《基金经(jīng)理投资笔记》宏观策略系列

　　把(bǎ)脉经济周期(qī)拐点 实现财富管(guǎn)理升(shēng)级

　　作者：魏(wèi) 凤(fèng) 春（博士），创金合(hé)信(xìn)基金首席(xí)经(jīng)济学家

　　　　  罗 水 星（博士(shì)），创金合信基金(jīn)基金经(jīng)理

　　乱(luàn)云飞渡仍(réng)从容(róng)

上海市中心是哪个区最繁华，上海市中心是哪个区？　　上期分(fēn)享中（查看原文），我们提出了5月是乱花渐欲迷人眼(yǎn)，一个大的背景是市场进入了战略相(xiāng)持阶段(duàn)，进攻和防守的(de)理由都不是非常清(qīng)晰。周末中(zhōng)央发(fā)布长期的产业政策，基调是清晰的，但那是诗(shī)和远方，是战略性的布局，很多投资者更喜欢战术性的机会。伯(bó)克希尔哈撒韦年度股东大会在巴(bā)菲特的老家奥巴哈(hā)举行，吸引(yǐn)了全球投资(zī)者(zhě)的目光，投(tóu)资(zī)者总希望可以(yǐ)从中寻找到投资的秘(mì)诀，价值投资的(de)道虽相同(tóng)，但法、术、器是各异的(de)。不仅如此，伯克希尔决策者对宏观环境的担忧，对(duì)数字技术的批判，很多(duō)与会(huì)者收获的可能(néng)不是清晰的(de)思路(lù)，而是在迷(mí)宫中又(yòu)多走了一(yī)圈。

　　一、市场陷入僵(jiāng)持阶段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝、七翻身(shēn)”的说法，谨慎的A股投资者(zhě)也(yě)开始考虑(lǜ)Sell in May,一个很重要(yào)的理由(yóu)是根据惯例，银行保险等利好(hǎo)兑现后(hòu)往(wǎng)往是市场开始调(diào)整的(de)开始。A股投资历来是有(yǒu)季节(jié)性的(de)，但(dàn)这(zhè)未必(bì)是(shì)历史的铁律，比如(rú)2022年5月(yuè)市(shì)场在新的政策基(jī)调下开始全面(miàn)大反攻。我们需要因时而变(biàn)，投资(zī)者需(xū)要(yào)考虑到当前的市场(chǎng)背(bèi)景已(yǐ)经和之前有很大的不同。当前市场进入战略僵持(chí)阶段(duàn)的一个重要理由是除(chú)了逻(luó)辑(jí)推演，很(hěn)多重要问题很难(nán)用清晰的事实(shí)来验证。谨慎的投资者往往是(shì)见好就(jiù)收或者谋定而(ér)后动，因此才有了上述的(de)猜(cāi)测。

　　市场(chǎng)不清楚(chǔ)的地方在哪里呢？

　　第一，从内部看(kàn)，市场已(yǐ)经提前交(jiāo)易了(le)政策(cè)的(de)方向，而(ér)且今年国内的(de)政策(cè)本身也(yě)不是大开大合。新出台(tái)的政策更多地在(zài)落实(shí)上，较少(shǎo)新的提法(fǎ)。

　　第二，从外部看(kàn)，美联储依然在通胀、就业数据、金融(róng)数据(jù)和增(zēng)长数据(jù)传递的混乱信息中纠结。

　　第三(sān)，从投资主线看(kàn)，数字经济和中特估依然既有(yǒu)政策、也有业绩或者有未来预期的业绩改善，但短期游戏、传媒(méi)、中特(tè)估与其他板块分化较为极致，也是不争(zhēng)的事实。除了这两条主线外，金融、消费和公用事业有反弹，但难以成为(wèi)持续(xù)的配置主题，新能源崩坏的(de)筹码预期(qī)也决(jué)定了(le)反弹的脆弱性。

　　第(dì)四(sì)，从交易行为(wèi)看，投资(zī)者并(bìng)未形成一(yī)致预(yù)期。随着一季报的披露，市场阶(jiē)段(duàn)性发挥了对盈利现实的定价效率。具体表现为，业绩出(chū)现一定(dìng)修复和表现(xiàn)有韧性(xìng)的金融、中药、电力、中特估主(zhǔ)题以及TMT中的游(yóu)戏传媒等(děng)表现较好，家电此前(qián)也(yě)有一(yī)定(dìng)表现。不过，随着业绩的公(gōng)布反而(ér)出现了一定的买预期卖现实的操作。当然，相对而言市(shì)场也有定价效率不稳(wěn)定的一面，同(tóng)样是业(yè)绩修复或有(yǒu)韧性的(de)农(nóng)林牧(mù)渔、新(xīn)能源和消费板块(kuài)，整体表现则(zé)一般。

　　二、市场僵(jiāng)持的原(yuán)因：一季(jì)报显示企业盈(yíng)利(lì)仍在(zài)磨底阶段

　　短期市(shì)场(chǎng)的(de)核心矛盾在于缺乏特别明显(xiǎn)的亮点，TMT主线前期超额收益过(guò)于显著(zhù)，目前(qián)除了游戏、传媒(méi)一枝独秀外，其他TMT细(xì)分领(lǐng)域阶段性有所回(huí)调。中特估相关的基建(jiàn)、银行、石(shí)油、出版等板(bǎn)块盈(yíng)利有支撑、估值也较(jiào)低，因(yīn)此在(zài)最近(jìn)市场调(diào)整的时候整体表现较好。在(zài)这(zhè)两条(tiáo)我们看(kàn)好的全年(nián)主(zhǔ)线之外，市场部分定(dìng)价(jià)了一季报行情(qíng)，但核心问(wèn)题在于当前盈利仍处(chù)在(zài)磨底阶段。扣除金融和两桶油，A股的盈利(lì)还在下滑，这意味着(zhe)短(duǎn)期盈利很难(nán)撑起A股系统性的行情。所以，我们(men)看到这两条主(zhǔ)线(xiàn)之外其他业绩尚可的板块，整体反弹的幅度都相对(duì)有限。消费的盈利有一(yī)定的修(xiū)复，而市场由于前期的(de)悲观情绪尚未(wèi)对其定价(jià)，这(zhè)可能蕴含阶(jiē)段性交易(yì)机(jī)会(huì)。

　　三、战略性布(bù)局(jú)是清晰而明(míng)确的：政策关(guān)注产业升级和人的(de)问题

　　近期国内也处于一个会议密集召开的阶段，政治(zhì)局会议、中央财经委会议和国常会相继召开。决(jué)策层对(duì)于(yú)当前经济复(fù)苏动力(lì)不(bù)足(zú)、复苏势头不稳的问(wèn)题，有(yǒu)着(zhe)清(qīng)醒的认识(shí)，短(duǎn)期(qī)的工作重(zhòng)点是恢复和扩大需求，但同时(shí)也明确(què)不(bù)会再走老路——不(bù)会通过低水平的(de)债务扩张来刺激经济，而(ér)是聚(jù)焦实体经济的产业升(shēng)级，推进产(chǎn)业智能化、绿色化、融合化。

　　现代产业体(tǐ)系下的(de)融(róng)合发展

　　这次财经委会议的一个新(xīn)提法是“坚持(chí)三次产(chǎn)业融合(hé)发上海市中心是哪个区最繁华，上海市中心是哪个区？(fā)展，避免割裂对立(lì)；坚持推动传(chuán)统(tǒng)产(chǎn)业转型升级，不能当成(chéng)‘低端产业(yè)’简单退出”，这个提法很重要。我们去年底(dǐ)强(qiáng)调接下(xià)来一段时间的政策需(xū)要强调(diào)均衡性和(hé)系(xì)统性，才能形成(chéng)经济发展的合力。卡脖(bó)子的领域要重点支持和发展(zhǎn)，但是经济的运行是一个完整的系(xì)统，生产和消费、实(shí)体经济和金融支撑、高科技领域(yù)和低技(jì)术领域、融资-设计-制(zhì)造—物流-销售-服务等各方(fāng)面需(xū)要协调发(fā)展，大家的(de)信心慢慢恢复、收入(rù)慢慢恢复，才能够真正把需(xū)求拉动起(qǐ)来。不(bù)能(néng)够孤(gū)立、片面地理解(jiě)和执行政(zhè上海市中心是哪个区最繁华，上海市中心是哪个区？ng)策，毕竟即使(shǐ)是芯片(piàn)这么最高科(kē)技的领域，它的下游(yóu)需求也主(zhǔ)要来自消费电子产品中的手(shǒu)机、汽(qì)车、智能家(jiā)居等等(děng)，没有需求的拉动，产业的发展就缺乏良性循环(huán)的(de)基础。

　　高质(zhì)量(liàng)的人才红利

　　另外，最(zuì)近政策讨论(lùn)的一(yī)个重点是人，作(zuò)为投(tóu)资生产拉动(dòng)核心的企业家、作为人力资源重点(diǎn)的(de)人才、承(chéng)载(zài)民(mín)族未来的新(xīn)生人口、需要关注(zhù)的老龄人口。当(dāng)前中国(guó)的发展逐(zhú)渐(jiàn)从资本和劳动要素拉动(dòng)转向人力资(zī)源拉动，技术创新成为能否突破内外(wài)部约束的关键。技术创新能力取决于制度保(bǎo)障下的主观(guān)能动(dòng)性，在(zài)经历了过去几年的非常(cháng)态之(zhī)后，在内外部(bù)不确定性(xìng)的制约下，如何(hé)让当前每个主(zhǔ)体充满信心(xīn)、充满主观能动性，是(shì)政策(cè)的重心。以人工(gōng)智能为代表的数字经济大发展，有可能能够帮助我们适当缩(suō)小(xiǎo)国际竞争中人力资源的差距，这需要从(cóng)一个更高的角度理(lǐ)解人工智能和数字经济。

　　四、乱云飞渡(dù)仍从(cóng)容：乱战(zhàn)之后(hòu)的投资路(lù)径

　　5月的市场，看起来是战略僵持阶段的(de)乱战。接下(xià)来的(de)政策(cè)力度和效果(guǒ)有(yǒu)多大、盈(yíng)利(lì)能(néng)否实质性的(de)反弹、经济复苏的(de)斜率是(shì)否面临趋缓的压(yā)力、海外的潜在风(fēng)险到底有(yǒu)多大、美联储到底(dǐ)下一(yī)步面临的是什么样的经(jīng)济形势(shì)等，投资者(zhě)希(xī)望渐次判断上(shàng)述一系列的重要(yào)问题的(de)程(chéng)度，并(bìng)据此进行布局。

　　从这个意义(yì)上讲(jiǎng)，5月交(jiāo)易机会可能更均衡、但也更脆弱，当前可能是一个布局的好阶段(duàn)，而未必会是收(shōu)获(huò)的阶段。投资者(zhě)需要多一(yī)点(diǎn)耐心，风浪(làng)越大，下一次(cì)的鱼越贵。

　　“乱云(yún)飞渡(dù)仍从容(róng)”，这(zhè)是我们从(cóng)巴菲特(tè)历次股(gǔ)东大会上看到价值(zhí)投资者很重要的一个特质，即我们提倡的(de)“道”。市场(chǎng)的乱是暂时的，随着(zhe)事实的清晰，投资路径也将(jiāng)会非常明确。这个路径(jìng)，我们从产业视角(jiǎo)做(zuò)了一下梳(shū)理，供(gōng)投资者参(cān)考。

　　具体而言(yán)：投资的上限是产业现代化，科技自主可(kě)用，数字化、高端化(huà)与智能(néng)化(huà)是明(míng)确(què)的诗与远方，需要(yào)进行战(zhàn)略布局。投资的下限是避免系统性(xìng)的风险(xiǎn)，在现(xiàn)代化的产(chǎn)业(yè)转型中，当前蕴藏(cáng)风险和未(wèi)来跟不上历史步伐(fá)的产(chǎn)业是不(bù)能进行战略(lüè)布局的。投(tóu)资(zī)的中间(jiān)状(zhuàng)态是周(zhōu)期与消费行业，是(shì)战术性的布局。

　　产(chǎn)业视(shì)角(jiǎo)下的投(tóu)资(zī)路线图

　　【了(le)解作者】

　　魏凤春博(bó)士，创金合信基金首(shǒu)席经济学家(jiā)，投委会委员兼秘书长，宏观策略配置部总(zǒng)监(jiān)，兼任(rèn)MOMFOF投研(yán)总部总监，南开大学经济学博士(shì)，清华(huá)大学管理科学与工(gōng)程博士后。学术(shù)研究与教学(xué)以及(jí)宏(hóng)观经济走势(shì)、金融产(chǎn)品分析等实务领域经验(yàn)丰富、成果(guǒ)卓著。从业23年(nián)以来，一直致(zhì)力于在周期波动的(de)框架内(nèi)运用(yòng)财(cái)政的视角解(jiě)构(gòu)宏观经济的运行，将中国经济看作一份资(zī)产，通过资本资(zī)产(chǎn)定(dìng)价的方式来确定其价值(zhí)与(yǔ)风险。

　　罗(luó)水(shuǐ)星博士，创(chuàng)金合(hé)信基金经(jīng)理、首席(xí)宏观分析师，2022年2月加入创金合信基金。此前履(lǚ)职博时基金，负责宏观策略、宏观政策、大类(lèi)资产配置与择时研究(jiū)。武汉(hàn)大(dà)学学士，上(shàng)海财经大学经济学硕士、博士(shì)，中(zhōng)国社科院经(jīng)济学博士(shì)后，学术论文多发(fā)表于国(guó)际SSCI英文(wén)核心经济学期刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 上海市中心是哪个区最繁华，上海市中心是哪个区？