5月13日(rì)，年内首只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞(ruì)中(zhōng)证(zhèng)央(yāng)企红利ETF发布公(gōng)告称，其累计有效认购申请份额总(zǒng)额超过20亿(yì)份发行(xíng)上限，将(jiāng)启动比例配售。这则小公告体(tǐ)现出市场对(duì)这(zhè)一“中(zhōng)特估”主题的追捧力度。

　　实际上，近期围绕(rào)着“中特估(gū)”的行情，市(shì)场关(guān)注度(dù)非(fēi)常高，5月15日首批3只央企(qǐ)回报ETF发行，更成为这一(yī)波(bō)“中特估”行情(qíng)的催化剂。实际(jì)上，早在去年底及今年(nián)一季度，一(yī)些基金经理开始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　目(mù)前(qián)“中特估”资(zī)金面、情绪面(miàn)、估值方式(shì)等(děng)问题(tí)成为市场关注焦点(diǎn)，中国基(jī)金(jīn)报采访多(duō)位投研人士，解析(xī)“中特(tè)估”这(zhè)些焦点问题(tí)。

　　央企主题ETF密集上报发(fā)行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市(shì)场(chǎng)对“中特估”主题积(jī)极(jí)追捧。不仅华(huá)泰柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企(qǐ)红(hóng)利ETF罕见出现启动“比例配(pèi)售”情况，今(jīn)年(nián)场内多只“中字头”ETF也持(chí)续“吸金”，15只(zhǐ)央(yāng)企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同(tóng)时，后续(xù)有多只国央(yāng)企主题基金发行，市场对此充满(mǎn)期待，如5月15日(rì)就有3只(zhǐ)央企回报ETF，后续跟踪央(yāng)企科技引领、央企现代能源等ETF也将(jiāng)获批发行(xíng)，更有扎堆上(shàng)报(bào)的央国企基金在(zài)排队入市(shì)。

　　这些或(huò)成为这一波“中特估”行情的催化(huà)剂。

　　融通红利(lì)机会基金经(jīng)理(lǐ)何龙表(biǎo)示(shì)，央企ETF发(fā)行在情绪上是构成催化因素的，近期银行(xíng)股大涨的一个催化因素就是积极推(tuī)介相关央企ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行，和诸多(duō)主题基金(jīn)的(de)申(shēn)报发行(xíng)，我认为确实会成为引爆(bào)行情的催化剂，基本(běn)面、资金面、政策(cè)面都在向(xiàng)好，下半(bàn)年，中特(tè)估有可能独领风骚(sāo)。”万家基金章恒更是表(biǎo)示。

　　同(tóng)样，博(bó)时基金指数与量化投资部基金经理杨(yáng)振(zhèn)建(jiàn)就(jiù)表示，近期密(mì)集申报的国央(yāng)企主(zhǔ)题基金主要涉(shè)及“股东(dōng)回报”、“科(kē)技引(yǐn)领(lǐng)”、“现代能源(yuán)”几大(dà)主题，这(zhè)样的布局可以更好支持央国企的(de)估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将成为行(xíng)情进一步上(shàng)涨的催化(huà)剂。去年(nián)以(yǐ)来公募基(jī)金发行整体(tǐ)平淡，近期多只(zhǐ)国央企主题(tí)基金申报和发(fā)行，行情(qíng)火热(rè)下将(jiāng)为市场带来增量资金，有望(wàng)推动进(jìn)一步上涨。”杨(yáng)振建(jiàn)进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公募(mù)基(jī)金积极布局央(yāng)国企主(zhǔ)题(tí)基(jī)金(jīn)，一方面(miàn)是因为新(xīn)一(yī)轮(lún)深化国企(qǐ)改革的(de)大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国(guó)企上市(shì)公司的投资价值(zhí)凸显，该(gāi)主题(tí)的基金将为投资者提供更丰(fēng)富的工(gōng)具以(yǐ)参与到央国企(qǐ)投资(zī)。另一方面是(shì)落实公募(mù)基金行业高质量发展的要求，引导更多资金参与央(yāng)国企(qǐ)改革，更(gèng)好发(fā)挥公募基金服务资本市场(chǎng)改革、服(fú)务实体经(jīng)济和国家战略揆诸当下的意思是什么，揆诸当下读音的作用。

　　王帅表(biǎo)示(shì)，未来央企ETF的发行将为央企相(xiāng)关标的和板块带来增量资金，提升交易活(huó)跃度，有望成为中特估行情的(de)催化剂。

　　存量市场(chǎng)中变赛道(dào)

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年(nián)以来，市场(chǎng)结构性行情明显，中特估(gū)和人(rén)工智能成为两大明(míng)显的主线，而新能(néng)源等前期热门(mén)赛道股冷(lěng)却，在此背(bèi)景下(xià)，一些基金(jīn)经理(lǐ)开始调仓换(huàn)股“中(zhōng)特(tè)估概(gài)念”。

　　万家基金基金经理章恒直(zhí)言，自己目前重点(diǎn)关注(zhù)三大行(xíng)业(yè)，火电、券商(shāng)、军工，这三大行业主要(yào)是央(yāng)企或地方国资所在(zài)的(de)行业，民营企业(yè)占比较(jiào)少(shǎo)。

　　“首先是基于行业本身基本面在今年会有重大的向上变(biàn)化的机会(huì)，比如(rú)火(huǒ)电，会(huì)受益于煤炭价(jià)格的下(xià)跌，扭亏为盈；券商，会受益于今(jīn)年市场成交(jiāo)量的(de)放大(dà)，盈利大幅增长等(děng)。同时，随着国有企(qǐ)业(yè)改革的推进，大概率(lǜ)这些企业会进入一个提质增效、释放业(yè)绩的过程。”章恒表示(shì)，中特(tè)估(gū)是(shì)过去5年10年改革的成果(guǒ)，是非常基(jī)本面的(de)，和他过去1至(zhì)2年研究投(tóu)资思(sī)路也非常吻合，为在下半年抓住这波(bō)中(zhōng)特(tè)估(gū)的投资机会做好(hǎo)了准(zhǔn)备(bèi)。

　　“去年年底已(yǐ)开始重视中特估的投(tóu)资(zī)机(jī)会，判断中特估(gū)的机会未来三年分两个(gè)阶段。”融通红利机会基金经理何龙(lóng)表(biǎo)示，第一阶段也就(jiù)是(shì)今年以数字经济和“一(yī)带(dài)一路”的主题普涨性(xìng)机会为(wèi)主，包括(kuò)低于1倍PB、分红(hóng)收益率极高的(de)品种，将会迎来普涨性的机会。第二阶段是未来两年，在(zài)主题(tí)性机会消散(sàn)以后，基于顶层(céng)设计对国(guó)央经营管理价值导向变化，我们判断(duàn)经(jīng)营成果(guǒ)随之改变是一(yī)个(gè)慢(màn)变量，会在未来(lái)两年体现在每一个央国企(qǐ)的报(bào)表中。

　　何龙(lóng)强调，目前(qián)在(zài)挖(wā)掘公司经营(yíng)层面可能发(fā)生显著(zhù)正向变(biàn)化的个股提前进行(xíng)布局，比(bǐ)如医(yī)药和消费(fèi)等行业。

　　其实一季报已经显露出(chū)不少(shǎo)基金(jīn)在(zài)行动。国金证券研究所数(shù)据(jù)显示(shì)，偏股主(zhǔ)动型基(jī)金(jīn)2022年(nián)年报前十大重仓股股票池中，“中特(tè)估(gū)”概念(niàn)占偏股(gǔ)主动型基金持(chí)有(yǒu)股票市值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披露的(de)持仓中(zhōng)，“中特(tè)估”概念占(zhàn)偏股主动型基金持有股票市值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股在偏股主动型基金的持仓中，占比明显提(tí)高。上(shàng)述数据显示，根据偏股(gǔ)主动型基金2022年报及2023年(nián)一(yī)季报十大重仓股的数据，剔除(chú)个股涨(zhǎng)跌影(yǐng)响，估计了各(gè)基金主动加仓“中(zhōng)特估”概念股的(de)市(shì)值占2022年末股票总市值比(bǐ)例，一(yī)季(jì)度超过30％的(de)偏股主动型基(jī)金主(zhǔ)动加仓了“中特估(gū)”概念股(gǔ)，198只基(jī)金在2022年末不持有(yǒu)“揆诸当下的意思是什么，揆诸当下读音中(zhōng)特(tè)估”概念股，但在(zài)一季度买入。

　　不仅(jǐn)如(rú)此，中信证券数据统计也显示，一季(jì)度主动偏股型公募基金对港股央(yāng)国企的持股市值比重达到2019年以(yǐ)来的(de)新(xīn)高，港股央国企持股总市值占港股持股总市(shì)值的比重(zhòng)由2022年四季(jì)度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点(diǎn)时的(de)7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以(yǐ)说中国特色估(gū)值体系，正深(shēn)刻影响基金公司(sī)的投研，落实到日(rì)常的投研流程(chéng)和实践之中，不少基(jī)金公司(sī)在加大投研力量，更有专门构建国央企股票库。

　　融通红利机会基(jī)金经理何(hé)龙(lóng)就介绍，一方(fāng)面，从(cóng)顶层设计改变研究(jiū)员过去对(duì)国央企的固定思(sī)维，需要实(shí)地考察国(guó)央企，并且需要利用当前(qián)国央企愿意交流的契机，多花精力(lì)去(qù)进行跟踪(zōng)发现(xiàn)变(biàn)化(huà)。

　　另(lìng)一方(fāng)面(miàn)，融通基金在行动上，要(yào)求研(yán)究员将(jiāng)自己所覆(fù)盖行业的所有国央(yāng)企构建专门的股(gǔ)票库，并进行长(zhǎng)期跟踪(zōng)，包括考察其实地调研(yán)的(de)的(de)成果，了解国央企(qǐ)经营思路和财务导向的变(biàn)化，结(jié)合行业趋势和特征，寻找价值洼地，发(fā)现预(yù)期差。

　　同样的，银华基(jī)金(jīn)ETF业务总监王(wáng)帅也谈到“认识(shí)”上(shàng)的重(zhòng)视。他表示，通过深入学习，对(duì)“中特估”有了更深刻的(de)认识：首先要认(rèn)识市场体制机制、行业产业结构、主体持续(xù)发展能力(lì)等方面所体现(xiàn)的鲜明中国元素和发(fā)展阶段特征，“中特估(gū)”应该是在此基础上(shàng)构建的(de)具(jù)有(yǒu)时代特征和(hé)中国特色、符合国家战略导(dǎo)向的(de)估值体系，而不是简单(dān)套用国外的传统估值模型(xíng)。

　　“中特估是一(yī)种(zhǒng)新的提(tí)法，但是这个概念所涉及到的行业和公(gōng)司(sī)，一直在(zài)发(fā)生的变化(huà)。”万家基金经(jīng)理章恒表示，万家基金一直(zhí)非常(cháng)关注(zhù)传(chuán)统产业的变化，诸(zhū)如煤炭、金融、建筑等多个领域，因此也是(shì)一定能(néng)够抓住中特估(gū)这(zhè)波行情的机会的(de)。同时，随着(zhe)时(shí)局的变(biàn)化，也在(zài)增加相关(guān)行业(yè)的(de)研究(jiū)力(lì)量。

　　此(cǐ)外，创金合信基金首席经济学家魏凤春表示，积极践行(xíng)中国特(tè)色的估值(zhí)体系是资本市场使命，投资者(zhě)需要学习领会并针对原有的估值体系(xì)进行改造，以适(shì)应现实的需要。明确该体系(xì)的(de)框架(jià)是第一位的工作，合(hé)理设置(zhì)指标也非常重要，投资者的(de)认可和实施是最终该体系(xì)能否具备长期价值的基础(chǔ)。不过(guò)，他也提醒(xǐng)，人为的拔估(gū)值是很(hěn)大的认知(zhī)误(wù)区，市场(chǎng)化认可是基(jī)本(běn)的常识(shí)，不可误(wù)判。

　　体(tǐ)现社会(huì)价值与国家战略价值

　　新估值方式(shì)？

　　央国企是国民经济的支柱(zhù)，国企央企发展要符合国家战略发展发向，更需(xū)要(yào)承担社会公共责(zé)任等。而这些都应该考虑进估值(zhí)体系之中，也引发(fā)市场(chǎng)关注。

　　多数受访的基金(jīn)经理(lǐ)认为，对于国央企(qǐ)的(de)估值方式要(yào)充分(fēn)体现企业的社会价值与国家战略价值(zhí)，目(mù)前已经形成(chéng)了(le)初步的企业社会(huì)价值评价体系(xì)。

　　“如(rú)何定价国有企(qǐ)业(yè)承担社会价值、符合国(guó)家战略发展的(de)价值？首(shǒu)要(yào)任务就(jiù)构建中国特色的价揆诸当下的意思是什么，揆诸当下读音值评价体(tǐ)系(xì)，改(gǎi)变从以私人股东(dōng)权益出发，现金流折现为主要方法的单一价值估值体系，转向社会整体价(jià)值观念、纳入(rù)中国特色的ESG评价体系(xì)，充分体现企业的社会价(jià)值与(yǔ)国家战略价值。”博时基金(jīn)指数与量化投资部基金经理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来国资委指导(dǎo)国内团队对于中国(guó)特色(sè)ESG披露与评价体系不断探(tàn)索(suǒ)，结合(hé)国际通(tōng)用规则，目前(qián)已经形成了初步的(de)企业社会价值评价体系，其(qí)中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市(shì)公司环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总监、基(jī)金(jīn)经理(lǐ)王帅也认为(wèi)，“中(zhōng)特估”应(yīng)该是注重企业价值的(de)可(kě)持(chí)续估(gū)值，要重(zhòng)视股东、员工和社(shè)会责任等(děng)要素对(duì)企业稳健(jiàn)成(chéng)长(zhǎng)的(de)重大(dà)意义，重视稳定的现金流、持(chí)续增(zēng)长的(de)盈利、科技创新对提升企(qǐ)业(yè)内在(zài)价值的积极作用，这样有(yǒu)利于提(tí)高估值(zhí)定价模型的(de)科(kē)学性和(hé)有效性。

　　“在(zài)指数编(biān)制(zhì)、策略(lüè)构建等实(shí)务工作中(zhōng)，都有成熟的量化指标(biāo)可以使用，包括(kuò)净资产收益率、营业现(xiàn)金比率、资产(chǎn)负(fù)债(zhài)率、研发经(jīng)费投入强(qiáng)度等(děng)等。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉(jiā)实(shí)金融精选基金经理李(lǐ)欣更细致分(fēn)析(xī)在估值思维、估值结(jié)论(lùn)、估值判断(duàn)上有变(biàn)化，尤其是估值(zhí)的方法和指标(biāo)上，他认(rèn)为(wèi)其包括产业(yè)链上下游的衡量、全(quán)要(yào)素(sù)成(chéng)本等，以及在纵向和横向上(shàng)的研(yán)究(jiū)，强调政策优(yōu)惠、产业发(fā)展、市场竞争(zhēng)力和可持续发展等各种因素与(yǔ)企业价值的关系。这些因素在对估值结论和判断的影响上，也使得(dé)中国特(tè)色的(de)估值(zhí)体系与传统的估值体系有所(suǒ)不同。

　　“所以(yǐ)估(gū)值(zhí)思维的变(biàn)化(huà)，还有估值(zhí)结论(lùn)和(hé)估值判断(duàn)的变化，都是(shì)为了更好地适应(yīng)中国的市场和经济特点，提供(gōng)更精准、更合理(lǐ)的企(qǐ)业估值信息(xī)。”李欣表(biǎo)示。

　　不(bù)过，创(chuàng)金合信基金首(shǒu)席(xí)经(jīng)济(jì)学家(jiā)魏凤春(chūn)直言，这需(xū)要在实践中进行探索，目前尚没有公认的指标可以使(shǐ)用。

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