主要内(nèi)容

　　营收“逆PPI式(shì)”改善(shàn)但工业利润仍承压，主因成本与费用(yòng)压力仍构成掣肘。3 月(yuè)工业企业利(lì)润(rùn)当(dāng)月同比仅(jǐn)小(xiǎo)幅回(huí)升3.7pct至-19.2％，仍处较深(shēn)收缩区间。虽(suī)然3月(yuè)在需求侧经济数据表现(xiàn)亮眼后，工业企(qǐ)业实际营收增速积极回升，抵消PPI回落的抑制，令3月(yuè)名义营收(shōu)增(zēng)速回升，但(dàn)整体企业盈利(lì)压力仍大，主(zhǔ)要源于两方面，其一是国际高油(yóu)价导致的输入性成(chéng)本压力(lì)仍(réng)在约束利(lì)润改善(shàn)，3月营业成(chéng)本对当月利润拖(tuō)累幅度(dù)仅收窄(zhǎi)2.1个百(bǎi)分点至(zhì)-13.8个百分点，拖累程度(dù)仍然较深(shēn)。其二(èr)是今年降费(fèi)政(zhèng)策未再明(míng)显新增，加(jiā)之部分企业开始补(bǔ)缴社保费，企业费用同比(bǐ)压力开始加大，3月费用对(duì)当月利润拖(tuō)累幅度(dù)大幅扩大6.1个百分点至(zhì)-9.5个百(bǎi)分点。与去(qù)年费用率(lǜ)改(gǎi)善拉动利(lì)润(rùn)增(zēng)速6个百分(fēn)点(diǎn)形(xíng)成鲜明对比。

　　营收：消(xiāo)费短期较快(kuài)恢复(fù)加(jiā)之投资(zī)韧性支撑(chēng)营收增速回升，但高油价仍(réng)构成约束。3月工业企业营(yíng)收增速(sù)回升2.1pct至0.8％。结构上看(kàn)，下游消费相关行业(yè)营(yíng)收(shōu)增速（名义(yì)+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改(gǎi)善明显(xiǎn)，抵消了(le)PPI回(huí)落对(duì)于名(míng)义营收增速的拖累，其中汽车、家具、计算机(jī)通信电子设备等均回(huí)升明显，显(xiǎn)示(shì)递延需求释放以及汽车集(jí)中(zhōng)降(jiàng)价等(děng)对(duì)于短期消费需(xū)求的推动。其次(cì)，煤炭冶(yě)金产(chǎn)业链营收增速延续(xù)改(gǎi)善，显(xiǎn)示保交(jiāo)楼政策推动地(dì)产建安投资构成支(zhī)撑，但石油化工产(chǎn)业链营收(shōu)增速(sù)（名义-3.3pct至-5.2％）却明(míng)显回落，高(gāo)油价对于石(shí)化产(chǎn)业(yè)链相关行业需求持续(xù)构成抑制。

　　成本率(lǜ)：虽然煤价(jià)回落已在缓(huǎn)和中(zhōng)下游成本(běn)压力，但高(gāo)油价(jià)继续构(gòu)成输入(rù)性成本传导。3月工业企业成本率上(shàng)升46.8bp至85.3％，成本压力仍(réng)然偏(piān)大，尤(yóu)其(qí)是高油价下的(de)国内(nèi)石化(huà)产(chǎn)业链，成本率同比(bǐ)增量扩(kuò)大14bp至261bp，绝对水平明(míng)显高于其他行业。由于我国石化产业链主(zhǔ)要为(wèi)中下游(yóu)，上游环节辍学是什么意思？拼音，缀学和辍学是什么意思在海(hǎi)外(wài)主要原(yuán)油寡头国家，因而国际高油价带来的上游利润改善无法被国内产业链吸收，国内以中(zhōng)下游为主的石(shí)化产业链(liàn)反而会在高(gāo)油价下(xià)受到输入性成本压力，也(yě)即3月的(de)情况。相较而(ér)言，煤炭(tàn)产业链上(shàng)中下(xià)游均在国内，所(suǒ)以虽然(rán)3月煤炭冶金产业成本率(lǜ)同(tóng)比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但(dàn)主因煤价(jià)下行导(dǎo)致煤炭产业(yè)链上游成本(běn)率被(bèi)动走高、利(lì)润承压，而中下游(yóu)成(chéng)本率实(shí)际上(shàng)是改善的，与此同时，更靠(kào)近(jìn)下游的消费行业成本率也明显改善。

　　利润：下游消费(fèi)行业(yè)利润仍显现(xiàn)韧(rèn)性(xìng)，但石化(huà)产业链利(lì)润在高油价下仍承压。分行业看(kàn)，与2023年2月相比，下游消费行业面临最大的成(chéng)本(běn)压力改善和积极的营业收入回升(shēng)，因(yīn)而下(xià)游消(xiāo)费行业(yè)利润增速(sù)恢复继(jì)续好(hǎo)于其他行业(yè)，单月(yuè)改善8.8pct至-14.9％，汽(qì)车、家具、电子设备等(děng)改善明显，煤炭(tàn)冶金产业链中(zhōng)下(xià)游利润增速(sù)也积极改(gǎi)善，相较(jiào)而言，石化产业链行业在营业(yè)收入与成本压力均承压背景下，利(lì)润(rùn)增(zēng)速仍处于-40.7％的较深区间。

　　关注(zhù)二季度企业盈(yíng)利三重风险(xiǎn)，以及下(xià)半年潜在的内生恢复(fù)空间。3月工(gōng)业企业利润(rùn)数据显示，虽然(rán)经济需求(qiú)侧短期恢(huī)复较快，但在(zài)成(chéng)本与费(fèi)用(yòng)压(yā)力背景(jǐng)下，企业盈利仍然承压(yā)，而展望(wàng)二季(jì)度，关注企业盈利的三重风险，其(qí)一是经济内生动能(néng)弱化。伴(bàn)随递延需求主导的(de)需(xū)求脉冲(chōng)性回(huí)升过程(chéng)逐步结(jié)束(shù)，经(jīng)济内(nèi)生动能仍面临弱化风险。其二是(shì)高油价带来的成(chéng)本压力(lì)。OPEC+5月将开启正式减产操(cāo)作，加(jiā)之全球服务(wù)消费逐步恢复，国际油价或再度(dù)走高，这也意(yì)味(wèi)着成本(běn)压力(lì)仍(réng)较大。其三是费(fèi)用率对于(yú)利润的(de)拖累，企业逐步(bù)补缴前期(qī)社(shè)保(bǎo)费缓缴等，以及今年(nián)目前降费政(zhèng)策(cè)更多(duō)为延续(xù)而非新(xīn)增，费用率对于(yú)利润同比(bǐ)增速的的拖累(lèi)也(yě)将逐(zhú)步(bù)显(xiǎn)现，二(èr)季度(dù)剔(tī)除(chú)基数扰动后的企业(yè)盈利真实(shí)修复过(guò)程或相(xiāng)对缓慢。而展望(wàng)下(xià)半年，经(jīng)济(jì)内生动能的(de)复苏可以(yǐ)期待，两大领(lǐng)先指标已经验(yàn)证(zhèng)，重点(diǎn)关(guān)注下(xià)半(bàn)年经济内生(shēng)动(dòng)能逐步(bù)复苏、国际油价涨幅逐(zhú)步趋缓后工(gōng)业企(qǐ)业利润的修复空间。

　　风(fēng)险(xiǎn)提示：外部地缘政治风(fēng)险，疫情形(xíng)势(shì)变化。

　　以下(xià)为正文(wén)

　　一、营收“逆(nì)PPI式”改善但工业利润仍(réng)承压(yā)，主(zhǔ)因成本与费(fèi)用压力仍是掣(chè)肘。

　　3月工业(yè)企业利润累计同比仅小幅回升1.5个(gè)百分(fēn)点至-21.4％，当月同(tóng)比也仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处于(yú)较深(shēn)收缩区间。虽然3月在需求侧经济数(shù)据表现(xiàn)亮(liàng)眼(yǎn)后，工业企业实(shí)际营收增速(sù)已(yǐ)积极回升，抵消了(le)PPI回落带来(lái)的抑(yì)制，3月(yuè)名义营收(shōu)增速回升2.1pct至(zhì)0.8％，但整体(tǐ)企业盈利压力(lì)仍(réng)大，主要(yào)源于(yú)两个方面：

　　其一是国(辍学是什么意思？拼音，缀学和辍学是什么意思guó)际高油价导致的输入(rù)性成本压(yā)力仍在约束(shù)利润改善，3月营业成本对当月(yuè)利润拖累幅度仅收窄2.1个百分点至-13.8个百分点，拖累程度仍(réng)然(rán)较深。

　　其(qí)二是今年(nián)降费政(zhèng)策未再明显新增，加之部分企(qǐ)业开(kāi)始补缴社保费，企(qǐ)业费用同(tóng)比压力(lì)开始(shǐ)加大(dà)，3月(yuè)费(fèi)用(yòng)对当(dāng)月利(lì)润(rùn)拖累幅度大(dà)幅(fú)扩大(dà)6.1个(gè)百分点至-9.5个百分点。2022年社保缴费缓缴等(děng)一系列新(xīn)增降费(fèi)政(zhèng)策(cè)持续改善企业费用(yòng)率，对2022年全年工业企业利(lì)润增速(sù)构成(chéng)较强支撑，全年拉动(dòng)工(gōng)业(yè)企业利(lì)润同(tóng)比(bǐ)增(zēng)速6个百分点。但从今年开始(shǐ)前期社保费(fèi)降费的企业开始补缴社保费，加之(zhī)今年(nián)未(wèi)再(zài)新(xīn)增(zēng)更大力(lì)度(dù)的降(jiàng)费政策，从同比视(shì)角来看费(fèi)用对(duì)于(yú)工(gōng)业企业利润的(de)拖累开始显现。

　　二、营收：消(xiāo)费(fèi)短期较快恢(huī)复加之投资韧性支撑营收增速回升，但(dàn)高(gāo)油价仍构成约束。

　　3月工业企业(yè)营(yíng)收增速回升2.1pct至0.8％。结构(gòu)上(shàng)看，下游消费相关行业(yè)营(yíng)收增速（名义+3.0pct至(zhì)0.5％，实际(jì)+3.8pct至1.9％）改(gǎi)善明显，抵消了PPI回落对(duì)于名义(yì)营收(shōu)增速的拖累，其(qí)中(zhōng)汽车（+11.3pct至(zhì)12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计(jì)算机通(tōng)信电子设备（高基数下仍改善0.3pct至-6.2％）等均回(huí)升明显，显示递(dì)延需求释放以及汽车集中降价等对于短期(qī)消费需(xū)求的(de)推动(dòng)。其次，煤炭冶金产业链营(yíng)收增速（名义+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延续(xù)改善，显示(shì)保交(jiāo)楼政策推动地产(chǎn)建安投资构成(chéng)支撑，但石油化(huà)工产业链营收增(zēng)速(sù)（名义-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至-1.2％）却明(míng)显回落，高油价对于石化产业链(liàn)相(xiāng)关行业(yè)需求持(chí)续构成抑制。

　　三(sān)、成本率：虽然煤价(jià)回落已在缓和中下(xià)游成本压力，但高油价继续构成(chéng)输入性成本传(chuán)导

　　3月(yuè)工业企业成本率上升(shēng)46.8bp至85.3％，成本压力(lì)仍然偏大，尤(yóu)其是高油价(jià)下的国内石化(huà)产(chǎn)业链，成本率同比(bǐ)增量扩大14bp至261bp，绝对(duì)水平(píng)明显高于其他行业。由(yóu)于我国石化产业链(liàn)主要为中下(xià)游，上游(yóu)环节在(zài)海(hǎi)外主(zhǔ)要原油寡头(tóu)国家(jiā)，因而国际(jì)高油价带来的上游利润(rùn)改(gǎi)善无法被国内产(chǎn)业链吸收，国内以(yǐ)中下(xià)游(yóu)为主(zhǔ)的石化产业链反(fǎn)而会在高油价下(xià)受辍学是什么意思？拼音，缀学和辍学是什么意思到(dào)输入(rù)性成本压力，也即3月的情况。相较而(ér)言，煤(méi)炭(tàn)产业链上中(zhōng)下(xià)游均在国内，所以(yǐ)虽然3月煤(méi)炭冶金产业(yè)成本率同比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤(méi)价下行导致煤炭产业(yè)链上(shàng)游成本率被动走高(gāo)、利润承压(yā)，而中(zhōng)下(xià)游成本率实(shí)际上(shàng)是改善的(de)（成(chéng)本(běn)率同比增量下行8.2bp至33.5bp），与(yǔ)此(cǐ)同时(shí)，更靠近下游的消费(fèi)行业(yè)成本率也明显改善（同比增量-32bp至17.5bp）。

　　四、利润：下游消费行业(yè)利(lì)润仍(réng)显现韧性，但石化(huà)产业(yè)链(liàn)利(lì)润在高油价下(xià)仍承压(yā)。

　　分行业看，与2023年2月相比，下游消费(fèi)行业面临最大的成本压力改(gǎi)善(shàn)和(hé)积极的营业收(shōu)入回升(shēng)，因而下(xià)游消费行业利润增速恢复继续(xù)好于其(qí)他行(xíng)业，单月改(gǎi)善8.8pct至(zhì)-14.9％，其(qí)中，汽车、计算机通信(xìn)电子(zi)设(shè)备、家具等行(xíng)业(yè)利润(rùn)增速均(jūn)改善20-50个百分点。煤炭冶金产业链虽(suī)然整体利润增(zēng)速仅小(xiǎo)幅改善1.4pct至-9.9％，但主因(yīn)上游价格回(huí)落导(dǎo)致上游(yóu)利润下降的缘故，而(ér)中下游(yóu)面临的是营收改善(shàn)、成本压(yā)力(lì)缓和的格局，中下游利润增速改善明显，金属制(zhì)品、通用设备、非(fēi)金属矿物制品(pǐn)等行业利润增速均改(gǎi)善(shàn)10-20个百分点。相较而言，石化产业链行业在营业收(shōu)入与(yǔ)成本压力均承压(yā)背景下，利润增(zēng)速仍处于(yú)-40.7％的较深区间。

　　五、关注二(èr)季度企业盈利三重风(fēng)险(xiǎn)，以及下半年潜在的内(nèi)生(shēng)恢复空间(jiān)。

　　3月工业企(qǐ)业利润数据显示，虽(suī)然经济(jì)需求侧短期恢复较快，但在成本与费用压(yā)力背景下，企业盈利仍然承压，而展(zhǎn)望二季(jì)度，关注(zhù)企业盈利的三重风险，其一(yī)是经济内生动能弱化。伴随递延需求主导(dǎo)的需求脉冲性回(huí)升过程(chéng)逐步结束，经济内生动能仍面(miàn)临(lín)弱化(huà)风险(xiǎn)。其二是高油价带(dài)来的成本(běn)压力。OPEC+5月将开启正式(shì)减产操(cāo)作，加之全球服务消(xiāo)费逐步(bù)恢复，国际油价或再度走高，这也(yě)意味着成本压力仍较大。其三是(shì)费用率对于(yú)利润的拖累，企业逐(zhú)步补缴前期社保费缓缴(jiǎo)等，以及今年目(mù)前降(jiàng)费政策更多为延续而非新增，费用率对于利润同(tóng)比增(zēng)速的的拖累也将逐(zhú)步显现，二季度剔除基(jī)数扰动后(hòu)的企业(yè)盈利真实修复过(guò)程或(huò)相对(duì)缓慢。

　　而展望下半年(nián)，经济内生动(dòng)能的(de)复(fù)苏可(kě)以(yǐ)期待，两(liǎng)大领先指(zhǐ)标(biāo)已经验证(zhèng)，其一(yī)是居民消费(fèi)倾向结束持续(xù)一年的下滑过程，消(xiāo)费(fèi)信心(xīn)逐步恢复(fù)，其(qí)二是(shì)保交楼政策已推动上(shàng)半年地产建安投资(zī)和竣工积(jī)极回补(bǔ)，有望拉动(dòng)下半年(nián)汽车、家(jiā)电、家具等后周期大宗消费，重点关注(zhù)下(xià)半年经济内生(shēng)动能(néng)逐(zhú)步复苏、国际(jì)油(yóu)价(jià)涨幅逐步(bù)趋(qū)缓(huǎn)后(hòu)工业企业(yè)利润的修复空间。

　　内容节选自(zì)申万宏源宏观研究报告(gào)：

　　《被市(shì)场低估的(de)成本与费(fèi)用压力——工业(yè)企业效(xiào)益数据点评（23.03）》

　　证券分析(xī)师：屠强王胜

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 辍学是什么意思？拼音，缀学和辍学是什么意思