文：天风宏观宋雪涛(tāo)/联系人孙永乐

　　4月居民新增存款-1.2万(wàn)亿(yì)，同(tóng)比多减4968亿元，这是(shì)居民存(cún)款在连续13个月同比(bǐ)多增后(hòu)，首次(cì)回落。

　　在(zài)为什么负负得正怎么推理，乘法为什么负负得正过(guò)去一年(nián)多时间里，居民部门积攒了一大(dà)笔超(chāo)额储(chǔ)蓄。今年这笔超额储蓄能否顺利释放对判断经济和资本市场走(zǒu)势至(zhì)关重要。这(zhè)里我们尝试回答两个问题。一是4月居(jū)民存(cún)款同比多(duō)减是不是(shì)超额(é)储蓄释放的(de)开(kāi)始？二是这一趋势能否延(yán)续？

　　对上述问题的回(huí)答取决于存(cún)款会(huì)受到哪些因素的影(yǐng)响。一般影(yǐng)响(xiǎng)居民存款的(de)主要有这么(me)几种行为(wèi)：可支(zhī)配收入、消费支出、金融资产相关收支和房(fáng)地产相关收支。

　　收入增长、消费减少、金融资(zī)产(chǎn)赎回(huí)、购房减少会(huì)推动存(cún)款(kuǎn)增加；反之，收入减少(shǎo)、消费(fèi)增加(jiā)、认购(gòu)金(jīn)融资产、购房增加、提前(qián)还贷等(děng)则会带(dài)动存款回落。

　　2022年居民存款同比多增7.9万(wàn)亿是居(jū)民(mín)少消费、少投资、少购房(fáng)的结果（详见《超额储蓄能否转化成超(chāo)额消费》，2022.12.31）。此时虽(suī)然居(jū)民收入增速放缓(huǎn)并提前还贷，但(dàn)因为(wèi)投(tóu)资(zī)、购(gòu)房等(děng)下滑幅度更(gèng)大，所以存款(kuǎn)同比大幅多(duō)增。

　　2023年一季度(dù)居民(mín)存款(kuǎn)同比多(duō)增2.1万亿则是收(shōu)入(rù)修复(fù)和(hé)理财存(cún)款化(huà)的结果(guǒ)。

　　一季度居民人均可支配收(shōu)入同比(bǐ)增长525元，理财存(cún)续规模相比(bǐ)于(yú)2022年末下滑2.6万(wàn)亿至24.2万(wàn)亿。另外，受银行办(bàn)理速(sù)度(dù)放(fàng)缓(huǎn)等(děng)因素影响，RMBS（个人(rén)住(zhù)房抵押贷款支持证券）条件(jiàn)早偿率指数 2为什么负负得正怎么推理，乘法为什么负负得正 相比(bǐ)于2022年有所回(huí)落，即居民提前还款对存款的拖累相比于去年末略有放缓。

　　但是，随着居民(mín)消(xiāo)费和购(gòu)房(fáng)行为修复，其对存款的支撑力度减弱(ruò)，一季度人均消费支出同比增(zēng)加345元（低于收入(rù)涨幅(fú)）、购房支出同比多增1575亿元(yuán)。但(dàn)因为支撑(chēng)因(yīn)素的规模更大，所以存款继续回升(shēng)。

　　4月和(hé)一(yī)季度(dù)最核心的不同在(zài)于理财市(shì)场的变(biàn)化。4月居(jū)民存款(kuǎn)下滑可(kě)能的原因一是居民存款理财化；二是提前(qián)还贷规模增加。因为(wèi)居民收(shōu)入和消费数据不足，暂时无法判(pàn)断消费和收入(rù)在(zài)4月对存款的影响(xiǎng)。

　　存款回流理财(cái)是4月存款回落的(de)核心原因，4月理(lǐ)财存量规模环比增(zēng)加(jiā)1.26万亿(yì)至25.5万亿，结束了自去年10月以来的下行趋势，重回(huí)扩(kuò)张区(qū)间。

　　居民增配(pèi)理财(cái)等资产是(shì)理财风(fēng)险降低(dī)、收(shōu)益回升和存款利(lì)率下滑共同作(zuò)用的结果。受(shòu)益(yì)于债券市场走强(qiáng)，今(jīn)年理财市场表现逐步好(hǎo)转(zhuǎn)，理(lǐ)财产品单位破净率从(cóng)2022年12月峰(fēng)值(zhí)的(de)29.2％持续下滑至(zhì)2023年5月12日的4.7％，叠加这一时(shí)期下滑的(de)存款利率，存款对居民(mín)的吸引(yǐn)力(lì)逐渐减弱，而理财对居民的吸引(yǐn)力则不断增强。

　　从5月(yuè)理财规模上看，随着破净率进一步回落，居民还在继续增配理财产品(pǐn)，存(cún)款理财化趋势有望延续(xù)。

　　提前还(hái)贷规模(mó)扩(kuò)大是存款下滑的又(yòu)一(yī)个原因。4月早偿率月均值相比于(yú)2月低点上行4.3个百分点(diǎn)，相(xiān为什么负负得正怎么推理，乘法为什么负负得正g)比于(yú)3月上行(xíng)1.9个百分点。

　　居民加大提(tí)前还(hái)贷力(lì)度一是因为(wèi)首套房利率还在下(xià)降(jiàng)，居民(mín)提(tí)前还贷以降低成本，4月沈阳、马鞍山(shān)等多地继续降低(dī)首套房(fáng)利率，贝壳(ké)研究院数据显示百城首套主流房(fáng)贷利率平(píng)均为4.01％，环(huán)比3月(yuè)继(jì)续回落(luò)1个BP。二是政策放松后，1、2月份部(bù)分积压的(de)还(hái)贷业务在3、4月份办理(lǐ)，这(zhè)会推动提前还贷(dài)规模走高(gāo)。

　　总的来说，随(suí)着理财(cái)市场好(hǎo)转，此(cǐ)前因居民(mín)少消(xiāo)费、少投资、少买房等积(jī)攒下来的超额储蓄(xù)已(yǐ)经开始部分回流理财(cái)市场(chǎng)了(le)，且5月初这一(yī)趋(qū)势还(hái)在延续。

　　往后来看，理(lǐ)财市场(chǎng)和提前还贷在后续几个月里或继续成为超额存款的主要流向。

　　五(wǔ)一旅(lǚ)游人(rén)均消费水平未见明显改善或部分表(biǎo)明当下居民消费意愿依旧偏弱，考虑到超额储(chǔ)蓄(xù)的(de)持有分化且并非主要来自消费，后(hòu)续超额储蓄对(duì)消(xiāo)费(fèi)的支(zhī)撑力度依旧(jiù)偏弱(ruò)。（详(xiáng)见《超额(é)储蓄(xù)能否转化成超额消费》，2022.12.31）。同时，随着前期积(jī)压的购房需求逐渐释放(fàng)，房地产销售(shòu)目前已经有走弱(ruò)迹象，地产短期或不会成为超储(chǔ)的主要流向。但(dàn)是因为(wèi)按揭(jiē)利率存在明显利(lì)差，居民提前(qián)还贷行(xíng)为或将延续。从这(zhè)个角度(dù)来看，主要因(yīn)为少买房(fáng)、少投资而(ér)积(jī)攒下来的储蓄，在理(lǐ)财(cái)市场(chǎng)环境好(hǎo)转和存款利率下滑的背景下或将继(jì)续回流到理财市场。

　　1 存款同比增速(sù)使用金融(róng)机构住户存(cún)款余额+4月新增来进行(xíng)估(gū)算(suàn)

　　2早(zǎo)偿率是指(zhǐ)在个人住房(fáng)抵押贷款中(zhōng)债务人提前偿付(fù)的金额在资产(chǎn)池(chí)未(wèi)偿本金余额(é)的占比

　　风险提示

　　地(dì)产销售变动超预期，超额储蓄释放弱于预期，理财市场波动加大(dà)

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