文丨明明 章立聪 余(yú)经纬

　　跨季结束后(hòu)资金利银川海拔高度是多少 银川有高原反应吗率自低位持续上行，即(jí)便税期结束，资金利率却仍未回(huí)落，反(fǎn)而进一步(bù)走高(gāo)。我(wǒ)们认(rèn)为主要(yào)是源于：①货币政策力(lì)度(dù)边际转弱(ruò)；②税期走款叠加4月信贷投(tóu)放情况(kuàng)较好，导致银行资金融(róng)出意愿与能力降低(dī)。③资金较为拥挤(jǐ)导致债市敏感度增加(jiā)。考虑假期和月(yuè)末因素，预计(jì)短期(qī)内(nèi)，资金利率下(xià)行(xíng)空间(jiān)有限，波动幅度加大，建议投资者关注资金(jīn)面的边(biān)际变化(huà)，警惕流动性大幅收(shōu)紧对债市情绪(xù)以及头寸(cùn)管理的影响。

　　▍近期资(zī)金利(lì)率持(chí)续上(shàng)行。

　　跨季(jì)结束后资金(jīn)利率自低位持续上行，4月18-19日税期(qī)缴款(kuǎn)，DR007围绕银川海拔高度是多少 银川有高原反应吗2.10％中枢运行，然而税(shuì)期结束(shù)后却并未回落，4月21日冲高(g银川海拔高度是多少 银川有高原反应吗āo)至(zhì)2.27％，隔夜(yè)利率(lǜ)上行幅度更(gèng)大。从隔夜利率角度观察，银(yín)行与(yǔ)非银机构间流动性分(fēn)层现象弱化；此外，隔夜利率与7天利(lì)率的期限利差也明显(xiǎn)压缩，DR001与DR007甚(shèn)至已(yǐ)经(jīng)倒(dào)挂。我们认为税期结束，资金不松，主(zhǔ)要有(yǒu)以下几点原因：

　　▍其一，货币(bì)政(zhèng)策力(lì)度边际转弱。

　　稳健的(de)货币政(zhèng)策坚(jiān)持以(yǐ)我为主、稳字当头，保持货(huò)币信贷合理(lǐ)增长，确保利率水平合(hé)适，在追(zhuī)求经济(jì)提振的同时，也(yě)注重防范(fàn)市场过热带来的(de)金融风险(xiǎn)。在满足广义流动性供需匹(pǐ)配的(de)前提下(xià)，货币(bì)工具力度可能(néng)会(huì)有所回摆(bǎi)。从央行的具体操作上来看，MLF小幅增量(liàng)续做(zuò)，逆(nì)回购投放低(dī)量操作，结构性工具(jù)“有进有退”，均预(yù)示后续政策将更加(jiā)“精(jīng)准有力”，流动性投放趋于谨慎。

　　▍其二，税(shuì)期走款叠加4月信贷投放情况较好，导致银(yín)行资金融出意(yì)愿与能(néng)力降(jiàng)低。

　　4月18到19日税期(qī)缴(jiǎo)款，而(ér)4月通常是缴税大月，因此走款可能对银行间流动性(xìng)带来了(le)一定的压(yā)力。此外，参考近期(qī)票据利率走势，预计信贷增速较(jiào)一季(jì)度将会有所放(fàng)缓，但4月预计仍将保(bǎo)持(chí)同比多增的态势。税期缴款叠加信贷投放，银行(xíng)系统整体资金流出，因此向同(tóng)业融出的意愿和能力有所(suǒ)降低。

　　▍其三，资金(jīn)较为拥挤可能会导致债市(shì)脆弱性和敏感(gǎn)度增加，且投(tóu)资者(zhě)对于未来一(yī)个月资金利率上(shàng)行的担忧增加(jiā)。

　　从质押式回购成(chéng)交量和(hé)我(wǒ)们测算(suàn)的杠杆(gān)率来看，虽(suī)然上周受(shòu)资(zī)金收紧影响，加杠杆情绪有(yǒu)所降温，但依然处于历史相(xiāng)对积极的(de)水平，导致债(zhài)市敏(mǐn)感度增(zēng)加。此外(wài)投资者(zhě)对货币政(zhèng)策(cè)力(lì)度以(yǐ)及跨月资(zī)金(jīn)面(miàn)情(qíng)况(kuàng)仍存担忧，使得市场上对于未来一个月内资金价(jià)格上行的预期更为强烈。

　　▍后市展望：五一假期临近，回购资金的期限被动拉长，利率下行空(kōng)间(jiān)有限(xiàn)。

　　月末往往财政集中支出，向市场释放资金；但跨月前(qián)夕银(yín)行(xíng)资金融出(chū)意愿一(yī)般较低，预计资(zī)金(jīn)波动幅度较(jiào)大。对于债市而(ér)言(yán)，短期交(jiāo)易主线或延续政策与基本面(miàn)预期(qī)交易(yì)，预计(jì)利率以震荡走势为(wèi)主(zhǔ)，建议投资者关注资金(jīn)面的(de)边(biān)际变化(huà)，警惕流(liú)动性大幅收紧(jǐn)对(duì)债市情绪以及(jí)头寸管理的影响(xiǎng)。

　　▍风险(xiǎn)提示(shì)：

　　央行(xíng)货币政策不及(jí)预期；经济复苏节奏不(bù)及(jí)预期；银行间市场流动性过快收紧(jǐn)。

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