金融界5月27日(rì)消息(xī) 近(jìn)日因为(wèi)昆(kūn)明国(guó)资委的一封声明，让城投债成(chéng)为关注的焦(jiāo)点，当前地方债的规模和地方政府(fǔ)的偿债能力已(yǐ)经越来越(yuè)被重视。如(rú)何如何(hé)处置(zhì)地(dì)方债务？

　　中泰证券(quàn)首席经(jīng)济学家李迅(xùn)雷发文(wén)称，地方债包(bāo)括地方一(yī)般债(zhài)、专(zhuān)项债和包括城投债在(zài)内(nèi)的(de)各种隐形(xíng)债，其规模究竟有多(duō)大，尚有争议，但(dàn)增长迅猛。包括银行、保(bǎo)险、基金等在内的机构投资者是地方债(zhài)的主要(yào)持有者(zhě)，他们普遍(biàn)担心的还是城投债(zhài)务、非标等地方政府隐形债风险。例如(rú)，近期贵(guì)州省政府发展研究中心(xīn)提出铜祖在古代是干什么的，铜祖是什么用处，“化债工作(zuò)推(tuī)进异(yì)常艰难(nán)，仅依靠自身能力已无法得到有效解决。”

　　在(zài)李迅雷(léi)看来，在土地财政缩水(shuǐ)的(de)背景下(xià)，地(dì)方政府(fǔ)的(de)财权与事权不匹配问题又凸显出来。在(zài)我(wǒ)国政府杠(gāng)杆率水平并不算高(gāo)的前提下，我国地方政府的杠杆(gān)率(lǜ)水平确(què)实够高了。需要(yào)调整中(zhōng)央和地方之间(jiān)债务(wù)余额(é)的比例(lì)关系。“今后应加大(dà)中央(yāng)政府的发债规模，为地方经济减(jiǎn)负。”他明确指出。

　　李迅雷认为，在当前(qián)中国(guó)经济转型的关键阶(jiē)段，维(wéi)护地方政府的信(xìn)用，防范区域性金融风险显得尤为(wèi)重要，故(gù)在城(chéng)投公(gōng)司还没有与政府(fǔ)部门完全“脱钩(gōu)”之前，城投债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷(léi)建议给予困难(nán)省份一(yī)定(dìng)的“托底”支持，在政(zhèng)策上大力度支(zhī)持地方政府“化(huà)债”。如帮助地方(fāng)政府（如城投(tóu)公司的借新还旧）降低债务成本、拉长债务期限（非(fēi)债(zhài)券类债(zhài)务展期，如遵义道桥实践银行贷款展(zhǎn)期），通过政策(cè)性(xìng)银行或(huò)商业银行的低息资金(jīn)来(lái)降低债务成本(běn)，让(ràng)债务更加容(róng)易滚续。

　　李(lǐ)迅雷(léi)还(hái)建议，中央政策上支持地方政(zhèng)府通过(guò)出让国有资(zī)产来偿(cháng)债。他表示这类典型案例为“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年12月茅台集(jí)团两次(cì)公(gōng)告无偿划转上市公司(sī)共计1亿股股份（合计(jì)占贵州茅(máo)台总股本8％，按当(dāng)时市价计量市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以下文字来源李迅雷金融(róng)与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原标题《如何(hé)处置地方债务的辨证思考》

　　截至2022年末全国城投有息债务(wù)54.1万(wàn)亿元

　　城投平台成为地方债务主要体现(xiàn)形(xíng)式

　　城投债(zhài)是指(zhǐ)城投企业公开发行的公司债券和中(zhōng)期票据。按照新预算法、“43号文”出台明确城投债与地方政(zhèng)府信用(yòng)脱钩(gōu)，城投公司定位由(yóu)地方政府投融资机(jī)构转(zhuǎn)变为(wèi)市场化运营(yíng)主体，地方(fāng)政府不(bù)再对城投(tóu)债(zhài)兜(dōu)底。但实际(jì)上市场(chǎng)仍然把(bǎ)城投债看作由(yóu)地(dì)方政府背书的高信用等级债券(quàn)。

　　因此(cǐ)城投(tóu)公(gōng)司通常都是地(dì)方政府下(xià)设(shè)的投(tóu)融(róng)资机构，很难(nán)完全(quán)独立成(chéng)为与政府无关(guān)的纯市场化的(de)企业。城投的债务主(zhǔ)要包括向银行(xíng)借款和(hé)发行债(zhài)券融(róng)资(zī)这两种方式，以前一(yī)种方式为主，但后一种债权融资的规模也不(bù)小，到(dào)2022年末，余额估计(jì)在(zài)13万亿元以铜祖在古代是干什么的，铜祖是什么用处上(shàng)。

　　总体看，2011年以来，全国城投(tóu)有息(xī)债务快速扩张，每(měi)年增速均保(bǎo)持在(zài)10％以上，到2022年末，全国城投有息(xī)债务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿元增(zēng)长了7倍以上。

城(chéng)投平台(tái)发债余(yú)额的增长

图(tú)片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此(cǐ)，城投平台实际(jì)上已经成为地方债务的主要体现形(xíng)式，规(guī)模明显超过地方政(zhèng)府的一般债和专项(xiàng)债之和。城投平(píng)台中，如今(jīn)，城投平台的债券余额(é)大(dà)约(yuē)为(wèi)13.8万亿(yì)元，迄今并无违约案例，说(shuō)明城投债仍属于(yú)地方政(zhèng)府背书的高等级信用债。但是，城投(tóu)平台的非标违约情况时有发生(shēng)，银行贷款展期、调整(zhěng)还贷方式的也比较多。

　　地方(fāng)政府应确保(bǎo)城投债按时兑付(fù)，不能(néng)轻易违约

　　当前(qián)市场对(duì)地(dì)方(fāng)政府债务增长和(hé)财政(zhèng)收入(rù)增速下降甚至(zhì)负增(zēng)长(zhǎng)的现象普遍担心，尤其对财力偏(piān)弱的东北、中西部省份(fèn)，城投债的收(shōu)益率(lǜ)普遍高(gāo)于东部发(fā)达省市。2022年13个省土地出(chū)让金(jīn)对政府(fǔ)债(zhài)务(wù)利息(xī)覆盖(gài)程度不足100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣除城投拿地之后(hòu)，捉襟见肘的情况(kuàng)更加明(míng)显。

　　河南的永煤债违约之后，对河南省乃至(zhì)全国的信用债市场都造(zào)成负面(miàn)冲击(jī)，信用分层(céng)现象加(jiā)剧(jù)，部分经济(jì)偏弱(ruò)区(qū)域被边(biān)缘化。例如青(qīng)海、云南和天津等(děng)近几(jǐ)年融资成(chéng)本(běn)仍在(zài)上升(shēng)；黑龙江、贵(guì)州2017-2019年融资成本大(dà)幅上升，虽然2020年以来融资成(chéng)本有所下降(jiàng)，但整体(tǐ)降幅相较全国(guó)更小。辽宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏和甘(gān)肃2020年(nián)以来城(chéng)投(tóu)债(zhài)加权(quán)平均票面(miàn)利(lì)率降(jiàng)幅也明显不(bù)如全国。

　　当前(qián)在经济复苏(sū)不及预(yù)期的背景下，投资者的(de)风险偏好明显下降。为此，地方政府应该确保城投债的按时兑(duì)付。因为违约(yuē)不仅(jǐn)不能解决(jué)债务问(wèn)题，反而会恶化(huà)区域信用环(huán)境，导致地(dì)方国(guó)企融资难(nán)、融资(zī)贵。从未(wèi)来(lái)区域经济发展的角(jiǎo)度看，政府部门(mén)仍需要持(chí)续举债来实现(xiàn)经(jīng)济平稳增长，需要保持政(zhèng)府信用，不能轻易(yì)违约。

　　建议中央大(dà)力度(dù)支持地方政府(fǔ)“化债(zhài)”

　　因此，当前迫(pò铜祖在古代是干什么的，铜祖是什么用处)切需要增强城投(tóu)债权(quán)人(rén)的持有信心(xīn)，首先要确(què)保城投债不违(wéi)约，这(zhè)就(jiù)意味着城投公(gōng)司能够(gòu)具备(bèi)低成本的(de)借新还旧能力。

　　中央提出“谁家的孩子谁家抱”，意味着对地方债不兜(dōu)底(dǐ)，但建(jiàn)议给予困难(nán)省份一定的“托(tuō)底(dǐ)”支持，即在政(zhèng)策上(shàng)大力度(dù)支持地方政府(fǔ)“化债(zhài)”，如帮助地方政府(fǔ)（如城投公司(sī)的借新还旧(jiù)）降低债务(wù)成本、拉长(zhǎng)债务期限（非(fēi)债(zhài)券类(lèi)债务展期，如遵义道桥实践银行贷款展(zhǎn)期），通过政策(cè)性银行(xíng)或商业银行(xíng)的低息资金来降低债务成本，让债务更(gèng)加容易滚续。

　　此(cǐ)外，对于(yú)地方政(zhèng)府可(kě)否通(tōng)过出(chū)让国有资产(chǎn)来偿(cháng)债方面，也希(xī)望中央给予政策上的支持。因为今年3月1日(rì)，国资委在(zài)对政协十(shí)三届全国委员(yuán)会(huì)第五次会议第00503号提案的答复中表(biǎo)示(shì)，将适时出台制度规定(dìng)及操作细则(zé)，探索国有(yǒu)权益份额规范化(huà)退出的有(yǒu)效方式(shì)和途(tú)径(jìng)，充分发挥有(yǒu)限合伙企业的优势，助力国(guó)有(yǒu)企(qǐ)业(yè)创新发展。

　　通过出让(ràng)国有企业(yè)股(gǔ)权(quán)获得收入偿还债务，典型(xíng)案例(lì)为“茅台化债(zhài)”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集团两次公告无偿划转(zhuǎn)上市公司(sī)共计1亿股(gǔ)股份（合(hé)计占贵州(zhōu)茅台总(zǒng)股(gǔ)本8％，按当时市(shì)价(jià)计(jì)量(liàng)市值约为1600亿元）至贵州(zhōu)国(guó)资。

　　在当前(qián)中(zhōng)国经济转型的关(guān)键阶段(duàn)，维(wéi)护地方政府的信用，防范(fàn)区域性金融风险显得(dé)尤(yóu)为(wèi)重要，故在(zài)城投公(gōng)司还没有与政府(fǔ)部门完全(quán)“脱(tuō)钩”之前，城投债的“信仰”仍需要保持。

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