5月(yuè)13日，年内(nèi)首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告称，其(qí)累计有效认购申请份额总额(é)超过20亿份发行上限，将启动比例配售。这则(zé)小公告体现出市场对这(zhè)一“中特估”主题的追捧力度(dù)。

　　实际上，近期围绕(rào)着“中特估”的行情，市场(chǎng)关注度(dù)非(fēi)常高(gāo)，5月15日(rì)首批3只央企(qǐ)回(huí)报ETF发行，更(gèng)成为这一波“中特估”行情的(de)催化剂。实际上，早在去年底(dǐ)及今年一季度，一些基金(jīn)经理开(kāi)始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特(tè)估”资金面、情绪面、估值方(fāng)式(shì)等问题成为市场关注焦点，中国基(jī)金报采访多(duō)位投研人士，解析(xī)“中特估(gū)”这些焦点问题。

　　央(yāng)企主题ETF密(mì)集上报发行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场对“中(zhōng)特估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF罕(hǎn)见出现(xiàn)启(qǐ)动“比(bǐ)例配售”情况，今年场内(nèi)多只(zhǐ)“中字头(tóu)”ETF也(yě)持续“吸金”，15只(zhǐ)央(yāng)企、国企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有多只国央企主(zhǔ)题基金发行，市场对此充满期待(dài)，如5月(yuè)15日就有3只央企回(huí)报(bào)ETF，后(hòu)续跟踪央企科(kē)技引领、央企(qǐ)现代(dài)能源等ETF也将获批(pī)发行(xíng)，更有扎堆(duī)上报(bào)的央国企基金在(zài)排队入市(shì)。

　　这(zhè)些(xiē)或成为这一(yī)波“中特估”行(xíng)情的(de)催化剂。

　　融通(tōng)红利机会(huì)基金经理何龙表示(shì)，央(yāng)企ETF发行在情绪(xù)上是构成催化因素的，近期银行股(gǔ)大(dà)涨的一(yī)个催化因素(sù)就(jiù)是(shì)积极推(tuī)介(jiè)相关央企ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的(de)发行，和诸多主题基金(jīn)的申报(bào)发(fā)行，我认为确实会(huì)成(chéng)为引爆行情的催(cuī)化剂，基(jī)本(běn)面、资金面、政策面都在(zài)向好(hǎo)，下(xià)半年，中特估有(yǒu)可能独领风(fēng)骚。”万家基金章恒更是表(biǎo)示。

　　同样(yàng)，博(bó)时基金指数与量化投资部基金经理杨振建就表示(shì)，近期密(mì)集申报的国央企主(zhǔ)题基金(jīn)主(zhǔ)要涉及“股东回报”、“科技(jì)引领”、“现代能(néng)源”几大主题，这样的布局可(kě)以更(gèng)好支持央国企的估(gū)值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将(jiāng)成(chéng)为行情进一(yī)步上(shàng)涨的催化剂。去年(nián)以(yǐ)来公募基金发(fā)行整体平(píng)淡，近期多只国(guó)央企主题(tí)基金申(shēn)报(bào)和发行(xíng)，行情(qíng)火热(rè)下(xià)将为(wèi)市场带来增(zēng)量资(zī)金，有望推动进一步上涨。”杨(yáng)振(zhèn)建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅(shuài)认为，公募基金积极(jí)布局央国(guó)企主题(tí)基金，一方(fāng)面(miàn)是因为新一轮深(shēn)化国企改革的大(dà)幕将(jiāng)拉(lā)开(kāi)，叠加“中(zhōng)特估”概念，央国企(qǐ)上市公司(sī)的(de)投资价(jià)值(zhí)凸显，该主(zhǔ)题的(de)基金(jīn)将(jiāng)为投资(zī)者提供更丰(fēng)富的工(gōng)具(jù)以参(cān)与(yǔ)到央国企(qǐ)投资。另一方面是落(luò)实公募(mù)基(jī)金行业高质量发展的要求(qiú)，引导更多资金(jīn)参与央(yāng)国企改(gǎi)革，更好发挥公募(mù)基金服务资本市场改(gǎi)革(gé)、服务实体经济和国家战略的作用(yòng)。

　　王帅表示(shì)，未来央企ETF的发(fā)行将为央企相关标的(de)和板块带来增量资(zī)金，提(tí)升交易活跃度(dù)，有望(wàng)成为中特估行情的催化剂。

　　存量市场中(zhōng)变赛(sài)道

　　积极(jí)调仓换(huàn)股？

　　2023年以(yǐ)来(lái)，市场结构性行情明显，中特估和(hé)人工(gōng)智能成为两(liǎng)大(dà)明(míng)显的主(zhǔ)线，而新能源等前(qián)期(qī)热门赛道股冷却，在此背景下，一些基金(jīn)经(jīng)理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基(jī)金(jīn)基金(jīn)经理(lǐ)章(zhāng)恒(héng)直言，自(zì)己目前重点(diǎn)关注三大行业，火电、券商、军(jūn)工(gōng)，这三大行业主要是央企或(huò)地(dì)方国资(zī)所在的(de)行(xíng)业，民营企业(yè)占(zhàn)比较(jiào)少。

蒸馒头开锅多少分钟熟透，蒸馒头开锅多少分钟熟透了　　“首先是(shì)基于行(xíng)业本身基本面在今年(nián)会有重大的(de)向上变化的(de)机会，比如火电(diàn)，会受益于煤炭价格(gé)的下跌(diē)，扭亏为(wèi)盈(yíng)；券商(shāng)，会受益于今年市场成交(jiāo)量的放大，盈利大(dà)幅增长等。同时(shí)，随着国有企业改革的推(tuī)进(jìn)，大概率这些企业会进入一个提质增效、释放(fàng)业(yè)绩(jì)的过程。”章恒表示(shì)，中特(tè)估是过去5年10年改革的成果，是非常(cháng)基(jī)本(běn)面的，和他过去1至2年研究投资(zī)思路也非常吻合，为在(zài)下半年(nián)抓(zhuā)住这波中(zhōng)特估的投资机(jī)会做好了准备。

　　“去(qù)年(nián)年底已(yǐ)开始重(zhòng)视中(zhōng)特估的投资机会，判断中特估的机会未来三年分两个阶段(duàn)。”融通红利机会(huì)基金经理何龙表(biǎo)示，第一阶段也就是今(jīn)年以数字经济和(hé)“一带一路”的主(zhǔ)题普涨性机会为主(zhǔ)，包括(kuò)低于(yú)1倍PB、分红收益率极高(gāo)的品(pǐn)种(zhǒng)，将会迎来普涨性的机会(huì)。第二阶(jiē)段是未来(lái)两年，在主题性机会消散以后，基(jī)于顶层设计对国(guó)央经营管理价(jià)值(zhí)导向(xiàng)变化(huà)，我们判断经营成果随(suí)之改(gǎi)蒸馒头开锅多少分钟熟透，蒸馒头开锅多少分钟熟透了变是一个慢变量(liàng)，会在未来两年体现在每一个央国企的(de)报表(biǎo)中。

　　何龙强调(diào)，目前在挖掘公司(sī)经营层面(miàn)可(kě)能(néng)发生(shēng)显著正向(xiàng)变化(huà)的个股(gǔ)提(tí)前进行布(bù)局(jú)，比如医药(yào)和消费(fèi)等行业。

　　其实一季(jì)报(bào)已(yǐ)经显(xiǎn)露(lù)出不(bù)少基金在行动。国(guó)金证券(quàn)研究(jiū)所数(shù)据(jù)显(xiǎn)示，偏(piān)股(gǔ)主动型(xíng)基金(jīn)2022年年报前十(shí)大重仓股股票池中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概念(niàn)占偏股主(zhǔ)动型基(jī)金持有股票市(shì)值比例(lì)仅有1.18％。而2023年(nián)一季报(bào)披露的持(chí)仓中(zhōng)，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动型基金持有股(gǔ)票市值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)在偏股主动型(xíng)基金的持仓中(zhōng)，占(zhàn)比(bǐ)明(míng)显提高。上述数据显示(shì)，根据(jù)偏(piān)股(gǔ)主动型基金2022年报及2023年一季报十(shí)大重仓股的数(shù)据，剔除个股涨跌影响，估计了(le)各基金主动加(jiā)仓“中特(tè)估(gū)”概念股的市值(zhí)占2022年末(mò)股票总市值(zhí)比(bǐ)例，一季(jì)度超过30％的偏股主(zhǔ)动型基(jī)金主(zhǔ)动加仓了“中特估”概念(niàn)股，198只基金在2022年末不持有“中(zhōng)特(tè)估(gū)”概(gài)念股，但在(zài)一季(jì)度买入。

　　不仅如此，中信(xìn)证(zhèng)券数据统计也显(xiǎn)示，一季度主动偏股(gǔ)型(xíng)公(gōng)募基(jī)金对(duì)港股央国企的持股市值(zhí)比重(zhòng)达到2019年以来的新高，港(gǎng)股央国企持股总(zǒng)市值占港股(gǔ)持股总市值的(de)比(bǐ)重(zhòng)由(yóu)2022年四季度的(de)25.1％提升至2023年一季度(dù)的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力(lì)量？

　　构建国央(yāng)企(qǐ)专门(mén)的股票(piào)库

　　可以说中国特色估值体(tǐ)系(xì)，正深(shēn)刻影(yǐng)响基金(jīn)公(gōng)司的投研，落实(shí)到日(rì)常的投研流程和实践之中，不少基金(jīn)公司在加大投研(yán)力量，更(gèng)有专门构建国央(yāng)企股票库。

　　融通红利机会基(jī)金经(jīng)理何龙就介(jiè)绍，一方面(miàn)，从顶层设计改(gǎi)变研究员过去(qù)对国央企的固定思维，需要(yào)实地考(kǎo)察国央(yāng)企，并且需要利用当前国(guó)央(yāng)企愿意交流的契机，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一方(fāng)面，融通基金(jīn)在行动上，要求研究员将(jiāng)自己所(suǒ)覆盖行(xíng)业的所(suǒ)有国央企构建专门的(de)股票库，并(bìng)进行长期跟踪(zōng)，包(bāo)括(kuò)考察(chá)其实地(dì)调研的的成(chéng)果，了解国央(yāng)企经营思路和财务导向(xiàng)的变化，结合(hé)行(xíng)业(yè)趋(qū)势和特征，寻找价值洼地，发(fā)现预(yù)期差。

　　同样的，银华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监王帅(shuài)也谈到“认识”上的(de)重(zhòng)视。他表示，通过(guò)深入学习，对“中特估”有了更(gèng)深刻(kè)的认识：首先要认识市场体制(zhì)机制、行(xíng)业产(chǎn)业结构、主体持(chí)续(xù)发展能力等方面所体现的鲜明(míng)中国元素和发展阶段(duàn)特征，“中(zhōng)特估”应该(gāi)是在此(cǐ)基础上构建的具有时代特征和中(zhōng)国特色(sè)、符合国家战略导向(xiàng)的估(gū)值体(tǐ)系，而不(bù)是简单(dān)套用国外的传统(tǒng)估值模型。

　　“中特(tè)估是一种新的提(tí)法(fǎ)，但是这个(gè)概(gài)念所涉及到(dào)的行业和公(gōng)司，一(yī)直在发生的(de)变化(huà)。”万家基金经理章(zhāng)恒表(biǎo)示，万(wàn)家基金一(yī)直非常关注传统产业的(de)变化，诸如煤炭、金融、建筑(zhù)等多个领(lǐng)域，因(yīn)此也是一(yī)定能(néng)够抓住中特估(gū)这波行(xíng)情(qíng)的机(jī)会的(de)。同时，随着时局的变化(huà)，也在增加相关行业的研究力量。

　　此外，创金合(hé)信基金首席经(jīng)济学家(jiā)魏凤春表示，积极(jí)践行中国特色的估值体系是资(zī)本市(shì)场使命，投资者需要(yào)学习领会(huì)并针对原有的估(gū)值体系进行改造，以(yǐ)适应现实的(de)需要。明确(què)该体系的框架(jià)是第一位的工作，合(hé)理设(shè)置指(zhǐ)标也非常重(zhòng)要，投资者的认(rèn)可和(hé)实(shí)施是最终该体系能(néng)否具备长期(qī)价值的基础(chǔ)。不(bù)过，他也提醒(xǐng)，人为的拔估值是很大的(de)认知(zhī)误(wù)区，市场化认(rèn)可是基本的常识(shí)，不可(kě)误判。

　　体现社(shè)会价(jià)值与(yǔ)国(guó)家战略(lüè)价值

　　新估值方式(shì)？

　　央国企(qǐ)是国(guó)民经济的支(zhī)柱，国企央企发展(zhǎn)要(yào)符(fú)合国家战略发展发向(xiàng)，更需(xū)要承担(dān)社会(huì)公共责任等。而这些(xiē)都(dōu)应(yīng)该(gāi)考虑进估值体系(xì)之中，也引发市(shì)场(chǎng)关注。

　　多数受访的基金经理(lǐ)认为，对于国央企的估值方式(shì)要充分体现企业的社会价(jià)值(zhí)与(yǔ)国家(jiā)战略价值(zhí)，目前(qián)已经形(xíng)成了初(chū)步的企业社会价值评价体系。

　　“如何(hé)定(dìng)价国有(yǒu)企业承担社会(huì)价值、符合(hé)国家战(zhàn)略发展的价值？首要(yào)任(rèn)务就构建中国特色(sè)的价值评价体系(xì)，改(gǎi)变从以私人股东权益出发，现金流折现为主要方法的单(dān)一价值(zhí)估值体系(xì)，转(zhuǎn)向社会整体价值观(guān)念、纳入中国特(tè)色的ESG评价体系，充分体现企业的社会价值与国家战略价值。”博时基金(jīn)指数与量(liàng)化投资部基金经(jīng)理杨(yáng)振(zhèn)建表示。

　　杨振建(jiàn)也直言(yán)，近年来国(guó)资委指导(dǎo)国(guó)内(nèi)团队(duì)对于中国(guó)特色ESG披(pī)露与评价体系不(bù)断探(tàn)索，结合国际(jì)通用规则，目(mù)前已经形成了初步的企(qǐ)业社会价值评价体(tǐ)系，其中包括《企业(yè)ESG披露指南(nán)》、《中央企业上市(shì)公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务(wù)总监、基金经(jīng)理王帅也认(rèn)为，“中特(tè)估(gū)”应该是注重企业价(jià)值的(de)可持续估值，要(yào)重视股(gǔ)东、员(yuán)工和社会蒸馒头开锅多少分钟熟透，蒸馒头开锅多少分钟熟透了责任等要素(sù)对企业稳健成长的重大(dà)意义，重视(shì)稳定的现金流(liú)、持续增长的盈(yíng)利(lì)、科(kē)技创新对(duì)提升(shēng)企业(yè)内在(zài)价值的积(jī)极作用，这样有利于提高估值定价模型(xíng)的科(kē)学性和有(yǒu)效性。

　　“在指数(shù)编制、策(cè)略构建等实务工作中，都(dōu)有成(chéng)熟的量化指(zhǐ)标(biāo)可以使用，包括净(jìng)资产收益率、营(yíng)业现金比率、资产负债(zhài)率、研发经(jīng)费投入强度等(děng)等(děng)。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选基金(jīn)经(jīng)理李欣更细致分析在估值思维、估值结论、估值判断上有变化，尤(yóu)其是估(gū)值的方法(fǎ)和指(zhǐ)标(biāo)上，他认为其包括产业(yè)链(liàn)上下(xià)游的衡量、全要素成本等，以及在纵向和横向上(shàng)的研究(jiū)，强(qiáng)调(diào)政策优惠、产业发(fā)展(zhǎn)、市场竞争(zhēng)力和可持续发(fā)展等各种因素与企(qǐ)业(yè)价值的(de)关系(xì)。这些因素在(zài)对(duì)估值(zhí)结论和判断的影响上，也使得中(zhōng)国特色的(de)估值体系与传统的估值体系有所不同。

　　“所以估值(zhí)思维的(de)变化(huà)，还(hái)有(yǒu)估(gū)值(zhí)结(jié)论和估值判断的变化，都是(shì)为(wèi)了(le)更好地适(shì)应中国的(de)市场和经济特点，提供更精准、更(gèng)合理的企业估值(zhí)信息。”李欣表示。

　　不(bù)过，创金合信基金首席经(jīng)济学家魏(wèi)凤春直言，这(zhè)需要在实践中(zhōng)进行探索，目前尚没有公认的指标可以使用。

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