5月13日，年(nián)内首只央(yāng)企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF发布(bù)公告(gào)称，其累计(jì)有效认购申(shēn)请(qǐng)份额总额超过20亿份发(fā)行上限，将启(qǐ)动比例配售。这则(zé)小公告(gào)体现出市(shì)场对这一“中特(tè)估”主题的追捧力度。

　　实际上，近(jìn)期围绕着“中特估”的行情，市场关注(zhù)度非常高，5月15日(rì)首批3只央企回报(bào)ETF发行，更成为(wèi)这一波“中特估”行情的催化剂。实际上，早(zǎo)在去年底及(jí)今年一季度(dù)，一些(xiē)基金经理开始调仓换(huàn)股“中特估概(gài)念”。

　　目(mù)前“中特估(gū)”资金面、情绪面、估值方式等问题(tí)成为市(shì)场关注焦点，中国(guó)基金报(bào)采访(fǎng)多(duō)位投(tóu)研人士，解析(xī)“中特估”这些焦点问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报发行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场对“中特估(gū)”主题积极追(zhuī)捧(pěng)。不仅华泰(tài)柏瑞中证央企(qǐ)红(hóng)利ETF罕(hǎn)见出现启动“比例配售(shòu)”情况，今(jīn)年场内多(duō)只“中字(zì)头(tóu)”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央企、国企ETF合计(jì)“吸(xī)金(jīn)”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续(xù)有多只(zhǐ)国央企主(zhǔ)题基金发行，市(shì)场对(duì)此(cǐ)充满期待，如5月15日就(jiù)有3只央企回报ETF，后续(xù)跟踪央企科(kē)技引(yǐn)领、央企(qǐ)现代能源等ETF也将获批发行，更有扎(zhā)堆上报的央国企基金在(zài)排队入市(shì)。

　　这(zhè)些或成为这一波“中特(tè)估”行情的催化剂。

　　融通红利机会基金经理何(hé)龙(lóng)表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪上是(shì)构成催化因素的，近期银行股大涨的一个催(cuī)化因素(sù)就是积极(jí)推(tuī)介相关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随(suí)着央企(qǐ)ETF的发行，和诸多主题基金(jīn)的申报发(fā)行，我认为确实会成为(wèi)引爆(bào)行情的催化剂(jì)，基本(běn)面(miàn)、资金(jīn)面、政策面都在向好(hǎo)，下半年，中特估有可能独领(lǐng)风骚。”万家基(jī)金章恒更(gèng)是(shì)表示。

　　同(tóng)样，博时基金指数与量化投资部(bù)基(jī)金经理杨振建就表示，近期密集申报的国央企主题基金主要涉(shè)及“股东回报”、“科技(jì)引领”、“现代(dài)能源”几(jǐ)大主(zhǔ)题(tí)，这样的布(bù)局可(kě)以(yǐ)更好支持(chí)央国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发(fā)行(xíng)将成为行情进一步上涨的催(cuī)化剂。去年(nián)以来(lái)公募基金发行整体(tǐ)平淡，近期多只(zhǐ)国央企主题基(jī)金申(shēn)报和发(fā)行，行情火热(rè)下将为市场带来(lái)增量资金，有望推动进一步上涨。”杨(yáng)振建进一步表示。

　　此(cǐ)外，银华基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监王帅认为，公募基金(jīn)积极布局央国企主题(tí)基金(jīn)，一(yī)方面(miàn)是(shì)因为新一轮深化国(guó)企改革的(de)大幕将拉开，叠加“中特(tè)估”概念，央国企上市公司的投(tóu)资价值凸显(xiǎn)，该主题(tí)的基金将(jiāng)为投(tóu)资者提供(gōng)更丰富的工具以参与到央国企(qǐ)投资。另一方(fāng)面是(shì)落实公募基金行业高(gāo)质量(liàng)发展(zhǎn)的要求(qiú)，引导更(gèng)多资金参(cān)与央国(guó)企改革，更好发(fā)挥公募基金服(fú)务资本(běn)市场改革、服务实体经济和(hé)国家战(zhàn)略的作用。

　　王帅表示，未来(lái)央企ETF的(de)发行将为央企相关标的和板块带来(lái)增量资金，提(tí)升交易(yì)活(huó)跃度(dù)，有望成为中特估行情(qíng)的催化(huà)剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情(qíng)明(míng)显，中特估和人工智能成为两大明显的(de)主线，而新能源等前期(qī)热(rè)门赛道(dào)股(gǔ)冷(lěng)却，在此背景(jǐng)下，一些基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)开始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　万家(jiā)基金基(jī)金经理章(zhāng)恒直言，自己(jǐ)目前重(zhòng)点关注三(sān)大行(xíng)业，火电、券商、军工(gōng)，这(zhè)三大(dà)行业主要是央企或(huò)地方(fāng)国(guó)资所在的行业，民营(yíng)企业(yè)占比较(jiào)少(shǎo)。

　　“首(shǒu)先是(shì)基于(yú)行业本(běn)身基本面(miàn)在今(jīn)年会有重大的向上变化(huà)的(de)机会，比如(rú)火电，会受益于煤(méi)炭价格的(de)下跌(diē)，扭亏为盈；券商，会(huì)受益于(yú)今年市(shì)场成交(jiāo)量的(de)放大，盈利大幅增长等。同时，随着国有企业改革(gé)的推进(jìn)，大概(gài)率这些企业会进入一个提质增效、释放业绩(jì)的过程(chéng)。”章(zhāng)恒表示，中特估是(shì)过(guò)去(qù)5年10年改(gǎi)革的成果，是非常基本面的，和他过去(qù)1至2年研究投资(zī)思路也非常吻合，为在(zài)下半(bàn)年(nián)抓住这波中特估的投资机会(huì)做(zuò)好了准备。

　　“去(qù)年年(nián)底已开始重(zhòng)视中(zhōng)特估(gū)的投资机会，判(pàn)断(duàn)中(zhōng)特估的(de)机会未(wèi)来三年(nián)分两个阶段。”融通红利(lì)机会基金(jīn)经(jīng)理何龙表示(shì)，第一(yī)阶段也就(jiù)是今年以(yǐ)数字经济(jì)和“一带一路”的主题普涨性机会为主，包括(kuò)低于(yú)1倍PB、分红收益(yì)率极(jí)高的品种，将(jiāng)会迎来普涨(zhǎng)性的机会。第二阶(jiē)段是未来两(liǎng)年(nián)，在主(zhǔ)题性(xìng)机(jī)会消散以后，基于顶层设计对国央(yāng)经营管(guǎn)理价值(zhí)导向(xiàng)变(biàn)化，我们判断经营(yíng)成果随之(zhī)改变是(shì)一个慢(màn)变量，会(huì)在未来两年体(tǐ)现在(zài)每一个央国(guó)企的报表(biǎo)中(zhōng)。

　　何龙强调，目前在(zài)挖掘公司(sī)经营(yíng)层面可(kě)能(néng)发生显(xiǎn)著正向变化(huà)的个股提前进行布局，比(bǐ)如医(yī)药和消费等(děng)行业。

　　其实一季报已经显露(lù)出不少基(jī)金在行动。国金证券研究所数据显示，偏股主动型基金2022年(nián)年(nián)报前十(shí)大重仓(cāng)股股(gǔ)票(piào)池中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有(yǒu)股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓(cāng)中，“中特估”概念占偏股主动型(xíng)基金持有股票(piào)市值(zhí)比例提(tí)高到4.19％。

　　“中(zhōng)特(tè)估”概念股在偏股(gǔ)主动型(xíng)基金的持(chí)仓中(zhōng)，占比明显提高。上述数据显(xiǎn)示，根据(jù)偏股主动型(xíng)基金2022年报及2023年一季报十大重仓股的数(shù)据，剔(tī)除个股涨跌(diē)影响(xiǎng)，估计(jì)了各基金主动加仓“中特估”概(gài)念股的市(shì)值占2022年末股票总市值比例，一季度超过30％的偏股主动型(xíng)基(jī)金主动加仓(cāng)了“中特估”概念股，198只基金(jīn)在(zài)2022年(nián)末不持有“中特(tè)估”概念股，但在(zài)一季度买入。

　　不仅如(rú)此(cǐ)，中信证券数(shù)据统计也显示，一季度主动偏股型公(gōng)募基金对(duì)港股央国企的持股市值比重达到2019年以来(lái)的新高，港股央国(guó)企持股总市值占港股持股(gǔ)总市值(zhí)的比重由2022年四(sì)季度的25.1％提升至2023年一季(jì)度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年(nián)低点时(shí)的7.5％。

　　投研上(shàng)加(jiā)大力量？

　　构(gòu)建(jiàn)国央企专门的股票库(kù)

　　可以说中国(guó)特色估值体系(xì)，正深刻影(yǐng)响基(jī)金公司的投研，落(luò)实到日常的(de)投研(yán)流程和实践之中，不少基金公(gōng)司在加大投(tóu)研力量，更有专(zhuān)门构建国央(yāng)企股票库。

　　融通(tōng)红利机会基金经理何龙就介(jiè)绍，一方面，从顶(dǐng)层设(shè)计改变研究员过去对国(guó)央企的固定思维，需要实(shí)地(dì)考察国央企，并(bìng)且需要利用当(dāng)前国央企(qǐ)愿意交流的契机，多花精力去进行跟踪发现(xiàn)变化。

　　另(lìng)一方(fāng)面，融通(tōng)基金在(zài)行动上，要求研究员将自己所覆(fù)盖行业的(de)所(suǒ)有国(guó)央企构建(jiàn)专门的股票库，并进(jìn)行长期跟踪，包括(kuò)考察其实地调研的的成(chéng)果，了解国(guó)央企经营(yíng)思路和财务(wù)导向(xiàng)的变化，结合行业趋势和特(tè)征，寻找价值洼(wā)地，发现预期差(chà)。

　　同样的，银华基金(jīn)ETF业务总监(jiān)王帅(shuài)也谈到“认识(shí)”上的重视。他表示(shì)，通过深入(rù)学习，对“中特估”有(yǒu)了更(gèng)深刻的(de)认识：首先要(yào)认识市场体制机制、行(xíng)业产业结构、主体持续发展能(néng)力等方面所体现(xiàn)的鲜(xiān)明中国元素和发展阶段特征(zhēng)，“中特(tè)估”应(yīng)该是在此基础上构建的(de)具有时(shí)代特征和中国(guó)特色、符合国(guó)家战略导(dǎo)向的估(gū)值体(tǐ)系，而不是简单套用(yòng)国外的传统估(gū)值模型。

　　“中(zhōng)特估是(shì)一(yī)种新的提(tí)法，但是这(zhè)个(gè)概(gài)念所涉及到的行业和(hé)公司，一直在发生的变化。”万(wàn)家基(jī)金经(jīng)理(lǐ)章(zhāng)恒表示，万家基金(jīn)一直非(fēi)常(cháng)关注(zhù)传(chuán)统产业(yè)的变化，诸(zhū)如煤炭、金融(róng)、建筑等多(duō)个(gè)领域，因此也是一定(dìng)能够抓住(zhù)中特估这波行情的机会(huì)的。同2尺1腰围是多少厘米，2尺腰围是多少厘米时，随着时局的变(biàn)化，也在增加相关行业的(de)研究力量。

　　此外，创金(jīn)合信基金首席经济学家(jiā)魏凤春表(biǎo)示，积极践行(xíng)中(zhōng)国特色的估值(zhí)体系是资(zī)本市场使命，投资者需要(yào)学习领会并针对原有的估值体系进行(xíng)改造，以适应现实的需要(yào)。明确该体(tǐ)系的框架是第(dì)一位的(de)工作，合理(lǐ)设置(zhì)指标(biāo)也非常重要，投资者的(de)认可和实施是最终该体系能否具备长期价(jià)值(zhí)的(de)基础(chǔ)。不过(guò)，他也提醒，人为的拔估值是很大的认(rèn)知误区，市(shì)场化认(rèn)可是(shì)基本的常识，不可误(wù)判。

　　体(tǐ)现社会价(jià)值与国家战(zhàn)略价值(zhí)

　　新估值方(fāng)式？

　　央(yāng)国(guó)企是国民经济的(de)支(zhī)柱(zhù)，国企央企发展要(yào)符合(hé)国家战略发展发向，更(gèng)需要承担(dān)社会公共责任等(děng)。而这些都应该考虑进估(gū)值体系之中，也(yě)引发市场(chǎng)关注。

　　多(duō)数受访的基(jī)金经理认为，对(duì)于国(guó)央企的估值(zhí)方式(shì)要充分(fēn)体现(xi2尺1腰围是多少厘米，2尺腰围是多少厘米àn)企业的社会价值与(yǔ)国家(jiā)战略价(jià)值(zhí)，目前已经形成了初步的企业社会价值评价体系。

　　“如何定价国有企业承担社会价值、符(fú)合(hé)国家战略发展的价值？首要(yào)任务就构建(jiàn)中国特色的(de)价值评价体系，改变(biàn)从以私(sī)人股东权益出发，现(xiàn)金(jīn)流折(zhé)现为主要方法的单(dān)一价值估(gū)值(zhí)体系，转向社会(huì)整体价值观念、纳入(rù)中国特色(sè)的ESG评价体系，充分体现企业的社会价(jià)值(zhí)与国家战略价值。”博时基金指数(shù)与量化(huà)投资部基金经理杨(yáng)振建(jiàn)表示。

　　杨振建也(yě)直言，近年(nián)来国资(zī)委指导国(guó)内(nèi)团队对于中国特(tè)色ESG披(pī)露(lù)与(yǔ)评价体系不断探(tàn)索(suǒ)，结合国际(jì)通用规则，目前(qián)已经形(xíng)成(chéng)了初(chū)步的企业(yè)社会价值评价(jià)体系，其中(zhōng)包(bāo)括《企(qǐ)业ESG披露指南》、《中央企业上市公司(sī)环境、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮(pí)书（2022）》等。

　　银华(huá)基(jī)金ETF业务总(zǒng)监、基金经(jīng)理王帅也认(rèn)为，“中特估”应(yīng)该是注(zhù)重企业价值的(de)可持续估值，要(yào)重视(shì)股东、员(yuán)工和社会责任等要素对企业稳健成长的重大(dà)意义，重视稳定的(de)现(xiàn)金流、持(chí)续增长的盈利(lì)、科技创新(xīn)对提升企(qǐ)业内在价(jià)值的积极作用，这样(yàng)有利于提(tí)高(gāo)估值定价模型的科学性和有效性。

　　“在(zài)指数(shù)编制、策(cè)略(lüè)构建等实务工(gōng)作中，都有成(chéng)熟的量化指(zhǐ)标可(kě)以(yǐ)使用，包括净资产收益率、营业(yè)现金比率、资产(chǎn)负债率、研发经(jīng)费投入强度等等(děng)。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实金融精(jīng)选(xuǎn)基(jī)金(jīn)经理李欣更细致分析在估(gū)值思(sī)维、估值结论、估值(zhí)判断上(shàng)有变化，尤其是估(gū)值的方法(fǎ)和指标上，他认为其包括产业(yè)链(liàn)上下游的(de)衡量、全要(yào)素成本等(děng)，以及在纵向和横向上的研(yán)究，强调(diào)政策优(yōu)惠(huì)、产业发展、市场竞争力和可持续发展等各种因素与企业价(jià)值的(de)关系。这些因(yīn)素在对估(gū)值结论(lùn)和(hé)判断(duàn)的影响上，也(yě)使得中国特色的(de)估值(zhí)体系与(yǔ)传统的(de)估值体系有所不同(tóng)。

　　“所以(yǐ)估(gū)值(zhí)思维的(de)变化(huà)，还有(yǒu)估值结论和估值(zhí)判(pàn)断(duàn)的变化，都是为(wèi)了更好(hǎo)地适应中国的市(shì)场和经济特点，提供(gōng)更精(jīng)准、更合理的企业估值信(xìn)息。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创(chuàng)金合信基金首席经济(jì)学(xué)家魏凤春(chūn)直言，这需要在实践中进行探索，目前尚没有(yǒu)公认的(de)指标可以使用。

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