“现在(zài)的房地产很难再(zài)出现像过去十(shí)年的系统(tǒng)性(xìng)行情。”思睿集(jí)团合伙人(rén)、首(shǒu)席(xí)经济学家(jiā)洪灏向(xiàng)《红周刊》表示，房地产行(xíng)业分化的愈加(jiā)明显，让(ràng)机构和投(tóu)资(zī)者的关注度从板块向(xiàng)单个标的(de)转移(yí)。上海(hǎi)利檀投资董事(shì)长(zhǎng)陈昊扬(yáng)向《红周刊》指出，从行业来看，无(wú)论是业(yè)绩(jì)，还是估值，房地产都已(yǐ)经双(shuāng)杀到了最底部，而且是(shì)反复地杀到了底部，再往(wǎng)下的空间已(yǐ)经(jīng)不大(dà)了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘(jué)个股阿尔法重要参考(kǎo)

　　那么如何(hé)寻找(zhǎo)房(fáng)地产个股(gǔ)的阿尔法(fǎ)呢？

　　洪(hóng)灏提醒，在房(fáng)地产(chǎn)赛道(dào)中进行选择(zé)，需要非常小(xiǎo)心，避免选(xuǎn)了(le)半天，标的公司出现(xiàn)爆雷的情况。除此之外，洪灏(hào)指出，需要(yào)满(mǎn)足以下三个基(jī)准：有大的国资背景的、杠杆(gān)率较低的、此前没有踩过红(hóng)线的。

　　他(tā)还(hái)表示(shì)，如(rú)果关注(zhù)一(yī)下(xià)今(jīn)年(nián)房(fáng)地产的开发(fā)资金来源，可以发(fā)现(xiàn)，其实银(yín)行的(de)信贷倾向是不太愿意给房企(qǐ)贷(dài)款的(de)，房企的主要资(zī)金(jīn)来源来自(zì)新盘的销售。但(dàn)今年新房的销售(shòu)情(qíng)况相(xiāng)较一(yī)般。再(zài)关(guān)注一下，哪(nǎ)些房企能(néng)从银行拿到(dào)钱，其实主(zhǔ)要还是(shì)那些有国企(qǐ)背景的房企，民营房(fáng)企相对(duì)比较困难，所以整个行业出现了一个很明显的分化，无论是在销售(shòu)，还是融资等各个方面都(dōu)非常明显(xiǎn)。现在有国资背景(jǐng)的房企在(zài)资本市(shì)场表(biǎo)现相对(duì)较好(hǎo)，但没有国资背景(jǐng)的民营房企(qǐ)股价(jià)大多表现很一般(bān)。

　　陈昊(hào)扬则向(xiàng)《红周(zhōu)刊》表示，在房地产行业内，我(wǒ)们的逻辑是，“寻找最后的赢家”。而具体到(dào)如何挖掘，我(wǒ)们会(huì)特别重视企业的成(chéng)本优势(shì)，更(gèng)具(jù)体(tǐ)一点，就是它的净借贷(dài)水平(píng)（净负债率）是(shì)不是行业内的最低(dī)水平；利(lì)润率是不是行业内最高的；融资(zī)成(chéng)本是否(fǒu)是行业内(nèi)最低的；建安(ān)成本是否(fǒu)也是业内最低(dī)的；这些都是我(wǒ)们看(kàn)重的一家(jiā)房企的综合成本。

　　需要注意的(de)是，能够(gòu)同(tóng)时满(mǎn)足上述条(tiáo)件的房(fáng)企并不多。即(jí)便是在(zài)国央(yāng)企中，仍有部分房企出现了“三道红线”的(de)“踩(cǎi)线”情况(kuàng)，且有逐渐恶(è)化的趋势。以(yǐ)A股(gǔ)为例，《红周刊》根据Wind数据整(zhěng)理发现，截至2022年末，天(tiān)房发展、陆家嘴、格力地产、西藏城投、中交地产、中国武夷等国央企“三道红线”全踩。

　　除此之(zhī)外，城建发(fā)展、京投发展(zhǎn)、光明地(dì)产(chǎn)、云(yún)南城(chéng)投、首(shǒu)开(kāi)股份、珠(zhū)江(jiāng)股份、城投控股等(děng)国央企房企也踩了“三(sān)道红线”中的(de)两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕(tì)其重蹈覆辙(zhé)

　　不难看出，即便是有着较稳健(jiàn)特色的国央企(qǐ)房企，其财务指(zhǐ)标称(chēng)得上(shàng)完全健康的仍(réng)是少(shǎo)数。而更加值得注意的是，在(zài)2022年(nián)，不少国企，甚至(zhì)地(dì)方国企开(kāi)始(shǐ)大举扩张(zhāng)。而这无疑又进一步考(kǎo)验着国央企的资(zī)金链(liàn)情况。

　　对(duì)房企而言，扩张速度的(de)张弛(chí)有度尤为重要，节奏把握(wò)准(zhǔn)确，有助于房企储备优质“弹药”；但过于乐观的预判(pàn)未(wèi)来市场，以(yǐ)及(jí)过于(yú)激(jī)进的扩张(zhāng)拿地(dì)节奏(zòu)也有(yǒu)可能让房企重蹈此前的(de)高杠杆覆(fù)辙。

　　陈(chén)昊扬以(yǐ)其配置的一家房企进行举例(lì)，它从2018年开(kāi)始到2021年，连续4年的净借贷比(bǐ)例都(dōu)维持在33％左右，完全没有增加(jiā)杠(gāng)杆比例。而到2022年，这家房(fáng)企(qǐ)明显感觉到机会来(lái)了，其开始在一线城市进行大举(jǔ)拿地(dì)，净(jìng)负(fù)债率(lǜ)也由此前的(de)33％左(zuǒ)右水凝神静气的意思 凝神静气是成语吗准(zhǔn)提高到45％左(zuǒ)右，涨了接近三分(fēn)之一。与此同(tóng)时，该房企(qǐ)新购入地块也实(shí)现了快速的开盘利用率(lǜ)，预计今年会(huì)有更(gèng)多的楼盘(pán)入市。像这类企业就符(fú)合“最后(hòu)的赢家”的特点。一(yī)方面，在于它本身(shēn)储备了很多弹药，去年拿(ná)地超(chāo)1000亿元，且其中一半(bàn)在一线城市(shì)，另(lìng)外一半也(yě)主要集(jí)中(zhōng)在强(qiáng)二线和(hé)二线城(chéng)市；另一方(fāng)面，它的扩张(zhāng)是有节制地扩张。

　　陈(chén)昊扬同样提(tí)醒(xǐng)道(dào)，与之(zhī)相反(fǎn)，有(yǒu)些(xiē)房企(qǐ)的扩张速度(dù)让人感觉又回(huí)到了2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年期间(jiān)扩张的(de)民营企业(yè)的影子。虽然说，见(jiàn)到机(jī)会时要出手，但(dàn)出(chū)手的章法(fǎ)仍要小心，如果负债率扩张得(dé)太快，但未(wèi)来的两年市场(chǎng)没有想象得那(nà)么好，可能(néng)会重(zhòng)蹈(dǎo)覆辙。

　　那么如何来衡量一(yī)家房(fáng)企的(de)扩张速度是(shì)否激进？陈昊扬向(xiàng)《红周刊》表示，主要(yào)还是(shì)看房企的(de)净负债率水(shuǐ)平，在(zài)我看(kàn)来，这(zhè)个比例如果超过60％，就是扩张得(dé)过于快速了。

　　不难看出，这一标准(zhǔn)要比(bǐ)“三道红(hóng)线”对房企的净负(fù)债率(lǜ)要求(qiú)不得高于100％要更加严格。陈(chén)昊扬解释，当前房地(dì)产行业的复苏速(sù)度并没(méi)有那(nà)么(me)快(kuài)，所以要规(guī)避公司净(jìng)负债率提高(gāo)到一个比较(jiào)危险的水平。

　　《红周刊》对在(zài)2022年拿地较积极的房企梳理发现，中交地产、中国(guó)金(jīn)茂、华发股份、越秀地产(chǎn)、绿城中国、保利发(fā)展等房企2022年净负债率(lǜ)都在60％之上(shàng)。其中，中交地产(chǎn)净(jìng)负债率持续居高不下，在2020年(nián)至2022年期间，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的是(shì)，华(huá)润置地、中国海外发展(zhǎn)、万科A、滨江集(jí)团、招(zhāo)商(shāng)蛇口、龙湖(hú)集(jí)团(tuán)等房企在践行较积极的拿地(dì)策略(lüè)的同时，也(yě)较好地控制(zhì)了公司(sī)的扩(kuò)张速度(dù)与净(jìng)负债(zhài)率水(shuǐ)平（见附表）。

　　滨江集团(tuán)等个别(bié)民营房(fáng)企

　　或具备“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指出，实(shí)际(jì)上，他(tā)们是以(yǐ)同一筛选标准来看国(guó)央(yāng)企与民营房企，但在各(gè)维度(dù)的实际表(biǎo)现上，国(guó)央企(qǐ)确实(shí)会(huì)更胜一(yī)筹。如国央(yāng)企(qǐ)的融(róng)资(zī)成本更低，融资渠(qú)道(dào)也更顺畅，能够做(zuò)到想融(róng)就融，这样，国(guó)央企自然(rán)而然(rán)就具有天然优(yōu)势。

　　虽然(rán)对比民营房(fáng)企，机构更加看好国央企，但这也并不(bù)意味(wèi)着，民(mín)营企(qǐ)业(yè)中就没有“黑(hēi)马(mǎ)”的存在。

　　据《红周(zhōu)刊》梳理发现(xiàn)，仍有(yǒu)少(shǎo)数民营(yíng)房企同样(yàng)受到机(jī)构(gòu)的(de)青睐(lài)。比如，根据2023年一季报，滨江集(jí)团的十(shí)大(dà)流通股(gǔ)东(dōng)中新(xīn)进了(le)“中(zhōng)国(guó)工商银行(xíng)股份有限公司－景顺长城中国回报灵(líng)活配置混合型证券投资基金(jīn)”“全国(guó)社保基金一一六(liù)组合”等(děng)。

　　除此之外，自2021年开始，百(bǎi)亿(yì)私募珠海阿巴(bā)马资产管理有(yǒu)限公司就长期持有滨江集团。根据一季报，该资产(chǎn)公司(sī)的几只产品(pǐn)合计持有滨江(jiāng)集团9543万股，约占流通A股的凝神静气的意思 凝神静气是成语吗3.56％。

　　滨江集(jí)团的受青睐，和其自(zì)身的基本面表现存(cún)在一定关系。2020年以(yǐ)来的近三(sān)年时间，房地产(chǎn)市场(chǎng)整体在走“下坡路”，但作(zuò)为(wèi)杭(háng)州本土房(fáng)企的滨(bīn)江(jiāng)集团仍(réng)是表现出较强的韧劲，2020年以(yǐ)来，滨江集团在业绩表现、销售(shòu)规模、新增土储、股价表(biǎo)现等(děng)多维度都(dōu)表现了较(jiào)强的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年(nián)期间，滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)扣非归母净利(lì)润依次为21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依次实现同(tóng)比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据近期发布的2023年(nián)一季报，今年一季度，滨江集团更是实现了扣(kòu)非归(guī)母净(jìng)利润5.41亿元(yuán)，同比增(zēng)长134.07％。

　　在房地产“青铜时代(dài)”仍能保持自身业绩的持续增长，和(hé)滨江(jiāng)集团扎(zhā)根杭州的战略布局(jú)关系密切。根据2022年年报，滨江(jiāng)集团有近七成营收来自(zì)杭州地区，而在2021年，杭州地(dì)区的营收比重只(zhǐ)占到近六(liù)成(chéng)。近三年持续稳居杭州(zhōu)房(fáng)企(qǐ)销售排(pái)名第一。

　　与(yǔ)此同时，滨江集团在杭州的土储(chǔ)补充(chōng)同样较为积极，根据诸葛(gé)找房、住在(zài)杭州网(wǎng)数据显示(shì)，2020年、2021年(nián)、2022年在杭拿(ná)地金额依次(cì)为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭州的本土第一(yī)。

　　而滨江集团在杭州的(de)较突(tū)出(chū)表现，也(yě)让滨(bīn)江集(jí)团的房(fáng)企排名迅速(sù)提升。到2023年，滨江(jiāng)集团的房企(qǐ)排名已(yǐ)冲(chōng)进(jìn)前十(shí)，根据中指数据，2023年前4月，滨江(jiāng)集团实现销售额607.3亿元，位(wèi)列(liè)房(fáng)企(qǐ)第(dì)九位。

　　值得注意的是(shì)，2020年至今，滨江集(jí)团股(gǔ)价翻了超一倍以上，而近(jìn)期，滨江集团更是迎来多家(jiā)机构的集中调研。滨江集团(tuán)发布公(gōng)告表(biǎo)示(shì)，公司于5月10日接(jiē)受了(le)信(xìn)达(dá)证券、金鹰基金、建信养(yǎng)老、新华养老(lǎo)等18家(jiā)机构(gòu)调研。

　　产业链(liàn)布(bù)局重点(diǎn)移至存(cún)量赛道

　　机构在下游家(jiā)纺、家居(jū)、物业(yè)觅(mì)α

　　实际上房地(dì)产开发只是(shì)房地产(chǎn)产业链(liàn)上的(de)中游环(huán)节，其上游主要为(wèi)钢铁、水泥、建材、玻(bō)纤等材料供(gōng)应商(shāng)，而下(xià)游(yóu)应用行业(yè)主(zhǔ)要包括中介服务、家(jiā)用电器、物业(yè)管理、家居用品。综合《红周刊》的采访(fǎng)，房地产开发环节与上游材料(liào)端(duān)息息相关，新盘开(kāi)工不足导致上(shàng)游不被(bèi)看好，机构寻觅(mì)个股(gǔ)阿尔法的思路渐渐移至(zhì)下游。“中国(guó)房地产行业(yè)在进(jìn)入存量房时代，所以对地产产业链，尤(yóu)其是偏消费属性的家装家居领域，我们(men)相对看好，因为居(jū)民保有的(de)住房规模越来越大，随着时(shí)间的(de)增加(jiā)，内装更新的(de)需求(qiú)也会越来越(yuè)多。美国过去的数(shù)据充分说明了这一(yī)点，在新房(fáng)销售见(jiàn)顶(dǐng)之后，家具消费的(de)增(zēng)长却一直都很好(hǎo)。对于地(dì)产产业链，我们相对看好和内装相关(guān)的行业(yè)，例如消费建材、家居装(zhuāng)饰等(děng)。”万家基金(jīn)人(rén)士表示。

　　而根据(jù)《红(hóng)周刊(kān)》对下游(yóu)细(xì)分中相关赛(sài)道龙头年内表(biǎo)现的统(tǒng)计，目前暂居前两位的(de)都是来自(zì)家纺赛(sài)道的(de)公司，它们分别是(shì)富安(ān)娜和水星(xīng)家(jiā)纺，特别是(shì)前者在月(yuè)线连收七根阳线的基础上，年内迄今涨幅(fú)已(yǐ)经逼近30％。

　　以(yǐ)前(qián)者为例，富安娜主要从事纺织家居、睡眠家居、生(shēng)活类产品的(de)研发、设(shè)计、生产(chǎn)及(jí)销售(shòu)，旗下拥有原创(chuàng)“富安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而(ér)乐”和“酷(kù)奇智(zhì)”自(zì)有品牌。第一季度报告显示，报告期内，富安娜实(shí)现营业收入(rù)约6.2亿元(yuán)，同比减(jiǎn)少(shǎo)7.57％；不(bù)过实现归属(shǔ)于上市(shì)公司(sī)股(gǔ)东的(de)净(jìng)利润约(yuē)1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市(shì)公司(sī)一季报的十大流通股股(gǔ)东来(lái)看，能够(gòu)发现该股(gǔ)早已成为基金(jīn)重仓(cāng)股的天下，彼时包括公募(mù)的中欧价值发现、中欧潜力价值、工银(yín)瑞信灵动价值(zhí)、宝盈(yíng)新价值和私募的(de)明河(hé)2016，都在其(qí)中(zhōng)出现(xiàn)，占据(jù)了半壁(bì)江山。需要(yào)强调(diào)的(de)是，中(zhōng)欧的(de)两只基金都(dōu)是价值(zhí)派(pài)基金(jīn)经理曹名长在管的产品(pǐn)，首季(jì)其同时(shí)重仓的房地产产业链(liàn)股票还有金地(dì)集团和大亚圣象。

　　对比而言，前几年曾经风光一时的家居板块(kuài)也因疫情(qíng)、消费复苏进程缓(huǎn)慢等多因(yīn)素一(yī)度(dù)沉寂，不(bù)过好在(zài)困境反(fǎn)转(zhuǎn)露出曙光，家居板块(kuài)中年(nián)内表现(xiàn)最好的是志邦家居。同一时(shí)间段，该(gāi)股年内(nèi)上涨(zhǎng)已经超过(guò)23％，从业绩来(lái)看，无论是营收还是归母净利润，公司都实现了同比(bǐ)双升。

　　从(cóng)公司的(de)十大流通股股东来看，《红周(zhōu)刊》发现(xiàn)广发(fā)基金(jīn)经理罗(luó)洋慧眼独具，一季报中他管理的(de)广(guǎng)发(fā)策(cè)略优选和广发(fā)安(ān)宏回报(bào)均(jūn)增加了持股，而这两只(zhǐ)产(chǎn)品也成为志邦家居十大流(liú)通股股(gǔ)东(dōng)中仅有的(de)两只公募。有意思(sī)的是(shì)，他似乎(hū)对于(yú)定制家居(jū)类标的情(qíng)有独钟，在另一家赛道(dào)公司(sī)金牌橱柜中，他管理的全部三只产品均登榜十大流通股股东，其也成为他的独门(mén)重仓股。

　　除(chú)去家居家纺外，下游的物业股也越来(lái)越被机构所青睐，不过这类标(biāo)的(de)大(dà)多在香港上市，如何选择成为难题(tí)。对此，前述上海公募(mù)基金(jīn)经理(lǐ)举例分析：“物业服务不是一(yī)个高毛利的(de)行(xíng)业(yè)，挣钱很辛苦，我选公(gōng)司还是希(xī)望挣的是市场化应该(gāi)挣(zhēng)的钱，以我曾经买的绿城服务为(wèi)例，它在中高(gāo)端楼盘(pán)占比是比较高(gāo)的，每年到期的合(hé)同里提价(jià)成功率在30％～40％。它能(néng)做到滚动的大部分项目到(dào)期之后，经过两三轮合同周期还能做到产(chǎn)品提价。”

　　“行(xíng)业里真正能(néng)做(zuò)到产品提价的公司很(hěn)少，因为物业公司很容易一开始是挣钱(qián)的(de)，后面因为保安这(zhè)些固(gù)定人(rén)员成本(běn)的年度增长，不过服务没有特别好，客户没有那么满意(yì)，能做到提价难度是非(fēi)常大(dà)的。但是该公司能在业内(nèi)做到到期之后提(tí)价率比较高，这跟它的定位和(hé)比较好的服务是有(yǒu)关系的(de)。”他进一(yī)步(bù)强调。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 凝神静气的意思 凝神静气是成语吗