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　　5月11日，统计局公布(bù)4月物价数据：CPI同(tóng)比上涨0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同比下降3.6％，预期降(jiàng)3.3％，前值(zhí)降2.5％。

　　CPI低(dī)位并非(fēi)通缩(suō)，内部结构(gòu)分化、与终端需求(qiú)相关(guān)的服务业延(yán)续涨价

　　物(wù)价作为(wèi)经济(jì)表现的滞后指(zhǐ)标，在经(jīng)济(jì)复(fù)苏早期多表现(xiàn)相对低迷、实属常态。传统周期下(xià)，经济的周期性波动，主要由需求(qiú)端驱动，物(wù)价作为经济(jì)的滞后指标，表现出明显的周期性波动。经验(yàn)显示，CPI等物价指标，与经济走势大(dà)体类(lèi)似，一般滞后经济表现(xiàn)2个季度左(zuǒ)右(yòu)；经济复苏早期，CPI同(tóng)比表现(xiàn)一(yī)度相(xiāng)对低迷(mí)，例(lì)如，2015年(nián)初、2017年(nián)初CPI同比在1％以下(xià)的低(dī)位(wèi)徘徊。

　　当(dāng)前CPI低位(wèi)、主要缘于(yú)供(gōng)给端影响(xiǎng)和(hé)外需拖累(lèi)部分(fēn)商品(pǐn)价格回落等。年初以来，CPI同比持续回落至4月(yuè)的(de)0.1％，拖累主(zhǔ)要(yào)来自于(yú)食品和(hé)非食品中的商品(pǐn)、不完全由(yóu)需求主导。其(qí)中，猪肉、鲜菜供给充足，价格(gé)回落成为拖(tuō)累食(shí)品同比(bǐ)自年初的6.2％回落至4月的(de)0.4％；非食品中，原(yuán)油等(děng)国际定价的大(dà)宗商品价格回落，带(dài)动交通工具(jù)用燃料等分项环(huán)比延续低于季节(jié)性，部分耐(nài)用(yòng)品价(jià)格回落(luò)也有拖累、与相关原材料成本压力缓解等(děng)有关(guān)。

　　需求修复(fù)较早的领域、线下消费相(xiāng)关的(de)商品和服务(wù)，在(zài)价格上已有连续体现(xiàn)。终端需求回(huí)暖在4月CPI中进一(yī)步凸显，其中，CPI服(fú)务同比、CPI其他商(shāng)品服(fú)务同比自年初以来明显回升(shēng)、分别(bié)至4月(yuè)的3.5％和(hé)1％。终(zhōng)端需求回暖带动部(bù)分中上游(yóu)行业涨价，在(zài)PPI中(zhōng)亦(yì)有体现，例(lì)如，文教(jiào)娱制造业价格环比上涨0.9％。

　　重申观点：CPI或已见(jiàn)底，后续或逐步回(huí)升。线(xiàn)下消费活(huó)动持续改善等或(huò)带动(dòng)内(nèi)生(shēng)动能逐步(bù)增强，对价格的支撑(chēng)仍(réng)在逐步显现。叠加(jiā)基数贡(gòng)献、及(jí)部分商(shāng)品价格回落(luò)拖累逐步放(fàng)缓等，CPI或于(yú)4月(yuè)见(jiàn)底回(huí)升(shēng)。

　　常规跟踪：CPI涨(zhǎng)幅(fú)回落(luò)，生产资(zī)料拖累PPI低预期、原油(yóu)链等拖累延续

　　CPI涨幅明显回落、主因基数拖累明显(xiǎn)。4月，CPI同比(bǐ)涨幅回落0.6个百(bǎi)分点至0.1％、低于预期的0.4％，其中(zhōng)，翘尾因素较上(shàng)月回落0.4个百分点至0.4％；环比降幅收窄0.2个百(bǎi)分点(diǎn)至-0.1％；核心CPI同比持(chí)平于(yú)0.7％。分项环比中，食品环比(bǐ)降幅收窄0.4个百分点至-1％，非(fēi)食品环比由平转涨至0.1％。

　　细分项(xiàng)中，鲜菜环比拖累明(míng)显，猪肉环比降幅(fú)收窄，文教娱(yú)等服务项涨价延续(xù)。食(shí)品环比(bǐ)中，鲜菜和鲜果大量上(shàng)市，价格分别下降6.1％和0.7％；生猪产(chǎn)能充足，叠加消费淡季影响，猪肉(ròu)价格下降(jiàng)3.8％、降(jiàng)幅(fú)收窄0.4个百分点。非食(shí)品环比中，原油(yóu)价格回(huí)落拖(tuō)累CPI交(jiāo)通通信项环(huán)比延(yán)续(xù)低(dī)位、-0.4％，文教娱、其他商品服务环比(bǐ)明显上涨，分别较上(shàng)月变动(dòng)0.6和0.2个百(bǎi)分(fēn)点至(zhì)0.5％和1％。

　　PPI回落主因(yīn)生产(chǎn)资(zī)料拖累，生活资料韧性延(yán)续。4月，PPI同比(bǐ)降幅(fú)扩大1.1个百(bǎi)分点至-3.6％，环比由平转降(jiàng)至-0.5％。大类环比中，生产(chǎn)资(zī)料(liào)由平转(zhuǎn)降至-0.6％，采掘拖累明显、原材料和(hé)加工工业亦有走弱；生活资(zī)料环比走平、上月为-0.3％，除食品外环比延续回落外，衣着、一般日用(yòng)品环比由负转正，耐用消费品降幅收窄。

　　分(fēn)行(xíng)业来(lái)看，原油等上游原材料链条相(xiāng)关价(jià)格回落，与线下消费相关的中下(xià)游行业价格回升。4月，多数行业(yè)环(huán)比价格(gé)回落、上游(yóu)原材料(liào)链条(tiáo)尤其明显。煤炭(tàn)开(kāi)采、石油加工、燃气(qì)供应(yīng)环(huán)比延(yán)续回(huí)落、降幅均在1.9个百分点以上(shàng)树荫和树阴的区别读音，树荫和树阴的区别树成荫是哪个阴，汽车(chē)制造(zào)、通(tōng)信制造等部分中下游制造(zào)业(yè)价格有所回(huí)落，但文教娱制品等靠近终(zhōng)端制(zhì)造业(yè)价格有所回升、环比(bǐ)上涨0.9％。

　　风险提示(shì)

　　1、猪价(jià)大幅反弹。

　　2、疫情反(fǎn)复(fù)。

　　证券研(yán)究报告：《通缩是个伪命题》

　　对外(wài)发布时间(jiān)：2023年(nián)05月(yuè)11日

　　报(bào)告发布机构(gòu)：国(guó)金证券股份有限公(gōng)司

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