平安(ān)首经(jīng)团(tuán)队：钟正(zhèng)生/张璐/常艺馨

　　核(hé)心(xīn)观点

　　新增(zēng)社融表现乏(fá)力。继一季度(dù)“天量”投放后，2023年4月社(shè)融增长明显降温，比去年4月(yuè)疫情(qíng)冲击(jī)期间创下的低(dī)点仅(jǐn)多(duō)增2873亿(yì)元，“稳(wěn)信用”压(yā)力有所(suǒ)显(xiǎn)现(xiàn)。社融骤降的主(zhǔ)要拖累在于(yú)人民币信(xìn)贷增势放缓， 4月降至2008年(nián)以来历史同期的次低点（仅略高于(yú)2022年同期）。表外(wài)融资和直接(jiē)融资基本(běn)延续了一季度的格局(jú)。1）委(wěi)托(tuō)贷款和信托贷款小幅正增长；未贴现银(yín)行(xíng)承兑汇票较去年(nián)同期降幅收(shōu)窄(zhǎi)；2）企业(yè)直接融资较去(qù)年同期有所下(xià)降，主因(yīn)债券到(dào)期规模较大。3）政府债融(róng)资规模同比(bǐ)多增(zēng)，但需警(jǐng)惕其“后劲”。2023年提(tí)前(qián)批的剩余发行(xíng)额度不及万亿，截至5月上旬尚未下发(fā)剩余批(pī)次的地方债额度，期间(jiān)空(kōng)档可能拖累政府债融(róng)资表现。

　　新(xīn)增人民币贷款偏(piān)弱(ruò)，增量明(míng)显弱(ruò)于历史同期均值。各分项从(cóng)强到弱排(pái)序(xù)，企业中(zhōng)长期贷款>；企业短(duǎn)期贷款(kuǎn)>；居民短期贷款>；居民中长期贷款。新增(zēng)人民币贷款的(de)最大问(wèn)题仍然在于居(jū)民(mín)中长期贷款，房地产销(xiāo)售不振使其增量不足，居民预期偏(piān)弱、提(tí)前偿还存量房贷又(yòu)雪(xuě)上加(jiā)霜。但基于4月这(zhè)个信贷投放传统淡季的数(shù)据(jù)，尚不能得出企业信贷需求不足(zú)的结论。一方面，企业中长期贷款在一季度大幅高增后，4月又创(chuàng)历史(shǐ)同(tóng)期新高，仍能有(yǒu)效发力；另一方面(miàn)，表内票据维持低增(zēng)长（与去(qù)年1-5月表内票据高增长(zhǎng)形(xíng)成对比），也意味着目(mù)前企业贷款需求或许尚可。此外，4月初以来存(cún)款利率市场化改革较(jiào)快推进，这(zhè)有助于缓(huǎn)解银行面临的净(jìng)息差压力(lì)，增强其支(zhī)持实体(tǐ)经(jīng)济的可(kě)持续性，能(néng)够为企业(yè)贷(dài)款(kuǎn)利率的进一步下调“蓄力”。

　　从货币供应(yīng)量和(hé)存款数据(jù)看：1）M1同比(bǐ)小幅回升。每年前4个(gè)月翘尾(wěi)因素对M1同(tóng)比走势影(yǐng)响较大，或是驱动其变化(huà四月的小说集，四月的小说好看吗)的主因(yīn)。在贷(dài)款(kuǎn)扩张(zhāng)的(de)同时，企业存款也有边(biān)际改善。2）M2同比增速有所回落。4月(yuè)居(jū)民资产再配置，银行理(lǐ)财规模重(zhòng)回(huí)扩张，对(duì)M2形成(chéng)拖累。考虑到去年(nián)4月M2同比(bǐ)增速(sù)较3月(yuè)抬升(shēng)0.8个(gè)百分点，基数(shù)变化也(yě)有(yǒu)较(jiào)强影(yǐng)响(xiǎng)。3）居民存款同(tóng)比少增。考虑到4月(yu四月的小说集，四月的小说好看吗è)多家中小(xiǎo)银(yín)行(xíng)下调挂牌存(cún)款(kuǎn)利率(lǜ)、银(yín)行理财(cái)市(shì)场火热、居民提前偿还房贷规模较(jiào)高，其驱动因素更(gèng)多是(shì)家(jiā)庭(tíng)资产的再配置，流向消费规模(mó)可(kě)能较(jiào)为有(yǒu)限。4）4月(yuè)财政存款(kuǎn)同比大幅(fú)多增，但结合(hé)基建(jiàn)相关高频(pín)开工率和重大项目开工金额数据看，财(cái)政对实体经(jīng)济支持(chí)力度可能有所减弱。从(cóng)4月金融数据看，房地(dì)产(chǎn)恢复仍然缓慢(màn)，此时(shí)若财政基建支持力度不稳，可能导(dǎo)致中国经济环比增长(zhǎng)动能较(jiào)快衰减。

　　目前(qián)社(shè)融(róng)增速回升幅度较(jiào)小(xiǎo)，但与名义GDP增速对比看，货币政策(cè)对(duì)实体经济的(de)支持还是比较有力(lì)的。即便按(àn)2023年中国名义GDP增速7％-8％的情形（假设全年录得6％左右的(de)实际GDP增速，加上1到2个点的GDP平减指数），10％的(de)社(shè)融增速也应足够与之(zhī)匹(pǐ)配。我们认为，后续需通过财政加(jiā)力(lì)、促(cù)进房地产修(xiū)复(fù)、促进家庭超额(é)储(chǔ)蓄(xù)动(dòng)用等方(fāng)式扩(kuò)大总需求，夯实经济回升势(shì)头。

　　一(yī)

　　新增社融表(biǎo)现乏力

　　新增社融表现乏力(lì)。2023年4月(yuè)新增(zēng)社会融(róng)资规模为1.22万亿元(yuán)，同比(bǐ)多增2873亿元；社融存量同(tóng)比增速持(chí)平于(yú)上月的10％。考虑(lǜ)到(dào)去年同期疫情多(duō)点散发、社融一(yī)度触“冰”的低(dī)基数效(xiào)应(yīng)，以(yǐ)及今年一季度“开门红”期(qī)间社融(róng)月(yuè)均同比多增8200多亿的亮眼(yǎn)表现，4月社(shè)融表现(xiàn)乏力(lì)“稳信用(yòng)”压力有(yǒu)所显(xiǎn)现(xiàn)。从分项(xiàng)看：

　　一方面，人民币信贷增势放缓，是4月社融骤降的主要拖(tuō)累。2023年4月人民币(bì)贷(dài)款4431亿元，为2008年以来历史同期(qī)的次低点（仅较2022年同期高(gāo)815亿元）。不过，得益于出(chū)口边际回暖(nuǎn)、人民币汇(huì)率相对稳定，4月(yuè)外币贷款同比有所少减(jiǎn)。

　　另一方面，表外融资(zī)和直接融资基本延续了一季度的格(gé)局(jú)。

• 　　一则，企(qǐ)业直接(jiē)融资同比缩量，继续小幅(fú)拖累新增(zēng)社(shè)融。2023年4月企业(yè)债(zhài)融资、非金(jīn)融企业(yè)境(jìng)内股票融资分别同比(bǐ)少增809亿元、173亿元。今年春节后，企业贷款(kuǎn)发(fā)行规模(mó)持续高于去年同期，但到(dào)期偿(cháng)还也迎来高峰，对净融(róng)资构成(chéng)拖累。截(jié)至(zhì)2023年一季度末，2022年10月推出的500亿元民营企业债(zhài)券融资支持(chí)工具（第二(èr)期(qī)）尚未开始投放使(shǐ)用(yòng)，相(xiāng)关政策支(zhī)持(chí)还有待落地。

• 　　二(èr)则，政府债融资(zī)规模同比多增，但需警惕其“后(hòu)劲”。今年前4个月(yuè)，财政继续前置发(fā)力，政府债融资规模(mó)较去年同期(qī)累计多增3114亿(yì)元。以财政预(yù)算(suàn)数据看，2023年政府(fǔ)债融资的总(zǒng)体规模与去年相当。但不同之(zhī)处在于，2022年在3月底就已经下达剩余(yú)批次的(de)新增(zēng)地(dì)方债额度，而2023年截至5月上旬仍未下发剩余批次的地方债额度(dù)，且提前(qián)批的(de)剩(shèng)余发(fā)行(xíng)额(é)度不及万亿。如(rú)果近期下达地方债额(é)度，按照往年节奏，经过地方政府项目(mù)额度分(fēn)配、预(yù)算调整程序，剩(shèng)余(yú)批(pī)次地方债(zhài)可能(néng)至6月中(zhōng)下旬才(cái)能(néng)发出，期(qī)间的“空档”可能会拖累政府债融资表现。

• 　　三则(zé)，表外融资同(tóng)比(bǐ)多增，持续(xù)对社融构成小幅支撑。其中，委托贷款和信(xìn)托(tuō)贷款单月小幅新增，相比去年同(tóng)期分别多增85亿元、少(shǎo)减(jiǎn)734亿(yì)元。在表内(nèi)票据贴(tiē)现减少的(de)情况(kuàng)下(xià)，未贴现(xiàn)银行承兑汇票较去年(nián)同期降(jiàng)幅(fú)收窄(zhǎi)，同比少减1210亿元。

　　二(èr)

　　贷款拖累在居民端

　　2023年4月(yuè)新增人民(mín)币贷款为7188亿元，比去年同期低点仅略有多增(zēng)，相比18年-21年同期(qī)均值少增6237亿元(yuán)。各分项从强到弱排(pái)序，“企业中长期贷(dài)款 >； 企业短期贷款 >； 居民短期贷款 >； 居民中长期贷款”。具(jù)体地(dì)，

• 　　居(jū)民中长期贷款单月(yuè)净(jìng)偿(cháng)还规模达历史新高，相比(bǐ)18年-21年(nián)同期均值多减5410亿元；

• 　　居民短期贷款同(tóng)比少减，但较18年-21年同期均值多减2625亿(yì)元(yuán)；

• 　　企业短期贷款同(tóng)比多增，但略低于18年-21年(nián)同期均值；

• 　　企业中长期贷款延续(xù)前期亮眼表现，同比(bǐ)大幅多增4071亿元，且创历史(shǐ)同期新高(gāo)。

　　总体看，新(xīn)增人民币(bì)贷款的最大问题(tí)仍然在于居民中长期(qī)贷(dài)款，房地产销售低迷使其增量不足，居民预期(qī)偏弱、提前偿还存量房贷又雪上加(jiā)霜(shuāng)。基(jī)于4月这个信贷投放传统淡(dàn)季的数据，尚不(bù)能得(dé)出企(qǐ)业信贷需求不(bù)足的结论。

• 　　一方面(miàn)，企业中长期贷款在一季度大幅高增后，4月又创历史同(tóng)期新高，仍然能(néng)够有效发力。

• 　　另一方面，表内票(piào)据维持低(dī)增长（与去年1-5月表(biǎo)内票(piào)据(jù)高增长(zhǎng)形成对比），也意味着目前企(qǐ)业贷(dài)款需求或(huò)许尚可(kě)。

• 　　此外，4月初以来(lái)存款利(lì)率市场化(huà)改革(gé)较快推(tuī)进，这(zhè)有助于缓(huǎn)解银行面临的净息差压(yā)力(lì)，增强(qiáng)其(qí)支持实体经济的可持续性，能够为企业贷款利(lì)率的 进(jìn)一步(bù)下调(diào)“蓄(xù)力”。

　　三

　　居民资产再(zài)配置

　　M1同比小幅回(huí)升。一方(fāng)面，从历史规律看，每(měi)年前4个月(yuè)翘尾因素对M1同比(bǐ)走势的影响较大，这可(kě)能是驱(qū)动其变(biàn)化的主要原因。另(lìng)一方面，在企业贷(dài)款(kuǎn)扩张的同时，企业(yè)存款也有边际改善(shàn)，4月新增规模约1408亿元，而21年、22年4月企业存款均在减少。

　　M2同比增速有所回落。一方面，4月信贷扩张乏(fá)力，对M2的支撑(chēng)不强。另一方面，居民(mín)资产再配置，银(yín)行(xíng)理财(cái)规模重回(huí)扩(kuò)张，对M2也(yě)形成拖累(lèi)。此外(wài)，考虑(lǜ)到去年(nián)4月M2同比增(zēng)速较3月抬升(shēng)0.8个百分(fēn)点(diǎn)，基数的变化(huà)也(yě)有较(jiào)强影响。

　　4月居民存款出(chū)现(xiàn)了(le)2022年3月以来的首次(cì)同比(bǐ)少增，其驱动因(yīn)素更多是(shì)家(jiā)庭(tíng)资产的再配(pèi)置，流向消费的规(guī)模可能较(jiào)为有限。4月以来(lái)多(duō)家中小(xiǎo)银行下调挂牌存款利率（据(jù)融360监测(cè)数据，4月份(fèn)农商行1年、2年、3年、5年期存款平均利率分别环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财市场需求火热(rè)，居民提前偿还房(fáng)贷规模较高（4月居民中长期贷款净偿还规模(mó)达(dá)历史(shǐ)新(xīn)高）。

　　值得(dé)警惕的是，4月财政存(cún)款同比(bǐ)大幅多增4618亿元，去年(nián)同期(qī)留(liú)抵退税推进(jìn)存在一定影响(xiǎng)。但(dàn)结合其他指标看，财政对实体经(jīng)济的支持力度可能(néng)有所减弱(ruò)，基建投(tóu)资相(xiāng)关的高频指标出现了下行的苗(miáo)头（4月下旬以来，全国高炉开工率、电炉开(kāi)工率、独(dú)立焦(jiāo)化厂焦炉(lú)生产(chǎn)率(lǜ)、水泥磨(mó)机运(yùn)转(zhuǎn)率、石油沥青(qīng)开工率等指标环比走弱），重(zhòng)大(dà)项目开(kāi)工金(jīn)额同环(huán)比较快下(xià)滑（据Mysteel不完全统计，2023年4月全国各地重(zhòng)大项目开(kāi)工总投资额约28078.26亿(yì)元，环比(bǐ)下降34.0％，不及去年同期的半数）。从4月(yuè)金融数据看，房地产(chǎn)恢复仍然(rán)缓慢(màn)，此时如果财政基建(jiàn)支持力度不稳，可能导致(zhì)中(zhōng)国经济(jì)的环比增(zēng)长动能较快衰减。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 四月的小说集，四月的小说好看吗