分析师(shī)：李超 / 孙欧(ōu)

　　来(lái)源(yuán)：浙商证(zhèng)券宏观研究团队

　　核心观点

　　2023年4月，信贷、社融(róng)、M2数据转弱符合我(wǒ)们(men)预期。我们想继续提示居民超额储蓄大概率仍会(huì)继续积累，较难大量释(shì)放至消费(fèi)、购房。结(jié)合4月(yuè)居民存款数据，我们估算的2020年-2023年4月我国居(jū)民超额储蓄体量(liàng)已增长至6.46万亿，相(xiāng)比去年末继(jì)续增加1.61万亿(yì)，也就是说，即使(shǐ)疫(yì)情(qíng)因素消退，居民(mín)仍在积累超额储(chǔ)蓄。我们认为(wèi)，经济结构转型升级(jí)是导(dǎo)致居民对未来收入预期悲(bēi)观的根本性原因(yīn)，疫情(qíng)在一定程度(dù)上掩盖了其影响，也因(yīn)此(cǐ)居民超额储(chǔ)蓄(xù)的(de)释放(fàng)将是一(yī)个较为缓慢的过程。对于(yú)后续信用表现，预计(jì)二季度市(shì)场(chǎng)对宽信用(yòng)的(de)预期波动或明(míng)显加大，可能形(xíng)成信用(yòng)收紧预期，对于政策工具，我们判断二季度(dù)货币(bì)政策主要(yào)体(tǐ)现(xiàn)结构性特(tè)征，下半年有(yǒu)望降(jiàng)准、降息。

　　固定布局 工具(jù)条上(shàng)设置固定宽高背景可以设置被(bèi)包(bāo)含可(kě)以完美对齐背景图和(hé)文字以及制作自(zì)己的模板

　　内容(róng)摘要

　　>>4月信贷新(xīn)增7188亿(yì)元，信贷较弱符合(hé)我们预期(qī)

　　2023年4月，人民(mín)币贷款新增7188亿元，同比多增649亿元，与(yǔ)我们的预(yù)测值(zhí)7000亿元基本一致，低于wind一致预期的(de)1.13万亿。4月信贷(dài)增速持平(píng)前值于11.8％。我(wǒ)们在(zài)4月11日的报(bào)告《3月金融数(shù)据：一季度的强劲信贷对(duì)后续或有透支》中提示了一(yī)季(jì)度信贷(dài)的大体量(liàng)投(tóu)放或对后(hòu)续信贷形成一定透支，目前(qián)观点得到(dào)验(yàn)证。

　　4月信(xìn)贷结构(gòu)呈现企业强、居(jū)民弱特征：住户贷款减(jiǎn)少2411亿元，同比少增约241亿元，其中，短期、中长期(qī)贷款分别(bié)减少1255、1156亿(yì)元(yuán)，同比分别变动约+601、-842亿元；企业贷款增加6839亿元，同比多增(zēng)约1055亿元，其中，短(duǎn)期贷款减少(shǎo)1099亿元(yuán)，中长期贷款增加6669亿元(yuán)，票据融(róng)资增加1280亿(yì)元，同比(bǐ)变动分别(bié)约+849、+4017、-3868亿元；非银(yín)贷(dài)款(kuǎn)增(zēng)加(jiā)2134亿元，同比(bǐ)多增(zēng)约755亿元。

　　企(qǐ)业中长期(qī)贷(dài)款增(zēng)加6669亿元，是过(guò)往(wǎng)历年4月的最高(gāo)值(zhí)（有数据以来），占4月企业贷款增(zēng)量、总贷(dài)款增(zēng)量的(de)比重达到97.5％和92.8％的较高水平(píng)。去年4月受(shòu)疫情影(yǐng)响，信贷仅增加2652亿(yì)（同(tóng)比少(shǎo)增(zēng)3953亿），今(jīn)年同比(bǐ)多(duō)增(zēng)达(dá)4017亿元，也是(shì)2018年以来(lái)4月(yuè)的(de)最高值。我们认为基建、制(zhì)造业(yè)（尤其是(shì)科创(chuàng)、绿(lǜ)色）、普(pǔ)惠小微等领域是主要投向(xiàng)，地产为(wèi)边(biān)际增量。根据央行4月20日新闻(wén)发布会披(pī)露数(shù)据，一季(jì)度基(jī)建中长期贷款新增(zēng)2.16万亿(yì)元，同(tóng)比多增7771亿元；制(zhì)造业(yè)中长期贷款新增(zēng)1.3万(wàn)亿元，同比多增6237亿元；房地产(chǎn)业中长期贷款新增(zēng)6536亿元(yuán)，同比(bǐ)多增3791亿(yì)元。3月，多家银行在2022年年报业绩(jì)发布会上表示今年(nián)绿色、基建、科创将是重点(diǎn)布局领域。

　　4月，票据-同业存单(dān)利差（6个月）持续震荡下(xià)行，体现银行一定程度“冲票据”，但由于去年该状(zhuàng)况更为突出，因此“票据融资”项目仍录得大幅同比少增。值得注意的是，票据-同存利(lì)差4月末略有上(shàng)行，体现供需(xū)关系(xì)略有反转，相关市(shì)场观(guān)点认为信贷或有走(zǒu)强(qiáng)，但我(wǒ)们在5月(yuè)1日发布的报告(gào)《4月数(shù)据预测：价格向(xiàng)下，盈利承压，制造业投资放缓》中提示，其并(bìng)非是银行卖盘(pán)大幅增加，而是来自企业(yè)贴(tiē)现量增加(jiā)所致（票据利率下行导致企业贴现(xiàn)意愿增强），全月看，利差下行(xíng)幅(fú)度达(dá)77BP，或(huò)反映(yìng)4月(yuè)信贷相(xiāng)对(duì)较弱(ruò)，此(cǐ)观点得到(dào)验证。

　　4月居民端贷款即使有去年的低基数，仍然(rán)表现较弱，尤其(qí)是地产销(xiāo)售(shòu)高(gāo)频回落对应的居民中长期贷款再次出现同比(bǐ)少增，居民短期贷(dài)款同比多增幅度也(yě)明显走弱，与(yǔ)我(wǒ)们(men)对消(xiāo)费、地产销售相对审慎的观点(diǎn)相(xiāng)一致。展望后续(xù)，低(dī)基数或(huò)使得居民贷款多月仍有(yǒu)一定同比改(gǎi)善(shàn)，但较难大幅(fú)回暖(nuǎn)。

　　4月(yuè)非银(yín)贷款增加2134亿元，信(xìn)贷小月非银贷款季节性大增(zēng)，且(qiě)银行间体系流动性保持合(hé)理充(chōng)裕，数据(jù)较(jiào)高，也进一步导致(zhì)社融口径信贷明显低于人民币(bì)贷款口径数据。

　　>>4月社(shè)融新增1.22万(wàn)亿，同比略多增(zēng)

　　4月社会(huì)融资规模增量为(wèi)1.22万亿（同比多增(zēng)2729亿(yì)元），与我们预(yù)期的(de)1.55万(wàn)亿(yì)更为接近，wind一致(zhì)预期(qī)为1.72万亿(yì)。4月社融增速持平(píng)前值(zhí)于(yú)10％。

　　结构上，4月同比(bǐ)多增主要来自(zì)未(wèi)贴现银行(xíng)承兑汇(huì)票、人民币贷款、政府债(zhài)券、非(fēi)标(biāo)项(xiàng)目及外(wài)币贷款(kuǎn)。4月未贴(tiē)现银行(xíng)承(chéng)兑汇票减少1347亿元，同(tóng)比少减1210亿元，去年4月经济回落+银(yín)行表(biǎo)内(nèi)“冲(chōng)票据”导致表外票据基数较(jiào)低，而今年经(jīng)济弱修复(fù)的情况(kuàng)下，数据同比有所改善(shàn)。

　　4月社融口径人民币(bì)贷(dài)款增加4431亿元(yuán)，同比多增729亿元；外(wài)币贷款折合(hé)人民币(bì)减少319亿(yì)元(yuán)，同比少减441亿元，与(yǔ)进口相关(guān)度较高(gāo)，表现也(yě)较为匹配(pèi)。政(zhèng)府债券(quàn)净融资4548亿元(yuán)，同比(bǐ)多636亿元。委托贷款(kuǎn)增加(jiā)83亿元，同比多增85亿元(yuán)，走势稳(wěn)健，边际增量或来自公积金(jīn)贷款；信托贷款增加119亿元，同比多增734亿元，信托贷款(kuǎn)主(zhǔ)要受(shòu)地产金(jīn)融(róng)政策影响，“十六条”明确规定“支持开发贷款、信托(tuō)贷款等存(cún)量融资合理展期”，金融机构(gòu)继续积极落实，支撑信托(tuō)贷款数据，且(qiě)融资类信托若依据存量比例压降，则(zé)每年压(yā)降规模(mó)也是同比减(jiǎn)少的。

　　4月社融结构(gòu)中同(tóng)比少增主要(yào)是直接融资项目：企业债券(quàn)净融资(zī)2843亿元，同比少(shǎo)809亿(yì)元；非金融(róng)企业境(jìng)内股票融资993亿元，同比少173亿元。受信(xìn)用(yòng)债收益(yì)率低位、企业债务融(róng)资(zī)需(xū)求回暖(nuǎn)的(de)影响，企业债券融资稳定(dìng)，保持了今年(nián)以来(lái)的(de)修复特(tè)征。

　　>>M2增速略(lüè)有回落但仍处高位

　　4月(yuè)末(mò)，M2增速(sù)下行0.3个(gè)百分点至(zhì)12.4％，与(yǔ)我们的(de)预测值完全(quán)一(yī)致，wind一致预(yù)期(qī)为12.6％。其中，财政支出大概率保持前置(zhì)使得M2仍具韧性，但信(xìn)贷转(zhuǎn)弱及去年(nián)基数走高(gāo)使(shǐ)得增速(sù)回落。

　　4月末M1增速较前(qián)值上行0.2个百分点至(zhì)5.3％，虽然去(qù)年基(jī)数上行、今(jīn)年4月地产销售边(biān)际转弱，但4月末已进入五一假期(qī)，受益于(yú)居民消费、出行(xíng)活(huó)跃度提高，居(jū)民(mín)储蓄存款(kuǎn)部分转为企(qǐ)业活期(qī)存(cún)款，推升M1增速，完全符合我(wǒ)们的预期。M1的主要影响因(yīn)素是企(qǐ)业(yè)活期存款(kuǎn)，其与消费类相(xiāng)关行业的现金流直接关联，由于我们判断(duàn)居(jū)民消费(fèi)、购房活动修复(fù)是渐进的(de)，幅度(dù)可能相(xiāng)对较弱(ruò)，预计M1增速(sù)大概率逐(zhú)步上行，但速度较(jiào)为缓慢。

　　4月末(mò)M0同比增速10.7％，较前(qián)值回落0.3个百分点，仍处高(gāo)位，这与(yǔ)2020年、2022年表现相(xiāng)似，体现经济修复的结构性失衡，三四线(xiàn)城市及农村地区经济改善略(lüè)弱，导致持币需求增加。

　　>>居(jū)民超额储(chǔ)蓄仍在继续积累

　　我(wǒ)们想继续提示居民超(chāo)额储蓄(xù)仍在继续积累，预计未(wèi)来(lái)较难大量释放至消费、购房。结合4月居民存款数据，我们估算的2020年-2023年(nián)4月(yuè)我国居民超额储蓄体量已增长至6.46万亿，相较(jiào)上月继续增加(jiā)约5000亿元，相比去年末则已大幅(fú)增(zēng)加了(le)1.61万亿，也就(jiù)是说，即使疫情因素消退，居民仍(réng)在(zài)积(jī)累超额储蓄(xù)，这(zhè)符合我们(men)此前(qián)的判断。我们(men)认为，经济结构转型升级是导致居民(mín)对(duì)未来收入预期悲观的根本(běn)性(xìng)原因，疫情在一定程度上(shàng)掩盖了(le)其影响，也因此居民(mín)超额储蓄的(de)释放将是一个(gè)较为缓(huǎn)慢(màn)的(de)过(guò)程。

　　4月人民币(bì)存款减少4609亿元，同比2020湖南交通工程学院学费多少钱一年呢，湖南交通工程学院费用多减5524亿(yì)元(yuán)。其中，住(zhù)户存款减(jiǎn)少1.2万亿元，非金(jīn)融企业存款减(jiǎn)少1408亿元，财政性存款(kuǎn)增加(jiā)5028亿(yì)元，非银行(xíng)业金融(róng)机构存款增(zēng)加2912亿元。

　　虽然居(jū)民存款大(dà)幅回落，但我们认(rèn)为主要是(shì)由于季节性，这与银行季末冲存款、季初居民存款(kuǎn)资金重新流入(rù)理财(cái)产(chǎn)品相关；同时，今年也(yě)受(shòu)假期影(yǐng)响，4月末(mò)已进入五一(yī)假期，居民消(xiāo)费(fèi)活动(dòng)使(shǐ)得储蓄得到部分释(shì)放（另(lìng)一个(gè)角度观(guān)察，4月受企业缴税(shuì)影响(xiǎng)，也是企业存款的季节性小月，但(dàn)今年4月企业存款增(zēng)加1408亿元，高于前(qián)两年，我们认为就是受五一假(jiǎ)期影响，与M1增(zēng)速上行相(xiāng)呼(hū)应）。但总体(tǐ)看，4月居民储(chǔ)蓄的(de)回落幅度相对过往(wǎng)历年4月并不算大，2021年4月居民(mín)存款下(xià)降1.57万亿，下行幅度高于今年。

　　>>预计(jì)二(èr)季度货币政策主要体(tǐ)现结构性特征，下半(bàn)年有(yǒu)望(wàng)降准、降息

　　预计一季度信贷的大规(guī)模投(tóu)放或(huò)对后(hòu)续月份有所(suǒ)透支，二季度市场对宽信用(yòng)的预期波动或明显加大，可能形成(chéng)信用收紧预期(qī)。

　　其一，今年银行(xíng)“开门红”意愿较(jiào)强，并(bìng)普遍(biàn)担忧后(hòu)续利率继续下(xià)行带来的(de)净息(xī)差压(yā)力，因此倾向于(yú)在年初增加信贷投放，这会导致(zhì)后续的信贷(dài)额度(dù)在一定程度上受(shòu)限。

　　其二，4月末政(zhèng)治局(jú)会议对货币政策(cè)定调是“稳(wěn)健的(de)货币政策要(yào)精准(zhǔn)有力(lì)，形成扩大需求(qiú)的合(hé)力(lì)”，政(zhèng)策基调(diào)和表述延(yán)续(xù)了去(qù)年底中央(yāng)经济工作(zuò)会(huì)议的部署(shǔ)，我们认(rèn)为“精(jīng)准有(yǒu)力(lì)”更加强调(diào)货币政策的结构性发力，即精准滴灌、定向支持。预计二季度货币政策将以(yǐ)结构性调控为(wèi)主，再(zài)贷款仍(réng)将发挥主导作用。根据(jù)央行(xíng)官方数(shù)据，截至今(jīn)年3月末，我国(guó)结构性货(huò)币政(zhèng)策(cè)工具余(yú)额68219亿元，去年末是64465亿(yì)元(yuán)，增(zēng)加了3754亿元。值得注意的是，央(yāng)行于1月、2月分别新创设房(fáng)企纾困(kùn)专(zhuān)项再贷款、租赁住房(fáng)贷款支持计(jì)划两项结构性政策工(gōng)具，额度分(fēn)别(bié)800、1000亿元，新(xīn)工具均针对地产领域(yù)，体现(xiàn)维稳意图。我们预计(jì)央行后续将继续强(qiáng)化对(duì)制造业、科技(jì)、小微、绿色等领(lǐng)域的信贷支(zhī)持(chí)，结构性政策将继续(xù)强化使用。

　　其三，去年5、6、9月在政策驱动(dòng)下(xià)是(shì)信贷极高(gāo)值(zhí)，而7月是(shì)极低值(zhí)，即二、三(sān)季度(dù)的相邻月份间的信贷表现波(bō)动较大，这也(yě)将对(duì)今年的各月构成差异化的基数影响。预计5、6月信(xìn)贷同比压力(lì)较大，未(wèi)来的三个(gè)季度合计(jì)看，信贷增量或有同比少(shǎo)增，信(xìn)贷增(zēng)速也将(jiāng)是逐(zhú)步小幅回落(luò)的趋势，预计信贷年末(mò)增(zēng)速10.5％，较2022年(nián)末回(huí)落(luò)0.6个(gè)百分点。

　　结合(hé)我们对全年信贷体量(liàng)的判(pàn)断，我们测算一季度(dù)信(xìn)贷增量占全年比重或(huò)高达45％-47％，处于历史极高值区(qū)间，其(qí)中也隐(yǐn)含了对下半年可(kě)能再次降(jiàng)准的判(pàn)断。由于下半(bàn)年(nián)经济(jì)下行及失业压力均可能加大，降准体现(xiàn)稳增长保就业诉求(qiú)，8月起MLF到期量较大，可能(néng)有降准时(shí)间窗口。对于降(jiàng)息，预(yù)计美联储可能在四季度进入降息周期，中(zhōng)美两国基本面(miàn)差+货币政策差收敛，我国将出现国际收支(zhī)、汇率改(gǎi)善(shàn)机会(huì)，货币(2020湖南交通工程学院学费多少钱一年呢，湖南交通工程学院费用bì)政(zhèng)策(cè)宽(kuān)松空间进一步打开，形(xíng)成降息预期。

　　对(duì)于社(shè)融，预计1月社融9.4％的增速水平(píng)即为全年低点，在企业债券、表(biǎo)外票据(jù)有望同(tóng)比多增(zēng)的(de)情况下，预(yù)计社(shè)融增速可维(wéi)持震(zhèn)荡走升，预计年末升(shēng)至10.3％左(zuǒ)右，与名义(yì)GDP增(zēng)速基本(běn)匹配；预计(jì)年末M2增速10.6％，较2022年末(mò)的11.8％和2023年4月(yuè)的12.4％均有明显回落，但仍明显(xiǎn)高于GDP实(shí)际增速+CPI增速。

　　>>风险(xiǎn)提示(shì)

　　疫情形势及(jí)地(dì)产领域风险(xiǎn)加剧，居民消费及购房情绪进(jìn)一步恶化(huà)，后续宽信(xìn)用持续不及预期。

　　固定(dìng)布局 工具条上(shàng)设置固定宽高背景可以设置被包含可以完美对齐背景图和文字以及制作自己的模(mó)板

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 2020湖南交通工程学院学费多少钱一年呢，湖南交通工程学院费用