文丨明明 章立聪 余(yú)经纬

　　跨季结束后资(zī)金利率自低位持续上行，即便税期(qī)结束，资(zī)金利(lì)率却仍未回落，反而进一步走高。我们认为(wèi)主要是(shì)源于：①货币政策力度边际(jì)转弱；②税(shuì)期走款叠(dié)加4月信贷投放情况较好，导致银(yín)行资金融出意愿(yuàn)与能力降低。③资(zī)金(jīn)较为拥挤导致债(zhài)市敏感度增(zēng)加。考虑(lǜ)假期(qī)和月末因素，预计(jì)短期内，资金利率下行空间有(yǒu)限，波动幅度加大，建议投资者关注资金面的边际变化，警惕流动性大幅收紧对债(zhài)市情绪以及头寸管理的影(yǐng)响。

　　▍近期资金利率持续上行。

　　跨(kuà)季结(jié)束后(hòu)资金利率(lǜ)自低(dī)位持续上行，4月18-19日税期缴款(kuǎn)，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税期结束(shù)后(hòu)却并未(wèi)回落，4月(yuè)21日冲高至2.27％，隔夜利率上行幅度(dù)更大。从隔夜利率角度观(guān)察(chá)，银行与(yǔ)非银机构间流动(dòng)性分层现象弱化；此外，隔夜利率与7天利率的期限利差(chà)也明显(xiǎn)压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂。我们认为(wèi)税期(qī)结束，资金不松，主(zhǔ)要有以下几点原因：

　　▍其一，货币政策力(lì)度边际转弱。

　　稳健的(de)货币(bì)政(zhèng)策坚(jiān)持以我为主、稳字当头，保持(chí)货币信(xìn)贷合理增(zēng)长，确保(bǎo)利率水平(píng)合适，在追(zhuī)求(qiú)经济(jì)提振的同(tóng)时，也注重防范市场(chǎng)过热带来的金融(róng)风(fēng)险(xiǎn)。长岛冰茶好喝吗，十大断片鸡尾酒酒排名在满足(zú)广义(yì)流(liú)动性供需匹配的(de)前提(tí)下，货币工具(jù)力度可(kě)能(néng)会有(yǒu)所回摆。从央(yāng)行的(de)具体操作上来看，MLF小幅增量续(xù)做，逆回购(gòu)投放低量操作，结构性工具“有进(jìn)有退(tuì)”，均预示(shì)后续(xù)政策将更(gèng)加“精准有力”，流动性投放趋于谨慎。

　　▍其二(èr)，税(shuì)期走(zǒu)款叠加4月信贷投放情况(kuàng)较(jiào)好，导致银(yín)行资金融出(chū)意愿与能力降低。

　　4月18到19日税(shuì)期缴款，而4月(yuè)通(tōng)常是缴税大月，因(yīn)此走款可能(néng)对银行间流动(dòng)性带(dài)来了一定的压力。此外，参考近期票据利率走(zǒu)势(shì)，预计信(xìn)贷增速(sù)较一季度(dù)将会有所放缓，但4月预计仍(réng)将保持(chí)同比多增的(de)态势。税期(qī)缴款叠加(jiā)信贷投放，银行系统整(zhěng)体资金流(liú)出，因此(cǐ)向同业融出的意愿和能(néng)力有(yǒu)所降低。

　　▍其三，资金(jīn)较为拥挤可能会导致债(zhài)市脆弱性和(hé)敏感度增(zēng)加，且投资者对于(yú)未来一个(gè)月资金利率上行的担忧增加。

　　从质押式(shì)回购成交量和(hé)我(wǒ)们测算的杠杆率(lǜ)来看(kàn)，虽(suī)然上(shàng)周受(shòu)资金(jīn)收紧影响(xiǎng)，加杠杆情绪有所(suǒ)降温(wēn)，但依然处(chù)于历史相(xiāng)对积极的水平，导(dǎo)致债市敏(mǐn)感(gǎn)度增加。此外投资(zī)者对货(huò)币政策长岛冰茶好喝吗，十大断片鸡尾酒酒排名力度(dù)以及跨月(yuè)资金面情况仍存担忧，使得市场上对(duì)于未来一个(gè)月内资(zī)金价格(gé)上行的预期更(gèng)为强烈。

长岛冰茶好喝吗，十大断片鸡尾酒酒排名　　▍后市展望：五(wǔ)一假期临(lín)近，回购资金的(de)期限(xiàn)被动(dòng)拉长(zhǎng)，利率下行空间有限。

　　月(yuè)末往往(wǎng)财政集(jí)中支出，向市场释放资(zī)金；但跨月前夕银行资金融出意愿(yuàn)一般较低，预计资金波动幅度较(jiào)大(dà)。对(duì)于债(zhài)市而言，短期(qī)交易主(zhǔ)线或延续政策与基本(běn)面预期交易，预(yù)计利率以震荡走势为主，建议投资者关注(zhù)资金(jīn)面的边际变化，警惕流动(dòng)性大幅收紧对债市情绪以及(jí)头寸管理的影响。

　　▍风险提(tí)示：

　　央行货币政策不及预期；经(jīng)济复苏(sū)节奏(zòu)不及预期(qī)；银行(xíng)间市场流动(dòng)性过快收紧(jǐn)。

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