文(wén)丨明明 章立聪 余经纬

　　跨季结束后资金利率(lǜ)自低位持续上行，即便税期结束，资金利(lì)2024年房价会继续下跌吗率却(què)仍未回(huí)落，反而进一步走高(gāo)。我们(men)认为主(zhǔ)要是源(yuán)于：①货币政策(cè)力度(dù)边(biān)际转弱(ruò)；②税(shuì)期走款叠加4月信贷投放情况较好，导致银行资(zī)金融出意愿(yuàn)与能力降低。③资(zī)金较(jiào)为(wèi)拥挤导致债市(shì)敏感度增(zēng)加(jiā)。考(kǎo)虑假期和(hé)月(yuè)末因素，预计短期内(nèi)，资金利率下行空间有限，波动幅度(dù)加大(dà)，建议投资者(zhě)关注资(zī)金面的边际(jì)变(biàn)化，警惕流动性大幅(fú)收(shōu)紧对(duì)债市情绪以及头寸管理的影响(xiǎng)。

　　▍近期资金利率(lǜ)持(chí)续上行。

　　跨季结束后资金利率自低位持续上行(xíng)，4月18-19日税(shuì)期(qī)缴款，DR007围绕2.10％中枢运行，然(rán)而税期结束(shù)后(hòu)却并未回落(luò)，4月21日(rì)冲(chōng)高至2.27％，隔夜利率上行幅度(dù)更大(dà)。从(cóng)隔夜利率角度观察，银行与非银机构间流动性(xìng)分层现象弱化；此外，隔夜利率与7天利率的期(qī)限利差也(yě)明显(xiǎn)压缩，DR001与DR007甚至(zhì)已经倒挂。我(wǒ)们认为税(shuì)期结束，资金不松，主要有以(yǐ)下几点原因：

　　▍其一，货币政策力度(dù)边际转弱。

　　稳健的(de)货币政策坚持以我为主、稳字当(dāng)头，保持货币信贷合理增长(zhǎng)，确保利率水(shuǐ)平(píng)合适，在(zài)追求经济(jì)提振的同(tóng)时，也注重防范(fàn)市(shì)场过热(rè)带来的(de)金融风(fēng)险。在满足广义(yì)流动性供需(xū)匹配的前提下(xià)，货币工(gōng)具力度可能(néng)会有所(suǒ)回摆。从央行的具体操作(zuò)上来看，MLF小幅增量续做，逆回购投放低量(liàng)操(cāo)作，结(jié)构性工具“有进有(yǒu)退”，均(jūn)预(yù)示后续(xù)政策将更加“精(jīng)准有力”，流(liú)动性投放(fàng)趋于谨慎(shèn)。

　　▍其(qí)二，税期(qī)走(zǒu)款叠(dié)加4月(yuè)信贷(dài)投放(fàng)情况较好，导致银行资(zī)金融出意愿与(yǔ)能力降(jiàng)低(dī)。

　　4月18到(dào)19日税期(qī)缴款，而4月通常(cháng)是缴税大(dà)月(yuè)，因此走款(kuǎn)可能对银行间流动性(xìng)带来了一定(dìng)的(de)压力。此外，参考近期票(piào)据利率走势(shì)，预计信贷增速较一季度将会有所放缓(huǎn)，但4月预(yù)计仍将保持同比多增的态势。税期缴(jiǎo)款叠(dié)加信贷投放，银行系统整体资金(jīn)流出，因此向(xiàng)同业融出的意愿和能(néng)力有所降低。

　2024年房价会继续下跌吗　▍其(qí)三，资金较为(wèi)拥2024年房价会继续下跌吗挤可能会导致债市脆弱性和敏(mǐn)感度增加，且投资者(zhě)对于未来一个月资金利率上(shàng)行的担忧增加(jiā)。

　　从质押式回购成(chéng)交(jiāo)量(liàng)和我们测(cè)算的杠杆率来看，虽然上周受资金收紧影响，加杠杆(gān)情(qíng)绪有所降温(wēn)，但依然处(chù)于历史相对积极(jí)的水(shuǐ)平，导致债市(shì)敏感度增加。此外投资者对货币(bì)政策力度以及跨月(yuè)资(zī)金面情况仍存担(dān)忧，使得市场(chǎng)上对于未来一个月内资金价(jià)格上行的预期(qī)更为强(qiáng)烈。

　　▍后市展望：五(wǔ)一假期临近，回购资金的期限(xiàn)被动(dòng)拉长，利率下(xià)行空间有限。

　　月(yuè)末往往(wǎng)财政(zhèng)集中(zhōng)支出(chū)，向市场释放资金；但跨月前(qián)夕银行资金融出意愿(yuàn)一(yī)般较低，预(yù)计资金波动幅度较大。对于债(zhài)市而言(yán)，短期交易主线(xiàn)或延续政(zhèng)策(cè)与(yǔ)基本面预期交易，预计利率以震(zhèn)荡走势为主，建议投资者关注资金面(miàn)的(de)边际变(biàn)化，警惕流动性(xìng)大幅收(shōu)紧对债(zhài)市(shì)情绪以(yǐ)及(jí)头寸管理的影响。

　　▍风险提示：

　　央(yāng)行货币政策不及预(yù)期；经(jīng)济(jì)复(fù)苏节奏不及预期；银行(xíng)间市场流动(dòng)性过快收紧。

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