“现在的房地产很难再出(chū)现像过去(qù)十年的系统性行情。”思睿集团合伙人、首席经济学(xué)家(jiā)洪灏向《红周刊》表示(shì)，房地产行业分(fēn)化的愈加(jiā)明显，让机构和投资者(zhě)的关(guān)注度从(cóng)板块向单(dān)个标的转移。上(shàng)海利檀投资董事长陈昊扬向(xiàng)《红周刊》指出(chū)，从行业来(lái)看，无论是业绩，还(hái)是(shì)估(gū)值，房地产都已经双(shuāng)杀(shā)到了最底部，而且(qiě)是反复(fù)地杀(shā)到(dào)了底(dǐ)部，再往(wǎng)下的空(kōng)间已经不(bù)大了。

　　三道红线等(děng)指标

　　成挖掘个股阿尔(ěr)法(fǎ)重要(yào)参考

　　那么如何(hé)寻找(zhǎo)房地(dì)产个股(gǔ)的阿尔法呢(ne)？

　　洪灏(hào)提醒，在房地产(chǎn)赛(sài)道中进行选(xuǎn)择，需要非常小心，避(bì)免选(xuǎn)了半天，标的公司出现爆(bào)雷的情况。除此之外，洪(hóng)灏指出，需要满(mǎn)足(zú)以(yǐ)下三(sān)个基准：有(yǒu)大的国(guó)资背景的、杠杆率较低的(de)、此前没(méi)有踩过红线的。

　　他还表示，如果关注(zhù)一(yī)下今年房地产的开发资金来(lái)源，可以发现，其实(shí)银行的信贷(dài)倾向是不太愿(yuàn)意给房企贷款的，房企的主要资金来源来(lái)自新盘的销售。但今(jīn)年新房的(de)销(xiāo)售情(qíng)况相较(jiào)一般。再关注(zhù)一下，哪些房企能(néng)从银(yín)行拿(ná)到钱，其实(shí)主要还是那些有国(guó)企背(bèi)景的房企，民营(yíng)房企相(xiāng)对比较困难，所以(yǐ)整个(gè)行业(yè)出现了一(yī)个很(hěn)明显的分化，无论是(shì)在销售，还是融资等(děng)各个(gè)方(fāng)面都非常明显。现在有国资背景的(de)房企在资本市场表现相(xiāng)对较好，但没有国资背(bèi)景的民营(yíng)房(fáng)企股价大(dà)多表现(xiàn)很(hěn)一般。

　　陈(chén)昊扬则向《红周刊(kān)》表(biǎo)示，在房(fáng)地产行业内，我们的逻辑是(shì)，“寻找(zhǎo)最后的赢家”。而具体到(dào)如何挖掘(jué)，我们会(huì)特(tè)别重(zhòng)视企业的成本优势，更(gèng)具(jù)体一点，就是(shì)它的(de)净借贷水平（净负债率）是不是行业内的最低水(shuǐ)平；利润(rùn)率是不是行(xíng)业内(nèi)最高的；融资成本是(shì)否是(shì)行业内最(zuì)低的；建安(ān)成本是否也是业内最低的；这些都是我们(men)看重的一家房企(qǐ)的综(zōng)合成(chéng)本。

　　需要注意的是，能(néng)够(gòu)同时满足(zú)上述条件(jiàn)的(de)房企并(bìng)不多。即便(biàn)是在国央企中，仍有部分房企出(chū)现了“三道红线”的“踩线”情(qíng)况，且有逐渐恶化的趋(qū)势。以A股为例，《红(hóng)周(zhōu)刊》根据(jù)Wind数(shù)据(jù)整理(lǐ)发(fā)现(xiàn)，截至2022年末，天房发展(zhǎn)、陆(lù)家嘴、格力地产、西(xī)藏城(chéng)投、中(zhōng)交地产、中国(guó)武夷等国央企(qǐ)“三道红线”全踩。

　　除此之外，城(chéng)建(jiàn)发展、京投发展、光明(míng)地产、云(yún)南城投(tóu)、首开股(gǔ)份、珠江股份、城投控(kòng)股等国(guó)央(yāng)企(qǐ)房企也踩了(le)“三道红线”中的两条。

　　2022年激进扩张(zhāng)房企(qǐ)

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难看出，即便是有(yǒu)着较(jiào)稳(wěn)健特色的(de)国央企房企，其财(cái)务(wù)指(zhǐ)标(biāo)称得上完全健康的(de)仍是少数。而更加值得注意的是，在2022年，不(bù)少国企，甚至地(dì)方国企开(kāi)始(shǐ)大(dà)举扩张。而(ér)这无疑又进一(yī)步(bù)考验着(zhe)国(guó)央企(qǐ)的资金链(liàn)情况。

　　对房企而言，扩(kuò)张速度的张弛有度尤为重要，节奏把握准确，有助于(yú)房企储备优质“弹药”；但过(guò)于(yú)乐观的预判未来市场，以及过于(yú)激进(jìn)的扩张拿地节奏也有(yǒu)可能让房企重蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈昊(hào)扬以其配置(zhì)的一家房企进行举例，它从2018年开(kāi)始到2021年，连续(xù)4年的净(jìng)借贷(dài)比例都维持在33％左右，完全没(méi)有增加(jiā)杠杆比例。而到2022年，这家房企明(míng)显感觉到机会来了，其开(kāi)始在(zài)一(yī)线城市进行大举(jǔ)拿(ná)地(dì)，净负债率也由此前的33％左右(yòu)水准提高到45％左(zuǒ)右(yòu)，涨了(le)接近三(sān)分之一。与此同(tóng)时(shí)，该房(fáng)企新(xīn)购(gòu)入(rù)地块也实现了快速的开盘利用率(lǜ)，预计今年会有更(gèng)多的楼盘(pán)入市。像这类(lèi)企业(yè)就符合(hé)“最后的赢家”的特点。一方(fāng)面，在于它本身储备(bèi)了很多弹药，去年拿地超1000亿元，且其中一半在一线(xiàn)城市，另外(wài)一半也主(zhǔ)要集中在强二线和二线城市；另一(yī)方面，它(tā)的扩张是有节制地扩张。

　　陈(chén)昊扬同样提醒道，与(yǔ)之相(xiāng)反，有(yǒu)些房企(qǐ)的扩张速(sù)度让人感觉又(yòu)回到(dào)了(le)2016年、2017年，或者说看到(dào)了2016年～2020年期间扩张的民(mín)营企业的(de)影(yǐng)子。虽然说，见到机会时要出手，但出(chū)手的章(zhāng)法仍(réng)要小心，如果负债率(lǜ)扩张(zhāng)得太快，但未(wèi)来的两年市场没有想象(xiàng)得那么好，可能会重蹈(dǎo)覆辙。

　　那(nà)么(me)如何来衡量一(yī)家房企的(de)扩张速(sù)度(dù)是否激进？陈昊扬向《红(hóng)周刊》表(biǎo)示(shì)，主要还是看房企的净负(fù)债率水平，在我看来(lái)，这个比例如(rú)果超过60％，就是扩张得过于快速了。

　　不难看(kàn)出，这一标(biāo)准要(yào)比“三道红线”对(duì)房企的(de)净(jìng)负债(zhài)率要求不得(dé)高于100％要(yào)更加严(yán)格。陈(chén)昊扬解释，当前(qián)房地产行业的复苏速度(dù)并没有那么(me)快，所以要规避公(gōng)司(sī)净(jìng)负债率提高(gāo)到(dào)一个比较危险的水平(píng)。

　　《红(hóng)周刊(kān)》对在2022年拿地较积极的房企梳理发现，中交地产、中国金茂、华发股份、越(yuè)秀地产(chǎn)、绿(lǜ)城(chéng)中国、保利发展(zhǎn)等房企(qǐ)2022年冰火两重天是什么意思？怎么操作，男女之间的冰火两重天是什么意思净(jìng)负债率都在60％之(zhī)上。其中(zhōng)，中交地产净负债率持续居高不下，在2020年至2022年(nián)期间，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的是(shì)，华润置地、中国海(hǎi)外(wài)发展、万(wàn)科A、滨江集团、招商蛇口、龙湖集团等房(fáng)企在践行(xíng)较积极的拿地(dì)策(cè)略(lüè)的同时，也较好地控(kòng)制了公(gōng)司的扩张速(sù)度与净负债(zhài)率水平(píng)（见(jiàn)附表）。

　　滨江集团等个(gè)别民(mín)营(yíng)房企

　　或具备“最后赢(yíng)家”的黑马(mǎ)特质

　　陈昊(hào)扬(yáng)指出，实际(jì)上，他们是以(yǐ)同一筛(shāi)选标准来看(kàn)国央企与民营房企(qǐ)，但在各维(wéi)度的实(shí)际表现上，国央企确实(shí)会更胜一筹(chóu)。如国央企(qǐ)的融资成本(běn)更低，融资渠道也(yě)更(gèng)顺畅，能够做到想融(róng)就融，这样，国央企自然(rán)而(ér)然就具有天然优(yōu)势。

　　虽然对比民营房企，机构更加看好国央(yāng)企(qǐ)，但这也并(bìng)不意味着，民营(yíng)企业中(zhōng)就没有(yǒu)“黑(hēi)马”的存在。

　　据《红周刊(kān)》梳理(lǐ)发(fā)现，仍有少数民营房企同(tóng)样受到机构的青睐。比如，根(gēn)据2023年一季报，滨江(jiāng)集团的十(shí)大流通股东(dōng)中新(xīn)进了“中(zhōng)国工商(shāng)银行股(gǔ)份有(yǒu)限(xiàn)公司－景顺长城中(zhōng)国回报灵活配置混合型证券(quàn)投资基金”“全国社保基金一一六组合”等。

　　除(chú)此(cǐ)之(zhī)外，自2021年(nián)开始，百亿(yì)私募珠(zhū)海阿巴马资产管理(lǐ)有(yǒu)限公司就长期持有(yǒu)滨江(jiāng)集(jí)团。根据一季报，该资产公司的几只产品合(hé)计持有滨江集团(tuán)9543万(wàn)股，约占流通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集团的受青睐，和其自身的基本面(miàn)表现存(cún)在一定(dìng)关系。2020年(nián)以(yǐ)来的近三年时间，房地产市(shì)场整体在走“下坡路”，但作为杭州本土房企的滨江(jiāng)集团(tuán)仍是表(biǎo)现(xiàn)出较强的韧劲，2020年以(yǐ)来，滨江集团(tuán)在业(yè)绩(jì)表(biǎo)现(xiàn)、销(xiāo)售规(guī)模、新(xīn)增(zēng)土储、股价(jià)表现等多维度都表现了较强的增(zēng)长势头(tóu)。

　　业(yè)绩方面(miàn)，2020年～2022年期间，滨江(jiāng)集团扣非归母净利润依次为21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿(yì)元；依次实现同(tóng)比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的(de)2023年一季报，今年一(yī)季度，滨(bīn)江集团更是实现了扣非归母净利润5.41亿元(yuán)，同比增长134.07％。

　　在房地产“青(qīng)铜时(shí)代(dài)”仍能保(bǎo)持自身业绩的持续增长，和滨江集团扎根杭州的战略布局(jú)关(guān)系密切。根据2022年年报，滨江集团有近七(qī)成营收来(lái)自杭州地区，而在2021年，杭(háng)州地区的营收比重只占到(dào)近六成(chéng)。近三年持续稳(wěn)居(jū)杭州房(fáng)企销售排名第一。

　　与此同时(shí)，滨江(jiāng)集团在杭州的土储补充同样较为积极(jí)，根据诸葛找房(fáng)、住在杭州网数据显示，2020年、2021年(nián)、2022年在杭拿地金(jīn)额依(yī)次(cì)为(wèi)404.6亿元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元(yuán)，同(tóng)样持续稳(wěn)居杭州的本(běn)土第一。

　　而滨江集团在杭(háng)州(zhōu)的较突出表现，也(yě)让(ràng)滨(bīn)江集团的(de)房企排名迅速提升。到2023年，滨江集团的房(fáng)企排名(míng)已(yǐ)冲进前十，根据中指数(shù)据，2023年前4月(yuè)，滨(bīn)江集团实(shí)现销售额607.3亿(yì)元，位列房企第九(jiǔ)位。

　　值得注意(yì)的是，2020年至今，滨(bīn)江集团股价翻了超一倍以上(shàng)，而近期，滨江集(jí)团更(gèng)是迎来多家机构的集中调研。滨江集团发布公(gōng)告表示(shì)，公司于5月10日接受了信达证券、金(jīn)鹰(yīng)基金(jīn)、建(jiàn)信养老、新华(huá)养老等18家机构调(diào)研。

　　产业(yè)链布局(jú)重(zhòng)点移至存(cún)量赛(sài)道

　　机构在下游(yóu)家纺、家居、物业(yè)觅(mì)α

　　实际上房地(dì)产(chǎn)开发只是房地产(chǎn)产业链上的中游环节，其上(shàng)游主要为(wèi)钢铁、水泥、建(jiàn)材、玻纤等材料(liào)供应(yīng)商(shāng)，而下游应用(yòng)行业主(zhǔ)要包(bāo)括中介服(fú)务(wù)、家用电器、物业管理、家居(jū)用品。综(zōng)合《红周刊》的采(cǎi)访，房地产开发环节与上游材料端息息相关，新(xīn)盘开工(gōng)不足导致上(shàng)游不被(bèi)看好(hǎo)，机构(gòu)寻觅个股阿尔法的思路渐(jiàn)渐移至(zhì)下游。“中国房地产行业在进入存量房时代，所以对地(dì)产产业(yè)链，尤(yóu)其是偏消费属(shǔ)性的(de)家装(zhuāng)家居领域，我们相(xiāng)对看好(hǎo)，因(yīn)为居民保有(yǒu)的住(zhù)房规模越来越大(dà)，随着时间的(de)增加(jiā)，内装更新(xīn)的(de)需求也(yě)会(huì)越来越多。美国过去的(de)数据充分(fēn)说明了这一点(diǎn)，在新房销售见顶之(zhī)后，家具消费(fèi)的增长却一直(zhí)都很好。对(duì)于(yú)地产产业链(liàn)，我们相对看好和内装相关的行业，例如消(xiāo)费建材、家居装饰等。”万家基金人士表示。

　　而根据《红周刊》对下游细分中(zhōng)相关赛道龙(lóng)头年内表(biǎo)现(xiàn)的统计，目(mù)前暂居前两(liǎng)位的都(dōu)是来(lái)自(zì)家纺赛(sài)道(dào)的公司，它们分别是富安娜(nà)和水星家(jiā)纺，特别是前者(zhě)在(zài)月线连收七根阳(yáng)线的基础(chǔ)上，年内迄今(jīn)涨幅已经逼近30％。

　　以(yǐ)前者(zhě)为例，富(fù)安(ān)娜主(zhǔ)要从事纺织(zhī)家居、睡(shuì)眠(mián)家居、生活(huó)类产(chǎn)品的研发、设计(jì)、生产及销(xiāo)售，旗下拥有原创“富安娜(nà)”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨(xīn)而乐”和(hé)“酷奇智(zhì)”自有品(pǐn)牌。第一(yī)季度报告(gào)显示，报(bào)告(gào)期内，富安娜(nà)实(shí)现营业(yè)收(shōu)入约6.2亿(yì)元(yuán)，同(tóng)比(bǐ)减少7.57％；不过实现归(guī)属于上市公司(sī)股东(dōng)的净利润约1.11亿(yì)元，同比增(zēng)长(zhǎng)5.28％。

　　而从上市公司一(yī)季报的十大流通股股(gǔ)东来(lái)看(kàn)，能够发现该股早已成为基金重仓股(gǔ)的(de)天下，彼(bǐ)时包括公募(mù)的中欧价值发现、中欧潜(qián)力价值、工(gōng)银(yín)瑞信灵(líng)动价(jià)值、宝盈(yíng)新价值和(hé)私募(mù)的明河(hé)2016，都在其中出现，占据了半壁江山。需要强(qiáng)调的是(shì)，中欧的两只基金都是价值(zhí)派基金经理曹名长(zhǎng)在管的产品，首季其同时重仓的房地(dì)产(chǎn)产业链股票还有(yǒu)金地集团和(hé)大亚(yà)圣(shèng)象。

　　对比(bǐ)而言，前几年曾(céng)经风光(guāng)一时(shí)的家居板块也因疫情、消费复(fù)苏进(jìn)程缓慢(màn)等(děng)多因素一度沉寂，不过好在困境(jìng)反转露出曙光(guāng)，家居板块中(zhōng)年内(nèi)表现最好的是志(zhì)邦家(jiā)居(jū)。同一(yī)时间段，该股年(nián)内(nèi)上涨已经超(chāo)过23％，冰火两重天是什么意思？怎么操作，男女之间的冰火两重天是什么意思从(cóng)业绩来(lái)看，无(wú)论是营(yíng)收还是归(guī)母净利润，公司都实现了同比(bǐ)双升。

　　从公(gōng)司(sī)的(de)十大流通股股东来(lái)看，《红周(zhōu)刊》发现广发基(jī)金经理罗洋慧(huì)眼独(dú)具，一季报(bào)中他管(guǎn)理的广发策(cè)略优选(xuǎn)和广(guǎng)发(fā)安宏回报(bào)均增(zēng)加了持(chí)股(gǔ)，而(ér)这(zhè)两只(zhǐ)产品也成(chéng)为志邦家居(jū)十大(dà)流通股股东(dōng)中仅有的两(liǎng)只公募。有意(yì)思的是，他似(shì)乎对(duì)于定制家居类标的(de)情(qíng)有独钟，在另一家赛道公司金(jīn)牌橱柜中，他管(guǎn)理(lǐ)的(de)全部三只产(chǎn)品(pǐn)均(jūn)登榜十大(dà)流(liú)通股股东，其也成为(wèi)他的独门重(zhòng)仓股。

　　除(chú)去家居家纺外，下游的物业股也越来越被机构(gòu)所(suǒ)青睐，不过这类标的大(dà)多在香(xiāng)港上市(shì)，如何选择成为(wèi)难题(tí)。对此(cǐ)，前(qián)述上(shàng)海公募基金(jīn)经(jīng)理举例分析(xī)：“物业服务不是一个(gè)高(gāo)毛利的行业，挣钱(qián)很辛苦，我(wǒ)选(xuǎn)公司还是希望挣的(de)是市(shì)场(chǎng)化(huà)应该挣的钱，以我曾(céng)经买的(de)绿城(chéng)服务为例，它在(zài)中(zhōng)高端楼盘(pán)占比(bǐ)是比(bǐ)较高的，每年到期的合同里提价成功率在30％～40％。它(tā)能(néng)做到滚动(dòng)的(de)大部分项目(mù)到期之后，经过两(liǎng)三轮合(hé)同周期(qī)还能做到产品提价。”

　　“行业里(lǐ)真正能做(zuò)到(dào)产品提(tí)价的(de)公司很少，因为物业公司很(hěn)容易(yì)一开始是挣钱的，后面因(yīn)为(wèi)保安(ān)这(zhè)些固定人员(yuán)成本的年度(dù)增长，不过(guò)服(fú)务没(méi)有特别好，客(kè)户没(méi)有那么满意，能做到提价(jià)难度是(shì)非常大的。但是(shì)该公(gōng)司(sī)能在业内(nèi)做(zuò)到到(dào)期之(zhī)后提(tí)价率比较高，这跟它的定位和(hé)比较好的服(fú)务是有关系的。”他进一(yī)步强调。

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