“现在的房地产很难再出现(xiàn)像过去(qù)十年的(de)系统性行情。”思睿集团(tuán)合伙人、首席经(jīng)济学家洪灏向《红周刊(kān)》表示(shì)，房地产(chǎn)行业(yè)分化的(de)愈(yù)加明显，让机构(gòu)和投资者(zhě)的关(guān)注(zhù)度从(cóng)板(bǎn)块向单个(gè)标的转移。上海利檀投资(zī)董事长陈昊扬向《红周刊》指出，从(cóng)行业来看，无论是业绩(jì)，还是(shì)估值，房地产都已经双杀到了最(zuì)底部，而且是(shì)反(fǎn)复地杀到了底部，再往下的空间已经不大(dà)了。

　　三道红线等(děng)指标

　　成挖(wā)掘个股阿尔法重要(yào)参考

　　那么如何寻找房地产个(gè)股的(de)阿(ā)尔法呢(ne)？

　　洪灏提醒，在房地(dì)产赛道中(zhōng)进(jìn)行选(xuǎn)择，需要非常小心(xīn)，避免选了半天，标的公司出现爆雷的情况。除(chú)此之外，洪灏(hào)指出，需(xū)要满足以下三个基准：有(yǒu)大的国资背景(jǐng)的、杠(gāng)杆率较低的、此前(q18krgp带钻的值钱吗 项链上的18krgp值钱吗ián)没有踩过红线的。

　　他还(hái)表示(shì)，如果关(guān)注一下今年房(fáng)地产的开发资金来源，可以发(fā)现，其(qí)实银行的信贷倾向是不太愿意给房(fáng)企贷款的，房企(qǐ)的主要资金来(lái)源来自新盘的销售(shòu)。但今年新(xīn)房的销售情况相较一般。再关注一(yī)下，哪些房企能(néng)从(cóng)银行(xíng)拿到(dào)钱，其(qí)实主要还是那些有(yǒu)国企(qǐ)背景的房企，民营房企(qǐ)相对比较困(kùn)难，所以整个(gè)行业出现了一(yī)个很(hěn)明显的(de)分化(huà)，无论是在销售，还是融资等各(gè)个方面都非常明显。现(xiàn)在有国(guó)资背景的(de)房企在(zài)资本市场表现相对较好，但没(méi)有国资背景的民营房企股价大多表(biǎo)现很一般。

　　陈(chén)昊扬则(zé)向《红(hóng)周刊》表(biǎo)示，在房地产行业内，我们的逻辑(jí)是，“寻找最后的赢家”。而具(jù)体到如(rú)何挖掘，我们(men)会特(tè)别重视企(qǐ)业的成本优势，更具体一点，就是它的净(jìng)借贷水平（净(jìng)负债率）是不是行业(yè)内的最低水平；利(lì)润率是不是行业(yè)内最(zuì)高的；融资(zī)成本是(shì)否是行业内最(zuì)低的；建安(ān)成本是否(fǒu)也是业内最(zuì)低的；这些都是我们看重的(de)一家房企的综合成本。

　　需要注意的是，能够同时(shí)满(mǎn)足上述条(tiáo)件的房企(qǐ)并(bìng)不多(duō)。即便是在国央企中，仍有(yǒu)部分房企出现(xiàn)了“三道红线(xiàn)”的“踩线”情(qíng)况，且(qiě)有(yǒu)逐渐恶(è)化的趋势。以A股(gǔ)为例(lì)，《红周(zhōu)刊》根据Wind数(shù)据整理(lǐ)发现，截至2022年末，天房发(fā)展、陆家嘴(zuǐ)、格力地产、西藏城投、中交地产、中国(guó)武夷等国(guó)央企“三道红线”全(quán)踩。

　　除(chú)此之外，城建(jiàn)发展(zhǎn)、京投发展、光明地产、云南(nán)城(chéng)投(tóu)、首开股份、珠江股份、城投控股等国央(yāng)企(qǐ)房企也踩了“三道(dào)红线”中的两条。

　　2022年(nián)激进扩(kuò)张房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难(nán)看出，即(jí)便是有着较稳健特色的国央(yāng)企房企，其财务指标称(chēng)得(dé)上完全健康的仍(réng)是少数(shù)。而(ér)更加值得(dé)注意的(de)是(shì)，在2022年，不少国企，甚至地方(fāng)国企开始大(dà)举扩张。而这无疑又进一(yī)步考验着国央企的资金链情况。

　　对房企(qǐ)而言，扩张(zhāng)速(sù)度的张弛有度(dù)尤为重要，节(jié)奏把握准确，有助于(yú)房企储备优质“弹药(yào)”；但过于乐观的预判未来(lái)市场，以及过(guò)于激进(jìn)的扩张拿(ná)地节(jié)奏也有可能(néng)让房企重蹈此(cǐ)前的高杠(gāng)杆(gān)覆辙。

　　陈昊扬以其配置的一家房企(qǐ)进行举(jǔ)例，它从(cóng)2018年开始(shǐ)到2021年，连续4年的净借贷比(bǐ)例都维持在(zài)33％左右，完(wán)全没有增加杠杆比(bǐ)例。而(ér)到2022年，这家房(fáng)企(qǐ)明显(xiǎn)感觉到机会来了，其开始在一线城市进行(xíng)大举拿地，净负债率也(yě)由此前的33％左右水准提高到45％左右，涨了接(jiē)近三分之一(yī)。与此(cǐ)同时，该(gāi)房企(qǐ)新购入地块(kuài)也实现(xiàn)了快速的开(kāi)盘(pán)利用率，预计(jì)今年会(huì)有更(gèng)多的(de)楼(lóu)盘入市。像这类(lèi)企业就符合“最后的(de)赢(yíng)家”的特点(diǎn)。一方面，在(zài)于它本身储备了很(hěn)多(duō)弹药(yào)，去年(nián)拿地超1000亿元(yuán)，且其中一半在一线城市，另外一(yī)半也主要集中在强二线和(hé)二线(xiàn)城(chéng)市；另一方面，它(tā)的扩张是有节制地扩张。

　　陈(chén)昊扬同样提醒道，与之(zhī)相(xiāng)反，有(yǒu)些(xiē)房企的(de)扩张(zhāng)速度(dù)让人感觉(jué)又回到(dào)了2016年、2017年(nián)，或(huò)者说(shuō)看(kàn)到(dào)了2016年～2020年期间扩张(zhāng)的民(mín)营企业的影子。虽然说，见(jiàn)到机会时要出手(shǒu)，但出手的(de)章法仍(réng)要(yào)小心，如(rú)果负(fù)债率扩张得太快，但(dàn)未来的两(liǎng)年(nián)市(shì)场没有想象(xiàng)得那么好，可(kě)能会重蹈覆辙。

　　那么如(rú)何来衡量一家房企的(de)扩张速度是否激进？陈昊扬向(xiàng)《红周刊(kān)》表示(shì)，主要还是看房企(qǐ)的净负债率水平，在我看来，这(zhè)个比例如果(guǒ)超过(guò)60％，就是扩张(zhāng)得(dé)过于快速了。

　　不难(nán)看出，这(zhè)一标准要(yào)比“三(sān)道红线”对房企的净负债率要求不(bù)得高于100％要更加严格。陈昊扬解释，当(dāng)前房地产行业的(de)复苏速度并(bìng)没有(yǒu)那么(me)快，所(suǒ)以要规(guī)避公司净负债率提高到一个(gè)比较危险的水平。

　　《红周(zhōu)刊》对在2022年(nián)拿地较积(jī)极(jí)的(de)房企梳理发(fā)现，中交地产、中国金茂、华(huá)发股份、越秀地产、绿城中国(guó)、保利发展等房企2022年净负(fù)债率都在60％之(zhī)上。其中，中(zhōng)交(jiāo)地(dì)产净负债率(lǜ)持续居(jū)高不(bù)下，在2020年至2022年期间(jiān)，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明对比的是，华润置地、中(zhōng)国海(hǎi)外发展、万科A、滨江集团、招(zhāo)商蛇口、龙湖集团等房企在(zài)践行较积极的拿地策略的同时，也(yě)较好地(dì)控制(zhì)了(le)公司的扩张速度与净(jìng)负债率水平（见附表）。

　　滨江集(jí)团等个别民营房企

　　或(huò)具备“最后赢家”的(de)黑马特(tè)质

　　陈昊扬指出，实际上，他(tā)们是以(yǐ)同一(yī)筛选标(biāo)准来看国央企与民营房企，但(dàn)在各维度(dù)的实际表(biǎo)现上，国(guó)央企确实会更胜(shèng)一筹。如(rú)国(guó)央(yāng)企的融(róng)资成本(běn)更低，融资(zī)渠(qú)道也更顺畅，能够做到想融就(jiù)融(róng)，这样，国央企自然而然就(jiù)具有天然优(yōu)势。

　　虽然对比民(mín)营(yíng)房企(qǐ)，机构更加看好国央企，但这也并不意味着，民营企(qǐ)业18krgp带钻的值钱吗 项链上的18krgp值钱吗中就没有(yǒu)“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少数民营房企同样受到机构(gòu)的青睐。比如，根据2023年(nián)一季(jì)报，滨江(jiāng)集团的(de)十大流通(tōng)股东中(zhōng)新进了“中国工商(shāng)银(yín)行股份有(yǒu)限(xiàn)公司－景顺(shùn)长(zhǎng)城中国回报灵活配置混合型证券投资基金”“全国社(shè)保基金一一六组合(hé)”等(děng)。

　　除此之外(wài)，自2021年开始，百亿(yì)私募珠海阿巴(bā)马资产管理有限公司就长期持有滨江集团。根据(jù)一(yī)季报(bào)，该资产公司的(de)几只产品(pǐn)合计持有滨江集(jí)团9543万(wàn)股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其自身的基本面(miàn)表现存在(zài)一定关系。2020年以来的近三年时间，房地产市场(chǎng)整体在走“下坡路(lù)”，但作为(wèi)杭州(zhōu)本土房企(qǐ)的(de)滨江(jiāng)集(jí)团仍(réng)是表现出(chū)较强的韧劲，2020年(nián)以来，滨江集团在业绩(jì)表(biǎo)现、销售规模、新增土储、股价表现等多(duō)维度(dù)都表(biǎo)现了较(jiào)强的增长势(shì)头。

　　业绩方(fāng)面(miàn)，2020年～2022年(nián)期(qī)间(jiān)，滨江集团扣非归母净利润(rùn)依次为21.27亿元、29.87亿元(yuán)、37.22亿元(yuán)；依次(cì)实(shí)现同比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近(jìn)期(qī)发布的(de)2023年一季报，今(jīn)年(nián)一季(jì)度(dù)，滨(bīn)江集(jí)团更是实现了(le)扣非归(guī)母净利润5.41亿(yì)元(yuán)，同比增长134.07％。

　　在房地(dì)产“青铜时代”仍(réng)能(néng)保持自身业绩的持续增长，和滨(bīn)江集(jí)团(tuán)扎根杭州的战略(lüè)布局关系密切。根据2022年年报，滨江(jiāng)集团有近七(qī)成营收来自杭州地(dì)区，而(ér)在2021年，杭州地区(qū)的营收比重只占到近六成。近三年持续(xù)稳(wěn)居杭州房(fáng)企(qǐ)销售排名(míng)第一。

　　与(yǔ)此同时，滨(bīn)江集团在杭州的土储(chǔ)补充同样较(jiào)为(wèi)积极，根据诸葛找房、住在杭(háng)州网数据(jù)显(xiǎn)示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样(yàng)持续稳居杭州(zhōu)的本(běn)土第一。

　　而滨(bīn)江集(jí)团在(zài)杭州(zhōu)的较突出表现，也(yě)让滨江集团的房(fáng)企(qǐ)排名(míng)迅速提升。到2023年，滨江集(jí)团的(de)房企排名已(yǐ)冲(chōng)进前十，根据中指数据，2023年前4月，滨江集(jí)团实现销售额607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得注意的(de)是，2020年至今，滨江集团股价翻了超一(yī)倍以上(shàng)，而近期，滨江集团更(gèng)是迎来多家机构的集中(zhōng)调研。滨江(jiāng)集团发布公告表示(shì)，公司于5月10日接受(shòu)了信达(dá)证券、金鹰基金、建(jiàn)信养老、新(xīn)华养老等18家(jiā)机构调研。

　　产业链(liàn)布局重点(diǎn)移至存量赛(sài)道

　　机构在下游家(jiā)纺(fǎng)、家(jiā)居、物(wù)业觅α

　　实际上房地产开发只是(shì)房地产产业(yè)链上的中游环节(jié)，其上游主要为(wèi)钢铁、水泥、建(jiàn)材、玻纤等材料供应商(shāng)，而(ér)下游应用行业主要包括中介(jiè)服务、家用电器、物(wù)业管理、家居用品。综合(hé)《红周(zhōu)刊》的(de)采访，房地产开发(fā)环节与上游(yóu)材(cái)料(liào)端(duān)息息相关，新盘开工不足导致上游不(bù)被(bèi)看好，机构(gòu)寻觅个(gè)股阿尔法的(de)思路(lù)渐渐移(yí)至下游。“中(zhōng)国(guó)房地(dì)产行业在进入存量房时代，所以对地(dì)产产(chǎn)业链，尤(yóu)其是偏消费属性的家装家居领域，我们相(xiāng)对看好，因为(wèi)居(jū)民保(bǎo)有的住房规模越来(lái)越大(dà)，随着时间的增加(jiā)，内装更新的需求也会越来越多。美(měi)国过去的数据充分说明了这一点，在新(xīn)房销(xiāo)售见顶之后，家具消(xiāo)费(fèi)的增长却一(yī)直都(dōu)很好。对于地产产业(yè)链，我们(men)相对看好和内(nèi)装(zhuāng)相关的行业(yè)，例如消(xiāo)费建材(cái)、家居装饰等。”万家基金(jīn)人(rén)士表示。

　　而(ér)根据《红周(zhōu)刊》对(duì)下游细(xì)分中相关赛道龙头年内表(biǎo)现(xiàn)的统计(jì)，目前暂居(jū)前(qián)两(liǎng)位的都是(shì)来自(zì)家纺赛道(dào)的(de)公司(sī)，它们(men)分别(bié)是富安娜和水星家纺，特别是前者在月线(xiàn)连收(shōu)七根(gēn)阳线的基(jī)础上，年(nián)内迄今涨幅已(yǐ)经逼近30％。

　　以前(qián)者为(wèi)例，富安娜主要从事(shì)纺织(zhī)家居、睡(shuì)眠(mián)家(jiā)居、生活(huó)类产品的研发、设计、生产及销售(shòu)，旗(qí)下拥有原(yuán)创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐”和“酷奇智”自(zì)有品牌。第一(yī)季度报告(gào)显示，报告期(qī)内(nèi)，富安娜实(shí)现营业收入约6.2亿(yì)元，同比减少7.57％；不过实现归属于上市公司股东的净利润约(yuē)1.11亿元，同比增(zēng)长5.28％。

　　而从上市公司一(yī)季报的十大流(liú)通股股东来看，能够发现该股早已成为基(jī)金重仓股的(de)天下，彼时包括公募的中欧价值发现、中欧潜力价值(zhí)、工(gōng)银瑞(ruì)信灵(líng)动价(jià)值、宝盈新价值和私(sī)募的明河2016，都在其中出现，占据了半(bàn)壁江山(shān)。需要强调的是，中欧的两(liǎng)只基金都是价值派(pài)基金经(jīng)理(lǐ)曹名(míng)长在管(guǎn)的产品，首季其同时重仓(cāng)的房(fáng)地(dì)产产业(yè)链股票还有金(jīn)地集团和大亚圣(shèng)象。

　　对比而(ér)言，前几年曾经(jīng)风(fēng)光一时的家居板块也因疫情、消费复苏进程缓慢等多因(yīn)素一度(dù)沉寂，不过好在困境反(fǎn)转露出曙光，家(jiā)居板块中年内表现最好(hǎo)的(de)是志(zhì)邦家居。同一时间(jiān)段，该股(gǔ)年内上(shàng)涨已经超(chāo)过23％，从业绩来看，无(wú)论(lùn)是(shì)营收还是归母净(jìng)利润，公司都(dōu)实现了同比双(shuāng)升。

　　从(cóng)公司的十大流通股股东来看，《红周刊》发现广发基(jī)金经理(lǐ)罗洋(yáng)慧眼独具，一季报(bào)中他(tā)管理(lǐ)的(de)广发策(cè)略优选和广发安宏回报均(jūn)增加(jiā)了(le)持股，而这两只产品也成为(wèi)志邦家(jiā)居十(shí)大(dà)流通股股东中仅有(yǒu)的两只公募。有意思(sī)的是，他(tā)似乎对于(yú)定(dìng)制家居类(lèi)标的情有独钟，在另(lìng)一家赛(sài)道公司金牌橱柜中，他管理的全部三(sān)只产品(pǐn)均登榜十大流(liú)通股股东(dōng)，其也成为(wèi)他(tā)的独门重(zhòng)仓股。

　　除去家居家纺外，下(xià)游的物业股也越来(lái)越被机构所青睐，不(bù)过这类(lèi)标(biāo)的大多在香港上市，如何(hé)选择成为难题。对此(cǐ)，前(qián)述上海(hǎi)公募基(jī)金(jīn)经(jīng)理举例分(fēn)析：“物业(yè)服(fú)务不是(shì)一(yī)个高毛利的行业，挣钱很辛苦，我选公司还(hái)是希望挣(zhē18krgp带钻的值钱吗 项链上的18krgp值钱吗ng)的是市(shì)场化应(yīng)该挣的钱，以(yǐ)我曾经买的绿城服务为例，它在中(zhōng)高端楼盘占(zhàn)比是(shì)比(bǐ)较高的，每年(nián)到期的合同里提价成功率在30％～40％。它能做到滚动的大部分(fēn)项(xiàng)目到期之后(hòu)，经过两(liǎng)三(sān)轮合同(tóng)周(zhōu)期还(hái)能做到产品提价。”

　　“行业里真正能做到产品(pǐn)提价的(de)公司很少，因为(wèi)物业公(gōng)司很容(róng)易一(yī)开(kāi)始是(shì)挣钱的，后面(miàn)因为保安这些固(gù)定人员成本(běn)的年度(dù)增长，不过服务没有特别(bié)好，客户没有那么(me)满意，能做到提价难度(dù)是非常大的。但(dàn)是该(gāi)公司能(néng)在(zài)业内做到(dào)到期之后(hòu)提(tí)价率比(bǐ)较高，这跟它的定位和(hé)比较(jiào)好(hǎo)的(de)服务(wù)是(shì)有关(guān)系的。”他进(jìn)一(yī)步强调。

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