主要内容

　　营收“逆PPI式”改善(shàn)但工(gōng)业利润(rùn)仍承(chéng)压，主因成本与费用(yòng)压力仍构成掣肘。3 月工业企业利润当(dāng)月同比仅小幅(fú)回升3.7pct至-19.2％，仍处较深收缩区间。虽然3月在(zài)需求侧(cè)经济数据表现亮眼后(hòu)，工业企业实际营收(shōu)增速积极回升，抵消PPI回(huí)落(luò)的抑(yì)制，令3月名义营收增(zēng)速(sù)回(huí)升，但整体企业盈利压力仍大，主要(yào)源于(yú)两方面，其(qí)一(yī)是国际高油价导致(zhì)的输入性成本压力仍在(zài)约束利(lì)润改善，3月营(yíng)业成本对当月利润(rùn)拖(tuō)累幅度(dù)仅收窄(zhǎi)2.1个百分点至-13.8个百分(fēn)点(diǎn)，拖累程度(dù)仍然较深。其(qí)二是今年降(jiàng)费政策未再明显新增，加之部(bù)分企业(yè)开始补缴社保费，企(qǐ)业费(fèi)用同比压力开始加大，3月费(fèi)用(yòng)对当月利润拖累幅(fú)度大(dà)幅扩大6.1个百分点至-9.5个百(bǎi)分点。与(yǔ)去年费用(yòng)率改善拉动利(lì)润增速(sù)6个百分点(diǎn)形成鲜(xiān)明对比。

　　营收：消费(fèi)短期较快(kuài)恢复(fù)加之投资(zī)韧性(xìng)支撑(chēng)营收增速回升，但(dàn)高油价仍构成约束。3月工业企业营(yíng)收增(zēng)速(sù)回(huí)升2.1pct至0.8％。结(jié)构(gòu)上(shàng)看，下(xià)游消费相关行业营收增(zēng)速（名(míng)义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至(zhì)1.9％）改善明显，抵消了PPI回落对(duì)于名(míng)义(yì)营收增速的(de)拖累(lèi)，其(qí)中汽车、家具(jù)、计算机通信电(diàn)子设备(bèi)等均回升明显，显示递延(yán)需(xū)求释放(fàng)以及汽车集(jí)中(zhōng)降价等对于短(duǎn)期消(xiāo)费需求的推动。其次(cì)，煤炭冶金产业链营收增速延续改善，显示保交楼政策推动(dòng)地(dì)产建安(ān)投资(zī)构(gòu)成支(zhī)撑，但石(shí)油化(huà)工产业(yè)链营收增速（名义-3.3pct至(zhì)-5.2％）却明显回落(luò)，高油价对于石(shí)化产业链相关(guān)行业需求(qiú)持续构成抑制。

　　成本率：虽然煤价(jià)回落已在缓(huǎn)和(hé)中下游成本压力，但(dàn)高油价继续构(gòu)成输入性成本传导。3月(yuè)工业企业(yè)成本(běn)率上升46.8bp至85.3％，成本压力(lì)仍然(rán)偏大，尤其(qí)是高(gāo)油价下的国内石化产业链，成本率同比增量扩大14bp至261bp，绝(jué)对水平(píng)明显(xiǎn)高于(yú)其他(tā)行业。由于我国石化产业(yè)链主要为中下游(yóu)，上(shàng)游环(huán)节在(zài)海外主要原油寡头国家(jiā)，因而国际高油价带来的(de)上游利润改善无(wú)法(fǎ)被(bèi)国内产业链吸收，国内以中下游为主的石化(huà)产业(yè)链(liàn)反而会在高油价下(xià)受到输入性成本压力，也即3月(yuè)的(de)情况(kuàng)。相较而言，煤炭产业链上中下游(yóu)均在(zài)国内(nèi)，所(suǒ)以虽然3月煤炭冶金产业成本(běn)率同比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下行导致煤炭产(chǎn)业链(liàn)上游成本率被动走(zǒu)高、利(lì)润承压(yā)，而中(zhōng)下游成(chéng)本率实际上是改善(shàn大疆无人机的电机是哪个国家的品牌 大疆是国企还是私企)的，与(yǔ)此同时(shí)，更靠近下游(yóu)的消费(fèi)行业(yè)成本率(lǜ)也明(míng)显改善。

　　利润：下(xià)游消费行业利(lì)润仍(réng)显现韧(rèn)性，但石化产业链利润(rùn)在高油价(jià)下仍(réng)承(chéng)压。分行业看，与(yǔ)2023年2月相比，下游消费(fèi)行(xíng)业面临最大的成本压(yā)力改善和积极的(de)营(yíng)业(yè)收入回升(shēng)，因而(ér)下游(yóu)消费(fèi)行业利润增速恢复继续(xù)好于其他行业，单月改善8.8pct至-14.9％，汽车(chē)、家具、电子设备(bèi)等(děng)改善明显，煤炭冶金产业链中(zhōng)下游(yóu)利润增速也积极改(gǎi)善(shàn)，相较(jiào)而(ér)言，石(shí)化产业链(liàn)行业在营业收入与成本压力均承压背景下，利润增速仍处于-40.7％的(de)较深(shēn)区间。

　　关注二季(jì)度企(qǐ)业盈(yíng)利三(sān)重(zhòng)风险，以及下半年潜在的内(nèi)生(shēng)恢(huī)复空间(jiān)。3月工业企(qǐ)业(yè)利(lì)润(rùn)数据显示，虽然(rán)经济(jì)需求侧短期恢复较快，但在(zài)成(chéng)本(běn)与费(fèi)用压(yā)力背景(jǐng)下，企业盈利仍(réng)然(rán)承压，而展(zhǎn)望二季度，关(guān)注企业(yè)盈(yíng)利的三重(zhòng)风险，其一是经济内生动能弱化。伴随(suí)递延(yán)需求(qiú)主导的(de)需求(qiú)脉(mài)冲性回升(shēng)过程(chéng)逐步(bù)结束，经济内生动能仍面临(lín)弱化风险。其二是高(gāo)油价(jià)带来的(de)成本压力。OPEC+5月将开启正式减产操(cāo)作，加之全球服(fú)务消费逐步恢复，国际油价或(huò)再度走高(gāo)，这(zhè)也意味(wèi)着成本压力仍较大。其(qí)三是费用率对于利润的拖累，企(qǐ)业逐步(bù)补缴前期社保费缓缴(jiǎo)等，以及今年目前降费(fèi)政策更多为(wèi)延续而非新增，费用率对于利润同比增(zēng)速的的拖累也(yě)将逐步(bù)显现，二季度剔除基(jī)数扰动后的(de)企业盈利真实修复(fù)过程或(huò)相对缓慢。而展望(wàng)下半年，经济内生动能(néng)的复(fù)苏可以期(qī)待，两大(dà)领先指标已经验(yàn)证，重点关注下半年经济内生动(dòng)能逐步复(fù)苏、国际油(yóu)价涨(zhǎng)幅(fú)逐步趋(qū)缓后(hòu)工业(yè)企业利润的修复空间。

　　风险提示：外部地缘政治风险，疫情形势变(biàn)化。

　　以下为正文大疆无人机的电机是哪个国家的品牌 大疆是国企还是私企p>

　　一、营收“逆PPI式”改善但工业利润仍承(chéng)压，主因成本与费用压力仍(réng)是掣肘(zhǒu)。

　　3月工业企业利润(rùn)累计同(tóng)比仅小幅回(huí)升1.5个百分点(diǎn)至-21.4％，当月同比也仅(jǐn)小幅回(huí)升3.7pct至-19.2％，仍处于较(jiào)深收(shōu)缩区(qū)间。虽(suī)然3月在需求侧(cè)经济数(shù)据表(biǎo)现亮眼后，工业(yè)企(qǐ)业(yè)实际营收增速已积(jī)极回升，抵(dǐ)消了PPI回落带来的(de)抑制，3月名(míng)义营收增速回升2.1pct至0.8％，但整体企业盈(yíng)利压力仍(réng)大，主要源于两(liǎng)个方面(miàn)：

　　其一(yī)是国际高油价导(dǎo)致的输入性成本压(yā)力仍(réng)在约束(shù)利润改善(shàn)，3月营业成本对当月利润拖累幅度(dù)仅收窄2.1个百分点至-13.8个(gè)百分点，拖累程度仍然(rán)较深。

　　其二是(shì)今(jīn)年降费政(zhèng)策未再明显新(xīn)增，加之部分(fēn)企业开始(shǐ)补缴社保(bǎo)费，企(qǐ)业费用同(tóng)比压力开始(shǐ)加大，3月费用对当(dāng)月利润拖累幅度大幅扩(kuò)大6.1个(gè)百(bǎi)分点至(zhì)-9.5个百(bǎi)分点。2022年社保缴(jiǎo)费缓缴等(děng)一系列新(xīn)增降费政策持(chí)续改善企业费(fèi)用(yòng)率，对2022年全年工业企业利润增速构成较强支撑，全年拉动工业企业利(lì)润(rùn)同比增速6个百分点(diǎn)。但从今年开始前期(qī)社保费降费的企业开始(shǐ)补缴社(shè)保费，加(jiā)之(zhī)今年未(wèi)再新增更大力度(dù)的降费(fèi)政策，从同比视角来看费用对于工业企(qǐ)业利润的拖累(lèi)开始显现。

　　二(èr)、营收：消费短期较(jiào)快恢(huī)复加之投资韧性支(zhī)撑营收增速回升，但(dàn)高油价仍构成(chéng)约束。

　　3月(yuè)工业(yè)企业营收增速回升2.1pct至0.8％。结构上看，下游消费相(xiāng)关(guān)行业(yè)营收增速（名(míng)义+3.0pct至(zhì)0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善(shàn)明显，抵消了PPI回落(luò)对于名义(yì)营收增(zēng)速(sù)的拖累，其(qí)中汽(qì)车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算(suàn)机通信电(diàn)子(zi)设备(bèi)（高(gāo)基数下仍改善0.3pct至(zhì)-6.2％）等均回升明显，显示(shì)递延(yán)需求释(shì)放以(yǐ)及(jí)汽车集中降价等对(duì)于短期消(xiāo)费需求的推动。其(qí)次(cì)，煤炭(tàn)冶金产业链营收增(zēng)速（名义(yì)+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至(zhì)5.2％）延续改善(shàn)，显(xiǎn)示(shì)保(bǎo)交楼政(zhèng)策推动地产建安(ān)投资(zī)构成支撑，但石(shí)油(yóu)化工产业(yè)链营收增(zēng)速（名义-3.3pct至(zhì)-5.2％、实际-1.4pct至-1.2％）却明显回落，高油价对于石化产业链相(xiāng)关行业需求持续构(gòu)成(chéng)抑制。

　　三、成本(běn)率：虽然煤价(jià)回(huí)落已在缓(huǎn)和中下游成本(běn)压(yā)力，但高(gāo)油价(jià)继续构(gòu)成输入(rù)性成本传导

　　3月(yuè)工业企业成本率上升(shēng)46.8bp至85.3％，成本压力仍然偏大，尤其是高油价(jià)下的国(guó)内石(shí)化产(chǎn)业链，成(chéng)本率同比增(zēng)量扩(kuò)大(dà)14bp至261bp，绝对水平明(míng)显高于(yú)其他行业。由于我国石化产业(yè)链主要为中下游，上游环节(jié)在海外(wài)主(zhǔ)要原油寡头国家，因而国际高(gāo)油(yóu)价带来(lái)的上游利润改(gǎi)善无法被国内产业(yè)链吸收(shōu)，国内以中(zhōng)下(xià)游(yóu)为(wèi)主(zhǔ)的石化产业链反而会在高油价下(xià)受到(dào)输(shū)入性成本压力(lì)，也即3月的情(qíng)况(kuàng)。相较而言，煤炭产业链上中下(xià)游(yóu)均在国内，所以(yǐ)虽然3月煤炭冶(yě)金产业成本率同比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主(zhǔ)因煤价下行导致煤炭产业(yè)链上游成本率被动走高(gāo)、利润(rùn)承压，而中(zhōng)下(xià)游成本率实际(jì)上是改善的（成本率同比增量下行8.2bp至33.5bp），与此同时，更靠近下游的(de)消费(fèi)行(xíng)业成本率也明显(xiǎn)改(gǎi)善(shàn)（同比增量-32bp至17.5bp）。

　　四、利润(rùn)：下(xià)游(yóu)消费行业(yè)利(lì)润仍显现(xiàn)韧性(xìng)，但(dàn)石化产业链利润在高(gāo)油价下仍承压。

　　分行业看，与2023年(nián)2月(yuè)相比，下游消费行(xíng)业面临最大的(de)成本压力改善和积(jī)极的营业收入回升，因而(ér)下游消(xiāo)费行(xíng)业利润增速恢(huī)复继续(xù)好于其他行(xíng)业，单月改(gǎi)善8.8pct至-14.9％，其(qí)中，汽车、计算机通信电子设备、家具等行业利(lì)润增速均改善20-50个百分(fēn)点(diǎn)。煤炭冶金(jīn)产业(yè)链虽(suī)然整体利(lì)润增速仅小幅(fú)改(gǎi)善(shàn)1.4pct至-9.9％，但主因上游价(jià)格(gé)回落导致上游(yóu)利(lì)润下降的(de)缘故，而中(zhōng)下(xià)游面临(lín)的是营(yíng)收改善、成本压(yā)力(lì)缓(huǎn)和的格局，中下游(yóu)利润增速改善明显，金属制品(pǐn)、通用设(shè)备、非(fēi)金属矿物制品等行业利润(rùn)增(zēng)速均改善10-20个百分点。相较而言，石(shí)化产(chǎn)业(yè)链行业(yè)在营业收入与(yǔ)成本压(yā)力均(jūn)承(chéng)压背景下，利润增速(sù)仍处于-40.7％的较深区间(jiān)。

　　五、关注二季(jì)度企业盈(yíng)利三重风险(xiǎn)，以及下半(bàn)年(nián)潜在的(de)内生恢复空间(jiān)。

　　3月(yuè)工业企(qǐ)业利润数据(jù)显示，虽然经济需(xū)求侧短期(qī)恢(huī)复较快，但在成本与费用压力(lì)背景下，企业盈利(lì)仍然(rán)承压，而展望二季度，关(guān)注企(qǐ)业(yè)盈利的三重(zhòng)风(fēng)险，其一(yī)是(shì)经济内生动(dòng)能弱化(huà)。伴随递延(yán)需求(qiú)主导的需求脉(mài)冲性回升(shēng)过程逐步(bù)结束，经济内生动(dòng)能仍(réng)面临弱化(huà)风大疆无人机的电机是哪个国家的品牌 大疆是国企还是私企险。其二是高油价带来的成本(běn)压力。OPEC+5月将开(kāi)启正式减产操作，加之全球服务消(xiāo)费逐步恢复(fù)，国际油价或(huò)再度(dù)走高，这(zhè)也意味着成本压力仍较(jiào)大。其(qí)三是费用率对于利润(rùn)的拖累(lèi)，企业逐(zhú)步补(bǔ)缴前期社(shè)保(bǎo)费(fèi)缓缴等，以(yǐ)及(jí)今年目(mù)前降费(fèi)政策更多(duō)为延续(xù)而非新增，费(fèi)用(yòng)率(lǜ)对于利润同比增速的的拖累(lèi)也将逐步显现，二季度剔除基数(shù)扰动后的企业盈利真(zhēn)实修(xiū)复(fù)过程或相对缓(huǎn)慢。

　　而展望下半(bàn)年，经济内生(shēng)动能的复(fù)苏可以期(qī)待(dài)，两大领(lǐng)先指标已经验证(zhèng)，其一是居民消费(fèi)倾向结束持续一年的下滑过(guò)程(chéng)，消费信心逐步恢复，其(qí)二(èr)是保交楼政策已推动上半年地(dì)产建安投资和竣工积极回补，有望拉动下半年汽(qì)车(chē)、家电、家具(jù)等后周期大宗(zōng)消费，重点关注下半年(nián)经济(jì)内生动能逐步复苏、国际油价(jià)涨幅逐步趋缓后工业企业利润(rùn)的修复空间。

　　内容节选自申万宏源宏观研究(jiū)报告：

　　《被(bèi)市场低估的成本(běn)与费用压力——工业企业效(xiào)益(yì)数据(jù)点评（23.03）》

　　证券(quàn)分析师：屠强王胜

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