5月以来，房地(dì)产板块个股多出现小幅上涨，截至5月10日(rì)收(shōu)盘，中信房(fáng)地(dì)产(chǎn)指数本(běn)月(yuè)涨幅约为2％。而以公募基金为代(dài)表的机构对于这(zhè)一板块已经在悄然布局(jú)。数据显示，以南方(fāng)和华夏的(de)两只老牌(pái)ETF基金为(wèi)例(lì)，5月9日时所公布的(de)总份额(é)均(jūn)较4月(yuè)28日(rì)时有小幅增长。根据基金一季(jì)报统计，龙头与地方国企(qǐ)央企获得增持(chí)，持仓数量占(zhàn)流通(tōng)股(gǔ)比(bǐ)重增幅五只个(gè)股(gǔ)分别(bié)为(wèi)华发股(gǔ)份+3.40％、滨江(jiāng)集团(tuán)+1.71％、中新(xīn)集团+1.49％、卧(wò)龙(lóng)地产+0.97％、招商积余+0.92％。

　　公、私募配置房地产(chǎn)或“底部回升(shēng)”

　　行业红利时(shí)代已过 精耕细作成共识

　　从公(gōng)募基(jī)金(jīn)对房地产的配置看(kàn)，2019年(nián)末，公募(mù)所持(chí)有的房地(dì)产行(xíng)业标的(de)市(shì)值约1188亿元，占其所(suǒ)持股票市值的4.66％左右；2020年市场表现出色(sè)，但公募所(suǒ)持(chí)房地产公司(sī)市值在(zài)股票(piào)资产中的占比却断崖式下跌至(zhì)1.85％；2021年，这一数值(zhí)更是进一步降(jiàng)至1.56％。

　　不过2022年终于(yú)出(chū)现了三年来的首次回升，年底这一(yī)数值从1.56％升(shēng)至1.65％。与此同时，公募对房地产(chǎn)行业的持股比例(lì)也同(tóng)步回(huí)升(shēng)，从2021年底的(de)6.94％提高到2022年(nián)末的7.03％。

　　这样的势头似乎(hū)在今年一季度得以延续。数据统计显示，公(gōng)募重(zhòng)仓持有房地产板块一季度市值TOP15门槛为1.6亿元，较2022年四季(jì)度(dù)提升6.71％。持仓(cāng)市值(zhí)前五个(gè)股分别为保利发展、招商蛇口、万科A、华发股份、滨江集团(tuán)，持仓市(shì)值(zhí)占板块比重合计达(dá)47.29％，环比下降3.05％。

　　从(cóng)中不难发(fā)现，公募对于房地(dì)产的投资愈发(fā)有集(jí)中于龙头的趋势。Wind显示，在(zài)公(gōng)募基金一(yī)季(jì)报汇总的(de)重仓(cāng)股中，房地产板(bǎn)块排名(míng)最高(gāo)的是保利发(fā)展，在基金重(zhòng)仓(cāng)第33位(wèi)。排名第二的(de)是招商蛇口(kǒu)，排在第78位(wèi)。而老牌(pái)龙头(tóu)股万科A排在第96位。对比去年四(sì)季报，变化之(zhī)处首先在于几只房地(dì)产龙头(tóu)股(gǔ)从(cóng)排位上看均有退步，尤其是万(wàn)科(kē)最为明显；其次是金地集团(tuán)退出百(bǎi)大之列。但(dàn)考虑到房地产(chǎn)是复(fù)苏链上最后(hòu)一环(huán)，且首季(jì)并非(fēi)行(xíng)业(yè)销(xiāo)售旺季(jì)，其(qí)传导到二级市场乃至机构持仓上还需要(yào)时间周期。

　　形成共(gòng)识的是，经济圈(quān)判断房地(dì)产已经进入(rù)大(dà)分化时代，一二线(xiàn)城市好于三四线城市。而(ér)映射到二(èr)级市场投资上(shàng)，配置(zhì)房地产行业轻松收获行(xíng)业贝塔的红利期一去(qù)不返(fǎn)了。“如果按照(zhào)产业周期来分(fēn)类，包括房地产等几(jǐ)类行业在(zài)盖特纳曲线里属于(yú)成(chéng)熟期或者衰退期的行(xíng)业(yè)，传统(tǒng)认(rèn)知上没有什么投(tóu)资机会的。但(dàn)在这几(jǐ)年特殊的行情里(lǐ)包括煤(méi)炭、电解(jiě)铝等类似的(de)行(xíng)业也出(chū)现了一些机(jī)会，背(bèi)后的逻辑是供(gōng)给侧发生了更大(dà)的变化。”一不愿具名的上海公(gōng)募基金经(jīng)理指(zhǐ)出。

　　不过(guò)也(yě)有公募人(rén)士持谨慎乐(lè)观态(tài)度：“行业前(qián)几(jǐ)年17亿～18亿平方米的年(nián)销售(shòu)面积很难再出现了(le)，2022年光是居民(mín)存款(kuǎn)数量(liàng)增加了15万亿(yì)元。中国(guó)存量(liàng)有400亿平(píng)方米建筑(zhù)面积，考虑存量地产的(de)更新(xīn)，也有近(jìn)10亿平方(fāng)米。需求端还需要有一(yī)定的政策出来去刺(cì)激(jī)购房(fáng)。”

　　宝盈基金房地产研究员吕(lǚ)功绩也指出：“时至(zhì)今日(rì)，无论从(cóng)城镇化的进(jìn)程(chéng)，还是人(rén)均住房面积(jī)（接近30平/人），我国(guó)均已告(gào)别住房(fáng)短缺(quē)时(shí)代，而目(mù)前居民的杠杆率和房价收入也不支撑每年18万(wàn)亿(yì)元(yuán)的销售额，以及过快上行的房(fáng)价，因而(ér)行(xíng)业高增的(de)时(shí)代已(yǐ)经过(guò)去，未来行业(yè)的需求(qiú)或(huò)将回落(luò)，在(zài)此过程中(zhōng)，伴随着(zhe)地产的(de)高杠杆属(shǔ)性(xìng)，就很容易出现信用风险(xiǎn)问题（类(lèi)似(shì)2022年的民营地产爆雷），行业进入到供给侧出(chū)清(qīng)的过(guò)程(chéng)。这个(gè)过(guò)程中，综合竞争力强(qiáng)的(de)公司就能(néng)够通过大鱼(yú)吃小鱼的方式，获得市占率的提升。当行业需求见顶回落时，行业的贝塔已经过去了(le)，但不代表没有投资机会，机会在于城市、位置、产品的阿尔法(fǎ)，而(ér)对应到股票投资，就是(shì)强竞争力(lì)公司的(de)阿(ā)尔(ěr)法。”

　　或许也(yě)是基于这样的(de)认(rèn)识转变，精耕(gēng)细作(zuò)个股成为(wèi)公募乃至整体机构的务实之举。

　　机构配置房地产“风物长宜放眼(yǎn)量”

　　头部央(yāng)国企、优质区域性标的成香饽饽(bō)

　　5月(yuè)以来，房地产(chǎn)板(bǎn)块个股多出现小幅上涨，截至5月10日收(shōu)盘，中信(xìn)房地产(chǎn)指数本月涨幅约为2％。从具体的个股来看，《红周刊》利用(yòng)Wind统(tǒng)计申万房地产板块个股，在纳(nà)入统计的124只(zhǐ)房(fáng)地产(chǎn)类(lèi)标的股中，本月(yuè)以来实(shí)现股价(jià)上涨的(de)达到了(le)81家。

　　其中(zhōng)，上述(shù)时间段恰好排名前五的公司(sī)月内涨幅超(chāo)过了10％，它们分别是上(shàng)实发展、浦东金桥、*ST泛海、华夏幸福、荣安地(dì)产(chǎn)。排名第(dì)一的上实发(fā)展，五一假(jiǎ)期归(guī)来后日成交量明显放(fàng)大，4日(rì)、5日连(lián)续两个交易(yì)日收出涨停(tíng)。从该股的基本面来看，上实(shí)发展(zhǎn)的主营业(yè)务为(wèi)房地产开发(fā)与经营。公(gōng)司的主要(yào)产品及(jí)服(fú)务为房地(dì)产销(xiāo)售(shòu)、房地(dì)产租赁(lìn)、物业管理(lǐ)服务、工程项目(mù)、酒店经营。从业(yè)绩数据来看，2022年，其实现营业收入52.48亿元，比上期减少47.85％，归母净利(lì)润(rùn)1.23亿元，同比下降33.24％。2023年第(dì)一季(jì)度(dù)，其实现营(yíng)业(yè)总收入27.87亿元，同比增长(zhǎng)183.02％；归母净利润2.86亿元(yuán)，同比扭亏。

　　不过(guò)从十大流通股(gǔ)股东来看，各类(lèi)机(jī)构都(dōu)有(yǒu)对其(qí)布(bù)局的(de)例子(zi)。以3月31日时(shí)的首季十大流(liú)通(tōng)股股东来看， 具体包括公(gōng)募的上银基(jī)金、私募的迎水文(wén)龙(lóng)、中央汇金、长城(chéng)资(zī)产管理公司等都跻身前(qián)十的行列。

　　巧合的是(shì)，涨幅(fú)暂(zàn)时排名(míng)第二的浦东金桥也是上海本地房(fáng)企，其第一季度(dù)的收入利润规模大(dà)幅(fú)度复苏(sū)。究其原因，一方面是该公司后疫情时代出租率复苏至近年(nián)来最(zuì)高，另一方面则(zé)是(shì)公司拿(ná)地(dì)结算持续(xù)性(xìng)向好，从数字上看，一季(jì)度(dù)新增虹口135、138住宅地块(kuài)，总(zǒng)建(jiàn)筑面积约(yuē)54万平(píng)方米。

　　在这样的(de)业绩势头向(xiàng)好背景(jǐng)下，自然也吸引了(le)知名机构在其中持续驻(zhù)足。从(cóng)第一季度十大(dà)流通(tōng)股股东来(lái)看，知(zhī)名私募高毅邓晓峰(fēng)的两只产品依然在前十中，这也(yě)是(shì)连续第三个季度(dù)他有的两只产品杀(shā)入前十(shí)。同时(shí)榜单(dān)中还有一支大名(míng)鼎鼎的QFII阿布扎比投资(zī)局，其当季还小幅增加了持(chí)股(gǔ)。

　　除(chú)去上述(shù)两家上(shàng)海区域性地产公司外，荣(róng)安地产则是主要布(bù)局在(zài)深圳的地产公司，一季报(bào)交出的(de)也是一份报(bào)喜的成绩单：首(shǒu)季公(gōng)司实现(xiàn)营业收入51.85亿元，同比增长(zhǎng)35.51％。归属于(yú)上市(shì)公(gōng)司股东的净利(lì)润6.48亿元，同比增长31.27％。

　　从(cóng)机构态(tài)度来看，《红(hóng)周刊》注意到(dào)两只公募指基(jī)首(shǒu)季新杀入十大流(liú)通股股东行列(liè)。具(jù)体说来(lái)， 南方中(zhōng)证全(quán)指(zhǐ)房地产(chǎn)ETF上榜排名(míng)第七位，富国中(zhōng)证指(zhǐ)数1000增强则(zé)排名第九位，此外联(lián)袂出(ch一个学期一般有多少周 一个学期一般有几个月ū)现的机构还有(yǒu)QFII高盛国际和私募迎水(shuǐ)聚宝。

　　接(jiē)受《红周刊》采访时，兴证全球基金(jīn)相关人士分析：“经历过行(xíng)业(yè)洗牌和兼并重(zhòng)组(zǔ)后，龙(lóng)头的价值(zhí)更为笃定突出；从拿地端(duān)看，2022年土一个学期一般有多少周 一个学期一般有几个月地市场(chǎng)大幅降温，优(yōu)质土地(dì)供给较多（券商测算对应潜在毛利率在25％以上(shàng)，目(mù)前房企(qǐ)的(de)利润率(lǜ)仅20％），绝(jué)大多数房企受(shòu)限于信用问题(tí)或者(zhě)资金(jīn)紧(jǐn)张没法拿地，龙(lóng)头房企趁机获取低成(chéng)本土地，龙头房企的(de)拿地力度(dù)（拿地金(jīn)额/销售金(jīn)额）基本在30％以上；从融资上看，龙头房企杠杆(gān)率较低，净负债率(lǜ)基本在(zài)70％以下，而(ér)其(qí)他房企的净负债率普遍(biàn)都在100％以上，加(jiā)杠杆(gān)空间(jiān)有限(xiàn)，从融资成本看，龙(lóng)头(tóu)房企的融资(zī)成(chéng)本(běn)不断下滑，基本(běn)在(zài)3％、4％左右；对应到2023年的销售(shòu)，龙头房企明显跑赢行(xíng)业，1～4月百强房企(qǐ)的(de)销售(shòu)额增速为9％，而(ér)TOP14的销售额增速为29％。”

　　需要强(qiáng)调的是，在当前(qián)中(zhōng)特估的浪潮下，央国(guó)企(qǐ)地(dì)产(chǎn)股或存在发展的大(dà)好机会(huì)。中信(xìn)证券指出：“房(fáng)地产行业(yè)的结构(gòu)性机会依然(rán)存在，少部分公(gōng)司尤其是央企占据显著优(yōu)势(shì)，其主要又体现为库存的(de)优势。央(yāng)企地产公司，现阶段表现出(chū)较(jiào)低的融资成本，优质的(de)开发(fā)资源和良(liáng)好(hǎo)的(de)不动产资产运营能(néng)力的多重(zhòng)竞争优势(shì)。”

　　“即使(shǐ)没有中特(tè)估，国央(yāng)企(qǐ)相较于民营地产公司也是更有优(yōu)势的(de)。”吕功绩(jì)强(qiáng)调，“对于减值、土地资(zī)源债(zhài)权债务关(guān)系等问题，市场(chǎng)对民营房开企业的资(zī)产会有更多担忧和质(zhì)疑(yí)，所以在这(zhè)一轮行业出清(qīng)的(de)过程中，央国企(qǐ)相较于民企来说估值的(de)修复(fù)更(gèng)明显。中特估(gū)的角度(dù)从中长期的维度看，行业的逻(luó)辑在于集中度提(tí)升(shēng)后(hòu)，行业进入高质量发展阶段，具备(bèi)较快速发展阶段更稳定且(qiě)可预期(qī)的盈(yíng)利和现金(jīn)流(liú)创造能力，以此带(dài)来(lái)估值中枢的提升，应该关注估值相对(duì)较(jiào)低，企(qǐ)业自身资(zī)产(chǎn)的质量好、运营(yíng)能(néng)力强(qiáng)、可(kě)以创造持续现金(jīn)流的(de)企业(yè)。”

　　“存量时代中行业普涨(zhǎng)的概率比较低，行业内部将出现分化，要(yào)关注将受益于行业集中度提升的头部公司。”星(xīng)石(shí)投资首(shǒu)席研(yán)究官(guān)方磊也表(biǎo)示(shì)。

　　顺应机(jī)构(gòu)这一(yī)思路的话(huà)，或(huò)许还是保利(lì)发(fā)展、招(zhāo)商蛇口等国资背景龙头(t一个学期一般有多少周 一个学期一般有几个月óu)前途更为光明。不过国投瑞银基(jī)金投(tóu)资部(bù)副总监綦傅鹏(péng)表示(shì)：“需要(yào)客(kè)观地去持续(xù)观察国企(qǐ)央企在(zài)三个方面是否可以维持，首先是融资成本保持(chí)低位(wèi)，其次是销售份额持续提升，再次是拿(ná)地份(fèn)额持(chí)续提升。”

　　复苏速度缓慢

　　机构(gòu)需(xū)要多给一些耐心

　　而《红(hóng)周刊》也根据房企一季(jì)报梳理发现，对于(yú)2022年的业绩出现的(de)整体下滑，2023年一(yī)季度的业(yè)绩分化(huà)更(gèng)趋明显，保利发展(zhǎn)、滨江集团等房企(qǐ)营(yíng)收、净利(lì)均实现了业绩的(de)回正，甚至是较大增速(sù)的(de)增长。而(ér)这些公司也是(shì)机构的重仓对象。

　　对此，知名(míng)房地产业(yè)内人士(shì)张宏伟(wěi)向《红周刊》分析表示(shì)，业绩出现明显(xiǎn)改善的房企，主要是因为过(guò)去两三年时(shí)间，尤其是在2021年下半年民营(yíng)房企不(bù)怎么投资拿地(dì)之后(hòu)，国有企业(yè)仍(réng)在(zài)持续性地拿地，且(qiě)主要集中在核心城市，投资力(lì)度较大。投资的驱动能够推动(dòng)房企销售业绩的增长，从而(ér)在(zài)2023年一季度(dù)市场恢复(fù)但仍处(chù)于(yú)调整(zhěng)的过(guò)程中，能够保有一个正(zhèng)增(zēng)长。

　　不过张宏(hóng)伟同时也提醒表示，在房地产的复苏过程中，还面临着一些不(bù)确定(dìng)性。其实整个市(shì)场(chǎng)从四(sì)月(yuè)份开始又在往下掉。除了杭州、成都等极个别城(chéng)市四月环比三月相对表现较好之外，包括北京、上海在(zài)内的绝大多数城市(shì)都(dōu)出现环比下滑的(de)情况。而(ér)现在五月(yuè)的市场表现(xiàn)也(yě)不太乐观。按照现在的经(jīng)济状况(kuàng)、收入情况，以及市场(chǎng)的去库(kù)存压力(lì)、企业的(de)资金面压力，可能会出现，到六月份房企(qǐ)为了半年报冲业(yè)绩出现市场的短期反弹外的一个(gè)市场(chǎng)乏力现象。也(yě)就是说，第二季度、第三季度增长(zhǎng)不(bù)确定性的压力仍(réng)旧(jiù)较大。

　　上海利檀投资董事(shì)长(zhǎng)陈昊(hào)扬也向《红(hóng)周刊》指(zhǐ)出，现在整个房地产以及其上下游产业链的(de)复苏速度都(dōu)比想象的要(yào)慢很多(duō)，我们要多给一些耐心，这(zhè)个(gè)时候，在(zài)房地产(chǎn)以及上(shàng)下游就不是赚快钱的(de)时(shí)候，只(zhǐ)能(néng)赚他基本(běn)面的钱。但这也(yě)意味着(zhe)，只有(yǒu)极为少数的、做得比(bǐ)同行好得多(duō)的(de)企业，会(huì)伴随整个(gè)行业的弱复(fù)苏(sū)，业(yè)绩(jì)会逐步(bù)体现出来。所以只能(néng)耐心地去等待(dài)它的基本面不断(duàn)地凸显出来，这需(xū)要时间。

　　（本(běn)文已刊发于5月13日《红(hóng)周刊》，文中提及个股(gǔ)仅为(wèi)举(jǔ)例(lì)分(fēn)析，不做买卖推荐。）

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