文(wén)丨明(míng)明 章立聪 余(yú)经纬

　　跨季(jì)结束后资金利率自低(dī)位持加湿器必须加纯净水吗，加湿器用纯净水太贵怎么办水续上行，即便税期结束，资金利率却仍(réng)未回落，反而进一(yī)步走(zǒu)高。我们认为主要是源于：①货币(bì)政(zhèng)策力(lì)度边际转弱；②税期走款叠加4月信贷投放情况(kuàng)较好，导致银行资(zī)金融出意愿与(yǔ)能(néng)力降低(dī)。③资金较(jiào)为拥挤(jǐ)导致(zhì)债(zhài)市(shì)敏感度增加。考(kǎo)虑假期(qī)和月(yuè)末因素，预(yù)计短期内，资(zī)金利率下行空(kōng)间有限，波动(dòng)幅度加大，建议投资者关注资金面的边际变化，警(jǐng)惕流动性大幅收紧对债市(shì)情绪(xù)以及(jí)头寸管理的(de)影响。

　　▍近期资金利(lì)率持续上行(xíng)。

　　跨季(jì)结束后资金利率(lǜ)自低位(wèi)持续(xù)上行，4月(yuè)18-19日税期(qī)缴款，DR007围绕2.10％中枢运行，然(rán)而税期(qī)结束后却并未回落，4月21日(rì)冲高(gāo)至2.27％，隔夜利率上行幅度更大。从隔(gé)夜利率角度观察，银行(xíng)与非银机构间流(liú)动性分层现象(xiàng)弱化；此(cǐ)外，隔夜利率与(yǔ)7天利率的期限(xiàn)利差也(yě)明(míng)显压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂。我(wǒ)们认为税期结束(shù)，资金不松，主(zhǔ)要有以(yǐ)下(xià)几(jǐ)点原因：

　　▍其一，货币政(zhèng)策力度边(biān)际(jì)转弱(ruò)。

　　稳健的(de)货币政(zhèng)策坚持(chí)以我(wǒ)为主(zhǔ)、稳字当头，保持货币信贷合理增长，确保利(lì)率水平合适，在追求经济提(tí)振的同(tóng)时(shí)，也注重防范市(shì)场过热带来(lái)的(de)金融风险。在满(mǎn)足广义流(liú)动性供需匹配的前提下，货币工(gōng)具力度(dù)可能会有所回(huí)摆。从央行(xíng)的(de)具体操(cāo)作(zuò)上来看，MLF小幅增量续做，逆回(huí)购(gòu)投放低量(liàng)操(cāo)作，结构(gòu)性工具“有进(jìn)有(yǒu)退”，均预示后续(xù)政(zhèng)策将更加“精准有力”，流动(dòng)性投放趋于(yú)谨慎。

　　▍其二，税期走(zǒu)款(kuǎn)叠加4月信贷投放情况较好(hǎo)，导(dǎo)致银行资(zī)金融出意愿与(yǔ)能力降低。

　　4月(yuè)18到19日(rì)税(shuì)期缴款，而4月(yuè)通常是缴税大月，因此走款可能对(duì)银行间(jiān)流(liú)动性带来了一定的(de)压力(lì)。此(cǐ)外，参考(kǎo)近期票据利率走势，预计信(xìn)贷增(zēng)速较一季度将会有(yǒu)所放缓，但4月预计仍将保持同比多增的(de)态势。税期缴款叠加信贷投(tóu)放，银行系统整体资金流(liú)出，因(yīn)此向同业融出的意愿和(hé)能力有所(suǒ)降低。

　　▍其三，资金较为(wèi)拥挤可(kě)能会(huì)导致债(zhài)市脆(cuì)弱性和敏感度增加，且投资(zī)者对(duì)于未(wèi)来(lái)一个月(yuè)资金(jīn)利率上加湿器必须加纯净水吗，加湿器用纯净水太贵怎么办水行(xíng)的担忧增加。

　　从质押式回(huí)购成(chéng)交量和我们测算的杠(gāng)杆(gān)率来看，虽然上(shàng)周受资金收紧(jǐn)影响(xiǎng)，加杠杆(gān)情绪有所降温，但依然处于(yú)历史相(xiāng)对积极的(de)水平，导(dǎo)致债市敏(mǐn)感度增加。此外投资者对货币政策力度以及跨月(yuè)资金面情况(kuàng)仍存(cún)担忧，使得市场上对于(yú)未来一个月内(nèi)资金价格(gé)上行的预期更(gèng)为(wèi)强烈。

　　▍后市展望：五一假期临近，回购资金(jīn)的(de)期限被动(dòng)拉长(zhǎng)，利(lì)率下行空间有(yǒu)限(xiàn)。

　　月末往往(wǎng)财(cái)政集(jí)中支出，向市(shì)场(chǎng)释放(fàng)资金；但跨(kuà)月前夕(xī)银行资(zī)金融出意愿一般较低，预(yù)计资金波动幅度较大。对于(yú)债市而言(yán)，短(duǎn)期交易主(zhǔ)线或延续政策与基本(běn)面预期交易，预计(jì)利(lì)率以震荡(dàng)走势为主，建(jiàn)议投(tóu)资者(zhě)关(guān)注资金(jīn)面的边(biān)际(jì)变化，警惕流(liú)动性大幅(fú)收紧对债市情(qíng)绪以及头寸管(guǎn)理的影响。

　　加湿器必须加纯净水吗，加湿器用纯净水太贵怎么办水>▍风险提示：

　　央行货(huò)币政(zhèng)策不及预期；经济复(fù)苏节(jié)奏(zòu)不及预期；银行间市场流动性过快收紧。

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