5月13日(rì)，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发布公告称，其(qí)累计(jì)有效认购申请份额总额(é)超过20亿份发行上限，将(jiāng)启动比例配售(shòu)。这则小公(gōng)告体现(xiàn)出市场对(duì)这一“中特估”主(zhǔ)题的追捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的行情，市场关注度非常高，5月15日首批3只央(yāng)企回(huí)报ETF发行，更成为这一(yī)波“中特估”行情的催化剂。实际(jì)上，早在去年底及今年一季度，一些基金经(jīng)理开(kāi)始调仓换股“中特估(gū)概(gài)念”。

　　目(mù)前(qián)“中特估”资金面、情绪面、估(gū)值(zhí)方(fāng)式等问题成为(wèi)市场关(guān)注焦点(diǎn)，中国(guó)基金报采访多位投(tóu)研(yán)人士，解(jiě)析“中(zhōng)特(tè)估”这些(xiē)焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报(bào)发(fā)行(xíng)

　　行情催化剂(jì)？

　　市场对“中特估(gū)”主题积极追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞中证央(yāng)企红利ETF罕见出现启动(dòng)“比例配(pèi)售”情况，今年场内多(duō)只“中(zhōng)字头”ETF也持(chí)续“吸金(jīn)”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同(tóng)时(shí)，后续有多(duō)只国央企主题基金发行，市场对此充(chōng)满期待，如5月15日就有3只央(yāng)企回报ETF，后续(xù)跟踪央企科技引领、央企现代(dài)能(néng)源等ETF也将获(huò)批发行，更有扎堆上(shàng)报(bào)的央国企基(jī)金在(zài)排队入市。

　　这些或成为这(zhè)一波(bō)“中特估”行情(qíng)的催(cuī)化剂。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成催(cuī)化因素的，近期银行股大涨的(de)一个催化因素就(jiù)是积(jī)极(jí)推介相关(guān)央(yāng)企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发(fā)行，和诸(zhū)多主题基金的申报发(fā)行，我(wǒ)认为确实会成为引爆行(xíng)情的催化剂(jì)，基本面、资金面、政策面都在向好，下半(bàn)年，中特估有可(kě)能(néng)独领风骚(sāo)。”万(wàn)家基金(jīn)章恒更是(shì)表示。

　　同样，博时(shí)基金指数(shù)与量化投资部(bù)基(jī)金(jīn)经理杨振(zhèn)建就表(biǎo)示，近期(qī)密集申(shēn)报(bào)的国央企主题基金主要涉及“股东(dōng)回报”、“科技引领”、“现代能(néng)源”几大主题，这(zhè)样的布(bù)局可以更好支(zhī)持央(yāng)国企的估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行(xíng)情进一步上(shàng)涨的催化剂(jì)。去年以(yǐ)来公募(mù)基金(jīn)发行整体平淡(dàn)，近(jìn)期多只(zhǐ)国(guó)央企主题基金申报和发行(xíng)，行情火热下将为市场带(dài)来增量资金，有望推动进一步上涨。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业务(wù)总监王帅(shuài)认(rèn)为，公募基金积极布局央(yāng)国企(qǐ)主题基金，一方面是(shì)因为新一(yī)轮深化国企改革(gé)的大幕将拉开(kāi)，叠(dié)加“中特估”概念，央国(guó)企(qǐ)上市公司的投资价值凸显，该主题的基金将为投资者提供更(gèng)丰富的工具(jù)以参与到央国企投资。另一(yī)方面是落实公募基金(jīn)行业高质(zhì)量(liàng)发展(zhǎn)的要求，引导更多(duō)资金参与央国(guó)企(qǐ)改革，更(gèng)好发(fā)挥(huī)公募基金服务(wù)资本市场改革、服务实(shí)体经济和国家战(zhàn)略的作用。

　　王帅(shuài)表示，未(wèi)来(lái)央企ETF的发行将为央企相关(guān)标(biāo)的和板(bǎn)块带来增量资金，提升(shēng)交易活跃度，有(yǒu)望成为中特(tè)估(gū)行情的催化(huà)剂。

　　存量市(shì)场中变赛道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场结(jié)构性行情明显，中(zhōng)特估和人(rén)工智能(néng)成为两大明显的主线，而(ér)新能源等(děng)前期热门赛道(dào)股(gǔ)冷却，在此(cǐ)背景下，一些基金经理开始调仓换股“中特(tè)估(gū)概(gài)念(niàn)”。

　　万家基金基金(jīn)经(jīng)理章恒(héng)直(zhí)言，自己目前重点关注三大行(xíng)业，火电、券(quàn)商、军工，这三大行业(yè)主要是央企或地方国资所在的行业，民营企(qǐ)业占比较少。

　　“首(shǒu)先是基于(yú)行业本身基(jī)本面在(zài)今年会有重大(dà)的向上变化的机(jī)会，比如(rú)火电(diàn)，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为(wèi)盈；券商，会受益于今年市场成(chéng)交(jiāo)量的放大，盈(yíng)利大幅增(zēng)长等。同时，随着(zhe)国有(yǒu)企(qǐ)业改(gǎi)革的推进，大(dà)概率这些企(qǐ)业会进入一个提质增效、释放业(yè)绩(jì)的(de)过(guò)程(chéng)。”章(zhāng)恒表示，中特估是过去(qù)5年10年改革的成果，是非(fēi)常基(jī)本面(miàn)的，和(hé)他过去(qù)1至2年研究投资思路(lù)也非常吻合，为在下半年(nián)抓住这波中特估的投资机会(huì)做好了准备。

　　“去年(nián)年底(dǐ)已开始重视中特估的投(tóu)资机会，判断中(zhōng)特估的机会(huì)未来三年分两(liǎng)个阶(jiē)段。”融通红利机会基金经理(lǐ)何(hé)龙表示，第一阶段也就是(shì)今年以数字经济(jì)和“一(yī)带一路”的(de)主题普(pǔ)涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红收益率极高(gāo)的品(pǐn)种，将(jiāng)会迎来普(pǔ)涨性的机会。第(dì)二阶(jiē)段(duàn)是未来两年，在主题性(xìng)机会消(xiāo)散以后(hòu)，基于顶层设计对国央经(jīng)营(yíng)管理价值导向变化，我们(men)判断经(jīng)营成(chéng)果随之改变是一个(gè)慢变量，会在未(wèi)来(lái)两年体现在(zài)每(měi)一个央国企的(de)报(bào)表中。

　　何龙(lóng)强调，目前(qián)在挖掘公司经营层面(miàn)可能发生(shēng)显(xiǎn)著正向变化的个股提前(qián)进行(xíng)布局，比(bǐ)如医药和消(xiāo)费等行业。

　　其实(shí)一季报已经显(xiǎn)露(lù)出不少基(jī)金在行动。国金(jīn)证(zhèng)券研究所(suǒ)数据显(xiǎn)示，偏股主动型基金2022年(nián)年报前十大重仓股股票池中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主动型(xíng)基金持(chí)有股票市(shì)值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一(yī)季报(bào)披露的持仓(cāng)中，“中(zhōng)特估”概念占偏(piān)股(gǔ)主动型基金持有股(gǔ)票市(shì)值比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概(gài)念股在偏股主(zhǔ)动型基金的(de)持仓(cāng)中，占比(bǐ)明(míng)显提高。上述数(shù)据(jù)显示，根据偏股(gǔ)主(zhǔ)动(dòng)几天不见怎么这么湿，没过几天就湿成那样了型(xíng)基金2022年报及2023年一季报十大(dà)重(zhòng)仓股的(de)数据，剔除(chú)个股涨(zhǎng)跌影响，估计了各(gè)基金主动(dòng)加仓“中(zhōng)特估”概念股的市(shì)值占2022年末股票总市值比例，一季度(dù)超过30％的偏股主动型基金(jīn)主动(dòng)加仓了“中特估”概念股，198只基(jī)金在(zài)2022年末(mò)不持有“中特估(gū)”概念股，但在一季度买(mǎi)入。

　　不仅如(rú)此，中(zhōng)信(xìn)证券数据(jù)统计也(yě)显示，一(yī)季度主动偏(piān)股型公募基金对港(gǎng)股央国企的持股市值比重(zhòng)达到2019年以(yǐ)来(lái)的新高(gāo)，港股央国(guó)企(qǐ)持股总市值占港股(gǔ)持股总市(shì)值的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点(diǎn)时(shí)的(de)7.5％。

　　投研(yán)上(shàng)加大力量(liàng)？

　　构建(jiàn)国央企专(zhuān)门的股票(piào)库

　　可以说中国特(tè)色估值体系，正深刻影响基金公司的(de)投研，落实到日常的(de)投研流程和实践(jiàn)之中，不少基金公司在(zài)加(jiā)大投研(yán)力量，更有专(zhuān)门构建国央企股票库。

　　融(róng)通红利机会基金(jīn)经(jīng)理何龙就介绍，一方(fāng)面，从顶层设计(jì)改变研(yán)究员过去对国央企的固定思维，需要实(shí)地考察(chá)国央企，并且需要利用当前国央(yāng)企愿意交流(liú)的契机(jī)，多花(huā)精(jīng)力去进行(xíng)跟踪发现变化。

　　另一方面(miàn)，融通基(jī)金在行动(dòng)上，要求(qiú)研究员将自(zì)己所覆(fù)盖行业的所有国央企构建专门的(de)股票库，并进(jìn)行长期跟踪，包(bāo)括考察其实地调研的的(de)成果，了解(jiě)国央企经营思路和财务导向的变(biàn)化(huà)，结合行业趋势和(hé)特征，寻(xún)找价(jià)值洼(wā)地(dì)，发现(xiàn)预期差。

　　同样的，银华基金(jīn)ETF业(yè)务总(zǒng)监王(wáng)帅(shuài)也谈到“认识”上的重视(shì)。他表示，通过(guò)深入学习，对“中特估”有(yǒu)了(le)更深刻的认识(shí)：首(shǒu)先要认识市场体制机制、行业产业结(jié)构、主体持续发展能力等方面(miàn)所体现的鲜明(míng)中国元(yuán)素和发展阶(jiē)段特征(zhēng)，“中特(tè)估”应该是在此基(jī)础上构建的具有时代特(tè)征和(hé)中(zhōng)国特(tè)色、符合国(guó)家战略导(dǎo)向(xiàng)的估值体(tǐ)系，而不是简单(dān)套(tào)用国外的传统估(gū)值模型。

　　“中特(tè)估是一种新的提法，但是这个(gè)概念所涉及到(dào)的行(xíng)业(yè)和(hé)公(gōng)司，一直(zhí)在发生的变化(huà)。”万家基金(jīn)经理章恒表示，万家基金(jīn)一直非常(cháng)关注(zhù)传统产业的变化(huà)，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域(yù)，因此也(yě)是一定能够抓(zhuā)住中特估这波(bō)行情的机会的。同时(shí)，随(suí)着时局的(de)变化，也在增加相关行(xíng)业的(de)研究力(lì)量。

　　此外，创金合信(xìn)基金(jīn)首席经济学家魏凤春表示，积极践行(xíng)中(zhōng)国(guó)特色的估值体系是资本(běn)市场使命，投资者(zhě)需要学习领会(huì)并针对原有(yǒu)的估值体系进(jìn)行(xíng)改造，以适(shì)应现(xiàn)实的需要。明确(què)该体(tǐ)系的框架(jià)是(shì)第一位的工作，合理设置(zhì)指标也非常(cháng)重要，投资者的认可和(hé)实施是最终该(gāi)体系(xì)能否具备长期价值的基础(chǔ)。不(bù)过(guò)，他(tā)也提醒，人为的拔估值(zhí)是很大(dà)的认知误区，市场化认可(kě)是基本的常识(shí)，不(bù)可误判。

　　体现(xiàn)社(shè)会(huì)价(jià)值与国家战略价值(zhí)

　　新(xīn)估值方式？

　　央国(guó)企(qǐ)是国民经(jīng)济的支柱，国(guó)企央(yāng)企发展要符合国家(jiā)战略发展(zhǎn)发向，更需要承(chéng)担社会公共责任(rèn)等。而这(zhè)些都应(yīng)该考虑进估(gū)值体系之(zhī)中，也引发市场关注(zhù)。

　　多数(shù)受访的基金(jīn)经理认为，对于国央企的估(gū)值方式要充分体(tǐ)现企业的社(shè)会价值与国(guó)家战略价值，目前(qián)已经(jīng)形成(chéng)了初步的企业社(shè)会价值评价体系。

　　“如何定价国(guó)有企业(yè)承担社(shè)会价(jià)值(zhí)、符(fú)合国家战略发展(zhǎn)的价值？首要(yào)任务就构建中国特色(sè)的价值评价体(tǐ)系，改变(biàn)从以私(sī)人股(gǔ)东权益出发(fā)，现(xiàn)金流(liú)折现为主要方法的单一价值估值体系，转向社会(huì)整体价值观念(niàn)、纳入中(zhōng)国特色的ESG评(píng)价体系，充分体现企业的(de)社会价值与国家战略价(jià)值。”博时(shí)基(jī)金指数与量化投资部(bù)基(jī)金经理杨振建表(biǎo)示。

　　杨振(zhèn)建也(yě)直言，近年(nián)来国资委(wěi)指导(dǎo)国内(nèi)团队对(duì)于中国特色ESG披露与评价(jià)体系不断探索，结合国际通用(yòng)规则，目(mù)前已经(jīng)形成(chéng)了初步的企(qǐ)业(yè)社会(huì)价值(zhí)评(píng)价体系，其中包括《企(qǐ)业ESG披露指南》、《中央企(qǐ)业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华(huá)基金(jīn)ETF业务总监、基金经理王帅也认为，“中特(tè)估”应(yīng)该(gāi)是注重(zhòng)企业价值(zhí)的(de)可持续估值，要重(zhòng)视(shì)股东、员工(gōng)和社会责任等(děng)要素(sù)对企业稳健成长的重大意义，重(zhòng)视(shì)稳定的现金流、持续(xù)增(zēng)长的盈利、科(kē)技创(chuàng)新对提升企业内在价值(zhí)的(de)积(jī)极作用(yòng)，这样(yàng)有利(lì)于提高估值定价模(mó)型的科学性和有效性。

　　“在指数编(biān)制、策(cè)略构建(jiàn)等实务工作中，都(dōu)有(yǒu)成熟(shú)的量化(huà)指标可以使用(yòng)，包括净资产收益率、营业现金比(bǐ)率(lǜ)、资产(chǎn)负债率、研发(fā)经费投入强度(dù)等等(děng)。”王(wáng)帅也表(biǎo)示(shì)。

　　嘉实(shí)金融精选(xuǎn)基金经理李(lǐ)欣更细致分析在估值思维、估值(zhí)结(jié)论、估值判断上(shàng)有变化，尤其(qí)是(shì)估值的方(fāng)法和指标上，他认(rèn)为其包括(kuò)产业链上下游的衡量、全要素成(chéng)本(běn)等，以及在纵向和横向上的研究，强调政策优惠、产业发(fā)展、市(shì)场竞争力和可持续(xù)发(fā)展(zhǎn)等各种因素与企业价值(zhí)的关系。这些因素(sù)在对估(gū)值(zhí)结论和判断的影响上，也(yě)使得中国特色(sè)的估值体系(xì)与(yǔ)传(chuán)统(tǒng)的估值体系有所不同(tóng)。

　　“所以估值思维的(de)变化，还有(yǒu)估(gū)值结论和估值判断的变化(huà)，都是为了更(gèng)好地适应(yīng)中国的市场和经济特(tè)点，提供更精准、更合理(lǐ)的企业(yè)估值(zhí)信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金(jīn)合信基金首席经济学家(jiā)魏(wèi)凤春直言，这需(xū)要在实践中进行探索，目前尚没有(yǒu)公认的(de)指标可以使用。

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