来源：高瑞东宏(hóng)观笔记

　　核(hé)心(xīn)观点

　　本周(zhōu)聚焦(jiāo)：

　　一季度，国内经济回(huí)暖主要缘于疫后复苏红(hóng)利(lì)驱动，表现为生产(chǎn)恢复推动出口形势好(hǎo)转，出行需求释放催化(huà)下(xià)游消费回暖。从行(xíng)业表现看(kàn)，制(zhì)造(zào)业从去年四季度的“量价(jià)齐跌”转向“量(liàng)升价跌”，企业或从主动去库转向被(bèi)动(dòng)去库。从(cóng)景(jǐng)气度边际表现看，下游消费制(zhì)造(zào)>；中(zhōng)游(yóu)装备制(zhì)造>；上(shàng)游原材料加(jiā)工；服(fú)务业中，交(jiāo)通运(yùn)输(shū)、住宿餐饮、房(fáng)地产等线下活动回暖，但距离(lí)疫情前仍有一定差距。

　　向前(qián)看，考虑到疫(yì)后经济脉冲式(shì)修复放(fàng)缓、海外总需求回落预期逐步兑现，消费回暖和产(chǎn)业升(shēng)级将成(chéng)为推(tuī)动下(xià)一阶段(duàn)国内(nèi)经济复(fù)苏的(de)主线。

　　制(zhì)造业、服务(wù)业是驱动一季度经济复(fù)苏的主因

　　从一季(jì)度(dù)GDP表(biǎo)现看，制(zhì)造业(yè)，交通运输、房地产等(děng)行业景气度明显提(tí)升，而建筑(zhù)业景气度回落，与(yǔ)年初出口数据好转(zhuǎn)、服(fú)务(wù)消费快速恢复、房地产(chǎn)销(xiāo)售回暖而(ér)投资疲(pí)弱的特点相一致。

　　从(cóng)制造(zào)业内部来(lái)看，今年3月，制造业各行业景气度普遍(biàn)回暖，多数(shù)从去年12月的(de)“量价(jià)齐跌”转(zhuǎn)入“量升价跌”，指向经济复苏初(chū)期，供给(gěi)端(duān)修(xiū)复(fù)好(hǎo)于需求端，行业(yè)整体(tǐ)去库进程尚未结(jié)束。从行业景气度边际(jì)改(gǎi)善情况来看(kàn)，下(xià)游消(xiāo)费(fèi)制造(zào)>；；；中(zhōng)游装备制造(zào)>；；；上游(yóu)原材料加工，煤炭行业景气度表现(xiàn)为高位放缓(huǎn)。

　　下游消费(fèi)制造行业中，与出(chū)行、地产后(hòu)周期相关的酒(jiǔ)饮料(liào)茶、纺织(zhī)服(fú)装、文教娱(yú)、烟草(cǎo)、家具制造行(xíng)业景(jǐng)气度(dù)较高，部分行业表现(xiàn)为“量(liàng)价齐升(shēng)”。

　　中游装备制造业行业景气度居中，表现为“量升价跌”。从“量”维度(dù)看，电气机(jī)械、专用设备、运输设备>；；；汽车(chē)制造、金属(shǔ)制品>；；；通用(yòng)设备、电子(zi)设备。

　　上(shàng)游原材料(liào)加工行业景气度改善幅度最(zuì)弱，由于行(xíng)业库(kù)存(cún)水(shuǐ)平偏高，多数行(xíng)业仍然受到价格下跌的困扰(rǎo)，表现为“量升价跌”。从“量(liàng)”维度看，有色金属>；；；黑色金属、非金(jīn)属矿物>；；；石油石(shí)化行业。

　　消费回(huí)暖(nuǎn)和产业升级(jí)或是推动(dòng)下一阶(jiē)段经济复苏的主(zhǔ)线

　　一季度(dù)，国(guó)内(nèi)经济(jì)复苏(sū)主要受益于疫(yì)后复苏(sū)红利驱动。需求方面，出(chū)行类消费快速(sù)复苏，前期积压的(de)购房、服务(wù)消费需求得以释(shì)放；供(gōng)给方(fāng)面，国内复工复产(chǎn)加快推进，生产端快速恢复，是推动年初出口(kǒu)数据(jù)好转的重(zhòng)要原因。

　　进入(rù)3月，经(jīng)济复苏节奏有所(suǒ)放缓，指向疫后(hòu)复苏红利驱动边际转(zhuǎn)弱，随着未来海外总需求回落(luò)的预期(qī)逐步兑现，后续驱动(dòng)国内经济增长(zhǎng)的线(xiàn)索，大概率来自于消费(fèi)回暖和(hé)产业升级两条主线。

　　一是，一季(jì)度(dù)居民(mín)收(shōu)入向上修复，消(xiāo)费倾向明显回升，已经高于2020-2022年疫(yì)情期(qī)间水平，同时信贷(dài)数据指向居民“去(qù)杠杆”势(shì)头缓和，未(wèi)来消(xiāo)费回暖的确(què)定性进一步增强(qiáng)。预(yù)计交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费有(yǒu)望持续修复，家(jiā)电、家具、纺服等(děng)与出(chū)行(xíng)及地产(chǎn)后周期相关的可选消费也有望进一步回暖。

　　二是，产业升级路径(jìng)驱动下(xià)，汽(qì)车和“新三样”产(chǎn)品出口优势增强，有望维持出口韧性；随着下游消(xiāo)费稳步修复、二季度(dù)PPI同比触(chù)底回升，制造业(yè)企业盈利有望向上修(xiū)复，企业将从主动去库逐步转向被动去库、主动补(bǔ)库，设备投资需(xū)求有望改(gǎi)善，推动中(zhōng)游装备制(zhì)造景(jǐng)气度维(wéi)持高位。

　　风(fēng)险提示：国内经济恢(huī)复力度不及预期；海外需求超预期回落。

　　一、节后消费(fèi)降温(wēn)，带(dài)动CPI涨幅明显回落(luò)

　　一、本(běn)周聚焦：疫后经(jīng)济复(fù)苏有(yǒu)哪些结构性特征(zhēng)？

　　1.1 制(zhì)造业、服务(wù)业是(shì)驱动一(yī)季(jì)度经(jīng)济(jì)复苏的(de)主因

　　一季度我国GDP总量实现超预期增长，指向疫(yì)后复(fù)苏背(bèi)景下，国内经济企稳回升。但不(bù)同于(yú)海外国家疫后复(fù)苏的规(guī)律，本轮国内(nèi)疫后复苏发生在外需回落、国内经济转(zhuǎn)向高质(zhì)量发展、居民前(qián)期“去杠(gāng)杆”的过程中，因(yīn)此(cǐ)驱动(dòng)疫后(hòu)经济(jì)复(fù)苏的力量(liàng)并不均衡，行(xíng)业分化特征明显。因此，我(wǒ)们重点从行(xíng)业(yè)层面，观测(cè)当前各行业景(jǐng)气(qì)度水平。

　　从GDP不变(biàn)价观(guān)测各行业表现来看，今年一季(jì)度制造业、交通(tōng)运输业、房地产业(yè)景气度明显(xiǎn)提升，而建(jiàn)筑业景气(qì)度回落，与年初出口数据(jù)好转(zhuǎn)、服务(wù)消费快速恢复(fù)、房地产销(xiāo)售回暖而投资疲弱的情(qíng)况相一(yī)致(zhì)。

　　我们以(yǐ)2019年为基(jī)期计算各年份的复合增速，观察各行(xíng)业增加值变化。

　　今年一季度第一产业(yè)增加(jiā)值增速为3.6％，低于去(qù)年四季(jì)度的4.9％，但仍(réng)高于(yú)2019年、2020年全年增速(sù)，与近年来加快建设农业(yè)强国，推进(jìn)农业农村现代化的目标有(yǒu)关。

　　今年一(yī)季度(dù)第二产业增加值增(zēng)速升至5.4％，高于去(qù)年四季度的4.4％。其中，制造业迎来较快复苏(sū)，增加值增速(sù)提升(shēng)至5.9％，高于去年四季度(dù)的4.7％，但低于(yú)2021年全年增速，与去(qù)年(nián)下半年(nián)之后外需转弱、居(jū)民商品(pǐn)消费恢复偏慢(màn)有关。而建筑(zhù)业(yè)景气度明显回落，增(zēng)加值增速回落至1.9％，低于去年四季(jì)度的3.1％，主要受(shòu)房地产新开工(gōng)拖(tuō)累。

　　今年一季度第三(sān)产业增(zēng)加值增(zēng)速小幅升(shēng)至4.7％，略高于(yú)去年四(sì)季(jì)度(dù)的4.6％，但(dàn)相(xiāng)较(jiào)疫情前仍存在产出(chū)缺口(kǒu)。其中，受益于居民出行活动恢复(fù)，交(jiāo)通运输、仓储和邮政(zhèng)业增(zēng)加(jiā)值增速明显提升，自去年四季度(dù)的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全(quán)年增速(sù)；住宿和(hé)餐饮(yǐn)业增加值增速(sù)小幅(fú)回升，尽管高于疫情三年来的平均增速，但绝对水(shuǐ)平不及2019年，指向供给水平(píng)恢(huī)复较慢。而(ér)受益(yì)于(yú)新房和二手房销售回暖(nuǎn)，今(jīn)年一季度房(fáng)地产业增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化，中下(xià)游改(gǎi)善幅度好于上游

　　对(duì)于(yú)行业景气(qì)度(dù)的观测，我们采用量（各(gè)行业工(gōng)业增加值增速）与价(jià)格(gé)（各行业工业品价格增速）分别作为供需(xū)的衡量指(zhǐ)标。主要选取28个主要行(xíng)业自2019年(nián)以来的月(yuè)度数据，首先(xiān)将各行业(yè)增加(jiā)值增速(sù)调整为以2019年为基期(qī)的复合增速，其次计(jì)算(suàn)2019年-2023年3月(yuè)，每月的(de)增(zēng)加值增速(sù)和PPI增速(sù)的分位(wèi)数水平(píng)，通过对比(bǐ)2022年12月(yuè)和2023年3月的分位数水平(píng)，捕捉其边际(jì)变化。

　　今年3月，制造业各行业景气(qì)度(dù)出现普遍回暖，多(duō)数从去年12月(yuè)的(de)“量价齐(qí)跌”转入(rù)“量(liàng)升(shēng)价(jià)跌”，指(zhǐ)向经济复苏初(chū)期，供给端修复好于(yú)需求端，行业整体去库进(jìn)程尚未结(jié)束。从行业(yè)景气度(dù)边(biān)际改善情(qíng)况来看，下游(yóu)消费(fèi)制(zhì)造>；；；中游装备制造>；；；上(shàng)游原材料加工，煤炭(tàn)行(xíng)业景气度呈(chéng)现高位(wèi)放缓情(qíng)况。

　　下游消(xiāo)费制(zhì)造行(xíng)业(yè)中，与出(chū)行、地产后周期相关(guān)的行(xíng)业景气度最高，部分行业(yè)步入“量(liàng)价(jià)齐升”阶段。今年3月，与居民外出消费(fèi)相(xiāng)关的，酒饮料(liào)茶、纺织服装、文教娱乐的量价分位数水(shuǐ)平均处在高景气度区间，烟草、家具制造行(xíng)业也(yě)呈现“量(liàng)价齐升”的特征(zhēng)；食品制(zhì)造景(jǐng)气度有所回落，农副加工行(xíng)业(yè)表现为“量价齐(qí)跌”，食品(pǐn)制造行业(yè)表现为“量升价跌(diē)”，二(èr)者价格下跌主要与高库存水(shuǐ)平有关，今年(nián)2月，库存(cún)同比均处在2016年以来90％以上分(fēn)位数水平；而随(suí)着防(fáng)疫需求的降温，医药制造业景气度有(yǒu)所回落(luò)，表现(xiàn)为“量跌价(jià)平”。

　　中(zhōng)游装备制造业行业景(jǐng)气度居中(zhōng)，均表现为“量升价跌”。一方面与原(yuán)材料成本下(xià)跌有关，另一方面(miàn)，也与年(nián)初外需表现好于内需(xū)，部分行业仍在去库进程有(yǒu)关(guān)。其中，电气机(jī)械、专用设备、运输设备工业增加值(zhí)增(zēng)速(sù)改(gǎi)善(shàn)幅度最大(dà)，受益于(yú)国(guó)内产(chǎn)业升级、出口优势带(dài)来的韧性驱动(dòng)；其(qí)次是(shì)汽车制造、金(jīn)属(shǔ)制品(pǐn)，改善幅度最弱的(de)是通(tōng)用设备、电子(zi)设备，与(yǔ)房(fáng)地产(chǎn)新(xīn)开工强(qiáng)度较弱、消费电子行业周期性走弱(ruò)有关。

　　上游原(yuán)材料加工行(xíng)业景(jǐng)气(qì)度改(gǎi)善幅(fú)度偏弱，由于行业库(kù)存(cún)水平偏高，多数行业仍受制于价格(gé)下跌(diē)的(de)困扰，表现为“量升价跌”。其(qí)中，有色(sè)金属行业生产(chǎn)端(duān)改善幅度最大，3月(yuè)增加值增(zēng)速位于(yú)2019年以来(lái)70％分(fēn)位数水平，但(dàn)受(shòu)全球大宗商品下行周(zhōu)期(qī)影(yǐng)响，价格(gé)依(yī)旧(jiù)承压；随着年初建筑业(yè)施工回暖，相(xiāng)关的黑(hēi)色金(jīn)属、非(fēi)金属制品景(jǐng)气度提升，但由于库存水平(píng)偏高，价格(gé)仍处在下跌区(qū)间，拖(tuō)累整体盈(yíng)利水平；石化链条行业(yè)生产水平普遍回(huí)暖，但分(fēn)位数水平(píng)仍处在50％以下的景气度偏低区间，今年由(yóu)于(yú)能(néng)源危机缓解，产品价(jià)格相较去年同期也出现(xiàn)普遍下跌。

　　煤(méi)炭开(kāi)采景气度仍处在高(gāo)位，但出现边际放(fàng)缓，生产及(jí)价格水平(píng)同步(bù)回(huí)落。这与去年以来行业产(chǎn)能持续扩张有关，今年2月，煤炭开采产成品库存(cún)同比处(chù)在2016年以来94％分位数(shù)水(shuǐ)平。

　　1.3 消费(fèi)回暖(nuǎn)和产业升级(jí)或是推动(dòng)下一阶段经济复苏(sū)的主线

　　一季度，国(guó)内经济复苏主(zhǔ)要受益(yì)于疫后复苏红利。一方面，消费场景恢复(fù)后，出行类消费快(kuài)速复苏，前期积压的(de)购(gòu)房(fáng)、服务性需求得以释(shì)放(fàng)；另一方(fāng)面，国内复工复产(chǎn)加快推(tuī)进，保证(zhèng)供给端的快(kuài)速恢复，是推动年初出口数(shù)据好转的重要(yào)原因(yīn)。

　　进(jìn)入(rù)3月，经济复苏(sū)节奏有所放(fàng)缓(huǎn)，指(zhǐ)向疫后(hòu)红(hóng)利释(shì)放效(xiào)果(guǒ)转弱，随着未来海外总需求回落(luò)的预期逐步兑(duì)现，后续(xù)驱动国内经济增长(zhǎng)的线索(suǒ)，大概率(lǜ)来自(zì)于(yú)消费(fèi)回(huí)暖和产(chǎn)业升级两条主线(xiàn)。

　　一是(shì)，随着居民(mín)收入提(tí)升和(hé)消费意愿改善(shàn)，未来消费回暖的确定性进一步增(zēng)强，交通(tōng)、住宿、餐(cān)饮、娱乐等服务(wù)消费，以及家电、家具、纺服等可选消费景气度均有望(wàng)提升。

　　从一季度(dù)居民收入(rù)和消费数据看，居民(mín)收(shōu)入增速提(tí)升，消费倾向(xiàng)开始回升(shēng)，已经高于2020-2022年，但(dàn)尚未修复(fù)至疫情前水平。以2019年为基期(qī)的复(fù)合(hé)增速看，今(jīn)年一季度，全国(guó)居民人均(jūn)可支配收入增速提升至6.4％，高于(yú)去年四季度的(de)5.6％，居民人均消费支出(chū)增速提升至5.0％，高于去年四季(jì)度的3.0％。一季度居民平(píng)均(jūn)消费倾向(xiàng)为(wèi)62.0％，已经(jīng)高于2020-2022年同期均值(zhí)60.9％，但距(jù)离2019年同(tóng)期的(de)65.2％仍(réng)有一定差距(jù)。未来随着服务业恢(huī)复持续向好，有望(wàng)带动相关(guān)就(jiù)业岗位(wèi)加(jiā)快恢复(fù)，进(jìn)一步提振居民消费意愿。

　　从居(jū)民存贷款数据(jù)看，居(jū)民(mín)储蓄意愿有所减(jiǎn)弱，消费(fèi)和投资(zī)信(xìn)心正在(zài)筑(zhù)底。今年(nián)以来，居民(mín)储蓄意愿有所减弱，“去杠杆”势头缓和。从存款数据看，3月(yuè)居民新(xīn)增存款同比(bǐ)增(zēng)量降至2051亿元，低(dī)于1-2月(yuè)9375亿(yì)元(yuán)的同比增量均值(zhí)，也低(dī)于2022年6617亿元的月(yuè)均同比增量。从(cóng)贷款数据看，3月居(jū)民部门新(xīn)增净融(róng)资同比多增4859亿元(yuán)，其中，短(duǎn)期信(xìn)贷同(tóng)比(bǐ)多增2246亿元，中长期信(xìn)贷同比多(duō)增2613亿元。居民部门新增(zēng)净(jìng)融资连续2个月维持同比扩(kuò)张，指向居民预期可(kě)能正在筑底，“去杠杆(gān)”势头开始放缓(huǎn)。今年第一季(jì)度城(chéng)镇储户(hù)问(wèn)卷调查结果(guǒ)显(xiǎn)示(shì)，倾向于“更多储蓄”的(de)居民占(zhàn)58.0％，比上季度减少3.8个百分点；倾向于(yú)“更(gèng)多消费”和“更多投(tóu)资”的居民分别占(zhàn)23.2％和18.8％，均分别高于上季度的22.8％、15.5％，同样也(yě)指向(xiàng)居民储蓄(xù)意愿(yuàn)降低、消费和投资意愿提(tí)升(shēng)。

　　二是，产业升级路(lù)径驱动下，汽车和(hé)“新三(sān)样”产品出口(kǒu)优势增强，以及相关行业(yè)设备投资更(gèng)新(xīn)，有望(wàng)推动中游装备(bèi)制造景气(qì)度维持高位(wèi)。

　　一(yī)方面，今年一季度国(guó)内出口数据回暖，除与欧美供需缺口短期走(zǒu)阔、国(guó)内(nèi)复工复产加快推进外(wài)，也受益于RCEP政策红(hóng)利持(chí)续(xù)释放(fàng)，以及汽车和“新三样”产品出口优(yōu)势增强。今年(nián)在海外总需求回(huí)落背景下，我(wǒ)国(guó)与(yǔ)RCEP国家贸易(yì)往来加(jiā)强、以及新(xīn)能源(yuán)产品优势强化(huà)，有望维持装备(bèi)制造领(lǐng)域出口韧性。

　　另一方(fāng)面(miàn)，企业盈利下滑和库存高位，对(duì)制造业投资扩产造成(chéng)一定压(yā)力。但随(suí)着下游消费稳步修复、二季度PPI同比触(chù)底回(huí)升(shēng)，制造(zào)业企业(yè)盈利有望向上修复。目前看(kàn)，电气机(jī)械等(děng)装(zhuāng)备制造业去库进程(chéng)已进入(rù)下半(bàn)场，今年1-2月专(zhuān)用设备、通用设备产成品库存增速呈现触底反(fǎn)弹。随(suí)着需(xū)求回暖、盈利修复，企业将从主(zhǔ)动去库逐步转(zhuǎn)向被(bèi)动去(qù)库、主(zhǔ)动补库，设备投资需求将随之提升(shēng)。

　　二、海外(wài)观察

　　2.1金融与(yǔ)流动(dòng)性数据：各国国债(zhài)收(shōu)益(yì)率(lǜ)多(duō)数上行

　　美国10年期国债收益率上行(xíng)。本周（截至4月21日(rì)）美国10年(nián)期国债收益率3.57％，较上(shàng)周(zhōu)末上行5BP，其中通胀预期较上周(zhōu)下行2BP，实际收益(yì)率1.29％，较上周末上升7BP。法国10年(nián)期国债(zhài)收(shōu)益(yì)率较上周(zhōu)末上行(xíng)5BP至2.99％，德国(guó)10年(nián)期国债收益(yì)率较上周末(mò)上行7BP至2.44％，日本(běn)10年期国债收益率(lǜ)较上周末(mò)上(shàng)行2BP至0.48％（截至4月20日），英(yīng)国10年期(qī)国债收益率较(jiào)上周末上行20BP 至3.86％（截(jié)至4月19日(rì)）。

　　美国10y-2y国(guó)债收(shōu)益(yì)率利差收窄。本周美国(guó)10年期和2年期国(guó)债期(qī)限利差为(wèi)-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企业期权调(diào)整利差较(jiào)上周(zhōu)末持(chí)平为0.55％，美国高收益债期权调整利差较上周末上(shàng)行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球(qiú)市场：全球股市(shì)涨跌分(fēn)化，大宗商品价格(gé)普跌(diē)

　　全球股市涨(zhǎng)跌(diē)分化。本周（4月17日至4月21日），欧洲股市普涨，法国CAC40、英国富时(shí)100、德国DAX分(fēn)别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美(měi)股全线(xiàn)下跌，标普500、道(dào)琼斯工业指数、纳(nà)斯达克指数分(fēn)别下(xià)跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯RTS、新西兰标(biāo)普50、日经(jīng)225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普200、韩国(guó)综合(hé)指数、上证指(zhǐ)数、恒生(shēng)指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价(jià)格普跌(diē)。其中，LME铝上涨0.71％，其余大宗商品(pǐn)价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银(yín)、CBOT小麦、LME铜(tóng)、SHFE螺纹钢、CBOT玉(yù)米(mǐ)、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌(xīn)、DCE焦煤(méi)、ICE布油(yóu)、DCE铁矿石(shí)、NYMEX RBOB汽油分(fēn)别(bié)下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观(guān)察(chá)：美欧(ōu)加(jiā)息步伐或(huò)将继续

　　4月(yuè)19日，美联储褐(hè)皮书公布，显示(shì)近几(jǐ)周(zhōu)美(měi)国(guó)经济(jì)增长陷(xiàn)入停滞，通(tōng)胀(zhàng)和招聘活动放(fàng)缓，信贷渠道变(biàn)窄。褐皮书称，最(zuì)近几周(zhōu)美(měi)国(guó)总体经(jīng)济活动几乎没有变(biàn)化，几个辖区(qū)指(zhǐ)出在(zài)不确(què)定性增加(jiā)和(hé)对流动性的担忧加剧之际，银(yín)行收紧了(le)贷款标准。近期美国总体(tǐ)物价水平(píng)温和上升，但价(jià)格(gé)上涨(zhǎng)速度或有所(suǒ)放缓(huǎn)。

　　美联储官员表示为应对高(gāo)通胀，加息步(bù)伐或将继续。4月21日，美联储哈克(kè)称(chēng)，需要(yào)进一步收紧政策(cè)来(lái)应对高通胀，加息结束后美联(lián)储将需要(yào)在一段时间内维持利率稳定(dìng)。同日美联储梅斯特(tè)表(biǎo)示，预计今(jīn)年(nián)货币政策将需要进一步进入限制性区域，终端利率(lǜ)或(huò)将高于5％，具体取决于经(jīng)济和金融(róng)形势的发展。

　　欧洲央行货币政(zhèng)策会(huì)议纪要(yào)公(gōng)布，绝大(dà)多数委员同意将利率上调50个基点(diǎn)。4月20日公布的欧洲央行会议纪要显示，货(huò)币政策在降低通胀方面(miàn)仍有一(yī)段路要走，一些委员认为整(zhěng)体(tǐ)而言(yán)通(tōng)胀风险(xiǎn)倾向于上(shàng)行。金融市场紧张(zhāng)局势被视为经济(jì)和通胀(zhàng)前景重大(dà)不确定性的来源。然(rán)而除非形势显著(zhù)恶(è)化，否(fǒu)则金融(róng)市场的(de)紧张局势不(bù)太可能从根本上改(gǎi)变(biàn)欧洲央(yāng)行(xíng)管(guǎn)理委(wěi)员会(huì)对通胀前景的评估。

　　2.4 海外政策(cè)：欧洲(zhōu)“芯片法案”落地；美财(cái)长耶(yé)伦强调美国(guó)“国家(jiā)安全(quán)”

　　4月18日，欧洲理(lǐ)事会和(hé)欧洲(zhōu)议会通过了一项(xiàng)临时政治协(xié)议，就涉(shè)及(jí)430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版(bǎn)本达成一致。法案目标(biāo)是到2030年，欧(ōu)盟拟动用430亿欧(ōu)元资金(jīn)提(tí)振半(bàn)导(dǎo)体行业，以将欧盟占全球(qiú)半导体制(zhì)造市场的份(fèn)额从(cóng)10％提升至至少(shǎo)20％；大幅提升芯片(piàn)制造(zào)工艺，建立欧盟的半(bàn)导体供应链，并(bìng)与美国和亚洲同行竞争(zhēng)。

　　4月20日，美国众(zhòng)议院议长麦(mài)卡锡表示(shì)，正在推出一份(fèn)债务上限相关(guān)立法措(cuò)施(shī)。白宫需要开始就债务上限进行谈判；众(zhòng)议(yì)院共和党希(xī)望提(tí)高(gāo)债务上限并削(xuē)减支出(chū)；正在推出一份债务(wù)上限(xiàn)相关立法(fǎ)措施；债(zhài)务法案(àn)将设(shè)法收回(huí)未使用的(de)防疫(yì)资金(jīn)用于日常开支(zhī)；法(fǎ)案将减(jiǎn)少对国税(shuì)局的拨款，并结束绿(lǜ)色产业补(bǔ)贴措施。

　　4月20日，美国财政部(bù)长耶伦就中(zhōng)美关系发表(biǎo)讲(jiǎng)话，表明(míng)美国无意(yì)与中国脱钩，但未来仍(réng)将强调“国家安全”。耶伦宣称，任何与中国脱钩的努力都将是“灾难性的”，美(měi)国寻(xún)求与中(zhōng)国(guó)建立(lì)“建设性和(hé)公平的经济关系”。但“当美国利益受到威胁时”，美国将坚定地捍卫(wèi)国家安(ān)全，即使以牺牲中美关系为代价(jià)。在国际关系中，耶伦表示美中两国有必要“坦诚讨论棘手问题”，比如帮助面临债务问题的新兴市(shì)场和发(fā)展中国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨

　　原油(yóu)价格环比上涨(zhǎng)，环比由负转(zhuǎn)正。2023年4月以来(lái)，WTI原油(yóu)价格环比上涨(zhǎng)10.06％，环比由(yóu)负转正，由(yóu)上月的-4.54％转(zhuǎn)正为(wèi)本月(yuè)的10.06％，最新(xīn)月度均(jūn)价为80.75美元/桶。布(bù)伦特原油价格环比(bǐ)上(shàng)涨(zhǎng)7.14％，环比由(yóu)负转正，由(yóu)上(shàng)月的-5.18％转正(zhèng)为本月的7.14％，最(zuì)新月度均价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环(huán)比上涨(zhǎng)，铜、铝库存同比(bǐ)下降。2023年4月以(yǐ)来，铜价环比上(shàng)涨0.86％，环(huán)比由负转正，由上月的-1.33％转正(zhèng)为(wèi)本月的0.86％，库存(cún)同比下降51.71％，降(jiàng)幅相对(duì)上月扩大44.13个百分点。铝(lǚ)价(jià)环比(bǐ)上涨(zhǎng)2.25％，环比(bǐ)由(yóu)负(fù)转正(zhèng)，由上月的-5.26％转正为本月的2.25％，库存同比(bǐ)下降(jiàng)10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中(zhōng)游：水泥价格指数环比上(shàng)升，螺纹钢价(jià)格环比下(xià)跌，库(kù)存同比下(xià)降

　　水(shuǐ)泥价(jià)格指数环比上(shàng)升。4月以(yǐ)来，全(quán)国水泥价格指数(shù)环比上涨2.27％，增幅缩小0.92个(gè)百(bǎi)分点。华(huá)北(běi)、东北、华东(dōng)、中南、西北以及西南各区价格指数环比分别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺(luó)纹(wén)钢价格(gé)环(huán)比下跌，库存同比下降，钢(gāng)坯库存同(tóng)比上涨(zhǎng)。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，螺纹钢价格环比由正转负，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺(luó)纹钢库存(cún)同比下降15.42％，跌(diē)幅相对上月缩窄(zhǎi)3.26个百分点。钢坯库存同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百(bǎi)分点。

　　3.3下游：<1克拉等于多少毫克 1克拉等于多少CT/strong>商(shāng)品(pǐn)房成交面积增幅缩窄，猪价菜价下(xià)跌，水果价格上(shàng)涨

　　商品房成交面积增幅缩窄。2023年4月以来(lái)，商品房成交面积(jī)上涨64.71％，增(zēng)幅缩窄12.17个百(bǎi)分点。其中，一线、二线、三线(xiàn)城市商品房成交面(miàn)积(jī)同比(bǐ)分别为(wèi)：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度分别为(wèi)36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成交面积跌幅收(shōu)窄。2023年4月以来，百城土(tǔ)地供(gōng)应(yīng)面积(jī)同比增速为5.80％，上(shàng)月为-12.02％；土地成(chéng)交面积同比(bǐ)增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价率为5.50％，较(jiào)上月上(shàng)涨(zhǎng)1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜(cài)价格(gé)下跌(diē)，水果(guǒ)价(jià)格上涨。2023年4月以来，猪肉价格环比下(xià)跌5.08％至(zhì)19.54元/公斤，跌幅相对上(shàng)月扩大2.6个百分点。蔬菜价格环(huán)比(bǐ)下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个百分点(diǎn)。水(shuǐ)果价(jià)格环比上(shàng)涨0.14％至7.89元/公斤(jīn)，增(zēng)幅缩(suō)小(xiǎo)4.54个(gè)百分点。

　　乘用车日均零售销(xiāo)量增幅扩(kuò)大。4月以(yǐ)来，乘用车日均零售销(xiāo)量同比增(zēng)加17.39％，增幅扩大16.26个百分(fēn)点。批(pī)发销量同比增加15.64％，增幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流动性(xìng)：货(huò)币市场利率(lǜ)趋势(shì)分化，国债(zhài)利率(lǜ)普遍下(xià)行

　　货币市场利(lì)率趋势分化，国(guó)债利率普遍下行。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，R001较上(shàng)月末下行36bp至2.29％；R007较上月(yuè)末下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较上月末下行(xíng)12bp至21克拉等于多少毫克 1克拉等于多少CT.27％。一年期(qī)国(guó)债利率较上(shàng)月(yuè)末下行8bp至2.19％。十年期(qī)国债利率较上月末下行2bp至2.83％。一年(nián)期AAA+企业债利(lì)率较(jiào)上(shàng)月末(mò)下行3bp至2.7％。十(shí)年期AAA+企业债利率较上月末下行(xíng)5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国(guó)内政策：发(fā)改委强调提振消费持(chí)续(xù)回升的动力(lì)；国资委强调着力发展(zhǎn)战略性新兴产(chǎn)业

　　4月19日，国家发(fā)展改革委(wěi)举(jǔ)行(xíng)4月份新闻发布会，强调要提振消(xiāo)费持续回升(shēng)的动(dòng)力。接下(xià)来将重点做好四方(fāng)面工作：一是，研究起(qǐ)草关(guān)于恢复(fù)和扩大消费的政策文件(jiàn)，围绕大宗(zōng)消费(fèi)、服务消费、农村消费等重点领域(yù)；二是，下大力气(qì)稳定汽车消费，大力推(tuī)动(dòng)新(xīn)能(néng)源(yuán)汽车下乡；三是，会同有关方(fāng)面优化就业、收(shōu)入分配(pèi)和消(xiāo)费全链(liàn)条良性循环(huán)促(cù)进机制；四(sì)是，研究制(zhì)定关于营造放心消费环境的政(zhèng)策文件。

　　4月19日，国资委(wěi)党委召(zhào)开(kāi)扩(kuò)大会议，强调推动国资央企着力发(fā)展实体(tǐ)经(jīng)济特别是战(zhàn)略性新兴产业。会议认(rèn)为，要(yào)更好推动国资央企(qǐ)在中国式(shì)现代(dài)化新征程中走(zǒu)在前列(liè)，着力提升科技自(zì)立自(zì)强水平，提升自主创(chuàng)新能力(lì)；着力发展实体(tǐ)经济(jì)特别(bié)是战略性新兴产业，加快推进现代化产业体系(xì)建(jiàn)设；抓(zhuā)好新一轮国企(qǐ)改革深化提升行动组织实施，高水平参与(yǔ)共建“一(yī)带一(yī)路”。

　　4月(yuè)20日，工信(xìn)部举办发布会介绍一季度(dù)工(gōng)业和(hé)信息(xī)化发展状况，表(biǎo)示下一步将制(zhì)定实施重点行业稳增(zēng)长(zhǎng)的工作方案(àn)。一是(shì)营造良好产(chǎn)业(yè)发展环(huán)境(jìng)，落实落细稳(wěn)增长政(zhèng)策举(jǔ)措，抓实抓细部省(shěng)协(xié)作、部门协(xié)同；二(èr)是推动出口保(bǎo)稳提质(zhì)，加大对制造业外贸(mào)企业的支持力(lì)度(dù)，配(pèi)合(hé)有关部门落实好稳(wěn)外贸政策举措；三是(shì)促(cù)进内(nèi)需加(jiā)快恢复，以高质量供给促进消费；四(sì)是持续增(zēng)强发展动能，加快战(zhàn)略(lüè)性(xìng)新兴产业(yè)的创(chuàng)新发展(zhǎn)。

　　四、财经日历

　　五、风险提示

　　国(guó)内经济恢复力度不及预期；海外需(xū)求超预期(qī)回落(luò)。