文：天(tiān)风宏观(guān)宋雪涛/联系人孙永乐

　　4月居民新增(zēng)存款-1.2万(wàn)亿，同比多(duō)减4968亿(yì)元，这是居民存款在(zài)连(lián)续13个月(yuè)同比多(duō)增后，首次回落。

　　在过去一年多时间里，居民部门积攒了一大笔超(chāo)额储蓄。今年这笔超额(é)储蓄能(néng)否顺利(lì)释放对判断经济和资本市场走势至关重要(yào)。这(zhè)里我们尝试回答两个(gè)问题。一是4月居民存款同比多减是不是超额储蓄释(shì)放的开始？二是这一趋势(shì)能(néng)否(fǒu)延续？

　　对上述问题的回(huí)答取决于存(cún)款会(huì)受到哪些因素的(de)影响。一般影响居民存款的(de)主(zhǔ)要有这么几种(zhǒng)行为(wèi)：可支配收入(rù)、消费支出、金融资产相关收支和(hé)房地产相关收支。

　　收入增长、消(xiāo)费减(jiǎn)少(shǎo)、金融(róng)资产赎回(huí)、购房减少会(huì)推(tuī)动存款增加；反之，收入(rù)减少、消费增加、认(rèn)购金融资产、购房增加、提前还贷等则(zé)会带动存款回落。

　　2022年居(jū)民存(cún)款同比多增7.9万(wàn)亿是居(jū)民少消费(fèi)、少投资、少购房的结(jié)果（详见《超额储蓄能否转(zhuǎn)化成超额消(xiāo)费》，2022.12.31）。此时虽然(rán)居民(mín)收入增(zēng)速放缓(huǎn)并提前还贷(dài)，但因为投资、购房等下滑(huá)幅度更大，所以存(cún)款同比大幅多增。

　　2023年(nián)一季度(dù)居(jū)民存款同(tóng)比多增2.1万(wàn)亿则(zé)是收(shōu)入(rù)修复和理财存款化(huà)的结果(guǒ)。

　　一季度居民人均(jūn)可支配收入同比增长525元，理财存续规模相(xiāng)比于2022年末下滑2.6万亿至24.2万亿(yì)。另外，受(shòu)银(yín)行办理速度放(fàng)缓(huǎn)等因素影响(xiǎng)，RMBS（个(gè)人(rén)住(zhù)房(fáng)抵押(yā)贷款支持证券）条件(jiàn)早偿(cháng)率指数(shù) 2 相比(bǐ)于2022年有所回落，即居民提前还(hái)款对(duì)存款的(de)拖累(lèi)相比于去(qù)年(nián)末(mò)略(lüè)有(yǒu)放缓。

　　但是，随(suí)着(zhe)居民消(xiāo)费和(hé)购房行为修复，其对存款的(de)支撑力(lì)度(dù)减(jiǎn)弱，一(yī)季度人(rén)均消费(fèi)支出同比(bǐ)增加345元（低于(yú)收入涨幅）、购房(fáng)支出同比多增1575亿(yì)元(yuán)。但因为支撑(chēng)因素的规模更大，所(suǒ)以存款继续回升。

　　4月和一季度最核心的不同在于理财市场的变(biàn)化。4月居(jū)民存款下滑(huá)可能(néng)的原因(yīn)一(yī)是(shì)居民存款理(lǐ)财化；二是(shì)提前还(hái)贷(dài)规模增(zēng)加。因为居民收入和消费数据不足(zú)，暂时无法判(pàn)断消费(fèi)和(hé)收入在4月(yuè)对存款的影响。

　　存(cún)款回流理财(cái)是4月存款(kuǎn)回落的(de)核心原因(yīn)，4月理财(cái)存量规(guī)模环比(bǐ)增加1.26万亿至25.5万(wàn)亿，结束(shù)了自去年10月(yuè)以来的下行(xíng)趋势，重回扩张区间(jiān)。

　　居民(mín)增配(pèi)理财等资产是(shì)理(lǐ)财风险(xiǎn)降低、收益(yì)回(huí)升和存(cún)款利率下(xià)滑共同作(zuò)用的结果。受益于(yú)债券市场走(zǒu)强，今年理财市场(chǎng)表现逐步好转，理财(cái)产品(pǐn)单(dān)位(wèi)破净率(lǜ)从(cóng)2022年(nián)12月峰(fēng)值的(de)29.2％持(chí)续下滑(huá)至2023年5月(yuè)12日的(de)4.7％，叠加这(zhè)一时期下(xià)滑(huá)的存(cún)款利(lì)率，存(cún)款对居(jū)民(mín)的(de)吸(xī)引(yǐn)力(lì)逐(zhú)渐(jiàn)减(jiǎn)弱，而理财(cái)对居民(mín)的吸(xī)引力则不断(duàn)增强。

　　从5月理财(cái)规模上看，随着破净(jìng)率进一步回落(luò)，居民还在(zài)继续增配理财产品，存款(kuǎn)理(lǐ)财化趋势有望延(yán)续。

　　提(tí)前还贷规模扩大是(shì)存款下滑的(de)又(yòu)一个原(yuán)因。4月早(zǎo)偿率(lǜ)月均(jūn)值相比于2月(yuè)低点上行4.3个(gè)百分点(diǎn)，相比于(yú)3月上行1.9个(gè)百分(fēn)点。

　　居(jū)民加大提前还贷力度一是因为首(shǒu)套房利率还在下降(jiàng)，居民(mín)提(tí)前还(hái)贷以(yǐ)降低成本，4月(yuè)沈阳、马鞍山等多地继续降低首套房(fáng)利率，贝壳研究(jiū)院数据显示百(bǎi)城(chéng)首套主流房贷利率(lǜ)平均为4.01％，环比3月继(jì)续回落(luò)1个BP。二是政策放松后，1、2月(yuè)份部(bù作家许地山简介，许地山简介资料)分积压(yā)的还贷业务在3、4月(yuè)份办理，这会(huì)推(tuī)动提前还贷规(guī)模(mó)走(zǒu)高。

　　总的来说，随着理(lǐ)财市场(chǎng)好转，此前因居民少消费、少投资、少买房等积攒(zǎn)下来的(de)超额储蓄(xù)已经(jīng)开始部分回(huí)流理财市场了(le)，且5月初这一趋势还(hái)在延续。

　　往后来(lái)看，理财(cái)市场和(hé)提前还贷在(zài)后续几个月里或继(jì)续(xù)成为超额存款的主要流向(xiàng)。

　　五一旅游人均(jūn)消费水平(píng)未(wèi)见明显改(gǎi)善(shàn)或(huò)部分表(biǎo)明当(dāng)下居民消(xiāo)费意愿(yuàn)依旧偏(piān)弱，考虑到(dào)超额储蓄(xù)的(de)持有分化且并(bìng)非主要来自(zì)消费(fèi)，后(hòu)续超额(é)储(chǔ)蓄(xù)对消费的支(zhī)撑力度依旧偏弱。（详见《超(chāo)额储(chǔ)蓄(xù)能否(fǒu)转化成超额(é)消(xiāo)费(fèi)》，2022.12.31）。同时，随(suí)着前期积压的(de)购(gòu)房(fáng)需求(qiú)逐渐释放，房(fáng)地产(chǎn)销售(shòu)目前已经有走弱(ruò)迹象，地产短(duǎn)期或不会(huì)成为超储的(de)主要流向。但是因为(wèi)按揭利率存在(zài)明(míng)显利差(chà)，居民提前还(hái)贷行(xíng)为或将延续。从这(zhè)个角(jiǎo)度(dù)来看，主要(yào)因为(wèi)少买(mǎi)房、少投资而积攒(zǎn)下来的储蓄，在理财(cái)市场环境(jìng)好转和存款利率下滑(huá)的背景下(xià)或将继(jì)续回流到理(lǐ)财市场。

　　1 存款同(tóng)比增速使用(yòng)金(jīn)融(róng)机构住户存款余额(é)+4月新增来进行估算(suàn)

　　2早偿率是指在个(gè)人住房抵(dǐ)押(yā)贷款中(zhōng)债务人提前偿付(fù)的金(jīn)额在资产池未偿(cháng)本(běn)金(jīn)余额的占比

　　风(fēng)险(xiǎn)提示

　　地产销(xiāo)售变动超(chāo)预(yù)期，超额储蓄释(shì)放(fàng)弱于预期，理财市场波动加大

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