǐ)经在悄然布局。数据显示，以南方和华夏的两只(zhǐ)老(lǎo)牌(pái)ETF基金(jīn)为例，5月9日时所公布(bù)的总(zǒng)份额均较(jiào)4月28日时有小幅增长(zhǎng)。根(gēn)据(jù)基(jī)金一季报统计，龙头与地方(fāng)国企央企获得(dé)增持，持仓数量占流通股比重增(zēng)幅五只个股(gǔ)分别为华发(fā)股份+3.40％、滨江集团+1.71％、中新集团(tuán)+1.49％、卧(wò)龙地产+0.97％、招商积余+0.92％。

　　公、私募(mù)配置房地产或(huò)“底部(bù)回升”

　　行业(yè)红(hóng)利时代已过 精(jīng)耕细作成共识

　　从公募(mù)基金对房地产的配置看，2019年(nián)末(mò)，公募(mù)所持有的(de)房地产行业标的市值约1188亿元，占其所(suǒ)持股票市值的4.66％左右(yòu)；2020年市场表现出(chū)色，但(dàn)公募所持房地产公(gōng)司市值(zhí)在股票(piào)资产中的占比却断崖式下跌至1.85％；2021年(nián)，这一数(shù)值更是进一(yī)步降至1.56％。

　　不(bù)过(guò)2022年终(zhōng)于出现了三年来的首次回升(shēng)，年底这一(yī)数(shù)值从(cóng)1.56％升至(zhì)1.65％。与此(cǐ)同时，公募(mù)对房地产行业的持股比例也同步回升，从2021年底的6.94％提高到2022年末的7.03％。

　　这样的势头似乎在今年一季度得(dé)以延续。数据统计显示，公募重仓(cāng)持有房地产板块一季度市值TOP15门槛为(wèi)1.6亿元，较(jiào)2022年四(sì)季度(dù)提升6.71％。持仓市值前五个股分别为保利发展、招商蛇口、万科(kē)A、华发股份、滨江(jiāng)集团(tuán)，持仓(cāng)市值占板块比重合计达47.29％，环比下降3.05％。

　　从中(zhōng)不难发现(xiàn)，公(gōng)募对(duì)于(yú)房地产的(de)投资愈(yù)发有集中于(yú)龙头的趋(qū)势。Wind显示，在公募(mù)基金一季(jì)报汇总的重仓(cāng)股中，房地(dì)产板块(kuài)排(pái)名最(zuì)高的(de)是保利发展，在基金(jīn)重仓第33位(wèi)。排名第二的是招商蛇口，排在(zài)第(dì)78位。而老(lǎo)牌龙头股万科A排在(zài)第96位(wèi)。对(duì)比去(qù)年四季报，变化之处(chù)首先在于几(jǐ)只房地(dì)产龙头股从(cóng)排位(wèi)上看均有退步，尤(yóu)其(qí)是万科最为明显；其次是金地(dì)集团退出百大之列。但考(kǎo)虑到房地产是复苏链(liàn)上最(zuì)后(hòu)一环，且首季并非(fēi)行(xíng)业销售旺季，其传导到二级市场(chǎng)乃至机(jī)构持仓上还需要时间周期。

　　形成共识的是，经济圈判断(duàn)房地产已经进入大分化时代(dài)，一二线城市好于三四线城市。而映射到二级市场投资上(shàng)，配置房地(dì)产行业(yè)轻松(sōng)收获行业(yè)贝塔的红利期(qī)一(yī)去不返了。“如果(guǒ)按照(zhào)产业周(zhōu)期来(lái)分类(lèi)，包括房(fáng)地产等几类行业在盖特(tè)纳曲线(xiàn)里(lǐ)属于成熟(shú)期或者衰(shuāi)退期(qī)的行业，传统认知(zhī)上没(méi)有(yǒu)什么投资机(jī)会的。但在这几年特(tè)殊的(de)行情里包括煤炭、电解铝等类(lèi)似(shì)的行业也出现(xiàn)了(le)一些机会，背后的逻辑是供给(gěi)侧发生了(le)更(gèng)大的变(biàn)化。”一不愿具(jù)名的上(shàng)海(hǎi)公募(mù)基金经理指出。

　　不过(guò)也有公募人士持谨慎乐观(guān)态度：“行业前几年17亿～18亿平方米(mǐ)的(de)年销(xiāo)售面积很难再出现了(le)，2022年(nián)光是(shì)居(jū)民存款数量增加(jiā)了15万亿(yì)元。中国存(cún)量(liàng)有400亿(yì)平(píng)方米建筑面积(jī)，考虑存(cún)量地(dì)产的(de)更新，也有近10亿平方米。需求端(duān)还(hái)需要有一定的政(zhèng)策出来(lái)去(qù)刺(cì)激(jī)购房。”

　　宝盈(yíng)基金房地产研究员(yuán)吕功绩也(yě)指出：“时至今日，无论(lùn)从城镇(zhèn)化的(de)进程，还(hái)是人(rén)均住房面积（接近30平/人），我国均已告别(bié)住房短缺时代，而目前(qián)居民的杠杆率(lǜ)和房价(jià)收入也不支(zhī)撑每年18万亿元的(de)销售额，以及过快上(shàng)行的房价，因而行业高(gāo)增的时代已经(jīng)过去，未(wèi)来行业的需求或将回落，在此(cǐ)过程中(zhōng)，伴随着(zhe)地产(chǎn)的高(gāo)杠杆属性，就很(hěn)容(róng)易出现信(xìn)用风险问题（类似2022年反正切函数的导数推导过程，反正弦函数的导数的民营地产爆雷(léi)），行业进入到(dào)供给(gěi)侧(cè)出清的过程。这个过(guò)程(chéng)中，综合(hé)竞争力强的公司就能够(gòu)通过大(dà)鱼吃小(xiǎo)鱼的方(fāng)式，获得市(shì)占率的(de)提升。当(dāng)行业需求(qiú)见(jiàn)顶回(huí)落时，行业的贝(bèi)塔已经(jīng)过去了，但不代表没有投资机会，机会在于城市、位置、产品的阿尔(ěr)法(fǎ)，而(ér)对应到股票投资(zī)，就是强竞(jìng)争力(lì)公司(sī)的阿尔法。”

　　或许也是基于(yú)这样(yàng)的认识转变，精耕细作(zuò)个股成为公募(mù)乃至整(zhěng)体机构的务实(shí)之举(jǔ)。

　　机(jī)构配置房地(dì)产“风物长(zhǎng)宜放眼量”

　　头部央国企、优质区域性标的(de)成香饽饽

　　5月以来，房地产板块(kuài)个股多出现小幅上涨，截至5月10日(rì)收盘，中(zhōng)信房地(dì)产指(zhǐ)数本月涨幅约为2％。从(cóng)具体的个股来看，《红周刊》利(lì)用Wind统计申万房地产板块个(gè)股，在纳入(rù)统(tǒng)计的124只房地(dì)产类标的(de)股中，本月以来实现股价(jià)上涨的达(dá)到了81家。

　　其中，上述时(shí)间段恰好(hǎo)排名前五的(de)公司月内涨幅超过(guò)了10％，它们分别是上实发展、浦(pǔ)东金(jīn)桥(qiáo)、*ST泛(fàn)海、华夏幸福、荣安地产。排(pái)名第一(yī)的上实发展，五一(yī)假(jiǎ)期归来后(hòu)日成交量(liàng)明显放(fàng)大，4日、5日连续两(liǎng)个交易反正切函数的导数推导过程，反正弦函数的导数(yì)日收(shōu)出(chū)涨停。从该股的基本面来看，上实(shí)发展的主营业务为房地产开发与(yǔ)经营。公司的主要产品及服务为房地产销售(shòu)、房地产租赁、物业管理服(fú)务、工程(chéng)项目、酒店经营。从业绩(jì)数据来看，2022年(nián)，其实现(xiàn)营业收入52.48亿元，比上期减少(shǎo)47.85％，归母净利润1.23亿(yì)元，同比下降33.24％。2023年第一季度，其实现营(yíng)业总收(shōu)入27.87亿(yì)元，同比增长183.02％；归母(mǔ)净利(lì)润2.86亿元(yuán)，同比扭亏(kuī)。

　　不(bù)过从十大流(liú)通股股(gǔ)东来(lái)看，各类机构都有对其布局的例子。以3月31日时的首季十(shí)大流通(tōng)股股东来看， 具体包(bāo)括公(gōng)募的上银(yín)基金、私募的迎水文(wén)龙、中央(yāng)汇金、长城资产管理(lǐ)公司等都跻身前十的行列。

　　巧合的是，涨幅暂时排名第二的(de)浦东金桥也是上海本地房企，其第一季度(dù)的收(shōu)入利润规模(mó)大幅度复苏。究其原(yuán)因，一方(fāng)面是该公司(sī)后疫情(qíng)时代出租率复苏(sū)至近年来最高(gāo)，另一方面则是公司拿地结算(suàn)持续(xù)性向好，从数(shù)字上看，一季(jì)度新增虹口135、138住(zhù)宅地块，总(zǒng)建筑面积(jī)约54万(wàn)平方米。

　　在(zài)这样的(de)业绩势头向好背景下，自(zì)然(rán)也(yě)吸引(yǐn)了知名机构(gòu)在其中持(chí)续驻(zhù)足。从(cóng)第一季度十大流通股股东来看，知名私募高毅邓(dèng)晓峰的(de)两(liǎng)只(zhǐ)产(chǎn)品(pǐn)依然在前十中，这也是连续第三个季度(dù)他有的两只(zhǐ)产品杀入前(qián)十。同(tóng)时榜单中还有(yǒu)一(yī)支大名鼎鼎的QFII阿布扎比投资局，其当季还小(xiǎo)幅增(zēng)加了持股。

　　除(chú)去上述两(liǎng)家(jiā)上海区域性地产(chǎn)公司(sī)外，荣安地产则(zé)是主要布局在深圳的地产公司，一(yī)季报交出的也是一份(fèn)报喜(xǐ)的(de)成绩单：首季公司实现营业收入(rù)51.85亿元，同比增长35.51％。归属于(yú)上市公(gōng)司股东的净利润6.48亿元，同比增(zēng)长(zhǎng)31.27％。

　　从机构态度来看，《红周刊》注意到两(liǎng)只(zhǐ)公募指基首(shǒu)季新杀入十大流通股股东行列(liè)。具体说来， 南方中证(zhèng)全(quán)指房地产(chǎn)ETF上榜排名第七(qī)位，富国中证指数1000增(zēng)强(qiáng)则(zé)排名第九位(wèi)，此外联(lián)袂出现的机构还有QFII高盛国际和私募迎水聚宝。

　　接受《红周刊》采(cǎi)访时，兴证全球(qiú)基金相(xiāng)关人(rén)士分析：“经(jīng)历过行业洗牌和兼并(bìng)重组(zǔ)后，龙头的价值更为笃定突出；从拿地端看(kàn)，2022年(nián)土地市场(chǎng)大幅降温(wēn)，优质(zhì)土地供给较多（券商测算对应潜在毛利率在25％以上(shàng)，目前房企的利润率仅20％），绝大(dà)多数房(fáng)企受限于信用问题或者资金紧张没法拿地，龙(lóng)头房(fáng)企趁(chèn)机获取(qǔ)低成(chéng)本土地，龙头(tóu)房(fáng)企(qǐ)的拿地(dì)力度（拿地金(jīn)额(é)/销售金(jīn)额）基(jī)本(běn)在30％以(yǐ)上；从融资上看，龙头房企(qǐ)杠杆率较(jiào)低，净负债率基本在70％以下(xià)，而(ér)其他(tā)房企的净(jìng)负债率普(pǔ)遍(biàn)都在100％以上，加(jiā)杠(gāng)杆空间(jiān)有限，从融资成(chéng)本看(kàn)，龙(lóng)头房(fáng)企的融资成本不断下滑，基本在3％、4％左右；对应到2023年(nián)的销售(shòu)，龙头房(fáng)企(qǐ)明显(xiǎn)跑赢行业，1～4月百强房企(qǐ)的销售(shòu)额增速为9％，而TOP14的销(xiāo)售(shòu)额(é)增速(sù)为(wèi)29％。”

　　需要强(qiáng)调的(de)是，在(zài)当前中特估(gū)的浪潮(cháo)下，央国企地产股或存在发展的大好机(jī)会。中(zhōng)信证券指出：“房地(dì)产行业的结(jié)构性机会(huì)依(yī)然存在，少部分公司尤其是央企占据(jù)显著优势(shì)，其主要又体(tǐ)现为库存(cún)的优势。央(yāng)企(qǐ)地产公(gōng)司，现(xiàn)阶段表(biǎo)现出较低的融资成(chéng)本，优质的(de)开发资源和良好的不动产资(zī)产(chǎn)运营能力的(de)多(duō)重竞(jìng)争优势。”

　　“即使没有中特估，国央(yāng)企相较于民营地产公司也是更有优势(shì)的。”吕功绩强调，“对于减(jiǎn)值、土地资源债权债务关(guān)系等问题(tí)，市场对民营房(fáng)开企(qǐ)业的资产(chǎn)会有(yǒu)更(gèng)多担忧和质疑，所以(yǐ)在(zài)这一轮行业(yè)出清的过程中，央(yāng)国企(qǐ)相较(jiào)于(yú)民企来说估值的修复更明显。中特估的角度从中(zhōng)长期(qī)的维度看，行业的逻辑在于集中度提升(shēng)后，行业进入高质量发展阶(jiē)段，具备(bèi)较快(kuài)速发展阶段(duàn)更稳定且(qiě)可预期的(de)盈利和(hé)现(xiàn)金流创造(zào)能力(lì)，以此带来估值中枢的提升(shēng)，应该关(guān)注估值(zhí)相对(duì)较(jiào)低，企业自身资产的质量好、运营能力强、可(kě)以创(chuàng)造持续现金流(liú)的企业(yè)。”

　　“存量时代中行业普涨(zhǎng)的(de)概率比较低(dī)，行业内部将出(chū)现分化，要关注将受益于行业集中(zhōng)度提(tí)升的头部公司(sī)。”星石投资(zī)首席(xí)研究官方磊也表示。

　　顺(shùn)应机(jī)构这一思路的(de)话，或许还是保(bǎo)利发(fā)展、招商蛇口等国资背景龙头前途更为(wèi)光明。不过国(guó)投瑞(ruì)银(yín)基金投资部副(fù)总监綦傅鹏表示(shì)：“需要客观地去持续观察国企央企(qǐ)在三个方(fāng)面是否可以维(wéi)持，首(shǒu)先是(shì)融资成本(běn)保持低位，其次是(shì)销售份额(é)持续提(tí)升，再(zài)次是(shì)拿地(dì)份(fèn)额持(chí)续提升(shēng)。”

　　复苏速(sù)度(dù)缓慢(màn)

　　机构需(xū)要多给一些耐心

　　而《红周刊(kān)》也(yě)根据房(fáng)企一季(jì)报梳理发现，对(duì)于2022年的业绩出现(xiàn)的(de)整(zhěng)体下滑(huá)，2023年一季(jì)度的业绩(jì)分(fēn)化(huà)更趋(qū)明显(xiǎn)，保利发展、滨江集团等房企营(yíng)收、净利均实现了业绩的回正(zhèng)，甚至是较大增速(sù)的(de)增(zēng)长。而这些公(gōng)司也(yě)是机构的重仓对象。

　　对此，知名房地(dì)产业(yè)内人士张宏伟向《红周刊(kān)》分析表示，业绩出现明显(xiǎn)改善的(de)房企，主要是因为过去(qù)两(liǎng)三年时间，尤其是(shì)在(zài)2021年下(xià)半年民营房企(qǐ)不怎(zěn)么投资拿地之(zhī)后，国(guó)有企业(yè)仍在持续性地拿(ná)地，且主(zhǔ)要集中在核心城市，投(tóu)资力度较大(dà)。投(tóu)资的(de)驱(qū)动能够推动房企销(xiāo)售业绩的增(zēng)长，从(cóng)而在2023年一(yī)季度(dù)市场恢复但仍(réng)处于调整的过程中，能够(gòu)保有一个(gè)正增长。

　　不过(guò)张宏伟同(tóng)时也提醒表(biǎo)示，在(zài)房地(dì)产的复苏(sū)过(guò)程中，还(hái)面临着一些不(bù)确定(dìng)性(xìng)。其实整(zhěng)个市(shì)场从四(sì)月反正切函数的导数推导过程，反正弦函数的导数(yuè)份开始又在(zài)往(wǎng)下掉。除了杭州(zhōu)、成都等极个(gè)别(bié)城市四月(yuè)环比三月相对(duì)表(biǎo)现较好之外，包(bāo)括北京、上(shàng)海在内的绝大多数城市都(dōu)出(chū)现环比下滑的情况(kuàng)。而现在五(wǔ)月的市场表现也不(bù)太乐(lè)观。按照(zhào)现在(zài)的经济状况、收入情况(kuàng)，以及(jí)市(shì)场(chǎng)的(de)去(qù)库存压(yā)力、企(qǐ)业的资金面压力，可能会(huì)出现，到六月份(fèn)房企为了半年报冲(chōng)业绩(jì)出现市场(chǎng)的短期反弹外(wài)的一个市(shì)场乏力现(xiàn)象。也就是说，第二(èr)季度、第三(sān)季(jì)度增长不确(què)定(dìng)性的压力仍旧较(jiào)大。

　　上海利(lì)檀投(tóu)资董事长陈昊(hào)扬(yáng)也(yě)向《红(hóng)周刊(kān)》指(zhǐ)出(chū)，现在整个(gè)房地产以及其上下游产(chǎn)业链的复苏速度(dù)都比想象的要(yào)慢很多，我们要多给一些耐心，这个时候(hòu)，在(zài)房地产以及(jí)上(shàng)下游就不是赚快钱的时候，只(zhǐ)能赚(zhuàn)他基本面的钱。但(dàn)这也(yě)意味着，只有(yǒu)极为少(shǎo)数的、做得比同行好得多(duō)的企业，会伴随(suí)整个行业的弱复苏，业(yè)绩会逐步(bù)体现出来。所以只(zhǐ)能耐心(xīn)地(dì)去等(děng)待(dài)它的基本面不断地凸(tū)显出来，这(zhè)需要(yào)时间(jiān)。

　　（本(běn)文(wén)已刊发于5月13日(rì)《红周(zhōu)刊(kān)》，文(wén)中提及个股(gǔ)仅为(wèi)举例分(fēn)析，不做买卖推荐(jiàn)。）

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