王(wáng)剑，CFA

　　每次银行股跌至过度低估时(shí)，股息率相应提(tí)升，会吸引绝对收(shōu)益资金(jīn)买(mǎi)入(rù)，股(gǔ)价(jià)也逐步(bù)完成筑底。

　　近期(qī)，银行股已上涨半年，又一次因绝对收益资金追逐高股息(xī)而上(shàng)涨。

　　但(dàn)事实上，银行业经营层(céng)面，也已经悄(qiāo)然发生一些向好的变化。

　　主要(yào)结论

　　01

　　银(yín)行(xíng)

　　启动(dòng)之谜(mí)

　　如果(guǒ)大家觉得银行股是这几天(tiān)才开始上(shàng)涨，那么就大(dà)错特错了。事实是：

　　银行股自2022年10月底见底之后，已经持续上涨(zhǎng)了足足(zú)半年时间了……

　　这段时间(jiān)的(de)银行股(gǔ)涨幅达(dá)到(dào)27％，其中部分银行股涨幅(fú)甚至达到(dào)50％以上，非常(cháng)可观。当然，中间也不(bù)是一帆风顺(shùn)，2022年10月银行股快速下跌后，迅(xùn)速反弹。过完2023年(nián)春(chūn)节后，却冲高回落，调整(zhěng)了近两个月(yuè)时(shí)间(jiān)，跌(diē)幅(fú)不大，不到10％。然(rán)后于3月底开(kāi)始上涨，近期加速上涨。

　　这种事情(qíng)并不是第一次发生(shēng)。过去银行(xíng)股的大行(xíng)情，都是在悄(qiāo)无声息中默默上涨的，因为银行股(gǔ)平(píng)时(shí)关注度(dù)并不高。等到因(yīn)几(jǐ)根大线性而吸引大家(jiā)来关(guān)注时，已经(jīng)涨幅不小了(le)。

　　上一(yī)次类似(shì)的(de)事(shì)情是2014年。或(huò)许经历过(guò)的人都能记得(dé)，2014年11月，因为一(yī)次比较意外(wài)的(de)“双降”（降(jiàng)息、降(jiàng)准），金融股拔地而起。但在此之前(qián)，银行(xíng)指标大约在3月见底，然后不声不响地开始回升，到11月时，8个(gè)月左(zuǒ)右时间，涨幅22％。

　　其他几次银行股见(jiàn)底，也有类似的情况：没有明确利(lì)好，没有明确新闻，银行股却自己慢慢从(cóng)底部爬起来了。

　　是谁先知(zhī)先觉？

　　为(wèi)行情归因并不容易，因为很难验证。如果确实没有实(shí)质性利好，那么只能(néng)从资金面去猜(cāi)测(cè)：可能是估值便宜(yí)到很(hěn)多(duō)资(zī)金愿(yuàn)意(yì)出手了。由于银(yín)行盈利能力非(fēi)常稳定，估值低往往意味着股息率(lǜ)高。因(yīn)为：

　　ROE稳定，分红率稳定，PB越低则股息率越高。

　　而若PB低至一定(dìng)水平时，股息率就(jiù)会非(fēi)常诱人。比(bǐ)如近年来，大(dà)行的ROE在10％以上，分红率30％左右，PB一度低至0.5倍以下，那么计算出来的股息率高(gāo)达6.6％，非常可观。

　　这(zhè)就好(hǎo)比一只(zhǐ)票息率(lǜ)6.6％的可转债。如果盈利能力(lì)保持，则后续(xù)每(měi)年收取6.6％的“利息”，如果股价(jià)上(shàng)涨，还能享(xiǎng)受(shòu)资本利(lì)得。当然，如(rú)果(guǒ)股(gǔ)价(jià)再跌，或(huò)盈利(lì)能力（ROE）、分(fēn)红率(lǜ)下降(jiàng)，则会遭受(shòu)损失。但由于ROE已在底部，近期(qī)很难(nán)再降了。因此，这就非常像一(yī)张(zhāng)可转债，其市价下(xià)跌时，会有(yǒu)个估(gū)值(zhí)下限(xiàn)，即“债(zhài)券价(jià)值”。

　　于是，其投资价值就出来(lái)了。如(rú)果(guǒ)这张“可(kě)转债(zhài)”的票息(xī)率(lǜ)高到(dào)一(yī)定程度，显(xiǎn)著(zhù)高过一些资金的成本，那么这些(xiē)资金自然愿意参与。

　　这(zhè)样，银行股就形成一个(gè)隐形的“估值底(dǐ)”，当(dāng)估值低至一定水平时，股息率诱人，就会(huì)有人参与。

　　当然，这个估值(zhí)底(dǐ)在某些(xiē)情况下会被打破(pò)，即因为(wèi)一些负面因(yīn)素(sù)的(de)存在，导致市场(chǎng)先生觉得(dé)银行股的估值或盈(yíng)利(lì)能力还将下(xià)行。

　　02

　　谁在(zài)买

　　谁(shuí)在卖

　　因此，银行股(gǔ)那种悄无声息的底部，可能并没有(yǒu)什么实质利好，就是(shì)有些看中(zhōng)股息(xī)率的资(zī)金默默(mò)买入，把底部给买出来了(le)。

　　这是些(xiē)什么样的(de)资金(jīn)呢？

　　首先可以排除的(de)就是以股票型公募基金为(wèi)代(dài)表的机构投资者。因为他们的考核要求是相对收益，因(yīn)此在大多数(shù)时(shí)候，他们不会因为(wèi)股息率诱(yòu)人而买入(rù)，他们的(de)任务是战胜(shèng)自己基(jī)金的基准，或者战胜可比(bǐ)基(jī)金同(tóng)仁。所以，即使股息(xī)率高，他(tā)们也(yě)很难做出赚(zhuàn)取(qǔ)股息(xī)率(lǜ)的决(jué)策，这不是他们的考核目标。

　　因此，银行股从底(dǐ)部开始悄悄上涨(zhǎng)的这段时间，公募(mù)基(jī)金(jīn)参(cān)与很低，这次也不例外。

　　从数据上也可(kě)验(yàn)证：从33家(jiā)银行股2022年底基金(jīn)持仓比(bǐ)重来看，比(bǐ)重越低，期间（过去(qù)半年(nián)，后同）涨幅越(yuè)大，比重越高则涨幅越小。

　　除(chú)了公募基金，其他类似考核(hé)的机(jī)构投资者也(yě)是类似。

　　从数据(jù)上(shàng)看，我(wǒ)们确实(shí)看到，2023年第一季度(dù)较上年(nián)末，大部(bù)分A股银行股的基金持(chí)仓比例是(shì)下降的，有些个股甚至降幅(fú)不小。

　　（一季度基金持(chí)股比重降(jiàng)幅；单位：个(gè)百分点；来源：WIND）

　　回顾第一季度，银行指数走了个过山(shān)车，先是(shì)上(shàng)涨，然后春节后下跌（这段时间刚好(hǎo)是人工(gōng)智能概念股大涨(zhǎng)，因此机构投资者有可能是卖(mài)出银行等股票，换(huàn)仓至计算机股票(piào)）。到(dào)了4月初，人工(gōng)智缺少父爱的女生易恋上什么人，缺父爱的女孩子不会谈恋爱能(néng)等(děng)板块(kuài)行情回落后，银行股重拾升势，且涨幅加速。春节(jié)后的这段(duàn)时间，银行股刚好和人工智能走出了一个完美(měi)的(de)“对称”走势。

　　而其他投资者，比(bǐ)如个(gè)人(rén)、外资(zī)、自(zì)营、保险(xiǎn)、资(zī)管等，则(zé)可能是(shì)买入(rù)的。因(yīn)为这些资(zī)金不考核(hé)相对收益，更多的(de)是追求绝对收益，因此有可能是高股息股票的青睐者(zhě)。

　　而决定他们买入的因(yīn)素中(zhōng)，资金(jīn)成本应该是个重要因素。目(mù)前，我国近期市场利(lì)率较(jiào)低(dī)、资金(jīn)充沛，其(qí)他(tā)可替(tì)代的投资机会较少(shǎo)，因(yīn)此股息率显得诱人。同时，美国加(jiā)息接近尾声，他(tā)们的资(zī)金成本也(yě)有望下行，我国高股息股票也(yě)有吸引力。

　　然后我们通(tōng)过数(shù)据来加以验(yàn)证。

　　从2023年(nián)一(yī)季(jì)度情况来看，外资确实在买入大行，并且(qiě)数量(liàng)还不少。不(bù)过保险资金却(què)是(shì)有(yǒu)进(jìn)有出，这(zhè)一点有点与我们预期不符。基金主要在(zài)卖出。此外(wài)，还有些一般法人、其他(tā)投(tóu)资者在买入。

　　（一季度各类投资者(zhě)持(chí)股变化数；单(dān)位(wèi)：亿股；来源(yuán)：WIND）

　　整体(tǐ)而(ér)言(yán)，结论大(dà)致成立，即：在(zài)银(yín)行股(gǔ)估值极低的时候，追求绝对收益的(de)资金买入了(le)高股(gǔ)息率的个股。

　　从散点(diǎn)图上也可以清晰(xī)看到这一(yī)点：

　　因(yīn)此，这次行情，和历史(shǐ)上(shàng)很多(duō)次(cì)银行底部启动一样，很(hěn)可(kě)能是青睐高股息率的资金，买入低(dī)估值、高股息率(lǜ)的(de)银行(xíng)股。而他们的口(kǒu)味(wèi)与公募基金刚好是相反(fǎn)的。

　　03

　　事情在悄悄

　　起(qǐ)变化

　　以上分析，说明了过去半年的银行股行(xíng)情(qíng)，是追(zhuī)求绝对收益的(de)资(zī)金，买(mǎi)入了高股息率(lǜ)的银行股(gǔ)。眼下，很多银行(xíng)股股息率依然较高，而(ér)资金面依(yī)然宽松(sōng)，那么这些高(gāo)股息率股票(piào)对(duì)绝对收益资金依然是有吸引力的。

　　那么在银行业的经(jīng)营(yíng)层面(miàn)，有没有(yǒu)实质变(biàn)化呢？

　　我们在(zài)3月曾经提出，过去三年期(qī)间(jiān)的一些特殊政策，已(yǐ)经(jīng)出现(xiàn)调(diào)整的迹象，银行(xíng)业将要进入新的均缺少父爱的女生易恋上什么人，缺父爱的女孩子不会谈恋爱衡格局。比(bǐ)如，在普惠小微领域(yù)，过去几年大(dà)行(xíng)承担了一(yī)些监管要求(qiú)，每年普惠小(xiǎo)微信贷的增长非常(cháng)快，投放利率很(hěn)低，这对(duì)小微金融(róng)市场格局造成了较大影响，尤其是对一些原来从事(shì)小微业务的(de)中小银(yín)行造(zào)成压力。

　　【深度】大小行小(xiǎo)微金(jīn)融逐步达到新均衡

　　而在4月27日，银保监会办公厅(tīng)发布《关于(yú)2023年加力提升小微企业金(jīn)融(róng)服务质量的通知》（银保监(jiān)办发〔2023〕42号），对工作要求(qiú)有了一些调(diào)整。比如，不再提“两增”（指单户授信(xìn)总额1000万元(yuán)以(yǐ)下小微企业贷款同(tóng)比增速不低(dī)于(yú)各项贷(dài)款同比增(zēng)速，有贷(dài)款余(yú)额的户数不(bù)低于(yú)上(shàng)年(nián)同期水平）要求，不再(zài)刚性要求降低小(xiǎo)微信贷利率，而是(shì)要求“合理确(què)定贷款利率”，不再提“应延尽(jǐn)延”。

　　除了小微(wēi)金融领域，其他方面(miàn)的工作要求也陆续从(cóng)过去(qù)三年的(de)阶段性(xìng)政策，慢慢回归至常态化。

　　而(ér)银(yín)行业这几年由于(yú)净息差显著回(huí)落(luò)，盈利能力也渐(jiàn)渐接近合(hé)理利润底线。因为银行业需要(yào)留(liú)存一(yī)定的利(lì)润用于补充(chōng)资本，进而支(zhī)持(chí)下一期的(de)信贷(dài)投(tóu)放，因(yīn)此利(lì)润并不是越低越好，需(xū)要维持一个(gè)合(hé)理利润。而目前盈(yíng)利能力已经接(jiē)近这一(yī)底线(xiàn)，所以政策(cè)也(yě)会相应调(diào)整(zhěng)了。

　　【随笔(bǐ)】什(shén)么是(shì)银(yín)行(xíng)的合理利润和合理(lǐ)息(xī)差

　　可见，行业(yè)的一(yī)些情况已经悄悄发生变化了。

　　那么，有没有一(yī)种(zhǒng)可能：那些买入高股息股票的投(tóu)资者中，真有(yǒu)些先知先觉(jué)者，已经嗅(xiù)到(dào)了不一样的味道？

　　本文为金融(róng)业(yè)研究方法探讨。本文(wén)不是证券研究报告，不构成任何投资建(jiàn)议，涉及个股也(yě)仅为举例或陈述事实(shí)之用，不(bù)代表(biǎo)我(wǒ)们(men)对他(tā)们的(de)证券(quàn)或产(chǎn)品的推荐。具体投资建议请(qǐng)参考(kǎo)我们的研究报告。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 缺少父爱的女生易恋上什么人，缺父爱的女孩子不会谈恋爱