来源：高瑞东宏观笔记

　　核心观点

　　本周聚焦：

　　一季度(dù)，国内经济回暖(nuǎn)主要(yào)缘于疫后复(fù)苏红利驱动，表现为生产恢复(fù)推动出(chū)口形势好转，出行需(xū)求释放(fàng)催(cuī)化(huà)下游消费回暖。从(cóng)行业表现看，制造业从去年(nián)四季(jì)度(dù)的“量(liàng)价齐跌”转向“量升价跌”，企业(yè)或从主动(dòng)去库转向被动(dòng)去库。从景(jǐng)气(qì)度边(biān)际表现看，下游消费制造(zào)>；中游装(zhuāng)备(bèi)制造>；上(shàng)游原材(cái)料加工；服务(wù)业(yè)中，交通(tōng)运(yùn)输、住宿餐饮、房地(dì)产等(děng)线下(xià)活(huó)动回暖，但距离疫情前(qián)仍(réng)有一定(dìng)差距。

　　向(xiàng)前看，考虑到疫后经济脉冲式修复放缓、海外总需(xū)求回落(luò)预期(qī)逐(zhú)步兑现，消费回暖和产业升级将成为推动下(xià)一阶段国内(nèi)经济复苏的主线。

　　制造业、服务(wù)业是(shì)驱动(dòng)一季度经济复苏(sū)的主因

　　从(cóng)一季度GDP表现(xiàn)看，制(zhì)造(zào)业，交通(tōng)运输、房地产等行业景气(qì)度明显提升，而建(jiàn)筑业(yè)景气度(dù)回(huí)落，与(yǔ)年(nián)初出口数据(jù)好转(zhuǎn)、服务消费快(kuài)速恢复、房地产销售(shòu)回暖(nuǎn)而(ér)投资疲弱的特(tè)点相一致。

　　从制造业(yè)内(nèi)部来看，今年(nián)3月，制造业(yè)各(gè)行(xíng)业(yè)景气(qì)度(dù)普遍回暖(nuǎn)，多数从去年12月的“量价齐跌”转(zhuǎn)入“量升价跌”，指向经济(jì)复(fù)苏初(chū)期，供给(gěi)端修复好(hǎo)于需求端，行业整体去(qù)库进程尚未(wèi)结束。从(cóng)行业景(jǐng)气(qì)度边际改善情(qíng)况(kuàng)来看(kàn)，下游消费制造>；；；中游(yóu)装备制造>；；；上游原材料加工，煤炭行业景气度(dù)表现为高位(wèi)放缓。

　　下(xià)游消费制造行业中(zhōng)，与出行、地(dì)产后周期相关的酒饮料茶、纺织服装、文教娱、烟(yān)草、家具(jù)制造行业(yè)景气度较(jiào)高，部分行业表现(xiàn)为“量(liàng)价(jià)齐升”。

　　中游(yóu)装备制造业行(xíng)业景气度(dù)居中，表现为“量(liàng)升价跌”。从“量”维度(dù)看(kàn)，电气机(jī)械(xiè)、专用(yòng)设备、运(yùn)输设备(bèi)>；；；汽车制造(zào)、金属制品>；；；通用设备(bèi)、电(diàn)子(zi)设备。

　　上游原材(cái)料加(jiā)工行业景气度改(gǎi)善(shàn)幅度最弱，由于(yú)行业库存水平偏高，多数行业(yè)仍然受到价(jià)格下跌(diē)的困扰，表(biǎo)现为“量升价(jià)跌”。从“量”维度看，有色金(jīn)属>；；；黑色(sè)金属、非(fēi)金(jīn)属矿物>；；；石(shí)油石(shí)化行业。

　　消费(fèi)回暖(nuǎn)和产业(yè)升级或是推动下(xià)一阶段经(jīng)济复苏的主(zhǔ)线

　　一季度，国(guó)内(nèi)经济(jì)复苏主要受益于疫后复苏红利驱动。需(xū)求方面(miàn)，出(chū)行类消费快速复苏，前期积压的购房、服务(wù)消费(fèi)需求得(dé)以释放；供给方面，国内复(fù)工复(fù)产加快(kuài)推进，生产端(duān)快速(sù)恢(huī)复，是推动年初出(chū)口数据好转(zhuǎn)的重要原因。

　　进入(rù)3月，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后复(fù)苏红利(lì)驱动边际转弱(ruò)，随(suí)着(zhe)未来(lái)海外总需求回落的预期(qī)逐(zhú)步兑现(xiàn)，后续驱动国内经(jīng)济(jì)增长的线(xiàn)索，大(dà)概率来(lái)自于消(xiāo)费回暖和(hé)产业升(shēng)级(jí)两条主(zhǔ)线(xiàn)。

　　一是，一季度居民收(shōu)入向(xiàng)上修(xiū)复，消(xiāo)费(fèi)倾向明显回升，已经高于2020-2022年疫(yì)情期间水平，同时(shí)信贷数据指向居民“去(qù)杠(gāng)杆”势头缓和，未来消费回暖(nuǎn)的确定(dìng)性进一步(bù)增强。预(yù)计(jì)交(jiāo)通、住宿、餐饮(yǐn)、娱乐等服务(wù)消费(fèi)有望(wàng)持(chí)续(xù)修(xiū)复(fù)，家电、家具、纺服等与(yǔ)出(chū)行及地产后周期(qī)相(xiāng)关的可选(xuǎn)消费也有望(wàng)进一(yī)步回(huí)暖。

　　二是，产业升级路径驱动下，汽车和“新(xīn)三样”产(chǎn)品出口优势(shì)增强，有望维持出口韧性；随着下游消(xiāo)费稳步修复(fù)、二季度PPI同比触底回升，制造(zào)业企业盈利有望向(xiàng)上(shàng)修(xiū)复，企业将从主动去库逐(zhú)步转向(xiàng)被(bèi)动去库、主动补库，设备投资需(xū)求有(yǒu)望改(gǎi)善，推动(dòng)中游装备制造景气度维持高位。

　　风(fēng)险提示(shì)：国内经济恢复力度不及预期；海外需求超预期回落。

　　一、节后消费(fèi)降温，带动CPI涨(zhǎng)幅(fú)明显回落

　　一、本周(zhōu)聚(jù)焦(jiāo)：疫(yì)后(hòu)经济(jì)复苏有哪些结(jié)构性(xìng)特征？

　　1.1 制造业、服(fú)务业是驱动一季(jì)度经济复苏的(de)主因

　　一季度我(wǒ)国GDP总(zǒng)量实现超(chāo)预期增长，指(zhǐ)向疫后复苏(sū)背景下，国内经济(jì)企(qǐ)稳(wěn)回升(shēng)。但(dàn)不同于海(hǎi)外国家疫后复(fù)苏的规(guī)律，本轮(lún)国(guó)内疫后复苏发(fā)生在(zài)外需回落、国内(nèi)经(jīng)济(jì)转向高质量发展、居民前期(qī)“去杠杆”的过程中，因此驱(qū)动疫后经济(jì)复苏的(de)力量并不均衡，行业分化(huà)特征(zhēng)明显。因此，我们重点从(cóng)行业(yè)层面，观测(cè)当前各行业(yè)景(jǐng)气度(dù)水平。

　　从GDP不变价观测各行业(yè)表(biǎo)现来看，今年(nián)一季度制造业(yè)、交通运输(shū)业、房(fáng)地产业景气(qì)度(dù)明(míng)显提升，而建筑业(yè)景气度回落(luò)，与年(nián)初出口数据好转、服务(wù)消费快速恢(huī)复、房地产销售(shòu)回(huí)暖而投资疲弱的情况相一致。

　　我们以2019年为(wèi)基(jī)期计算各年份的复(fù)合增速(sù)，观察(chá)各行业增加值变化。

　　今年一季(jì)度(dù)第一产(chǎn)业增加值增速为3.6％，低于去年四季(jì)度的4.9％，但仍高(gāo)于2019年、2020年全年(nián)增速，与(yǔ)近(jìn)年来加快建设农业(yè)强国，推(tuī)进农业农村现代化的目(mù)标有(yǒu)关。

　　今年一季度第(dì)二产业增加(jiā)值增(zēng)速(sù)升至5.4％，高于去年四(sì)季度的4.4％。其中(zhōng)，制造业(yè)迎来(lái)较(jiào)快复苏，增加值增(zēng)速提升至5.9％，高于(yú)去年(nián)四季度的4.7％，但低于2021年全年(nián)增速，与去年下半(bàn)年之(zhī)后外需转(zhuǎn)弱(ruò)、居民商(shāng)品消费恢(huī)复(fù)偏慢有(yǒu)关(guān)。而建筑业景气度明显回落，增(zēng)加值(zhí)增速回落至1.9％，低(dī)于去年四季(jì)度的3.1％，主(zhǔ)要受房地产新开工拖累。

　　今年一季度第三产业增加(jiā)值增(zēng)速小幅(fú)升(shēng)至4.7％，略高(gāo)于(yú)去年(nián)四季(jì)度的4.6％，但相(xiāng)较疫情前仍存(cún)在产出缺口。其中，受益于居民(mín)出行(xíng)活动(dòng)恢复，交通(tōng)运输、仓储和邮政业(yè)增加(jiā)值增速明显提升，自去年(nián)四季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年增速；住(zhù)宿和(hé)餐饮业增加值增速小(xiǎo)幅回升，尽管高于疫情(qíng)三年来的平(píng)均增速，但绝对水平(píng)不及2019年，指向供(gōng)给水平恢复较慢(màn)。而受益于新房和二手(shǒu)房销售(shòu)回暖，今年一季(jì)度房地(dì)产业增加值增速回正至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化，中下游改善幅度好于上游

　　对于行业景气(qì)度的观测(cè)，我们采用量（各行业工业增加值增速(sù)）与(yǔ)价格（各行业工业品价格增(zēng)速）分别作为(wèi)供需的衡量指标。主要选取(qǔ)28个(gè)主要行业自2019年以来的月度数据，首先(xiān)将各行业增加值增速调(diào)整为以2019年为基期的复合(hé)增速(sù)，其次计算2019年-2023年3月，每(měi)月(yuè)的(de)增加值增速和PPI增速的分位数水(shuǐ)平，通过对比2022年12月(yuè)和2023年3月(yuè)的分位数水平，捕捉其边际变化。

　　今年3月，制造(zào)业各行(xíng)业景(jǐng)气度(dù)出现(xiàn)普(pǔ)遍回(huí)暖，多(duō)数从(cóng)去年12月的(de)“量价齐跌”转入“量(liàng)升价跌”，指(zhǐ)向(xiàng)经济(jì)复苏初(chū)期，供(gōng)给端修复好于需(xū)求端，行业整体(tǐ)去库进程尚未结束(shù)。从行业景气度边(biān)际改(gǎi)善(shàn)情况来看，下游消费制造>；；；中游装备(bèi)制造>；；；上游(yóu)原材料加工，煤炭行业景气度呈现高位放缓(huǎn)情(qíng)况。

　　下游(yóu)消费(fèi)制造行(xíng)业中，与(yǔ)出行、地产后(hòu)周期(qī)相关的行业景气度(dù)最高，部分(fēn)行(xíng)业步入“量价(jià)齐升”阶(jiē)段。今年3月，与居(jū)民(mín)外出消费相关的，酒饮料茶、纺织服装、文教(jiào)娱乐的量价分位数水平均处在高景气度(dù)区间(jiān)，烟草、家(jiā)具制造行业也呈现“量(liàng)价齐(qí)升”的特征；食品制(zhì)造景气度有所回落(luò)，农副加工行(xíng)业表现(xiàn)为“量(liàng)价齐跌(diē)”，食(shí)品制造行业(yè)表现(xiàn)为“量升(shēng)价跌”，二者价格下跌(diē)主要与高库存水平有关，今(jīn)年2月，库存同比均处(chù)在2016年以来90％以上(shàng)分(fēn)位数水平；而随(suí)着(zhe)防疫需(xū)求的降温，医药制造业景气度有所回落，表(biǎo)现为“量跌价平(píng)”。

　　中(zhōng)游装备制造业行业景(jǐng)气度居中，均表现为“量升价跌”。一方面与原材料成(chéng)本(běn)下跌有关，另一方面，也与年初外需表现好于内需，部分行业仍(réng)在去库进程有(yǒu)关。其中，电(diàn)气机械(xiè)、专用设备、运输设备工业增加值增速改善幅度最大，受益于国内产(chǎn)业升级、出口优势带来的(de)韧性(xìng)驱动(dòng)；其次是汽车制造(zào)、金属制品，改善幅度最弱的是通(tōng)用设备、电子设(shè)备，与(yǔ)房(fáng)地产新开工强度较弱、消费电子(zi)行业周(zhōu)期性走弱有(yǒu)关(guān)。

　　上游原材(cái)料加工行业景气度改善幅度偏弱，由于行业库存水平偏高，多数行业仍受制于(yú)价格(gé)下跌的困扰，表现为“量(liàng)升价跌(diē)”。其中(zhōng)，有(yǒu)色金属行(xíng)业生产端(duān)改善幅度最大，3月(yuè)增(zēng)加值增(zēng)速位于2019年(nián)以来(lái)70％分(fēn)位数水平，但受(shòu)全球(qiú)大宗(zōng)商品下(xià)行周期影(yǐng)响，价格(gé)依旧(jiù)承压；随着年初(chū)建筑业施工回暖，相关(guān)的(de)黑(hēi)色金(jīn)属、非金(jīn)属制品景气度(dù)提升(shēng)，但(dàn)由(yóu)于(yú)库存(cún)水(shuǐ)平偏高，价格仍处在(zài)下跌区间，拖累整体盈利水平；石(shí)化链条行(xíng)业生产水(shuǐ)平普遍回(huí)暖(nuǎn)，但分(fēn)位数水平仍(réng)处在(zài)50％以下的景气度偏(piān)低区间，今年(nián)由(yóu)于能源危机缓解，产品价格相较去年同期(qī)也(yě)出现(xiàn)普遍下跌。

　　煤炭开采景气度仍处在高(gāo)位(wèi)，但出现边际放(fàng)缓(huǎn)，生产及价(jià)格水(shuǐ)平同(tóng)步回落。这与去年以来行业(yè)产能持续扩张(zhāng)有(yǒu)关，今(jīn)年2月(yuè)，煤炭开(kāi)采产成品(pǐn)库存(cún)同比处在2016年以来(lái)94％分位(wèi)数(shù)水平(píng)。

　　1.3 消费回暖和产业(yè)升级或是推(tuī)动下(xià)一阶段(duàn)经济复苏的主(zhǔ)线

　　一季度(dù)，国内(nèi)经济(jì)复苏(sū)主要受益于疫后复苏红利。一方面，消费(fèi)场景恢(huī)复(fù)后，出行类消费快(kuài)速复苏，前期积压的购房、服务性需求得以释放；另一方面(miàn)，国内复工(gōng)复(fù)产加快(kuài)推进(jìn)，保(bǎo)证供给端的快速恢(huī)复，是推动年初出(chū)口数据(jù)好转的重要原因。

　　进入3月，经济复(fù)苏节奏有(yǒu)所放缓(huǎn)，指向疫后红利释放效果转弱(ruò)，随着未(wèi)来海外总需求回落的预期逐步兑现，后(hòu)续驱动(dòng)国内经济增长(zhǎng)的(de)线索，大(dà)概率来自于消费回暖和产业升级两条(tiáo)主(zhǔ)线(xiàn)。

　　一是(shì)，随(suí)着居民(mín)收(shōu)入提升和(hé)消费意愿改善(shàn)，未来消费回暖的确定性进(jìn)一(yī)步(bù)增强，交通(tōng)、住宿(sù)、餐饮、娱乐等服务消费，以及家电、家具(jù)、纺服等可选消费(fèi)景气度(dù)均有望提升(shēng)。

　　从一季度居民(mín)收(shōu)入和消费数据看，居民收(shōu)入增速(sù)提升，消费倾向开始(shǐ)回(huí)升(shēng)，已经(jīng)高于2020-2022年，但尚未修复至疫情前水(shuǐ)平(píng)。以2019年为基期的(de)复合增速看(kàn)，今年一季(jì)度，全(quán)国(guó)居民(mín)人(rén)均可支配收入增速提升至6.4％，高于去年四季度(dù)的5.6％，居民人均消费(fèi)支(zhī)出增速提升至5.0％，高于去(qù)年四季度的3.0％。一季(jì)度居民平均消费(fèi)倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期均值(zhí)60.9％，但(dàn)距离(lí)2019年同期的(de)65.2％仍(réng)有一定差距。未来随着服务业恢复(fù)持续向好，有望带动相(xiāng)关就业岗位加快(kuài)恢复，进一(yī)步提(tí)振居民消费意愿。

　　从居民存贷款数据看，居民储蓄意愿有所减弱，消费和(hé)投资信心正(zhèng)在筑(zhù)底(dǐ)。今(jīn)年以来(lái)，居(jū)民储蓄意愿有所减(jiǎn)弱，“去杠杆”势(shì)头缓和(hé)。从存(cún)款(kuǎn)数据看(kàn)，3月居民新增存款同比增(zēng)量降至2051亿元，低于1-2月(yuè)9375亿元的(de)同比增量(liàng)均值，也低于2022年(nián)6617亿元的月均同比增(zēng)量(liàng)。从贷款数据看，3月居民部门新增净融资同(tóng)比(bǐ)多增4859亿元，其中，短(duǎn)期信贷同比多(duō)增2246亿元，中长期信贷同(tóng)比(bǐ)多增2613亿元。居民部门(mén)新(xīn)增(zēng)净(jìng)融(róng)资连续2个月维持同(tóng)比扩张，指向居民预(yù)期可能正在筑底，“去杠杆(gān)”势头(tóu)开始放缓。今年第一季度城镇储户问卷调查(chá)结(jié)果显示，倾(qīng)向于“更多储蓄”的居(jū)民(mín)占58.0％，比上季度减少3.8个(gè)百分点；倾向于(yú)“更多(duō)消费”和“更多投资”的居民分(fēn)别占23.2％和(hé)18.8％，均分别高于上(shàng)季度的22.8％、15.5％，同样(yàng)也(yě)指向居民储蓄意愿降(jiàng)低、消费和(hé)投资(zī)意愿提升。

　　二是，产(chǎn)业升级(jí)路径(jìng)驱动下，汽车和“新三(sān)样(yàng)”产品出口(kǒu)优势增(zēng)强，以及相关(guān)行业(yè)设备(bèi)投资更新，有望推动中游装备制(zhì)造景气度(dù)维持高位。

　　一方(fāng)面，今年一季度国(guó)内出口数据回暖，除(chú)与欧美供需缺口短(duǎn)期走阔、国内复工复产加快推进(jìn)外，也受益于RCEP政策红利持续(xù)释放，以及汽车和“新三(sān)样”产(chǎn)品出口优势增(zēng)强。今年在海外总需求回落背景(jǐng)下，我(wǒ)国与RCEP国家贸(mào)易往来(lái)加强(qiáng)、以(yǐ)及新能源产(chǎn)品优势强化，有望(wàng)维持装备制造领域出(chū)口韧性。

　　另一方面，企业盈利下滑和库存高位，对制造(zào)业投资扩产造(zào)成一定压力。但随着下游(yóu)消费稳(wěn)步(bù)修复、二(èr)季度PPI同比(bǐ)触底回升，制造业企业盈利(lì)有(yǒu)望向(xiàng)上修复。目前看，电气(qì)机械等装备(bèi)制(zhì)造业去库进程已进入(rù)下半场，今年(nián)1-2月专(zhuān)用设备、通用设备(bèi)产成品(pǐn)库存增速呈(chéng)现(xiàn)触底反(fǎn)弹。随着(zhe)需求回暖、盈利修复(fù)，企业将从主动(dòng)去库逐步转(zhuǎn)向被动去库、主动补(bǔ)库，设备投资需求将随(suí)之提(tí)升。

　　二、海(hǎi)外观(guān)察

　　2.1金融与流(liú)动性数据：各国(guó)国债收(shōu)益率多数上行(xíng)

　　美(měi)国10年(nián)期国债收(shōu)益(yì)率上行(xíng)。本周（截至4月(yuè)21日）美(měi)国10年(nián)期(qī)国债收益率3.57％，较上周(zhōu)末上行(xíng)5BP，其(qí)中通胀预期较上(shàng)周下(xià)行2BP，实(shí)际收益率1.29％，较(jiào)上(shàng)周末上升7BP。法国10年期国债(zhài)收益率较(jiào)上周末上(shàng)行5BP至2.99％，德国10年期(qī)国债收益率较上周末上行7BP至(zhì)2.44％，日(rì)本(běn)10年期国债收益率较上周末上行2BP至0.48％（截至4月20日），英国(guó)10年期(qī)国债收益率较上周末上(shàng)行20BP 至3.86％（截至4月(yuè)19日）。

　　美国10y-2y国债(zhài)收益率利差收窄。本(běn)周(zhōu)美国(guó)10年期和2年期国债期(qī)限利差为-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企业期权(quán)调(diào)整利差较上周末持平(píng)为0.55％，美国高(gāo)收益债期权调整利差较上周末上行(xíng)11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球(qiú)市场：全球(qiú)股市涨跌分化，大宗商品价格普(pǔ)跌

　　全球(qiú)股(gǔ)市涨跌分化(huà)。本周（4月17日至4月(yuè)21日），欧洲(zhōu)股(gǔ)市普涨，法国CAC40、英(yīng)国富时100、德(dé)国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大利(lì)富(fù)时MIB下(xià)跌(diē)0.45％。美股全线下(xià)跌，标普500、道琼斯工业指数、纳斯达克指(zhǐ)数分(fēn)别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股市分化，俄罗(luó)斯(sī)RTS、新(xīn)西(xī)兰标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合指数、上(shàng)证指数(shù)、恒生指数(shù)分别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品(pǐn)价格普跌。其(qí)中(zhōng)，LME铝上(shàng)涨0.71％，其余大宗商品价格(gé)普跌。COMEX黄金、COMEX白(bái)银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢(gāng)、CBOT玉米(mǐ)、CBOT大豆(dòu)、DCE焦炭、LME锌(xīn)、DCE焦煤(méi)、ICE布油、DCE铁矿(kuàng)石、NYMEX RBOB汽油分别(bié)下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观察：美欧加息(xī)步伐或将继续(xù)

　　4月19日，美联储(chǔ)褐皮书公布，显示近几周美国经济增(zēng)长陷入停滞，通胀(zhàng)和招聘活(huó)动放(fàng)缓(huǎn)，信贷(dài)渠道变窄(zhǎi)。褐皮书称，最近(jìn)几周(zhōu)美(měi)国(guó)总(zǒng)体经(jīng)济活(huó)动几乎没有变化，几(jǐ)个(gè)辖(xiá)区指出在(zài)不确定性增(zēng)加(jiā)和对(duì)流动性的担(dān)忧加(jiā)剧之际，银(yín)行收(shōu)紧了贷款(kuǎn)标准。近期美国总体物(wù)价水平温和上升，但价格上(shàng)涨速度(dù)或(huò)有(yǒu)所放(fàng)缓(huǎn)。

　　美(měi)联储官(guān)员表示为应(yīng)对高通胀(zhàng)，加息步伐(fá)或将继续。4月21日，美联储哈(hā)克(kè)称，需要(yào)进一步收紧政策(cè)来应(yīng)对高通胀，加息结束后美联(lián)储将(jiāng)需(xū)要(yào)在一段时间内维持利(lì)率稳定(dìng)。同日美联储梅斯(sī)特表(biǎo)示，预计今年货币政(zhèng)策(cè)将需要进一步进入限制性区域，终端利率或将高于5％，具体(tǐ)取决于经济和金(jīn)融形势(shì)的发(fā)展。

　　欧洲央行货(huò)币政策会议纪要公布，绝大多数委员同意将利率上(shàng)调50个基点。4月(yuè)20日公布的欧(ōu)洲央行会(huì)议纪要显示，货币(bì)政策在降(jiàng)低通胀方(fāng)面(miàn)仍有(yǒu)一段路要走，一些委员认(rèn)为整体而言通胀风险倾向(xiàng)于上行。金融市(shì)场(chǎng)紧张局势被(bèi)视为经(jīng)济(jì)和通胀(zhàng)前景重大不(bù)确(què)定性的来源。然而除非形势显著恶化，否则金融市场的紧张局势不太(tài)可(kě)能从根本(běn)上(shàng)改(gǎi)变欧洲央(yāng)行管理委(wěi)员会对通(tōng)胀前景的评估。

　　2.4 海外政(zhèng)策：欧洲“芯(xīn)片法案(àn)”落(luò)地；美财长耶伦强(qiáng)调美(měi)国“国家(jiā)安全”

　　4月(yuè)18日，欧洲理(lǐ)事(shì)会和欧洲议(yì)会通过了一项临时政(zhèng)治协议(yì)，就涉(shè)及(jí)430亿欧元(yuán)补(bǔ)贴的(de)《The EU Chips Act》最终版(bǎn)本达(dá)成一(yī)致。法案目标是到2030年，欧盟拟动用430亿欧元资金提振半导(dǎo)体行业，以(yǐ)将欧盟占全球半导体(tǐ)制(zhì)造市场的份额从10％提(tí)升至至少20％；大幅(fú)提升芯片(piàn)制造工艺，建立欧盟的半(bàn)导体供应链，并与美国和(hé)亚(yà)洲同(tóng)行(xíng)竞争。

　　4月20日，美国众(zhòng)议院议长麦卡锡(xī)表示，正在推出一(yī)份(fèn)债务上(shàng)限相(xiāng)关立(lì)法措施(shī)。白宫需要开始就债务上限进行谈判；众(zhòng)议院共和(hé)党(dǎng)希望提高(gāo)债务上限并削(xuē)减支出；正在推出(chū)一份债务上限相(xiāng)关立法措施；债(zhài)务法案将设法(fǎ)收回未使用的防疫资金用于日常开支；法案将减(jiǎn)少对(duì)国税局的拨款，并结束绿色产业补贴措(cuò)施(shī)。

　　4月20日，美(měi)国财政部长耶伦就(jiù)中美关(guān)系(xì)发表讲话，表明美国无意与中(zhōng)国(guó)脱钩，但未来(lái)仍将强调“国(guó)家安全”。耶(yé)伦宣称，任何与中国脱钩(gōu)的努力都将是(shì)“灾难(nán)性(xìng)的”，美国寻求(qiú)与(yǔ)中国建立“建设性和公平的经济关系”。但(dàn)“当美国利益受到威胁时”，美国将坚定地捍卫国(guó)家安全，即使(shǐ)以牺牲中美关系为代(dài)价(jià)。在国际(jì)关系中，耶伦表(biǎo)示美中两国有必要“坦诚(chéng)讨(tǎo)论棘手问题”，比如帮助面临债务问(wèn)题的新(xīn)兴市场和发展中国家等。

　　三、国(guó)内观察

　　3.1上游：原油(yóu)、铜价环比上涨(zhǎng)

　　原油价格环比上涨，环比由负转(zhuǎn)正。2023年4月以来，WTI原油(yóu)价格(gé)环比上涨10.06％，环比由负转(zhuǎn)正，由(yóu)上月的-4.54％转(zhuǎn)正为本月的10.06％，最新月度均价为80.75美元/桶。布伦特原油(yóu)价格环比上涨7.14％，环比由负(fù)转正，由(yóu)上(shàng)月(yuè)的-5.18％转正为本月(yuè)的(de)7.14％，最新月(yuè)度均价(jià)为84.87美元/桶(tǒng)。

　　铜价(jià)、铝价(jià)环比上涨，铜、铝库存同比下降。2023年(nián)4月以来，铜(tóng)价环比上(shàng)涨0.86％，环比由(yóu)负转正(zhèng)，由(yóu)上月的-1.33％转正为本月的(de)0.86％，库(kù)存同(tóng)比下(xià)降51.71％，降幅相对上月扩(kuò)大44.13个百分点。铝价环比上涨2.25％，环比由(yóu)负转正，由上月的-5.26％转正为(wèi)本(běn)月的2.25％，库存同比下降10.57％，降幅(fú)缩窄(zhǎi)15.36个百分点。

　　3.2中(zhōng)游：水(shuǐ)泥价格指数环(huán)比上升，螺(luó)纹钢价格环(huán)比(bǐ)下跌，库存同(tóng)比下降

　　水泥价(jià)格指数环比上升。4月以来(lái)，全国水(shuǐ)泥价(jià)格指数(shù)环(huán)比上(shàng)涨2.27％，增幅(fú)缩小0.92个百分点。华北、东北(běi)、华东、中南、西北(běi)以及西南各区价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库存同比下降，钢坯库存(cún)同比上涨(zhǎng)。2023年4月以来，螺纹(wén)钢(gāng)价格环比(bǐ)由正转(zhuǎn)负(fù)，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同比(bǐ)下降15.42％，跌幅相对上(shàng)月缩(suō)窄3.26个百分点(diǎn)。钢坯库存同比(bǐ)上涨64.88％，增幅缩(suō)小157.85个(gè)百分点。

　　3.3下游：商品房成交面积增幅缩窄，猪价菜价下跌，水果价格上涨

　　商品房成交面积增幅(fú)缩窄。2023年4月以(yǐ)来，商品房成(chéng)交(jiāo)面(miàn)积上(shàng)涨(zhǎng)64.71％，增幅(fú)缩窄12.17个百(bǎi)分点(diǎn)。其中，一线、二线、三线(xiàn)城市(shì)商品房成交面积同比分别(bié)为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变(biàn)动(dòng)幅(fú)度分(fēn)别为(wèi)36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成交(jiāo)面积跌幅收窄。2023年4月以(yǐ)来，百城土地供应(yīng)面积同比(bǐ)增速为5.80％，上月为-12.02％；土地(dì)成交(jiāo)面积同比(bǐ)增(zēng)速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价率为5.50％，较(jiào)上月上涨1.99个(gè)百分点。

　　猪(zhū)肉(ròu)、蔬菜价格下跌，水果价格上涨。2023年4月以来(lái)，猪(zhū)肉(ròu)价格环比下跌5.08％至19.54元/公(gōng)斤，跌幅相对(duì)上(shàng)月(yuè)扩大2.6个百分点。蔬菜价格环比下跌8.22％至4.89元/公斤(jīn)，跌幅缩窄0.55个百(bǎi)分(fēn)点。水果价格环比(bǐ)上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百分点。

　　乘用车日均(jūn)零(líng)售销(xiāo)量增(zēng)幅(fú)扩大。4月(yuè)以来(lái)，乘(chéng)用车日均零售销量同比增加17.39％，增幅扩(kuò)大16.26个百分点。批发销量同比增加15.64％，增幅(fú)扩(kuò)大8.26个百分点。

　　3.4流(liú)动(dòng)性(xìng)：货币(bì)市(shì)场利(lì)率(lǜ)趋势分化，国债利率普遍下行

　　货币市场利率趋势分化，国债利率普遍下行(xíng)。2023年4月以来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较(jiào)上(shàng)月(yuè)末上行46bp至2.27％；DR007较上月末(mò)下行12bp至2.27％。一年期国债利率较上月(yuè)末(mò)下行8bp至2.19％。十年期国债(zhài)利(lì)率较上(shàng)月(yuè)末(mò)下行2bp至2.83％。一(yī)年期AAA+企(qǐ)业债利率较上月末下行3bp至2.7％。十(shí)年期AAA+企业债(zhài)利率较上月末下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内政策：发改(gǎi)委强(qiáng)调提(tí)振消费持续(xù)回升的(de)动(dòng)力；国资(zī)委强调(diào)着力发展战略性(xìng)新(xīn)兴产业

　　4月19日，国(guó)家发展改革委(wěi)举行4月份新闻发布(bù)会，强调要提振(zhèn)消(xiāo)费持(chí)续回升的动力。接下来将重点做好四方(fāng)面工作：一(yī)是，研究(jiū)起草关于恢(huī)复和扩(kuò)大(dà)消(xiāo)费的政策文件，围(wéi)绕大(dà)宗消费、服(fú)务消(xiāo)费、农(nóng)村消费等重点领域；二是，下(xià)大力气稳定(dìng)汽(qì)车消(xiāo)费，大力推动新能源汽车(chē)下乡(xiāng)；三是(shì)，会同有关方面(miàn)优化就(jiù)业、收入分配和消费全链条良性(xìng)循(xún)环促进机(jī)制；四是，研究制定关于营造放(fàng)心消费环境的(de)政策文件。

　　4月19日，国资委党委召平安喜乐后面一句是啥，平安喜乐后面一句是什么开扩大会(huì)议，强(qiáng)调推(tuī)动国(guó)资(zī)央企着(zhe)力发展实体(tǐ)经济特(tè)别是战(zhàn)略性新(xīn)兴产(chǎn)业。会议认为，要更好推动国资央企在中国(guó)式现代化新征程中走在(zài)前列(liè)，着(zhe)力提升科(kē)技自立自强水平，提升自主创新(xīn)能力；着(zhe)力发展实体经济(jì)特别是(shì)战(zhàn)略(lüè)性新兴产业(yè)，加快推进现(xiàn)代化产业体系建设；抓好(hǎo)新(xīn)一轮国企改革深化提升(shēng)行动组织实施，高水(shuǐ)平参与共建“一带(dài)一路”。

　　4月20日，工信部举办(bàn)发布会介绍一季度(dù)工业(yè)和信(xìn)息化发(fā)展状况，表示下一步将制定(dìng)实施(shī)重点行业(yè)稳增长的工作方案。一(yī)是营造良好产业发展环境(jìng)，落实(shí)落(luò)细稳增长政(zhèng)策举措，抓实抓细部(bù)省(shěng)协作、部门协(xié)同；二是推动出(chū)口保(bǎo)稳提质(zhì)，加大对制造业外贸企业的支持(chí)力度(dù)，配合有关(guān)部门落实好稳外贸政策举(jǔ)措；三是促进内(nèi)需加快恢复，以高质(zhì)量供给促(cù)进消(xiāo)费；四(sì)是持续(xù)增强发(fā)展动能，加快(kuài)战(zhàn)略性新兴产业的创新(xīn)发展。

　　四、财经日历

　　五、风险提示(shì)

　　国内经(jīng)济恢复(fù)力度不及预期；海外需求超预期回落。

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