5月13日，年内首只央企(qǐ)主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞(ruì)中(zhōng)证央企红利(lì)ETF发布(bù)公(gōng)告称，其累(lèi)计有(yǒu)效认购申请份额(é)总额(é)超(chāo)过20亿(yì)份发行(xíng)上限，将启动(dòng)比例配售。这则小公告体现出市场对这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际上(shàng)，近期围绕着“中(zhōng)特估”的行情，市场关注(zhù)度非常高，5月15日首批3只(zhǐ)央企回(huí)报ETF发行，更成为这一(yī)波“中特估(gū)”行情的(de)催化剂。实际(jì)上，早在(zài)去年底及今(jīn)年(nián)一季度，一些基金经理开始(shǐ)调仓(cāng)换股“中特估概(gài)念”。

　　目前(qián)“中(zhōng)特(tè)估”资金面(miàn)、情绪(xù)面、估值方(fāng)式等(děng)问(wèn)题成为(wèi)市场关注焦(jiāo)点(diǎn)，中国基金(jīn)报采访多位投研(yán)人士，解(jiě)析“中特估”这些焦点问题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上报发行(xíng)

　　行情催化(huà)剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主(zhǔ)题(tí)积极追(zhuī)捧。不仅华泰(tài)柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF罕见出(chū)现启动“比例配(pèi)售”情况，今年场内多只“中字(zì)头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央(yāng)企(qǐ)、国企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后(hòu)续有多只国央企主题基金发(fā)行，市场对(duì)此充满期待，如(rú)5月15日(rì)就有3只(zhǐ)央(yāng)企回报ETF，后续跟踪央(yāng)企(qǐ)科技引(yǐn)领、央企现(xiàn)代能源等ETF也将获批发行，更(gèng)有扎(zhā)堆上报的央国企基金在排队入市。

　　这(zhè)些或(huò)成为这一波“中(zhōng)特估”行情的催(cuī)化剂(jì)。

　　融通红利机会基(jī)金经理何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因(yīn)素(sù)的，近(jìn)期(qī)银行(xíng)股大涨的一个催化因素(sù)就是积极推介相关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发(fā)行，和(hé)诸多主题基金(jīn)的(de)申报发(fā)行，我认为确实会成为引(yǐn)爆行情的催化剂，基本(běn)面、资金面(miàn)、政策面(miàn)都(dōu)在向好，下(xià)半年，中特估有可能独领风骚。”万(wàn)家基金章恒更是表(biǎo)示。

　　同样，博(bó)时基金(jīn)指数与(yǔ)量化投资部基金经理杨振建就表(biǎo)示，近期密集(jí)申报的国央企主题基金主要涉及“股东回(huí)报”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几大主题(tí)，这样的布局可(kě)以更好(hǎo)支持央国(guó)企的估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的(de)发行(xíng)将成为(wèi)行情进一步上涨(zhǎng)的催化剂(jì)。去年以来公募基金(jīn)发行整体(tǐ)平淡，近期多只国央企主题(tí)基金申报和(hé)发行，行情火热下将为市场(chǎng)带(dài)来增量资金，有望推(tuī)动进(jìn)一(yī)步上涨。”杨振建进一步表示(shì)。

　　此外(wài)，银华(huá)基金ETF业(yè)务(wù)总监王帅认为，公募基金积极布局央国企主题基金(jīn)，一方面是因为新一轮深(shēn)化国企改革的(de)大幕(mù)将拉开，叠加(jiā)“中特估”概念，央国企上市公司的投资价值(zhí)凸显(xiǎn)，该主题的基金将为(wèi)投资者提供更丰富的工具以(yǐ)参与(yǔ)到央国(guó)企投资。另一方面是落实公募基金行业高质量发展(zhǎn)的要求，引导更多资金(jīn)参与央国(guó)企改革，更好(hǎo)发挥(huī)公募基金服务资本(běn)市场(chǎng)改革、服务实(shí)体经济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企(qǐ)ETF的发行(xíng)将为央企相关标(biāo)的(de)和(hé)板块带(dài)来增量资金(jīn)，提升交易活跃度(dù)，有望(wàng)成为(wèi)中特估行情的(de)催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场结构性(xìng)行情明显，中特(tè)估和人(rén)工智能成为(wèi)两(liǎng)大明显的主(zhǔ)线，而新能源(yuán)等(děng)前期热门赛(sài)道股冷却，在(zài)此背景下(xià)，一些基金经理开始调仓换股“中特(tè)估(gū)概念”。

　　万家基金基金经理章恒(héng)直言，自己目(mù)前重点关(guān)注三大(dà)行(xíng)业，火电、券商、军(jūn)工，这三(sān)大行(xíng)业主(zhǔ)要是央企(qǐ)或地方(fāng)国资所在(zài)的行(xíng)业，民营企业(yè)占比较少。

　　“首(shǒu)先(xiān)是(shì)基于行业本身基本面在今年会有重大的向上变化(huà)的机会，比如火(huǒ)电，会受益于煤炭(tàn)价格的下跌，扭亏(kuī)为盈；券商，会受益(yì)于今年市场成(chéng)交量的放大，盈(yíng)利大幅增长等。同时，随着国有企业改革的推进(jìn)，女生摸你头发暗示什么，女生摸你的头发代表什么大(dà)概率这些企(qǐ)业(yè)会进入一个提(tí)质增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估是过(guò)去5年(nián)10年(nián)改革的成果，是非(fēi)常(cháng)基(jī)本面的，和(hé)他过去1至2年(nián)研究投资思(sī)路也非常吻合，为在下半年抓住这波中特估的投资(zī)机会做好了准备。

　　“去年年(nián)底(dǐ)已开(kāi)始重(zhòng)视中特(tè)估的(de)投资(zī)机会，判断中特估(gū)的机(jī)会(huì)未来三(sān)年(nián)分两个阶段。”融通红利机(jī)会(huì)基(jī)金经(jīng)理何(hé)龙(lóng)表示，第(dì)一阶段(duàn)也就(jiù)是今(jīn)年以(yǐ)数字(zì)经济和“一带一路”的主题(tí)普(pǔ)涨性(xìng)机(jī)会为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分红收益率(lǜ)极高的品种，将(jiāng)会迎来普(pǔ)涨性的(de)机会(huì)。第(dì)二(èr)阶段(duàn)是(shì)未来两年，在主题性机会消散(sàn)以后，基(jī)于(yú)顶(dǐng)层设(shè)计对国(guó)央经营(yíng)管(guǎn)理价(jià)值导向变化，我(wǒ)们(men)判(pàn)断经营成果(guǒ)随之改变是一个慢(màn)变量，会(huì)在未来两年体(tǐ)现(xiàn)在每一个央国企(qǐ)的报表中。

　　何龙(lóng)强调，目前(qián)在挖掘公司经营层(céng)面可能发生(shēng)显著正(zhèng)向变化(huà)的个股提前(qián)进行布(bù)局，比如医(yī)药和(hé)消费等行业。

　　其实一季报已经(jīng)显露出不少基金在行动。国金证(zhèng)券(quàn)研究所数据显(xiǎn)示，偏股主动型基(jī)金2022年年(nián)报(bào)前十大(dà)重仓股(gǔ)股票池(chí)中，“中(zhōng)特估(gū)”概念占偏股主动型基(jī)金持(chí)有股票市值比例仅(jǐn)有(yǒu)1.18％。而(ér)2023年一季报披露的(de)持仓中，“中特估(gū)”概念占偏(piān)股(gǔ)主动型(xíng)基金持(chí)有股(gǔ)票市值比例(lì)提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特(tè)估”概念股在偏(piān)股主动(dòng)型基金的(de)持(chí)仓中，占比(bǐ)明显提高。上述数据显示，根(gēn)据偏股主动(dòng)型(xíng)基金2022年报及2023年一(yī)季报十(shí)大重仓股的数据(jù)，剔除个(gè)股涨跌影(yǐng)响，估计了各基金主动加(jiā)仓“中特估”概念股的市值(zhí)占2022年末股票总市值比(bǐ)例(lì)，一(yī)季度(dù)超过30％的偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金主(zhǔ)动加仓了(le)“中(zhōng)特估”概念股，198只基金在2022年末不(bù)持有“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)，但在一季度买入。

　　不仅如此，中信证券数据统计也显(xiǎn)示，一(yī)季(jì)度主(zhǔ)动偏股型公募基金对港股央国企的持股市值(zhí)比(bǐ)重达到2019年以来的新高，港(gǎng)股央(yāng)国企(qǐ)持(chí)股(gǔ)总市(shì)值占港股持股(gǔ)总市(shì)值的比重(zhòng)由(yóu)2022年四(sì)季(jì)度的25.1％提升至(zhì)2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时(shí)的7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量？

　　构建(jiàn)国(guó)央企专门的股票库

　　可以(yǐ)说(shuō)中(zhōng)国(guó)特色估值体系，正(zhèng)深刻影响基金公司的投研，落实(shí)到日常的(de)投(tóu)研流程和实践之中(zhōng)，不少基金公司在加大(dà)投(tóu)研力量(liàng)，更有专门构建国央企股票库。

　　融通红利机会(huì)基金经理何龙就(jiù)介(jiè)绍，一方(fāng)面，从顶层设计改变(biàn)研究员过去对(duì)国央企的固定思维(wéi)，需要实地(dì)考(kǎo)察(chá)国央企，并且(qiě)需要利用(yòng)当前国央企愿意(yì)交(jiāo)流的契机，多(duō)花精(jīng)力去进行跟踪发现变(biàn)化(huà)。

　　另一(yī)方面，融通基金在行动上，要(yào)求研(yán)究(jiū)员将自己所覆(fù)盖(gài)行业的所有国央(yāng)企构建专门的股票库，并进行长(zhǎng)期跟踪(zōng)，包括考(kǎo)察(chá)其(qí)实地调研(yán)的的成果，了解国央(yāng)企(qǐ)经(jīng)营思路和财务导向的变化，结合行业趋势和特征(zhēng)，寻找价值洼地(dì)，发现(xiàn)预期差。

　　同样的(de)，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重视。他表示，通过(guò)深入学习，对“中特估(gū)”有(yǒu)了更深(shēn)刻的认识：首先(xiān)要认识市场体制(zhì)机制、行业产业结构、主体持续发(fā)展能力等方面所体(tǐ)现(xiàn)的鲜明中国元素和(hé)发展阶段特征，“中特估”应(yīng)该(gāi)是(shì)在此基础(chǔ)上构建的具有时代特征和中国特色(sè)、符合国家战(zhàn)略导向的估值体系，而不(bù)是简单套用国外(wài)的传(chuán)统估值(zhí)模型。

　　“中特估是(shì)一(yī)种新(xīn)的提法，但是这个概念所涉及到的行业和(hé)公司，一直在发生的变(biàn)化。”万家基金经(jīng)理章(zhāng)恒表示，万家基金一直非常关注(zhù)传统产业的变化(huà)，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域，因此(cǐ)也是一定(dìng)能够(gòu)抓住中特(tè)估这波行情的(de)机会的。同时，随着时局(jú)的(de)变(biàn)化，也在增加相关行业的研究力(lì)量。

　　此外，创金(jīn)合信基金首(shǒu)席经济学家魏凤(fèng)春(chūn)表示，积(jī)极践(jiàn)行(xíng)中国特色的估值体系是资本(běn)市(shì)场使命，投资者需要(yào)学习领会并(bìng)针对原有的估值体系进行改(gǎi)造(zào)，以适(shì)应(yīng)现(xiàn)实的需要。明确该体系(xì)的框架是第一位的工作，合理设置指标(biāo)也非常重要，投资者的认可(kě)和实施是最终该(gāi)体(tǐ)系能否具备长(zhǎng)期价值的(de)基础。不过，他(tā)也提醒，人为的拔估值(zhí)是(shì)很大的认知(zhī)误区，市场化(huà)认(rèn)可是基(jī)本的常(cháng)识，不可误判。

　　体现社会价值与国家战略价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央(yāng)国(guó)企是国(guó)民经(jīng)济的支(zhī)柱(zhù)，国企央企(qǐ)发展要符合(hé)国家(jiā)战(zhàn)略发(fā)展(zhǎn)发向，更需要承(chéng)担社会公共责任(rèn)等。而这些都应该考(kǎo)虑进估值体系之中，也引发市(shì)场关注。

　　多(duō)数受访的基金(jīn)经理认为，对于(yú)国(guó)央企的估值方式(shì)要(yào)充分体现企业的社(shè)会价(jià)值与国家战略价值，目(mù)前已经形成了(le)初步的(de)企业社会价(jià)值评价(jià)体(tǐ)系。

　　“如何定价国有企业承担(dān)社(shè)会价(jià)值(zhí)、符合国家(jiā)战略发展的价值？首要任(rèn)务就构建(jiàn)中国(guó)特色(sè)的(de)价(jià)值评价体系，改变从以私人股东权(quán)益出(chū)发，现金流折现(xiàn)为主要方法的(de)单一价值估值体系(xì)，转向社会整体(tǐ)价(jià)值观念(niàn)、纳入(rù)中(zhōng)国(guó)特色的ESG评价体系，充分体现企(qǐ)业(yè)的社会(huì)价值与国家战略价值。”博时(shí)基金指数(shù)与量化投资部基金经理杨振建表示。

　　杨(yáng)振建也(yě)直言(yán)，近年来国资(zī)委指导国内团队对于中国特色(sè)ESG披露与评价体(tǐ)系不断探索(suǒ)，结(jié)合国际通用(yòng)规则，目(mù)前已(yǐ)经(jīng)形成了(le)初(chū)步的(de)企业社(shè)会价值评价体系，其(qí)中(zhōng)包括《企业(yè)ESG披露指南》、《中央企业(yè)上(shàng)市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业(yè)务(wù)总监、基金经理王帅也认为(wèi)，“中特估”应该是注重企(qǐ)业价值的(de)可持续(xù)估值，要(yào)重视股东(dōng)、员工和社会责任等要(yào)素对企业(yè)稳健成(chéng)长的重大意义，重(zhòng)视稳定的(de)现(xiàn)金流、持续增长的(de)盈利、科技创(chuàng)新(xīn)对提(tí)升企(qǐ)业内在(zài)价值的积(jī)极作(zuò)用，这样有利于提(tí)高估值定价模型的科学性和有效性。

　　“在(zài)指数编制、策略构建等实务(wù)工作中(zhōng)，都有成熟的量化指标(biāo)可以使用，包括净资产收(shōu)益率、营业现金比率、资(zī)产负债率、研发经费投入(rù)强度等等。”王(wáng)帅(shuài)也(yě)表示(shì)。

　　嘉实金融精选基(jī)金经(jīng)理李欣更细致分析在(zài)估值思(sī)维、估值(zhí)结(jié)论(lùn)、估(gū)值判断上有变化，尤(yóu)其是估值的方(fāng)法(fǎ)和(hé)指标上，他认(rèn)为其包括产(chǎn)业链(liàn)上下游(yóu)的(de)衡量、全(quán)要素成本等，以及在纵向和横向上的研(yán)究，强调政策优惠、产业(yè)发(fā)展、市场竞(jìng)争力和可持(chí)续(xù)发展(zhǎn)等各种(zhǒng)因(yīn)素与企业价值的(de)关系。这些因(yīn)素在对估值结论和判(pàn)断的影响(xiǎng)上，也使(shǐ)得中国(guó)特色的估值(zhí)体系与传统的(de)估值体系有所(suǒ)不同。

　　“所(suǒ)以估(gū)值(zhí)思维的变化，还有估值结论(lùn)和估(gū)值(zhí)判断的变化，都是为了更(gèng)好地适应中国的(de)市场和经济特点(diǎn)，提供更精(jīng)准(zhǔn)、更合理的企(qǐ)业(yè)估值信息。”李欣表(biǎo)示(shì)。

　　不过，创金合信基(jī)金首席经济学家魏凤春(chūn)直言，这需要在实践中进行探索(suǒ)，目前尚没有(yǒu)公认(rèn)的(de)指标可以使用。

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