《基金经理(lǐ)投资笔记》宏(hóng)观策(cè)略(lüè)系(xì)列

　　把脉经(jīng)济周(zhōu)期拐点 实现财富(fù)管理(lǐ)升级

　　作者：魏 凤 春（博士），创金合(hé)信基金首席经济学家(jiā)

　　　　  罗 水 星（博士），创金合信基金基金经理

　　乱云飞渡仍(réng)从容(róng)

　　上期(qī)分(fēn)享中(zhōng)（查看原文），我们提出了(le)5月是乱花渐欲迷人眼，一(yī)个大的(de)背景是市场进入了(le)战略相持阶段，进攻(gōng)和防守的(de)理由都(dōu)不是(shì)非常清晰。周(zhōu)末中央(yāng)发布(bù)长(zhǎng)期的产业政策，基调是清晰的，但那是诗和远方，是(shì)战略性的布局，很多投资者更喜欢战术性的机会。伯克希(xī)尔哈撒韦年度股东大会在巴菲特(tè)的老家奥巴哈举行(xíng)，吸(xī)引了全(quán)球投资者的(de)目(mù)光(guāng)，投资者总希望可以从(cóng)中寻(xún)找到投资的(de)秘诀，价值投资的道虽相同，但法、术、器是各异(yì)的。不仅如此(cǐ)，伯克希尔决策者对宏观环境的(de)担忧，对数(shù)字(zì)技术的(de)批判，很多与会者收获的可能不(bù)是(shì)清晰的思(sī)路，而是在迷宫(gōng)中又多走(zǒu)了一圈(quān)。

　　一、市场陷入僵持阶(jiē)段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝、七(qī)翻身”的说法，谨慎的(de)A股投资者(zhě)也(yě)开始考(kǎo)虑Sell in May,一个(gè)很重要的理由是根据惯例，银行保(bǎo)险等利(lì)好兑现后往往是市场开始调整的(de)开始。A股投资历(lì)来是有季节性的，但这未(wèi)必(bì)是历史的铁律，比如(rú)2022年5月市场在新的政策基调下开始(shǐ)全面大(dà)反攻。我(wǒ)们需要因时(shí)而变，投资者需要(yào)考虑(lǜ)到(dào)当前的市场背景(jǐng)已经(jīng)和之前有很大的不(bù)同。当(dāng)前市场进(jìn)入战(zhàn)略(lüè)僵持(chí)阶(jiē)段的一个重(zhòng)要理(lǐ)由是除(chú)了(le)逻辑推演(yǎn)，很多重要问题很难用清晰的事实(shí)来验(yàn)证。谨慎(shèn)的(de)投资者往往是见好(hǎo)就(jiù)收(shōu)或者(zhě)谋定而后动，因此才有了上(shàng)述(shù)的猜测。

　　市场不(bù)清(qīng)楚的(de)地(dì)方在(zài)哪里呢(ne)？

　　第一，从内部看，市场已经提前交(jiāo)易了(le)政策的(de)方向，而且今年国内的政策本身(shēn)也(yě)不(bù)是大开大合。新出台(tái)的(de)政策(cè)更多地(dì)在落实上，较(jiào)少新的提法。

　　第二，从(cóng)外部看，美联(lián)储依然在通胀、就(jiù)业数据(jù)、金(jīn)融(róng)数据和增(zēng)长(zhǎng)数据传(chuán)递的混(hùn)乱信息中纠结。

　　第(dì)三(sān)，从投资(zī)主线看，数字经济(jì)和中(zhōng)特估依然(rán)既(jì)有政策、也有业(yè)绩或者(zhě)有未来预期(qī)的业绩改善，但短期游(yóu)戏(xì)、传(chuán)媒(méi)、中特估与其他板块分化较为极致，也是不争的(de)事实(shí)。除了这两条主线(xiàn)外，金(jīn)融(róng)、消费和公用(yòng)事业有反弹(dàn)，但难(nán)以成为持续的配置主题，新能源崩(bēng)坏的(de)筹码预期也决定了反弹的脆(cuì)弱性(xìng)。

　　第(dì)四，从交易行为看，投资者并未(wèi)形成一致预(yù)期(qī)。随着一季报的披露，市场阶段性发(fā)挥了(le)对盈(yíng)利现实的定价效率。具体(tǐ)表现为(wèi)，业绩(jì)出现一(yī)定修复和表现有韧性(xìng)的金融、中药、电力(lì)、中(zhōng)特(tè)估主题以及TMT中的游戏传媒等表现(xiàn)较(jiào)好，家电此前也(yě)有一定表现(xiàn)。不(bù)过，随着业绩的公布(bù)反而(ér)出现了一定的(de)买预期卖现实的(de)操(cāo)作。当然(rán)，相对而言市场也有定(dìng)价效率(lǜ)不稳定的一面，同(tóng)样是业绩(jì)修复(fù)或有韧性的农林牧渔(yú)、新(xīn)能(néng)源(yuán)和消费板块，整体表现则一(yī)般。

　　二、市场僵(jiāng)持的原(yuán)因(yīn)：一季报显示企业(yè)盈利仍在磨底阶段

　　短期市场(chǎng)的核心(xīn)矛盾在于缺(quē)乏特别明显的亮点，TMT主线前期超(chāo)额(é)收益过(guò)于(yú)显著，目前除了游戏(xì)、传媒一枝独秀(xiù)外，其他TMT细分领域阶(jiē)段(duàn)性有(yǒu)所回(huí)调。中特估相关的基建、银行、石油、出版等(děng)板块盈利有支撑、估值也较低，因此(cǐ)在(zài)最(zuì)近市场(chǎng)调整的时候整体表现较好(hǎo)。在这两条我们(men)看好的全年(nián)主线之外，市(shì)场(chǎng)部分定价了一(yī)季报行情，但核心(xīn)问题在于当前盈利仍处在磨底阶段。扣除(chú)金融和两(liǎng)桶(tǒng)油，A股的盈(yíng)利还(hái)在下(xià)滑，这意味着(zhe)短期盈利很难撑起A股(gǔ)系(xì)统(tǒng)性的行情(qíng)。所以，我们看到(dào)这(zhè)两条(tiáo)主线(xiàn)之(zhī)外(wài)其他业绩尚(shàng)可的板(bǎn)块，整体反弹(dàn)的幅度都相对有(yǒu)限。消费的(de)盈(yíng)利有(yǒu)一定的修复，而(ér)市场(chǎng)由(yóu)于前期的悲观情绪尚未对其定价，这可能蕴含阶段性交(jiāo)易机(jī)会。

　　三、战略性布局是清(qīng)晰而明确的：政策关(guān)注产业升级(jí)和人的问题

　　近期国内也处于一个(gè)会(huì)议(yì)密集召(zhào)开的(de)阶段，政(zhèng)治(zhì)局(jú)会议、中央财经委(wěi)会(huì)议和国常会相继召开(kāi)。决策层对于当前经济复(fù)苏动力不足、复苏势(shì)头不稳的问题，有着清(qīng)醒(xǐng)的认识，短期(qī)的工作重点是(shì)恢复和扩大需求，但(dàn)同时也明确不会再(zài)走老路(lù)——不会通(tōng)过低水平的债务扩张来刺激经济，而是聚焦(jiāo)实体经(jīng)济(jì)的产业升级，推进产业智(zhì)能化、绿色化(huà)、融合化。

　　现(xiàn)代产业体系下的融合发(fā)展

　　这次财经委会议(yì)的一(yī)个新提法是“坚持三次产业融合(hé)发展，避免(miǎn)割裂对立；坚持推动传统产(chǎn)业(yè)转型升级(jí)，不能当成‘低端产业’简单退出”，这个(gè)提(tí)法很(hěn)重要。我们去年底强(qiáng)调接下来(lái)一段时间的政策(cè)需要强(qiáng)调均衡性和系统性，才(cái)能形成经济发展的合力。卡脖子的领域要重点支持和(hé)发(fā)展(zhǎn)，但是经济的运行是一个完整的系统，生产(chǎn)和消费、实体经济和金融(róng)支撑(chēng)、高科技领域和(hé)低技(jì)术领域、融资-设计(jì)-制造—物流-销售-服务等各方(fāng)面需(xū)要(yào)协调发(fā)展，大家的信(xìn)心慢慢恢复(fù)、收入慢慢恢复，才能够真正把需求拉动起来。不能够孤立、片面地理(lǐ)解和执行政策，毕竟(jìng)即使是芯(xīn)片(piàn)这么最高科(kē)技的领(lǐng)域，它的(de)下游(yóu)需求也(yě)主要来(lái)自消费电(diàn)子(zi)产品(pǐn)中(zhōng)的手机、汽车、智能家居等等，没有需求的拉动，产业的(de)发展就缺乏良(liáng)性循(xún)环的基础。

　　高(gāo)质量的人才(cái)红利(lì)

　　另外，最近(jìn)政策讨论的一个重点是(shì)人(rén)，作为投资生产(chǎn)拉(lā)动(dòng)核心的企业家、作(zuò)为人力(lì)资源(yuán)重点的人(rén)才、承载民族未来的新生人口、需要关注的老龄(líng)人口。当前中国的发(fā)展逐渐(jiàn)从资本和劳动要(yào)素拉动转(zhuǎn)向人力资源拉动，技术创(chuàng)新成为能否突破内外部约束的关(guān)键。技术创新能力取决于制度保(bǎo)障下的主观能动(dòng)性，在经历(lì)了(le)过去几(jǐ)年的非常态(tài)之后，在内(nèi)外(wài)部(bù)不(bù)确(què)定性的制约下(xià)，如何让当(dāng)前每个(gè)主体充满信心、充满(mǎn)主观(guān)能动性，是政策的重(zhòng)心。以人工智能(néng)为代表的(de)数(shù)字(zì)经济大(dà)发展，有可能能够帮助我们适当(dāng)缩(suō)小国际(jì)竞争(zhēng)中人(rén)力资(zī)源的差距，这需要从一雍正在位多少年？寿命多少岁呢，雍正在位时多少岁个(gè)更高的角度(dù)理解人工(gōng)智能和数字经济。

　　四、乱云飞渡仍从容：乱战之后的投(tóu)资路径

　　5月的市场，看(kàn)起来是(shì)战略僵持阶段(duàn)的乱战(zhàn)。接下来的(de)政策力(lì)度和效果有多大、盈(yíng)利(lì)能否实(shí)质性的反弹、经济复苏的斜率是否面(miàn)临趋(qū)缓的压力(lì)、海外(wài)的潜在风(fēng)险到底有多大、美联储到底(dǐ)下一步面(miàn)临的是(shì)什(shén)么样(yàng)的经济形(xíng)势等，投资者希望渐次(cì)判(pàn)断上述一(yī)系列的(de)重要问(wèn)题(tí)的程(chéng)度(dù)，并据此进行布局。

雍正在位多少年？寿命多少岁呢，雍正在位时多少岁　　从这(zhè)个意义上(shàng)讲，5月交易机(jī)会可能(néng)更均衡(héng)、但也更(gèng)脆弱，当前(qián)可(kě)能是一个布局的好阶段，而(ér)未(wèi)必会(huì)是收获的(de)阶段。投资者需(xū)要多一点耐心(xīn)，风浪越大，下一次的鱼越(yuè)贵(guì)。

　　“乱(luàn)云飞(fēi)渡仍从(cóng)容(róng)”，这(zhè)是(shì)我们从巴菲特历次股(gǔ)东大会(huì)上看到价值(zhí)投资者(zhě)很重(zhòng)要的一个特质(zhì)，即(jí)我们提倡(chàng)的“道(dào)”。市场的乱是暂时的，随(suí)着事(shì)实的清晰，投资(zī)路径也将会非常(cháng)明确(què)。这个路径，我(wǒ)们从(cóng)产业视角做(zuò)了一(yī)下梳理(lǐ)，供(gōng)投资(zī)者(zhě)参(cān)考。

　　具体而言：投资的上限是产(chǎn)业现(xiàn)代(dài)化，科技(jì)自主可用，数字化、高端(duān)化(huà)与智能化是明确的诗与远方(fāng)，需要进行战略布局。投(tóu)资的下限是(shì)避免系(xì)统性的风险，在现代化的产业转(zhuǎn)型中，当前蕴藏风(fēng)险(xiǎn)和未来跟不上历史步伐的产业是不能进行(xíng)战(zhàn)略(lüè)布(bù)局的。投资的中(zhōng)间状态是周期(qī)与消(xiāo)费行业，是(shì)战(zhàn)术性的布局。

　　产业视角(jiǎo)下的投资(zī)路线图

　　【了解(jiě)作者】

　　魏凤(fèng)春博士，创金合信基金(jīn)首(shǒu)席经济学家，投委(wěi)会委员兼秘书长，宏观(guān)策略配置部总监(jiān)，兼任(rèn)MOMFOF投研总(zǒng)部总监(jiān)，南开大学经济(jì)学博士，清华大学管理(lǐ)科学(xué)与工程博士(shì)后。学(xué)术研究与教(jiào)学以及宏观经济(jì)走(zǒu)势、金融(róng)产品分析等实(shí)务领(lǐng)域经(jīng)验丰(fēng)富、成果卓著。从(cóng)业23年以来，一直致力于在(zài)周期(qī)波动的框架内运用(yòng)财雍正在位多少年？寿命多少岁呢，雍正在位时多少岁政的视角解构宏观经(jīng)济的运行，将中国(guó)经济看作一份资产，通过资本(běn)资产定(dìng)价的(de)方式来(lái)确定其价值与风险。

　　罗(luó)水星博士，创金合信基金经(jīng)理(lǐ)、首席(xí)宏观分析师，2022年2月(yuè)加(jiā)入创金合信基金。此前履职(zhí)博时基(jī)金，负责(zé)宏观策略、宏观政策(cè)、大(dà)类资产配置与择时研究。武汉(hàn)大学(xué)学士，上海财经大学经济学硕士、博(bó)士，中国社科(kē)院经济学(xué)博士后，学(xué)术论文多发表于国际SSCI英(yīng)文(wén)核心经济学期刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 雍正在位多少年？寿命多少岁呢，雍正在位时多少岁