文书名号之间有没有标点符号，书名号之间有标点符号么ng>丨明明 章(zhāng)立(lì)聪 余经(jīng)纬

　　跨季结(jié)束后资金利率自低位持续上行，即便税(shuì)期结束(shù)，资金利率却仍未(wèi)回落，反而(ér)进一(yī)步走高。我们认(rèn)为主要是源于：①货币政策(cè)力度边际转弱；②税(shuì)期走款叠加4月信(xìn)贷投放情况较好，导(dǎo)致银行资(zī)金(jīn)融出意愿与能力降低。③资金较(jiào)为(wèi)拥挤导致债市敏感(gǎn)度增加(jiā)。考虑假(jiǎ)期和月末因素(s书名号之间有没有标点符号，书名号之间有标点符号么ù)，预计(jì)短期内，资(zī)金(jīn)利率下行空间(jiān)有限(xiàn)，波动幅度加(jiā)大，建议投资者关注(zhù)资金(jīn)面的边(biān)际变(biàn)化，警(jǐng)惕(tì)流(liú)动性大幅收紧对债市(shì)情绪以及头寸(cùn)管(guǎn)理的影响。

　　▍近期资(zī)金利率持续上行。

　　跨季结束后资金利率自(zì)低位持续(xù)上(shàng)行，4月(yuè)18-19日(rì)税期(qī)缴款，DR007围绕2.10％中枢运行(xíng)，然而(ér)税期结束后(hòu)却并未回落，4月21日冲高(gāo)至2.27％，隔夜利率上行幅(fú)度更大(dà)。从隔夜利率角度观(guān)察，银行与非(fēi)银机构间流(liú)动性分层(céng)现象(xiàng)弱化(huà)；此外，隔夜(yè)利率与7天利率的期限利差也明(míng)显压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂(guà)。我们认为税期结束，资金(jīn)不松，主要有以(yǐ)下几点原因：

　　▍其一，货(huò)币(bì)政(zhèng)策(cè)力度边际转弱。

　　稳健的货(huò)币(bì)政策(cè)坚持以我为(wèi)主(zhǔ)、稳字当头，保持(chí)货(huò)币信贷合理(lǐ)增长，确保利率水平合适，在追求经济提振的同时，也注重防范市场过热(rè)带来(lái)的金融风(fēng)险。在满足广义流(liú)动性供需匹配(pèi)的前提下(xià)，货币工(gōng)具力度可能会有所回摆。从(cóng)央行的具体操作(zuò)上来看，MLF小幅增量续做，逆回购投放低量操作，结构性工具“有进(jìn)有(yǒu)退”，均预示后续政策将更加“精(jīng)准有力”，流动(dòng)性投放趋于谨慎。

　　▍其二，税期走款叠加(jiā)4月信贷投放情(qíng)况较好，导(dǎo)致银行(xíng)资(zī)金融出意愿与能力降低。

　　4月18到19日税(shuì)期缴(jiǎo)款，而4月通常(cháng)是缴税大月，因此走款可(kě)能对银行间流动性(xìng)带来(lái)了一(yī)定(dìng)的压(yā)力。此(cǐ)外，参考(kǎo)近(jìn)期票(piào)据利率走势(shì)，预计信贷(dài)增速较一季度将会有(yǒu)所放缓，但4月预计仍将保持同比多增的(de)态势。税(shuì)期缴款叠(dié)加(jiā)信贷投放(fàng)，银行系统整体资金流出，因此向同(tóng)业融出的(de)意愿和能力有所(suǒ)降(jiàng)低。

　　▍其三，资金较为拥挤可能会导(dǎo)致债市脆(cuì)弱性和(hé)敏感度增加(jiā)，且投资者对(duì)于未来(lái)一(yī)个月资(zī)金利率上行(xíng)的担忧增(zēng)加。

　　从质(zhì)押(yā)式回(huí)购成交量(liàng)和我们测算的杠杆率来看，虽然上周受资金收(shōu)紧影响(xiǎng)，加杠杆情绪(xù)有所降温，但(dàn)依(yī)然处于历史相对积极的水平，导(dǎo)致债市敏感度增加。此外投资(zī)者对货币(bì)政策力(lì)度以及跨月资金面情况仍存担忧，使(shǐ)得市场上(shàng)对于未来一个月内资金价(jià)格上行的预期(qī)更为强烈。

　　▍后市展(zhǎn)望：五一假期临近，回购资金的期限被动拉长，利率下行空间有限。

　　月末(mò)往往财政集中支出，向(xiàng)市场释放资金；但跨月(yuè)前(qián)夕(xī)银(yín)行资金融出意愿一般较低，预计(jì)资(zī)金波(bō)动幅度较大。对(duì)于债市而言，短期交易主线或(huò)延续政策与基(jī)本面预期(qī)交易(yì)，预计(jì)利率以震(zhèn)荡(dàng)走势为主，建议投资者关(guān)注资金面(miàn)的边际(jì)变化，警惕流动性大幅收紧(jǐn)对债市情绪以及头(tóu)寸管理的影响。

　　▍风(fēng)险(xiǎn)提示：

　　央行货(huò)币政策不及预期(qī)；经济复苏节奏不及预期；银(yín)行间市场流(liú)动性过(guò)快收紧。